投行貴族的規模焦慮，萬億并購能否改寫中金困局？

導讀：這場并購，究竟是中金公司突破困局的破局之道，還是資本市場改革浪潮中的又一場資本游戲？

一則中金公司擬換股吸收合并東興證券、信達證券的消息震動A股。這家素有“投行貴族”之稱的頭部券商，正通過史上首次“三合一”重組尋求突破——但背后折射的，是其近年來在資本實力、業務布局、區域覆蓋等方面的深層困境。

據2025年三季報顯示，中金公司總資產、凈資產雖跨入萬億俱樂部，但營收排名僅列行業第三，凈利潤更跌至第六，與“國際一流投行”的定位形成顯著落差。這場被視為“國家隊資源整合樣本”的并購，能否真正破解中金的發展困局？又將如何改寫證券業競爭格局？

投行貴族的“規模焦慮”

數據背后的增長瓶頸

中金公司2025年三季報數據，堪稱觀察其發展困局的絕佳窗口。截至三季度末，合并東興、信達后，中金總資產將突破萬億元，行業排名躍居第四；凈資產由第九升至第四，營收從第六升至第三，凈利潤從第十升至第六。但細究之下，這一“規模躍升”恰恰暴露了其原有業務的局限性。

作為國內最早成立的中外合資投行，中金長期以“精品投行”形象示人，在IPO、跨境并購等領域占據優勢，但財富管理、資管等綜合化業務布局相對滯后。

2025年三季報顯示，其投行業務收入占比仍超過40%，而同期頭部券商如中信證券、華泰證券的投行收入占比已降至30%左右，財富管理、機構業務收入占比顯著提升。

業務結構的單一性，使得中金在市場波動中更易受到沖擊——2024年A股IPO節奏放緩后，其投行收入同比下滑15%，而同期中信證券通過財富管理業務實現收入逆勢增長8%。

更關鍵的是資本實力的相對不足。盡管合并后總資產突破萬億，但與行業龍頭中信證券（同期總資產1.8萬億元）、華泰證券（1.5萬億元）相比，中金在資本金規模、風險承受能力上仍存在差距。如核心風控指標“凈資本/凈資產”僅0.68，低于行業平均0.75的水平，限制了其杠桿運用和業務擴張空間。此次并購東興、信達，正是通過“大吃小”式整合，快速補充資本金、拓展業務線，試圖打破“精品投行”的規模天花板。

區域布局失衡同樣是中金的一大痛點。中金財富營業部高度集中于北上廣深等一線城市，而二三線城市及中西部地區網點覆蓋率不足。信達證券在遼寧、東興證券在福建的網點優勢，恰好填補了這一空白——合并后，中金在遼寧、福建等地的市占率有望提升3-5個百分點，形成“一線城市+區域中心”的網點矩陣。這種區域互補性，正是其選擇東興、信達而非其他券商的關鍵考量。

值得一提的是，這場并購背后，是中央匯金對旗下券商版圖的重新排兵布陣。目前匯金系直接或間接持股的券商包括中國銀河、申萬宏源、中信建投等近十家機構，但業務重疊度高、資源分散問題突出。此次“三合一”被視為匯金系整合的第一槍，未來可能進一步推動中國銀河與申萬宏源等機構的重組。

業務協同的“破局點”

從“物理整合”到“化學融合”

中金公司此次合并的另一重深意，在于通過業務互補實現“1+1+1>3”的協同效應。從業務特色看，中金公司在投行、機構業務、高凈值財富管理等領域積累深厚，國際業務優勢顯著；東興證券依托AMC股東背景，在不良資產處置、產業投行等領域形成差異化競爭力；信達證券則在固收自營、大資管業務上具備優勢。三者的業務互補性，為合并后的協同效應提供了想象空間。

業務整合面臨實際操作難題。三家券商旗下均控股公募基金子公司，在行業“一參一控”的監管要求下，相關牌照如何整合需要妥善解決。營業網點布局的優化、業務團隊的整合、后臺系統的統一等，都是擺在管理層面前的現實問題。

以財富管理業務為例，中金財富營業部此前主要集中于北上廣深等經濟發達地區，而信達證券在遼寧、東興證券在福建等地的區域網點優勢，可有效拓展中金財富的觸達范圍。據東吳證券測算，合并后中金公司在福建、遼寧等地的市占率有望提升15%-20%，形成“經濟發達地區+區域特色市場”的立體網絡。

但“物理整合”易，“化學融合”難。三家券商在業務模式、客戶結構、風控體系上的差異，可能帶來整合阻力。例如，中金公司的高凈值客戶群體與東興、信達的零售客戶群體如何有效對接？三家券商的資管子公司（中金基金、信達澳亞基金、東興基金）在“一參一控”監管要求下，如何實現牌照整合與業務協同？這些問題不僅考驗管理層的整合能力，更關系到合并后能否真正實現“規模經濟”向“效率經濟”的轉化。

整合成功的關鍵不在于并購本身的規模，而在于整合的深度。中金公司需要將規模優勢轉化為協同效應，將業務互補性轉化為核心競爭力，將網點擴張轉化為服務升級。這個過程需要時間，也需要智慧。

其實，中金公司的此次并購，僅是證券行業整合大潮的縮影。2024年以來，國泰君安合并海通證券、國聯證券并購民生證券等案例接連落地，行業供給側改革明顯加速。證監會在《關于加快推進建設一流投資銀行的意見》中明確提出，未來5年將推動形成10家左右優質頭部機構，2035年打造2至3家國際一流投行（即“3+10”格局）。

這一政策目標正深刻改變券商的發展邏輯。中金合并后排名的躍升，將直接攪動行業前十的競爭格局。目前，前20名券商中，多家機構已通過并購或戰略重組搶占先機。例如，國泰君安與海通證券合并后穩居行業第一梯隊，浙商證券與國都證券的整合則助力其快速提升規模。

在“培育一流投行”的戰略背景下，中金公司需要解決的不僅是“如何做大”的問題，更是“如何做強”的深層命題。如何將規模優勢轉化為協同效應、如何通過整合釋放資本金效率、如何在業務融合中實現“化學變化”，仍是未來發展的關鍵。

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