壽險價值化轉型的“景深”視角：穩健增長模式觀察

導語：以資產端"穩中有進"托舉負債端"價值提質"，兩端協同發力，最終形成穿越周期波動的內生韌性。

01 “景深”視角

中國壽險業正在經歷一次深層結構調整。

監管政策密集出臺，使行業發展邏輯發生方向性變化。從營銷渠道的“報行合一”改革，到長期利率下行背景下的產品定價與負債管理的重塑，再到養老、健康等長期金融領域政策的不斷加碼。行業整體正從過去十余年的規模擴張階段，向更加依賴以高質量發展為宗旨的中長期經營質量階段轉軌。

在這樣的背景下，今年以來壽險公司的業績表現，呈現出一種分化且具有結構性的特征。上市險企普遍實現盈利改善，部分公司新業務價值維持兩位數增長，利潤端受到資本市場階段性回暖的正向帶動。

但深入拆解便會發現，不少公司的增長，仍帶有明顯的短期驅動特征。

新單保費的高增部分，依賴預定利率下調前的產品停售前置需求釋放；部分機構的利潤彈性，仍高度取決于權益市場的階段性行情，呈現出典型的周期跟隨特征。這意味著行業增長并未完全擺脫“靠天吃飯”的路徑。

也正因如此，那些在市場波動中依然保持節奏穩定、增長來源更具內生性的機構，成為觀察行業深度轉型的重要窗口。

今年三季度，多家中大型壽險公司延續了年初以來的穩健態勢。以合資險企群體為例，由于其資產配置較為體系化、負債端更注重期繳業務，以及運營管理機制相對靈活，其業績的波動性普遍更低。

在這類公司之中，中信保誠人壽前三季度實現保險業務收入278.3億元，同比增長17%；凈利潤31.4億元，綜合償付能力充足率215%、核心償付能力充足率110%，保持在較高區間。其表現并非行業中的“爆發式”樣本，但與同類公司一起，構成了壽險行業“穩健增長陣營”的一個典型切片。

這種穩定性，與近年來行業討論較多的“景深”視角高度契合。

“景深”一詞，出自“黑天鵝理論”提出者塔勒布的學生與合作伙伴、美國著名對沖基金經理馬克?斯皮茨納格爾（Mark Spitznagel）所著《資本的秩序》。其并非簡單地強調長期主義，而是強調每一個當期經營決策與長期路徑之間的連續性。

在利率下行、代理人隊伍收縮、市場波動頻繁的環境中，壽險公司比以往更需要跨期經營的能力。正是在這個意義上，以中信保誠人壽為代表的一批機構的表現，成為觀察行業價值化轉型的一種現實參照。

02 資產端：從“靠天吃飯”到構建體系化能力

如果說過去多年，資產端收益更多取決于市場行情，那么在利率下行趨勢確立后，資產管理能力的重要性則被顯著放大。

今年以來，壽險公司的資產配置大致形成兩類路徑：一類提高FVTPL（以公允價值計量且其變動計入當期損益）賬戶資產占比，希望在結構化行情中獲得更高的階段性彈性；另一類則維持更穩健的風格，通過提升OCI類（其他綜合收益）高股息權益資產的占比，以現金流穩定性對沖市場不確定性，更重視與負債端久期的配合。

后一類策略，在合資險企以及部分中型險企中較為常見。業內人士普遍認為，這類“穩健配置”并不是保守，而是一種對資產負債匹配邏輯的回歸。

在新會計準則下，當期利潤對市場波動更加敏感，穩定性更能反映一家壽險公司的基本面質量。在這一策略陣營中，一批具有股東協同優勢的保險公司表現較為突出。

背靠大型金控集團的險企可以共享更完整的產業鏈研究能力；而帶有國際資管背景的合資險企，則更強調投資研究體系、風控手段和資產負債聯動的協同。

中信保誠人壽屬于后一類的典型代表，股東結構使其能夠在本土市場洞察與國際資產配置經驗之間形成融合。

這一套以體系化研究、跨周期風控和多資產配置框架為核心的投資方法，也正成為壽險資金應對新環境的重要手段。

11月13日，“來自未來的好消息——趨勢大會”上，中信保誠人壽資管公司相關負責人在分享中提到，低利率與高波動并存的市場環境下，投資策略應回歸本質，堅持以“體系投資”為核心，通過科學配置與風控尋求收益與風險的動態平衡，AI技術與資管業務的融合將成為行業進化的重要方向。

從行業實踐來看，保險資金向科技、綠色、養老等中長期產業主題配置的趨勢也在加強。部分險企通過與科技企業合作，提升數據與風控能力來應對資產端不確定性，加大綠色投資力度；今年監管對長期資金入市的政策持續加碼，也讓“資產端穩健”與“長期資本”之間的聯動變得更為緊密。

這些變化，在包括中信保誠在內的多家公司資產結構中均有體現，成為今年行業資產端“共性特征”之一。

03 負債端：價值化成為行業共識

相比資產端的穩健，壽險公司負債端的轉型更加復雜，也更具決定性。

過去行業依賴擴員、拼規模的增長方式已難以為繼，利率環境、監管政策與市場結構的變化，讓“價值化經營”成為行業的共識性方向。

過去二十年，中國壽險業經歷了規?？焖贁U張的黃金時代，但也積累了產品同質化、渠道粗放化、盈利波動化等諸多問題。2023年以來的行業深度調整，本質上是對過往發展模式的修正。

進入2025年，壽險業的競爭邏輯開啟新一輪重構。利差空間的收窄、代理人渠道的收縮，以及新會計準則下利潤確認的滯后效應，使行業告別了“拼規?！钡呐f周期。

依賴擴員、拼保費、靠投資反彈拉利潤的增長模式，失去了慣性。各家險企不得不面對一個新的問題：在沒有高利差、沒有“簡單粗暴”規模紅利的環境下，增長從何而來？

從行業實踐來看，負債端結構性優化成為共性選擇。

今年以來，多家壽險公司主動調整業務結構，提升期繳業務權重，加強健康、養老等長期保障型產品布局，同時在渠道管理上更強調客戶經營而非粗放擴張。

在合資險企群體中，這一趨勢體現得尤為明顯。例如友邦中國、中美聯泰大都會人壽等機構，在人才培養、客戶經營體系、產品結構調整等方面節奏較快。

中信保誠人壽近年的調整路線，與這一群體的思路相近，其負債端的改善也更符合合資險企所普遍采用的價值化路徑。

此外，“保險+服務”正在成為壽險價值化的第二增長曲線。

太保在養老與長期護理領域持續投入，國壽在康養項目上加大力度，幾家大型險企都在嘗試構建類似生態。中信保誠人壽推出的“康養育富”體系，也屬于這一行業方向中的一員。

這并非是單一公司的差異化動作，行業在探索“場景化價值”上的共同趨勢已然十分鮮明。

更值得關注的是，中型險企在負債端價值化方面展現出越來越強的執行力。

一些機構因組織架構更輕、決策鏈條更短，使其在渠道調整、產品迭代和客戶經營體系建設上具有靈活性。這一特征在今年行業數家公司業績表現中逐漸顯現，正在改變過去“價值化等于頭部公司優勢”的認知。

從行業視角看，負債端利潤質量的提升已經成為決定企業長期競爭力的核心變量。在投資端不確定性仍然存在的背景下，該趨勢尤為突出。

無論是大型險企還是合資險企，均在這一方向上展開調整，而類似中信保誠人壽的路徑，正是這一趨勢的一個代表性切面。

2025年，壽險行業面臨的共性挑戰一再“上強度”。

利率下行抬高了負債成本，監管改革要求公司在風控和經營上更具專業性，渠道變革迫使企業重新審視增長方式。

在這樣的環境中，最為考驗壽險公司核心競爭力的，不再是單一年份的保費規模或利潤表現，而是能否通過資產負債聯動、業務結構優化和生態服務建設，形成跨周期的經營能力。

從行業今年的表現看，無論是大型險企還是合資險企，一批機構已經在這條路徑上形成共識。資產端穩健、負債端價值化、生態化服務布局，是當前行業最值得觀察的三條主線。

在這一趨勢中，部分機構的實踐為行業提供了可參考方向，雖然未必具有普適性，但其共同特征體現了壽險價值化轉型的核心命題：

穩定增長本身就是一種能力，而跨期經營的韌性，將成為未來競爭格局中的關鍵。

對于整個行業而言，回歸保障本源、構建以價值創造為驅動的增長模式，才是壽險業未來高質量發展的真正著力點。那些在波動中保持定力、能夠以長期視角經營業務的企業，將在新的行業周期里獲得更大的發展空間，也將是未來十年中國壽險業核心Alpha之源。