康諾亞，這次真的有點強

上方「瞪羚社」即刻關注并加入社群

聚焦高成長公司，15萬+投資菁英共同關注

康諾亞這次真的有點強。

有全球自免藥王Dupixent在前，當所有人認為康諾亞未進醫保的國產首款IL-4Rα單抗司普奇拜單抗會不及預期時，康諾亞憑借在未進醫保背景下首年3.1億銷售額的成績，刷新了中國自免藥物商業化的紀錄。

2025年，康諾亞實現總收入7.2億，同比增長67%；其中產品收入3.1億元，主要源于司普奇拜單抗銷售增長；合作收入4.1億元，截至2025年底公司現金儲備達19.6億元，待到最近的吉利德對Ouro Medicines收購完成，公司現金儲備將接近40億元。

士別三日，康諾亞儼然從一家明星Biotech，進階至“打通創新藥早研到商業化全鏈條、BD收入常態化”的自免Biopharma。

01

硬剛藥王，商業化殺出一條寬闊大道

康諾亞的商業化團隊展現了超強的韌性，2025年是司普奇拜單抗首個商業化完整年度，競品Dupi在2025年初采取進一步降價的策略應對競爭，在已進醫保對手高壓競爭下，司普奇拜單抗仍取得了3.1億元的收入，回應市場預期。

司普奇拜單抗之所以能出奇制勝，源于康諾亞差異化洞察國內鼻科適應癥巨大未滿足臨床需求，商業化團隊皮膚科、鼻科雙線出擊，2026年特應性皮炎（AD）、慢性鼻竇炎伴鼻息肉（CRSwNP）、季節性過敏性鼻炎（SAR）三大適應癥均納入醫保，其中SAR是獨家適應癥。

鼻炎（AR）是中國特色大市場，盡管CRSwNP不屬于AR但兩者經常合并存在（約40%的CRSwNP患者同時患有AR），2021年數據顯示中國有2000萬患者，現有治療方式包括手術（易復發）、全身皮質類固醇（有概率帶有嚴重全身副作用），有效生物制劑急需補位；AR是更龐大的市場，中國AR患者約2億–2.5億，其中SAR約占20%。據調查顯示，即使規律使用鼻用糖皮質激素/抗組胺等一線用藥，仍有50%-60%中重度患者癥狀難以控制，存在升級治療需求。

除了作為獨家產品填補未滿足臨床空缺，過硬的產品力有望推動司普奇拜單抗成為鼻科重量級單品。

司普奇拜單抗的CRSwNP三期研究登上JAMA頂刊，這也是中國鼻科創新藥研究首次登上JAMA，在180例經規范治療仍未控制患者中，治療組用藥2周開始患者鼻息肉顯著縮小，4周鼻部綜合癥狀顯著改善，在52周長期數據顯示：治療組97%患者鼻息肉顯著縮小、90%患者鼻息肉體積縮小至少50%，且不良事件發生率與安慰劑組相當。

同年司普奇拜單抗的SAR三期研究登上Nature Medicine，研究顯示患者在用藥2天、4天分別鼻塞快速緩解和鼻部整體癥狀顯著改善，在核心指標上反思性鼻癥狀總評分（rTNSS）上在2/4周分別較基線下降3.6/4.9分，2/4周62%/94%患者的鼻部/眼部癥狀接近消失，而Dupi在這一適應癥療效探索不及預期。

臨床空白+獨家產品，頂刊認證起效快、療效&安全性好，疊加司普奇拜單抗自動注射筆（使用便捷、可自行注射）在2025年11月獲批，可以預見司普奇拜單抗未來商業化放量的爆發力。

皮膚科領域仍是司普奇拜單抗重要組成部分，從過往Humira、Entyvio案例來看自動注射筆不僅能夠更好的快速搶占市場份額，并且能拓展過往不愿意頻繁去醫院的新增量患者群體。從司普奇拜單抗進入醫保后，“價格+依從性”提升市占率的競爭優勢進一步擴大。

同時皮膚科適應癥正進一步擴大，青少年中重度AD的BLA在2026年1月獲受理，結節性癢疹（PN）計劃2026年H1提交BLA，兒童中重度AD三期臨床研究正進行患者入組。

司普奇拜單抗在2025年未納入醫保前尚且能打，可以預見2026年正式納入醫保后商業化將加速騰飛，其未來在1-2年內跨過10億單品并貢獻可觀利潤已經是板上釘釘。

02

商業化跑通+創新產品矩陣雙輪驅動，進階自免Biopharma

司普奇拜單抗商業化跑通后，康諾亞自免商業化團隊和渠道網絡將成為打造新重磅產品的后盾，創新產品可持續導入，奠定了進階自免Biopharma基礎。截至2026年3月，公司商業化團隊超過480人，覆蓋醫院超1500家，布局藥房650余家。

正如自免MNC成梯隊產品矩陣，艾伯維在修美樂之后有司庫奇尤單抗、烏帕替尼，康諾亞深挖自免慢病大領域護城河做足了準備，布局了TSLPxIL-13雙抗（CM512）、BCMA/CD3雙抗（CM336）、CD38單抗（CM313）等FIC/BIC創新管線矩陣。

在2025年公布早期數據的管線中，CM512、CM336兩款潛在重磅炸彈管線提供了十足的看點。

康諾亞TSLPxIL-13雙抗CM512是對Dupi單通路抑制產品的全維度升級迭代，從多個維度進行升級：1）聯動2型炎癥上游TSLP（更早抑制炎癥級聯反應啟動）和下游的IL-13（驅動皮膚和呼吸道病理改變的效應分子），這種靶點組合優化有更大機會突破療效天花板；2）CM512半衰期高達70天，給藥從Q2W變為潛在Q3M甚至Q6M；3）在差異化戰場打開局面，CM512戰略重點將更多放在哮喘、COPD、CRSwNP等呼吸/鼻科疾病。

CM512在早期1b期中重度臨床初步兌現了其差異化設計潛力，治療組僅給藥3次，在第6周EASI-75便達到了50%（安慰劑組為7%），第12周EASI-75、EASI-90分別為58%、41.7%，對應安慰劑組分別為21.4%和0%。可以看到，CM512起效速度較好，EASI-90這種深度清除指標強，在24周再無補充給藥背景下療效持續維持（一個月內給藥三次），并且安全性與安慰劑組相似。

CM512這種通路更寬、依從性更好、安全性更好的潛力分子，不僅有望在有效性和安全性對單通路藥物進行迭代，還有望在更廣譜的適應癥層面取得成功，預定下一個自免重磅炸彈席位。

康諾亞的BCMA/CD3雙抗CM336更是一絕，其擁有超寬的劑量窗口（0.04 mg → 160 mg），在多發性骨髓瘤（RRMM）I/II期中取得優異療效：目標劑量組ORR達95.2%、≥CR率為76.2%，安全性更為亮眼：全劑量組CRS多為1級，2級僅7%（5/68），無 ICANS。

更關鍵的是，在腫瘤適應癥CM336需要推到像160mg這樣的高劑量殺滅腫瘤細胞，而在自免疾病中只需要低劑量清除少量產自身抗體的漿細胞，可根本性規避CRS副作用問題，這也反映在CM336公布的自身免疫性溶血性貧血（AIHA）臨床數據：無CRS、無ICANS。

CM336治療難治性AIHA的研究成果也登上了頂刊NEJM，兩例患者均接受過CD19 CAR-T在內的多線治療后復發，在接受CM336治療后均在20天左右完全緩解，隨訪6個月持續無治療緩解，代表CM336更深層次清除致病因子，帶來更持久的疾病重置效應，而這種特性和效應可能提示CM336更廣譜的治療潛力，這大概率是吉利德斥巨資收購Newco實體Ouro的原因。

另外，CM336的AIHA和原發免疫性血小板減少癥（ITP）適應癥已獲得FDA授予的快速通道資格認定和孤兒藥資格認定，未來有望快速進入海外注冊性臨床。

03

平臺化策略驗證：Newco模式閉環，BD里程碑提供持續現金流

創新藥BD已經進入新時代，當大家對國產創新藥的出海習以為常之后，隨之而來的便是對BD出去的管線進展跟蹤及里程碑甚至分成的計價。

康諾亞基于強大的早研發現平臺，已經對外達成了7筆BD交易，數量上國內數一數二，交易對象涵蓋MNC、Newco，在驗證了公司研發實力的同時，也攤薄了市場對于Biotech單一合作風險。

公司去年對外合作收入4.1億元，其中包括Timberlyne、Prolium的里程碑付款，驗證公司對外合作管線臨床推進正在有序進行，公司未來現金流收入里程碑將常態化。

以授權給AZ的CLDN18.2 ADC為例，CMG901作為該賽道全球進度第一的產品，AZ引進以來給予極高優先級，2024年3月、2026年3月分別啟動2L Claudin18.2陽性轉移性胃癌/胃食管結合部腺癌（G/GEJ）和1L Claudin18.2陽性及HER2陰性轉移性G/GEJ國際三期臨床，同時還開了多項海外二期臨床（膽管癌、胰腺癌、圍手術期胃癌等），未來CMG901的大量監管里程碑、成藥商業化海外分成將給康諾亞帶來非常可觀的現金流。

值得注意的是，康諾亞是首個完成Newco合作從BD到完美退出全流程閉環的Biotech，早前吉利德21.75億美元收購Ouro促使康諾亞最高以3.2億美元收益退出，這完全擊碎了過去市場對于Newco價值不高的舊認識。

康諾亞CM336最早與Ouro交易獲得0.16億美元首付款及少數股權，隨后股權退出獲得2.5億美元+最多0.7億美元里程碑付款，Ouro應付權益包括最多6.1億美元里程碑付款和特許銷售分成交付給吉利德承擔，前后歷經16個月時間，康諾亞在CM336落袋的首付款和類首付款權益合計2.66億美元，這遠超2025年和2026年前2個月中國創新藥出海首付平均金額的1.4億美元和1.7億美元，足見這筆Newco的含金量和成長價值。

康諾亞/Ouro/吉利德的Deal證明了國產優質分子Newco合作，不僅僅是一次鏈接MNC和達成大額交易的中轉橋梁，還是放大BD交易長期回報的杠桿支點。

除Ouro之外，康諾亞目前手握數個Newco股權及相關對外合作權益，這些Newco目前都獲得了海外專業機構和產業方認可，公司未來在收取源源不斷合作里程碑的同時，手握的股份可視為“賠率極高的期權”并且可進行一定估值計價。

未來，康諾亞其他Newco極有可能像Ouro一樣被MNC收購，公司不僅收獲一筆巨額現金，同時進一步與MNC深度綁定確保后續產品里程碑和銷售分成的達成，“里程碑+期權兌現價值”將成為公司以后的常態化收入。

康諾亞的分子接連獲得阿斯利康、吉利德青睞，顯然是對公司平臺化創新策略“攻防并舉”的極佳驗證。在司普奇拜單抗成功商業化放量已經驗證了公司具備迭代優化創新能力，并且在基礎上開發了新一代TSLPxIL-13雙抗，這是防御和確定性；更進一步的策略是，在TCE、ADC、小核酸藥物等多個前沿技術領域提前卡位，確保不缺位技術新浪潮，并且利用技術平臺之間的協同效應創造新的競爭優勢，對新型分子技術進行優化，在新時代下獲得強α收益。

而公司創新分子接二連三的MNC BD和Newco二次交易，便是對這一平臺化創新策略最好的驗證。

結語：康諾亞未來成長為Biopharma確定性正在越來越高，商業化的漸入佳境、Newco期權兌現、新重磅分子早期臨床數據兌現的去風險化，及多個合作里程碑款流入，都代表了它是一家有底的、未來成長性可觀的和具有巨大彈性的創新藥企，這在中國創新藥后BD時代顯然是稀缺的。

喜歡我們 文章 的朋友點個“在看”吧，不然微信推送規則改變，有可能每天都會錯過我 們哦 ~