首日暴漲近470%，市值超3000億元！摩爾線程值不值？

12月5日，科創板今年關注度最高的芯片公司摩爾線程智能科技（北京）股份有限公司正式掛牌上市，開盤報650元/股，漲幅468.78%，總市值超3000億元。單簽（500股）盈利高達26.786萬元，成為A股全面注冊制以來最賺錢的新股。

市場的狂熱不止于此。公告顯示，其網下申購倍數高達1572倍，267家機構參與，總申購股數超700億股；網上有效申購戶數達482.66萬戶，回撥后中簽率僅約萬分之三點六。一場資本的盛宴，似乎正在復制五年前寒武紀上市時的景象。

然而，盛宴之下，一個核心問題無法回避：一家仍處于巨額虧損中、預計最早2027年才能盈利的初創公司，是否“值”這3000億市值？

資本的“預付款”：為夢想買單的邏輯

市場的追捧，首先基于一個宏大的敘事。成立于2020年6月的摩爾線程，自稱“全功能GPU的定義者”。其核心故事與寒武紀乃至所有國產高端芯片企業如出一轍：國產替代、技術自立、分享未來萬億市場。

公司創始人張建中闡釋其愿景：基于自研的MUSA架構，打造一個同時支持AI計算、圖形渲染、物理仿真及高清視頻處理的“通用計算加速平臺”，旨在成為“中國版英偉達”。機構預測數據為此增添了想象空間：弗若斯特沙利文預計，2029年中國GPU市場規模將達1.36萬億元，年復合增長率高達51.1%。

“算力即國力”，在這一共識下，資本市場愿意為技術突破的“可能性”和市場的“未來性”支付高昂的“預付款”。這種邏輯在寒武紀身上已上演過一輪完整的周期：從上市初期的追捧，到長期虧損下的破發與質疑，再到近年借AI東風股價上演驚人逆轉。市場對摩爾線程的期待，蘊含著對國產GPU復制甚至超越這一路徑的希冀。

以虧損換研發”的硬約束

撇開宏大敘事，審視財務基本面，摩爾線程與當年的寒武紀呈現出高度相似的“硬約束”特征。

首先是持續大額的虧損。招股書顯示，2022年至2024年，摩爾線程歸母凈利潤分別虧損18.94億元、17.03億元和16.18億元；2025年前三季度續虧7.24億元，截至2025年9月末，累計未彌補虧損達20.57億元。公司預計最早2027年才能實現盈利。

其次是極高的研發投入。2022至2024年，公司研發投入合計達38.09億元，最近三年累計研發投入占營收比例高達626.03%。這正是芯片設計行業“高投入、長周期”鐵律的體現。

第三是營收快速增長但基數尚低。2022年至2024年，公司營收從0.46億元增長至4.38億元，2025年前三季度達7.85億元，增速顯著。然而，與數千億的市值和持續的巨額虧損相比，當前的營收體量仍然薄弱，公司坦言仍在為“占據市場一席之地”而努力。

寒武紀的經歷為此提供了一個參照：上市后連續多年虧損，2020至2024年歸母凈利潤累計虧損超38億元，直至2025年前三季度才在AI浪潮下實現16.04億元的盈利，但未分配利潤仍為負。從上市到初步驗證盈利可能，寒武紀走了五年。這條路，摩爾線程能否走得更快？

更陡峭的攀登：GPU的生態壁壘與地緣挑戰

盡管財務模型相似，但分析普遍認為，摩爾線程面臨的挑戰可能比寒武紀更為嚴峻。

首先，GPU行業的生態壁壘極高。成功不僅取決于硬件性能，更在于構建一個包含軟件、開發者、應用場景的完整體系。英偉達憑借CUDA生態構筑了極深的護城河。摩爾線程的MUSA架構雖強調兼容性以降低開發者遷移成本，但要建立起有生命力的自主生態，仍需漫長的時間和巨大的投入。

其次，地緣政治與供應鏈風險更為直接。2023年，摩爾線程被美國列入實體清單，導致先進制程代工受阻。對此，公司策略是“用成熟制程做全功能芯片”，在消費級顯卡等對制程相對不敏感、且存在國產替代剛需的領域（如黨政、信創PC）尋求突破，以形成現金流。這雖是一種務實選擇，但也意味著在追求最頂尖性能的賽道上面臨掣肘。

技術突破與市場卡位：支撐估值的積極信號

支撐3000億估值的，不僅是夢想，也要有階段性成果。

產品層面，公司宣稱已實現部分突破：MTT S80顯卡性能接近英偉達RTX 3060；基于MTT S5000的千卡智算集群效率超過同等規模國外同代系產品；成為國內少數支持從FP8到FP64全計算精度、以及率先支持DirectX 12的GPU廠商。其產品已應用于大模型訓練、數字孿生、云計算等多個領域。

市場策略上，公司采取了差異化路徑：一方面，在AI算力基礎設施領域與巨頭競爭；另一方面，切入消費級獨顯這片國內尚屬藍海的市場，通過黨政、國企等對價格敏感且具國產化要求的訂單，獲取寶貴的現金流和市場反饋。

值不值3000億？一場關于時間與風險的對賭

回歸最初的問題，摩爾線程值3000億嗎？

從樂觀視角看，這一定價反映了市場對中國突破GPU“卡脖子”技術的強烈預期，以及對AI算力市場爆發性增長的共識。在國產替代的大潮中，具備全棧能力、產品已初步得到驗證的頭部企業，理應享有估值溢價。寒武紀的“涅槃”故事，也證明了資本市場對堅持長期投入的硬科技企業可能給予的豐厚回報。

從審慎視角看，這是一個建立在諸多“假設”之上的估值：假設公司能持續獲得巨額融資以支撐研發和虧損；假設其技術路線能持續迭代并縮小與國際領先水平的差距；假設能成功構建起有競爭力的軟件生態；假設國產替代的進程能如期釋放足夠大的市場空間。這其中任何一個環節出問題，都可能影響最終價值。

本質上，3000億市值是一場關于時間與風險的對賭。資本市場用真金白銀，預支了摩爾線程未來數年內可能成功帶來的回報。寒武紀用了五年初步跨越從技術到盈利的鴻溝，而攀登GPU這座“高峰”，所需的時間可能更長，路途可能更險。

摩爾線程的故事，正如其上市公告所言，“才剛剛翻開第一章”。

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