興化國投信托短融密補(bǔ)13億背后：有息債務(wù)占比近90%

作者 | 城投君

信托短融密補(bǔ)13億元

11月14日，據(jù)國民信托有限公司官網(wǎng)披露公告，泰州市興化國有資產(chǎn)投資控股有限公司（以下簡稱“興化國投”或“公司”）及其子公司開展信托融資，產(chǎn)品名稱為“國民信托·蘇選10號組合信托貸款集合資金信托計劃”，募集資金用于兩家公司補(bǔ)充流動資金。該信托屬于基礎(chǔ)設(shè)施融資信托，發(fā)行總規(guī)模不超過3億元，每信托單位期限為2年，總期限為2.5年。目前已發(fā)行第三期的成立公告。

據(jù)銀行間交易商協(xié)會披露，12月1日至12月2日，興化國投關(guān)于2026年度第一期、第二期、第三期短期融資券項目狀態(tài)更新為已受理。三個項目擬注冊金額分別為4億、3億、3.4億元，品種均為短期融資券，主體評級AA+，行業(yè)建筑裝飾。

興化國投成立于2016年11月，是興化市最重要的城市建設(shè)和國有資產(chǎn)運營主體，業(yè)務(wù)涉及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、保障房建設(shè)、糧食收儲、水務(wù)和公交運營等。截至2025年8月末，公司注冊資本和實收資本均為3億元，控股股東及實際控制人均為興化市國資辦。

6月27日，中證鵬元發(fā)布興化國投2025年度跟蹤評級報告，確定維持公司主體信用評級為AA+。評級報告全文未公布。

政府補(bǔ)助超利潤總額1.8倍

據(jù)公開數(shù)據(jù)，興化國投2025年中期營業(yè)收入為27.29億元，同比增長14.00%；利潤總額1.39億元，凈利潤0.91億元，同比下降18.38%；總資產(chǎn)1235.91億元，總負(fù)債860.66億元，資產(chǎn)負(fù)債率69.64%；凈資產(chǎn)375.25億元；經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額0.63億元，投資現(xiàn)金流量凈額-25.33億元，籌資現(xiàn)金流量凈額65.92億元；流動比率196.11%。

截至2024年末，興化國投營業(yè)收入為54.88億元，同比下降1.44%；利潤總額8.46億元，凈利潤5.84億元，同比增長37.10%；總資產(chǎn)1107.42億元，總負(fù)債769.76億元，資產(chǎn)負(fù)債率69.51%；凈資產(chǎn)337.66億元；經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額10.63億元，投資現(xiàn)金流量凈額-43.14億元，籌資現(xiàn)金流量凈額42.37億元；流動比率204.48%。截至2024年末，興化國投的代建工程收入18.08億元，占比32.95%；主要為公司與興化市住房和城鄉(xiāng)建設(shè)局等委托方采取“企業(yè)投資建設(shè)-政府資金分期支付”的合作模式。近年來公司承接了興化市較多的基建項目，收入和毛利率基本保持穩(wěn)定，但已完工項目結(jié)轉(zhuǎn)和回款進(jìn)度較慢。截至2024年末，公司主要在建基礎(chǔ)設(shè)施項目計劃投資104.53億元，已投資97.66億元，2025年計劃投資6.87億元，公司面臨一定的資本支出壓力。

糧食購銷收入11.88億元，占比21.65%；該業(yè)務(wù)分為糧食銷售和糧食儲備業(yè)務(wù)。興化國投及負(fù)責(zé)該業(yè)務(wù)的子公司不進(jìn)行糧食生產(chǎn)，僅從購銷業(yè)務(wù)過程中賺取差價；儲備業(yè)務(wù)則為公司代泰州市糧食局執(zhí)行糧食儲備及輪換業(yè)務(wù)。該業(yè)務(wù)購銷量受限于糧食供需及國家儲備計劃，利潤空間有限。

租賃收入9.29億元，占比16.93%；主要為政府無償劃入水域的租賃收入。

房屋銷售收入3.17億元，占比5.78%；主要為保障性住房的建設(shè)和銷售。公司保障房業(yè)務(wù)土地為公司自有土地，后自行投入建設(shè)資金，以發(fā)包方式委托建筑公司施工建設(shè)。

近三年，公司廢鋼銷售、保安押運服務(wù)、校車公車服務(wù)、污水處理等業(yè)務(wù)對營業(yè)收入形成一定補(bǔ)充，但總體規(guī)模及占比不高。

截至2024年末，公司期間費用為17.03億元；其中財務(wù)費用達(dá)13.59億元，占同期營業(yè)收入比重為24.76%。由于公司近年融資增加，導(dǎo)致財務(wù)費用持續(xù)增長，財務(wù)費用占比較高并對營業(yè)利潤形成一定侵蝕。

2022-2024年，公司其他收益分別為12.95億元、13.56億元、15.64億元，占利潤總額的比重分別為162.93%、236.31%及184.92%，主要為政府補(bǔ)助。公司利潤對政府補(bǔ)助的依賴程度高。

拆出資金與其他應(yīng)收款合計超230億元

截至2024年末，興化國投總資產(chǎn)為1107.42億元；流動資產(chǎn)804.00億元，占比72.60%；非流動資產(chǎn)303.42億元，占比27.40%。

其中，存貨為409.32億元，占比36.96%，主要為待開發(fā)土地、合同履約成本及開發(fā)成本、庫存商品等，隨著基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及保障房項目的逐步投入，公司存貨余額總體呈增長態(tài)勢。

其他流動資產(chǎn)162.54億元，占比14.68%，主要為拆出資金、定期存單、借款及銀票保證金。其中2024年末公司的拆出資金為110.70億元，2025年3月末的拆出資金為112.30億元，拆入方主要為興化市財政局、當(dāng)?shù)貒衅髽I(yè)。

其他應(yīng)收款121.43億元，占比10.96%，主要為公司與興化市財政局、當(dāng)?shù)貒衅髽I(yè)、當(dāng)?shù)貥I(yè)務(wù)單位之間的往來款。

無形資產(chǎn)76.74億元，占比6.93%，主要為水域養(yǎng)殖承包經(jīng)營權(quán)和土地使用權(quán)。

其他非流動資產(chǎn)76.41億元，占比6.90%，主要為與長期資產(chǎn)相關(guān)的預(yù)付款項和定期存單。2024年末該項資產(chǎn)增幅達(dá)200.38%，主要系公司擬購置辦公樓、門面房等資產(chǎn)的預(yù)付款項大幅增長。

受限方面，截至2024年末，公司受限資產(chǎn)總額140.26億元，占2024年末總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)的12.67%和41.54%。主要為其他流動資產(chǎn)和存貨，受限原因為保證金、抵押、質(zhì)押。

有息債務(wù)占比達(dá)87.86%

截至2024年末，興化國投負(fù)債合計769.76億元；流動負(fù)債合計393.19億元，占比51.08%，其中一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債為132.91億元；非流動負(fù)債合計376.57億元，占比48.92%。

其中，短期借款為86.64億元，占比11.26%，2024年末及2025年3月末的增幅分別為34.34%、24.26%，主要系公司因業(yè)務(wù)發(fā)展需要，短期融資增長所致。

其他流動負(fù)債81.84億元，占比10.63%，主要系短期限定向債務(wù)融資工具、短期融資券及短期公司債等。

長期借款為316.27億元，占比41.09%，近年來持續(xù)增長主要系公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張需要增加所致。

長期應(yīng)付款26.33億元，占比3.42%，主要系融資租賃款。應(yīng)付債券24.26億元，占比3.15%，主要系公司債、定向債務(wù)融資工具、中期票據(jù)。

截至2025年3月末，公司有息債務(wù)余額為754.49億元，占負(fù)債總額的比例為87.85%；一年內(nèi)到期的有息債務(wù)合計為353.00億元，占有息負(fù)債的比例為46.79%。公司有息債務(wù)余額較高，且短期償債壓力較大。

從償債指標(biāo)來看，由于近年公司債務(wù)規(guī)模的增長導(dǎo)致費用化利息支出逐年增加，帶動EBITDA規(guī)模呈現(xiàn)增長態(tài)勢。興化國投2024年的流動比率為2.04倍；EBITDA為30.38億元，主要由利潤總額和費用化利息支出構(gòu)成，EBITDA利息保障倍數(shù)為2.24；EBITDA能夠基本覆蓋利息支出。

2022年至2024年，興化國投經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額分別為-41.67億元、-27.45億元、10.62億元。2024年經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額同比增長138.71%，主要系銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金增加，購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金減少，以及2024年保障房業(yè)務(wù)及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)業(yè)務(wù)投入減少所致。經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額呈大幅波動趨勢，且對基建項目回款及政府補(bǔ)貼具有一定依賴性，對債務(wù)的保障能力較弱。

從外部融資渠道來看，截至2024年末，公司獲得國內(nèi)銀行授信額度為583.81億元，已使用授信額度453.30億元，未使用授信額度130.50元，可為公司提供一定的備用流動性。

債券募集說明書提示風(fēng)險

據(jù)興化國投2025年度第一期短期融資券募集說明書，需要從以下五項關(guān)注公司未來發(fā)展。

第一，存貨規(guī)模較大及跌價風(fēng)險。截至2025年3月末，興化國投存貨賬面價值408.85億元，占當(dāng)期末資產(chǎn)總額的33.10%。公司存貨主要是代建工程、擬開發(fā)土地、開發(fā)成本，公司面臨一定的資產(chǎn)流動性風(fēng)險與存貨跌價風(fēng)險，從而可能對公司的經(jīng)營情況及償債能力產(chǎn)生不利影響。

第二，其他應(yīng)收款占比高及回收風(fēng)險。近三年，公司其他應(yīng)收款賬面價值分別為138.91億元、145.86億元、121.43億元，占資產(chǎn)總額的比重分別為15.41%、14.76%、10.96%。主要為與當(dāng)?shù)卣块T、國有企業(yè)及業(yè)務(wù)單位的往來款，目前其他應(yīng)收款主要欠款方資信情況良好，但若未來因外部形勢或往來企業(yè)經(jīng)營情況發(fā)生重大不利變化，回款進(jìn)度存在一定不確定性，相關(guān)款項存在一定的回款風(fēng)險。

第三，有息債務(wù)較高及短期償債壓力較大風(fēng)險。截至2025年3月末，公司有息債務(wù)余額為754.50億元，占負(fù)債總額的比例為87.86%；公司一年內(nèi)到期的有息債務(wù)合計為353.00億元，占有息負(fù)債的比例為46.79%。公司剛性負(fù)債余額占負(fù)債總額的比例較高，公司存在一定的短期償債壓力，須關(guān)注其未來償債能力變化情況。

第四，資產(chǎn)流動性一般的風(fēng)險。近三年，公司流動資產(chǎn)分別為684.47億元、751.51億元、804.00億元，占總資產(chǎn)的比重分別為75.92%、76.05%、72.60%。流動資產(chǎn)中應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款和存貨合計占總資產(chǎn)的比例分別為56.84%、58.87%、53.97%，三者的變現(xiàn)能力將影響公司的資產(chǎn)流動性，存在流動性不足的問題。

第五，部分資產(chǎn)未及時辦理權(quán)證的風(fēng)險。截至2025年3月末，公司投資性房地產(chǎn)、存貨、無形資產(chǎn)及固定資產(chǎn)中存在部分資產(chǎn)未及時辦理權(quán)證的情形，未辦理權(quán)證主要系歷史原因或相關(guān)權(quán)證正在辦理中，若未來發(fā)行人不能妥善處理部分資產(chǎn)未辦理權(quán)證的事項，后續(xù)將

對公司整體流動性、盈利能力等造成不利影響。

數(shù)據(jù)來源：公司年報、公司債券年度報告、公司主體與相關(guān)債項跟蹤評級報告、公司債券受托管理事務(wù)報告、公開債券募集說明書及行業(yè)研報等公開數(shù)據(jù)。