快即是慢：基金在市場(chǎng)過(guò)熱時(shí)迅速擴(kuò)大規(guī)模，是“基金賺錢基民不賺錢”的重要原因

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· 本文來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)·中證網(wǎng)、記者·董鳳斌

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基金是我國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)的重要組成部分，也是資本市場(chǎng)重要的機(jī)構(gòu)投資者。中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)日前發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至2025年7月末，我國(guó)境內(nèi)公募基金資產(chǎn)凈值合計(jì)35.08萬(wàn)億元，存續(xù)私募基金規(guī)模20.68萬(wàn)億元，均創(chuàng)出歷史新高。

在基金發(fā)展壯大的歷程中，“基金賺錢基民不賺錢”問(wèn)題表現(xiàn)比較突出。如何處理好規(guī)模擴(kuò)張與投資者實(shí)際收益之間的關(guān)系？如何建立規(guī)模增長(zhǎng)與長(zhǎng)期發(fā)展之間的平衡機(jī)制？對(duì)此，作為一家長(zhǎng)期專注港股市場(chǎng)研究和投資的私募基金，上海開思私募基金管理有限公司表示，一家優(yōu)秀的基金管理公司，必須將卓越的投資能力與穩(wěn)健的商業(yè)實(shí)踐深度融合，這一原則至關(guān)重要。

開思基金認(rèn)為，“基金賺錢基民不賺錢”現(xiàn)象的本質(zhì)在于收益折損，即基金產(chǎn)品的時(shí)間加權(quán)收益率與資本加權(quán)收益率之間出現(xiàn)顯著差距。基金管理公司最核心的文化價(jià)值觀與經(jīng)營(yíng)宗旨，是從根本上消除這一折損的關(guān)鍵。基金管理公司必須始終將“為投資者創(chuàng)造可持續(xù)的長(zhǎng)期回報(bào)”置于核心地位，并以此為導(dǎo)向，實(shí)現(xiàn)好的商業(yè)實(shí)踐與價(jià)值交付。

0 1

“基金賺錢基民不賺錢”

本質(zhì)在于收益折損

中國(guó)證券報(bào)：近年來(lái)“基金賺錢基民不賺錢”的問(wèn)題表現(xiàn)得比較突出，既損害了投資者獲得感，也對(duì)行業(yè)聲譽(yù)造成了負(fù)面影響。一家優(yōu)秀的基金管理公司應(yīng)如何處理好投資能力與商業(yè)實(shí)踐的關(guān)系？“基金賺錢基民不賺錢”是否也是國(guó)際市場(chǎng)的普遍現(xiàn)象？

開思基金：近期公司組織全體員工學(xué)習(xí)了《鑄就》一書，作為在香港成功運(yùn)作一家主要投資于亞洲金融市場(chǎng)的對(duì)沖基金創(chuàng)始人和管理者，該書作者用自身多年的實(shí)踐驗(yàn)證并鑄就了一條優(yōu)秀基金管理公司的成功商業(yè)之路，非常值得我們學(xué)習(xí)與實(shí)踐。

一家優(yōu)秀的基金管理公司，必須將卓越的投資能力與穩(wěn)健的商業(yè)實(shí)踐深度融合。擁有出色投資能力的同時(shí)，不能有損害有限合伙人利益的糟糕商業(yè)實(shí)踐；同樣，僅有良好的商業(yè)實(shí)踐，卻沒(méi)有出色的投資能力也不行。這一原則至關(guān)重要。

國(guó)內(nèi)普遍關(guān)注的“基金賺錢基民不賺錢”現(xiàn)象，在國(guó)際市場(chǎng)同樣存在。以美國(guó)焦點(diǎn)股票基金為例，其近十年的年化時(shí)間加權(quán)收益率為18%，被晨星評(píng)為表現(xiàn)最佳的10年期美國(guó)多元化股票公募基金。然而，數(shù)據(jù)還顯示，若以資本加權(quán)收益率來(lái)衡量，同期基金持有人實(shí)際年均虧損達(dá)到11%。這意味著十年間，該基金產(chǎn)生了顯著的收益折損，且差額高達(dá)29個(gè)百分點(diǎn)。

中國(guó)證券報(bào)：“基金賺錢基民不賺錢”問(wèn)題的本質(zhì)是什么？收益折損主要源于哪幾方面因素？

開思基金：?jiǎn)栴}的本質(zhì)在于收益折損，即時(shí)間加權(quán)收益率與資本加權(quán)收益率之間出現(xiàn)顯著差距。所謂時(shí)間加權(quán)收益率是產(chǎn)品成立以來(lái)基金資產(chǎn)凈值的年化收益水平（此數(shù)據(jù)為絕大部分基金對(duì)外披露的基金年化收益率數(shù)據(jù)）；資本加權(quán)收益率是指將每位投資者截至報(bào)告期期末的持有收益以其持有成本加權(quán)平均后的年化收益水平（此數(shù)據(jù)受投資者申贖行為影響）。

收益折損主要源于兩方面原因。一是基金管理規(guī)模與基金經(jīng)理投資能力存在時(shí)間錯(cuò)配。基金成立初期，規(guī)模較小，往往業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)異；隨著資金大量涌入，后期業(yè)績(jī)可能出現(xiàn)下滑，導(dǎo)致資本加權(quán)收益表現(xiàn)不佳。國(guó)內(nèi)多家私募基金管理公司的問(wèn)題多出現(xiàn)在管理規(guī)模從50億元增長(zhǎng)至100億元的階段。前期積累50億元的管理規(guī)模可能耗費(fèi)10年時(shí)間，而管理規(guī)模從50億元擴(kuò)張至100億元可能僅需一年。管理規(guī)模短期過(guò)快擴(kuò)張，往往引發(fā)后期追加投入的投資者收益不好甚至出現(xiàn)虧損，這是產(chǎn)生折損的主要根源。

二是基金投資時(shí)機(jī)不當(dāng)、投資者追漲殺跌等行為，尤其是在市場(chǎng)過(guò)熱時(shí)迅速擴(kuò)大規(guī)模，也會(huì)造成顯著折損。

一旦基金的資本加權(quán)收益率與時(shí)間加權(quán)收益率存在較大偏差，且未能及時(shí)識(shí)別并采取應(yīng)對(duì)措施，會(huì)給投資者和合作機(jī)構(gòu)帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的風(fēng)險(xiǎn)，基金經(jīng)理及基金管理公司的聲譽(yù)也將面臨重大損害。

在弱市中，高折損基金更易遭遇贖回壓力。較大折損，表明后期進(jìn)入的投資者多數(shù)未能獲利，而這部分投資者往往追求短期回報(bào)，一旦收益水平不及預(yù)期便會(huì)選擇退出，從而形成實(shí)質(zhì)性的虧損。

02

核心文化價(jià)值觀與經(jīng)營(yíng)宗旨是關(guān)鍵

中國(guó)證券報(bào)：在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，出現(xiàn)明顯收益折損的基金產(chǎn)品并不少見(jiàn)，誰(shuí)應(yīng)該承擔(dān)消除收益折損的最終責(zé)任？消除折損的方法是什么？

開思基金：明確消除折損的責(zé)任主體至關(guān)重要。《鑄就》一書中提到，基金經(jīng)理是解決這一問(wèn)題的最終責(zé)任人。基金經(jīng)理應(yīng)具備解決該問(wèn)題的能力，同時(shí)仍需設(shè)立真正維護(hù)投資者利益的獨(dú)立機(jī)構(gòu)，及時(shí)反映問(wèn)題并監(jiān)督基金經(jīng)理采取改進(jìn)措施。

消除折損的方法是每年設(shè)定認(rèn)購(gòu)上限，即每年將規(guī)模增長(zhǎng)控制在一定比例之內(nèi)。基金規(guī)模應(yīng)實(shí)現(xiàn)有節(jié)制的增長(zhǎng)，一方面，后續(xù)資金流入速度不宜過(guò)快，應(yīng)使后期投資者的收益逐步與前期時(shí)間加權(quán)收益率趨同；另一方面，應(yīng)盡量避免在市場(chǎng)高位過(guò)快吸納資金，導(dǎo)致投資者實(shí)際虧損。在市場(chǎng)高位時(shí)通過(guò)限制規(guī)模，讓投資者排隊(duì)等候申購(gòu)，可以排除一些急于投機(jī)進(jìn)入的短期投資者，將真正認(rèn)同基金管理公司的長(zhǎng)期投資者沉淀下來(lái)。

中國(guó)證券報(bào)：對(duì)于基金管理公司而言，消除收益折損，解決“基金賺錢基民不賺錢”問(wèn)題的關(guān)鍵點(diǎn)在哪里？

開思基金：基金管理公司最核心的文化價(jià)值觀與經(jīng)營(yíng)宗旨，才是從根本上消除折損的關(guān)鍵。《鑄就》一書中提出的價(jià)值理念對(duì)我們具有重要啟示。首要原則是始終將投資者利益置于首位。不應(yīng)過(guò)度關(guān)注基金收益率本身，應(yīng)聚焦于為每一位投資者及整個(gè)投資群體實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期資本加權(quán)收益，這才是衡量成功的根本標(biāo)準(zhǔn)。

其次，基金管理公司及其員工不得接受經(jīng)紀(jì)返利。公司應(yīng)強(qiáng)烈譴責(zé)經(jīng)紀(jì)返利的操作及其必然導(dǎo)致的利益沖突。

【DeepSeek母公司幻方量化市場(chǎng)總監(jiān)李橙因涉及券商返傭被調(diào)查。李橙2018—2023年間涉嫌伙同某券商營(yíng)業(yè)部經(jīng)理，通過(guò)虛構(gòu)經(jīng)紀(jì)人身份，將幻方量化交易導(dǎo)入指定營(yíng)業(yè)部，套取券商“交易傭金40%提成” 制度下的績(jī)效獎(jiǎng)金，6年累計(jì)套取1.18億元，其中2000余萬(wàn)元流向李橙】

第三，基金管理公司及其員工不得通過(guò)個(gè)人賬戶買入上市公司股票。鼓勵(lì)員工直接通過(guò)購(gòu)買本公司產(chǎn)品進(jìn)行投資，并且不受認(rèn)購(gòu)上限的限制。將大部分個(gè)人凈資產(chǎn)投資于本公司產(chǎn)品，與投資者同甘共苦。

以上價(jià)值觀都值得我們學(xué)習(xí)與借鑒，其中有些措施規(guī)定，開思基金已在執(zhí)行之中，比如去年已出臺(tái)全面禁止員工及其配偶通過(guò)個(gè)人賬戶買賣股票的規(guī)定，公司組織員工每年定期自行申報(bào)后，由合規(guī)部門稽查。

0 3

著眼于為投資者帶來(lái)長(zhǎng)期回報(bào)

而非規(guī)模的簡(jiǎn)單快速擴(kuò)張

中國(guó)證券報(bào)：作為一家深耕于港股的主觀多頭證券類私募基金管理人，隨著港股市場(chǎng)今年以來(lái)顯著回暖，開思基金管理規(guī)模快速增長(zhǎng)。面對(duì)規(guī)模的快速擴(kuò)張，公司將采取哪些舉措？如何處理好規(guī)模擴(kuò)張與投資者實(shí)際收益之間的關(guān)系？如何把握規(guī)模增長(zhǎng)與公司長(zhǎng)期發(fā)展之間的平衡？

開思基金：《鑄就》一書中提出了一個(gè)矛盾，即基金管理公司資產(chǎn)規(guī)模的快速增長(zhǎng)與巨大的資產(chǎn)規(guī)模不太符合投資者最佳利益之間的矛盾。近期開思基金管理規(guī)模增長(zhǎng)較快，我們?cè)谛老仓嘁脖３志琛?/p>

鑒于現(xiàn)階段公司規(guī)模快速擴(kuò)張，應(yīng)采取以下幾方面舉措。一是公司應(yīng)統(tǒng)一投研、市場(chǎng)及運(yùn)營(yíng)等各部門的價(jià)值導(dǎo)向，牢固樹立“投資者利益優(yōu)先”的文化，并將其作為衡量績(jī)效的核心標(biāo)準(zhǔn)。唯有形成強(qiáng)有力的內(nèi)部約束機(jī)制，才能保障公司持續(xù)健康發(fā)展。

二是增強(qiáng)信息透明度。投資者關(guān)注的以下四項(xiàng)數(shù)據(jù)需要透明化披露，即時(shí)間加權(quán)收益率、長(zhǎng)期資本加權(quán)收益率、基金經(jīng)理管理規(guī)模、公司總管理規(guī)模。目前公司正通過(guò)系統(tǒng)自動(dòng)化初步實(shí)現(xiàn)相關(guān)計(jì)算，未來(lái)將通過(guò)月報(bào)的形式逐步向投資者披露。

三是研究控制規(guī)模有節(jié)制增長(zhǎng)的管理方法，以長(zhǎng)期消除基金收益折損。公司將進(jìn)一步加強(qiáng)數(shù)據(jù)分析工作，擬每季度、半年度或年度系統(tǒng)計(jì)算所有基金的上述收益指標(biāo)，并向管理層和投資團(tuán)隊(duì)提供決策參考。對(duì)折損較高的產(chǎn)品及時(shí)發(fā)出風(fēng)險(xiǎn)警示，并采取有效措施降低折損，從而系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)管理規(guī)模有序高質(zhì)量增長(zhǎng)，而不是簡(jiǎn)單無(wú)序擴(kuò)張。

公司深知資產(chǎn)管理行業(yè)“慢即是快，快即是慢”的規(guī)律。我們將進(jìn)一步深入研究?jī)蓚€(gè)課題，一是處理好公司規(guī)模擴(kuò)張與投資者實(shí)際收益之間的關(guān)系；二是建立規(guī)模增長(zhǎng)與長(zhǎng)期發(fā)展之間的平衡機(jī)制。

公司始終將“為投資者創(chuàng)造可持續(xù)的長(zhǎng)期回報(bào)”置于核心地位，并以此為導(dǎo)向，實(shí)現(xiàn)好的商業(yè)實(shí)踐與價(jià)值交付。

（本文原標(biāo)題：開思基金：致力于為投資者創(chuàng)造可持續(xù)長(zhǎng)期回報(bào)）

劉勝軍

堅(jiān)持講真話的經(jīng)濟(jì)學(xué)家

政治經(jīng)濟(jì)學(xué)+大歷史觀

2014 年參加總理經(jīng)濟(jì)座談會(huì)

劉勝軍微財(cái)經(jīng)創(chuàng)始人

致公黨上海市經(jīng)濟(jì)委員會(huì)委員

山東省人力資源發(fā)展促進(jìn)會(huì)首席專家

著有《下一個(gè)十年》

山東·菏澤·定陶人

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