松果出行擬赴港IPO 近3年累計虧損超4億元

每經記者：趙雯琪 每經編輯：余婷婷

在巨頭夾縫中生存，共享電單車“老四”松果出行開啟港交所IPO（首次公開募股）。

《每日經濟新聞》記者注意到，1月2日，松果出行正式向港交所遞交主板上市申請。成立于2017年的松果出行，由美團創始團隊成員之一翟光龍創立。憑借在下沉市場持續滲透，灼識咨詢報告顯示，按2024年交易額及車輛投放量計算，公司在中國“外圍發展區域”（即下沉市場）排名第一，在全國整體市場中位列第四。

然而，規模擴張并未帶來利潤兌現，這構成了松果出行上市敘事中最核心的挑戰與不確定性。

招股書顯示，截至2025年9月，松果出行已在全國422個市縣投放超45萬輛電單車，積累了1.28億注冊用戶。公司在2025年前9個月實現經調整凈利2640萬元，首次扭虧為盈，但是2023年、2024年及2025年前三季度凈虧損累計超過4億元，過去3年的營收增長也近乎停滯。

這意味著，此次IPO不僅是松果出行尋求資金“輸血”以繼續擴張的常規路徑，更是在共享電單車行業格局固化、盈利難題待解的背景下，對其獨立商業模式的一次關鍵壓力測試。

招股書數據進一步顯示，若以2024年交易額計，松果出行市占率僅6.6%，另外前三大參與者則占據67.4%的市場份額。公司能否在美團、哈啰、青桔（滴滴旗下）等生態型巨頭的夾擊下，證明其聚焦下沉市場的垂直策略具備可持續的盈利能力，將成為資本市場評估其價值的核心因素。

挑戰中也蘊含著機遇

記者注意到，共享電單車服務是松果出行的主要收入來源。根據招股書，其共享電單車服務在2023年、2024年、2024年1~9月和2025年1~9月的占比分別為98.1%、97%、97.4%和93.6%，雖然收入占比逐年下滑，但依然是公司最主要且直接的收入來源。

招股書顯示，松果出行2023年、2024年營收分別約為9.53億元、9.63億元；毛利分別約為1.51億元、1.82億元；期內分別虧損約1.92億元、1.51億元。松果出行2025年前9個月營收約為7.46億元，毛利約為1.81億元，期內虧損約5999萬元，期內虧損率為8%。

不過招股書也披露，松果出行2023年、2024年經調整凈虧分別約為8008萬元、4407萬元；2025年前9個月經調整凈利約為2640萬元，首次扭虧為盈。

自共享單車行業興起以來，頭部玩家普遍面臨盈利困難的問題，多家主要企業長期處于虧損狀態，行業整體尚未實現可持續盈利。雖然共享電單車盈利模式或優于共享單車，但依然是“彎腰撿鋼镚”的生意。正因如此，曾以共享單車起家的哈啰在過去幾年陸續開拓包括網約車、順風車等新業務，2022年4月，“哈啰出行”宣布將品牌升級為“哈啰”，這意味著公司從移動出行平臺向專業的本地出行及生活服務平臺轉型的全新發展階段。

網經社電子商務研究中心數字生活分析師陳禮騰在接受《每日經濟新聞》記者采訪時指出，作為獨立運營的垂直領域玩家，松果出行在特定市場展現出了獨特價值。與美團、滴滴出行、哈啰等生態型企業相比，松果出行的決策鏈條更短，在縣域市場的本地化運營上更為靈活。

不過他也提到，缺乏生態協同是松果出行的短板。美團可以將共享電單車作為本地生活服務生態的一環，以戰略虧損換取用戶活躍度和平臺黏性；而松果出行作為單一業務線公司，必須直面盈利壓力，這種劣勢在行業增長放緩階段尤為明顯。陳禮騰認為，“雙碳”政策導向下，短途綠色出行仍有政策紅利，松果出行挑戰中也蘊含著機遇。

松果出行在招股書中提到，未來公司計劃繼續增加電單車投放、擴張網絡覆蓋范圍，同時持續投入研發，進一步完善其人工智能運營管理系統，加上未來每筆訂單價格持續攀升，公司盈利能力和財務表現將進一步提高。

“在2023年、2024年及截至2025年9月30日止9個月，我們的單次行程均價分別為2.73元、2.85元及2.94元，我們預期在市場規模更大的城市實現更高訂單價格，因較大的地理面積與通常較長的出行距離會帶來更高的單次行程價格……我們預期收入與盈利能力將進一步增強。”松果出行在招股書中表示。

美團創始成員再創業

松果出行的“故事”，始于創始人翟光龍的美團創始團隊背景及其豐富的互聯網創業經歷。

2010年，翟光龍離開寶潔加入美團并成為早期創始團隊成員。離開美團后，翟光龍在2014年創立順風車平臺“天天用車”，并在2015年完成百度領投的C輪融資，創造了8個月融資到C輪的記錄。2015年2月14日，滴滴、快的突然宣布合并，近一年后，翟光龍作出“巨頭的出現會擠壓其他玩家生存空間”的判斷，毅然選擇停止運營該創業項目。

2017年，當一線城市成為摩拜、ofo（共享單車出行平臺）等巨頭和資本爭奪的焦點戰場時，翟光龍對其第二個創業項目“7號電單車”進行快速迭代。2017年下半年，他決定從一線城市轉向下沉市場，聚焦縣域市場的共享電單車平臺松果出行就此誕生。

在2021年6月接受《每日經濟新聞》記者專訪時，翟光龍曾告訴記者，在共享電單車投入一個城市時，每家公司都會面臨準入和運營兩大問題。據他觀察，大部分公司在這兩個問題上都沒有質量明顯更高的答案。

他當時提出，當下整個行業的玩家都在用共享單車那一套低質量的方法在各個市場復制。相比之下，松果出行在下沉市場摸爬滾打3年多形成的認知差和涉及縣域市場的政府、硬件、安全、運營等模塊的管理經驗，是其他巨頭進入下沉市場時所不具備的能力。

此次招股書顯示，松果出行已獲得創新工場、險峰、藍馳創投、軟銀、諾基亞投資基金、紅杉中國等知名機構投資。IPO前，創新工場、險峰和藍馳創投分別持有松果出行23.23%、14.12%和11.85%的股份，為主要機構投資方，翟光龍目前持股26.08%。

不過記者也注意到，2018年，松果出行曾獲得百度（香港）有限公司投資；2020年2月，百度基于其戰略方向的原因選擇撤資。

在巨頭夾縫中求生存

雖然避免與巨頭正面沖突，但是松果出行依然身處高速增長但高度集中的市場。

招股書中援引灼識咨詢報告預計，中國共享電單車市場規模將從2024年的166億元增至2032年的1083億元。然而，這個市場一直是巨頭的游戲。根據招股書，共享電單車行業前三大參與者（美團、哈啰、青桔）依托母公司的龐大生態與資金優勢，占據67.4%的市場份額，松果出行以6.6%的市場份額位居第四。其“獨立且專業”的標簽既是差異化優勢，也意味著從出生那一刻開始，松果出行就在巨頭夾縫中求生存。

松果出行在招股書中表示，IPO募集所得資金凈額將主要用于擴大地區覆蓋范圍并深化市場滲透；研發用途；加強探索電單車銷售的商業化；探索海外擴張機會，并選擇性地尋求策略性投資和收購機會；以及一般公司用途及營運資金需求。

對此，陳禮騰認為，松果出行在招股書中規劃將IPO募資用于“市場拓展、技術研發、海外布局”的這一戰略設想與其當前業務狀況相悖。中國縣域市場的增量空間正在收窄，而一二線城市又被巨頭牢牢把控；海外市場的文化差異、政策風險和運營復雜性遠超國內。在行業從粗放式增長轉向精細化運營的關鍵階段，公司需要重新思考其核心價值主張。

不過，陳禮騰也提到，對于松果出行來說，挑戰中也蘊含機遇。其積累的海量縣域出行數據，若能有效轉化為用戶洞察或與智慧城市建設結合，或可開辟新的價值空間。此外，行業規范化的加速推進，有利于像松果出行這樣已建立合規運營體系的企業，淘汰不規范的小型競爭者。

在他看來，松果出行作為下沉市場共享電單車的先行者，已證明其在特定場景下的商業模式可行性。但面對增長瓶頸、盈利壓力和巨頭擠壓三重挑戰，其需通過業務模式創新和戰略轉型尋找“第二增長曲線”。此次IPO雖能提供必要資金支持，但若不能從根本上解決增長動力不足和競爭壁壘薄弱的問題，上市后的市場表現恐難達預期。