騰訊阿里的子彈，命中同一IPO

出品｜虎嗅黃青春頻道

作者｜商業消費主筆黃青春

題圖｜MiniMax 伙伴日現場

AI 熱浪持續炙烤著大眾的神經，大模型行業的軍備競賽已倍速到搶灘港交所階段。

今天（1 月 9 日），MiniMax（稀宇科技）港交所上市無疑會占據各大媒體版面的 C 位，按 165 港元發行價、2919.76 萬股全球發行規模估算，公司市值有望快速突破 500 億港元。

這種樂觀預期源于兩點：一是，IPO 認購熱度空前——MiniMax 港股 IPO 孖展金額（融資保證金）超 2533 億港元，公開發售超額認購 1209 倍，參與機構超 460 家，創下近年港股機構認購紀錄，市場情緒持續高漲；二是，MiniMax 成長速度刷新行業認知——成立不足四年即成功 IPO，有望成為 AI 領域最快上市企業。

再加上創始團隊笑臉相迎與投資人會師港交所，是媒體喜聞樂見的敘事樣本，即便中國大模型首次被當作“基礎設施型資產”來定價，也能使早期投資人在這波時代情緒中斬獲數百倍乃至千倍的投資回報，必將成為日后研究這段烈火烹油 AI 商業史的注腳。

1 月 8 日下午的暗盤交易其實已提前印證市場態度：MiniMax 開盤后持續走高，最高觸及 211.2 港元/股，最低回落至 180 港元/股附近，最終收于 205.6 港元/股，漲幅達 24.6%。

當然，上市也意味著，將一家時代浪尖的年輕公司推入單純以財報數據論英雄的二級市場，技術社區的榜單評測與玩家口碑說服力不再絕對，其也勢必會受到來自各方的放大、審視，甚至是誤讀。

與外界期待、投資人興奮交織的狀態不同，MiniMax 部分員工對上市并未過度期待，反而對兩周前高強度工作印象深刻。“一邊是（2025 年 12 月 21 日）招股書公示工作，一邊要準備（ 12 月 23 日）M2.1 上線，兩個核心項目并行必須爭分奪秒，但都很重要又不容出錯。”一位 MiniMax 員工向虎嗅說道。

這一細節恰恰映射出公司的獨特氣質：在算力與美元基金高筑藩籬的大模型競技場，MiniMax 在世界舞臺斬獲贊譽并保持領先，卻依舊保持著初創公司昂揚的業務狀態。

審慎的激進派

眼下，市場很難給 MiniMax 一個精準的定位，但它在上海的棲身之處并不難找——乘車駛過中環路，會望見掛著商湯科技 logo 的樓宇酷似一艘“航空母艦”，以其為中心向東北步行 1500 米即可抵達如今聲名鵲起的 MiniMax 辦公樓。

MiniMax 能迅速崛起，離不開靈魂人物閆俊杰——作為前商湯科技副總裁、研究院副院長及智慧城市事業群 CTO，他曾在商湯帶領 700 余人團隊將面部識別算法做到行業第一，再加上任職商湯期間在 NLP、CV 領域的技術沉淀，為 MiniMax 夯實了技術基底。

閆俊杰曾回憶，創業念頭源于一件小事：有一天外公告訴他想寫一本回憶錄，卻沒辦法做到，因為需要非常好的語言組織能力，且外公不會打字。“只有人工智能可以幫他實現這件事。”最終，他在商湯赴港上市前，離職創立 MiniMax。

如今，剛過完四周年司慶的 MiniMax 已然站在港交所門前，這樣的成長速度在移動互聯網時代屈指可數，但在以月為迭代單位的大模型時代，或許將成為常態。

值得關注的是，MiniMax 是一支名副其實的“人均 95 后”團隊：招股書顯示，CEO 閆俊杰 36 歲、COO 贠燁祎 31 歲、大語言模型負責人趙鵬宇 29 歲、視覺模型負責人周彧聰 32 歲，而全體員工平均年齡僅 29 歲。

即便團隊如此年輕，MiniMax 卻交出了連 OpenAI 都眼饞的“人效”：截至 2025 年 9 月底，公司員工共385 人，累計研發投入僅 5 億美元，同期 OpenAI 累計投入約 400~550 億美元——相當于用 OpenAI 約 1% 的投入，便將文本、語音、視覺三大 AI 核心模態推進至全球第一梯隊。

這種平靜的敘述，其實淡化了行業異常慘烈的競爭——從“百模大戰”到如今的“AI六小虎”，MiniMax 能殺出重圍，離不開敏銳的行業嗅覺、強悍的技術實力，以及持續的產品落地能力。

2022 年，MiniMax 率先布局海外 C 端 AI 社交賽道；一年后，當市場還沉迷于發布新模型與參數比拼時，MiniMax 旗下 AI 角色扮演平臺 Talkie / 星野已在海外嶄露頭角——用戶可創建虛擬智能體，通過語音、文字、圖片實現互動。

同年，MiniMax 啟動 MoE（混合專家系統）模型研發，押注“MoE 架構 + 線性注意力”路線；兩年后，旗下 abab 6 成為國內首款 MoE 大模型，大幅降低推理成本的特性，進一步鞏固了 C 端規模應用優勢，使公司成為亞洲首家、全球首批實現 MoE 架構商用的企業。

2024 年 2 月，OpenAI 發布 Sora 文生視頻模型，震驚全球科技界；六個月后，MiniMax 上線海螺 AI 視頻生成功能（海螺視頻 I2V-01 模型），被海外用戶稱為“口袋里的好萊塢”，截至目前累計生成視頻超 5.9 億個，在 Runway、Pika 等企業激烈角逐的賽道中率先實現商業化。

2025 年 10 月，公司發布并開源的新一代文本大模型 MiniMax-M2，在全球權威測評榜單 Artificial Analysis 中位列全球前五、開源第一，成功躋身全球第一梯隊，與 OpenAI、Anthropic、Google 等硅谷巨頭同臺競技。

這種差異化的成長路徑，源于 MiniMax 成立之初便聚焦全模態模型研發的戰略選擇。閆俊杰曾表示：“大模型時代，真正的產品就是模型本身，傳統意義上的產品更像是一個渠道。”

一位員工透露，閆俊杰對模型發布的信息準確性極為重視：“公司官方公號的新模型推文，他堅持親自撰寫、修改、定稿并署名”——這與他創業之初定下的三大原則高度契合：直接服務用戶、堅持國際化、以技術為核心驅動。

此外，MiniMax 始終聚焦兩大目標：保持技術領先性，并用技術領先性帶動收入躍遷。“我們已經多次實現這一目標，且每次突破后，業務規模都會上一個新臺階。” 閆俊杰說道。

經過四年發展，MiniMax 已構建起覆蓋多場景的產品矩陣：智能 Agent 應用 MiniMax、視覺生成平臺海螺 AI、音頻生成工具 MiniMax 語音、全模態交互平臺 Talkie / 星野，成為國內罕見在語音、視頻、文本、音樂四大模態均達到國際領先水平的企業。

盡管四大模態并進會讓研發投入高企，但閆俊杰強調公司有兩大核心優勢：“一是踩中多模態融合的行業趨勢——GPT-4 已驗證其價值，而我們的技術積累能支撐率先突破；二是團隊無利益壁壘，不同模態人才可高效協作，這是很多企業難以實現的。”

MiniMax生態含金量如何？

MiniMax 官方披露，目前公司業務已覆蓋全球 200 多個國家和地區，擁有超 2.12 億用戶，服務超 100 個國家和地區的企業客戶與開發者。

與此同時，用戶粘性不俗：旗下產品月活達 2760 萬，日均使用時長高達 70 分鐘——作為參照，QuestMobile 監測數據，2024 年愛奇藝、騰訊視頻等長視頻平臺的用戶日均使用時長不過 60-70 分鐘。

MiniMax 的核心競爭力還在于，以 B+C 雙輪驅動構建了全棧式 AI 商業閉環：

• 一方面，通過 AI 原生產品直接觸達 2.12 億用戶，且付費轉化表現突出——71.1% 的收入來自 AI 應用的訂閱及付費服務，付費用戶達 177 萬，付費率超 6%，這一轉化率在移動 APP 里都不算低；更值得關注的是，海外收入占比超 70%，成為收入結構的核心亮點。

• 另一方面，通過開放平臺提供高效 API 服務，從 B 端獲取 28.9% 的收入——在按 Token 計費模式下，已積累超 10 萬家企業和開發者客戶，其中付費客戶約 2500 家。

不過，MiniMax 仍面臨核心挑戰：即便技術實力突出，仍難逃脫 AI 行業“燒錢換增長”的魔咒，財務表現呈現高增長與高虧損并行的特征。

收入端表現強勁：2025 年前三季度收入達 5343.7 萬美元，已超 2024 年全年（3052.3 萬美元）成為國內少數年營收破億元的 AI 公司，被行業視作目前中國最會賺錢的大模型公司；毛利率也從 2023 年的 -24.7% 大幅改善至 2025 年前三季度的 23.3%。

虧損端仍需改善：2022-2024 年，公司凈虧損分別為 7372.9 萬美元、2.69 億美元、4.65 億美元；2025 年前三季度凈虧損進一步增至 5.12 億美元，已超 2024 年全年。

這很大程度上源于巨額研發與運營成本的壓力——研發投入上，2022-2024 年研發開支分別為 1056 萬美元、7000.2 萬美元、1.89 億美元，2025 年前三季度為 1.80 億美元。

值得關注的是，研發費用占當期總收入的比例持續下降，從 2023 年的 2023% 降至 2024 年的 619%，2025 年前三季度進一步降至 337%，成本控制成效初顯。

另一積極趨勢是，2025 年前三季度公司銷售費用下降 26%，研發費用僅增長 30%，收入卻同比大增 175%——這意味著業務增長更多依賴模型實力提升與用戶口碑發酵，而非營銷投放驅動，增長質量更高。

事實上，公司虧損主要集中在前置研發環節，本質是用研發投入換取模型能力與用戶使用強度的提升，而非短期規模粉飾。

總體來看，MiniMax 收入呈爆發式增長，虧損收窄趨勢明確，B 端業務已顯露盈利潛力，國際化戰略成效顯著，商業化路徑日益清晰。

這也就不奇怪，為何 MiniMax 背后的資本會“星光熠熠”：天眼查數據顯示，MiniMax 成立以來累計融資超 15 億美元，戰略投資人涵蓋米哈游、阿里、騰訊、小紅書、小米、金山、PCG、正大集團等；財務投資人包括高瓴資本、IDG、紅杉、經緯、明勢、云啟資本等。

MiniMax融資進程 投資機構 融資金額 投后估值 股權占比 天使輪 云啟資本 未披露 / / Pre-A輪 明勢創投、米哈游、高瓴創投、IDG資本 未披露 5億美元 / A輪 騰訊投資 超2.5億美元 12億美元 20.83% B輪 阿里巴巴 6億美元 25億美元 24% C輪 上海國資母基金 近3億美元 40億美元 /

要知道，阿里、騰訊是 PC 時代成長起來的互聯網巨頭，小紅書、米哈游則是移動互聯網時代的新貴，兩大時代的明星企業罕見一同押注 MiniMax——這背后，是對公司年輕團隊與核心技術實力的高度認可。

更深層的行業意義在于：過去幾年，中國大模型企業多被視為“追趕者”，無論是參數規模、測評榜單還是技術路線，都在向硅谷巨頭靠攏；而以 MiniMax 為代表的企業，正重塑中國新一代科技公司的成長路徑，進而重塑行業共識——其踐行的C 端多模態應用 + 全球化戰略，或許將成為后來者的參照范本，二級市場也愿意為這份技術信仰買單。

最后希望，在這個 AI 噴薄的黃金時代，心有猛虎的創業者都能抓住向上攀爬的入口。

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