CRO的局部復蘇

吳妮 | 撰文

王晨 | 編輯

相比如今創新藥企在資本市場的火熱，CXO板塊顯得有些平淡。

數據的對比更為直接——湘財證券研究所一組統計數據顯示，年初至今創新藥組合漲幅41.8%，CXO組合漲幅 10.6%，創新藥組合漲幅遠高于CXO組合。

這似乎有些不符合邏輯。

中國創新藥成果的取得，離不開CXO 的助力。而在創新藥企取得成果之后，復蘇傳導至CRO，往往存在時間差。

但拐點或許已經出現。

行業龍頭藥明康德的業績預告是一個預示。在其2025年半年度業績預增公告中，預計其上半年實現營業收入約人民幣207.99億元，同比增長約20.64%，已經連續 2 個季度收入增速維持在 20%以上。博騰股份的業績預告也傳達出積極信號，預計中報收入平穩增長，利潤端提前實現扭虧。

龍頭企業的業績率先企穩回升，提振了市場對CXO公司的信心，帶動了整個CXO板塊的一波漲勢。

來自一線的反饋同樣驗證了訂單回暖趨勢。在頭部CRO企業工作的陳實（化名）明確感受到，2025年項目數量相較去年增多，化藥依然占據主流，其次是ADC。值得注意的是，中樞神經系統（CNS）領域的研發項目在今年變得尤為活躍。差不多半年之后，這些新的訂單將反應在財報上。

這一次，CRO是真的復蘇了嗎？

回不去的過去

2019-2020年，是國內生物醫藥融資環境最火熱的時期，CXO企業位于新藥研發的最前端，能夠在藥企研發投入階段就獲得確定性訂單，并率先在財務業績上體現增長。再加上新冠藥物和疫苗研發的緊急需求短期內顯著放大了行業需求，CXO指數在整個生物醫藥領域內都尤為亮眼，大幅跑贏化藥等板塊。

然而，盛宴難永續。

進入2021年下半年之后，創新藥估值泡沫開始破滅，醫藥生物板塊整體承壓下行，CXO也難以獨善其身，進入回落期。旨在限制中美生物技術公司合作的《生物安全法案》一度對中國CXO行業也構成了外部挑戰。所幸《生物安全法案》最終未能納入2025財年美國國防授權法案，讓中國CXO暫時喘息。

過去多年的積累，中國CXO已深深嵌在世界生物制藥的供應鏈中。

2025年第一季度，幾家主要CRO的總營收增速較2024年Q4有所提升，藥明康德、康龍化成、睿智醫藥的營收實現兩位數增速，泰格醫藥、昭衍新藥的營收降幅收窄。

其中幾家CRO的海外業務有所增長，藥明康德一季度美國收入占比達66%，增速（+28.4%）顯著高于中國客戶（-1.3%）。康龍化成一季度歐洲收入增速（+26.57%）超過北美（+16.81%）及中國（+13.15%）。美迪西境外新簽訂單增加20%，主要受益于波士頓研發中心投入運營及海外BD團隊擴張。

但CXO依然如履薄冰，因為壓在中國CXO頭上的烏云并沒有散去，中美關系趨緊，市場依然擔心以美國地區業務為主的藥明康德、藥明生物、康龍化成等國內公司未來業務會受到地緣政治的負面影響。

反觀國內生物醫藥行業的融資，是“有條件的回暖”。陳實稱，投資人的態度已變得更加審慎務實，不再滿足于PPT上的故事，而是更加強調以扎實的臨床數據、潛在的BD價值作為投資決策的依據。國內創新藥企的邏輯從自主商業化變成to MNC后，就變成了BD的風往哪吹，錢就流向哪里。這種不安全感自然也會從biotech傳導到CXO行業。

所以比起2021年前的全民盛宴，這更像是一場局部的復蘇。

當BD成為CRO源動力

中國創新藥企的內卷愈演愈烈，一旦一個熱門靶點出現在 BD 雷達上，往往有十幾家甚至二十幾家中國公司蜂擁而上，通過CRO的快速交付能力壓縮研發周期，用速度換窗口。

這種BD驅動的需求具有明顯的“賽道潮汐”特征。

近幾年，GLP-1 減肥藥橫掃全球，擁有代謝疾病 NHP（非人靈長類）資源的CRO（如鼎泰）業務火爆。BD的風吹到自免領域，在這一賽道深耕十余年的澎立生物熱度快速提升。澎立生物覆蓋了紅斑狼瘡、多發性硬化、炎癥性腸病等臨床中幾乎所有常見炎癥及自身免疫疾病的模型，正好對應 MNC 在自免領域的掃貨清單。澎立沖刺科創板未果后，今年6 月被奧浦邁以 14.51 億元——約 30 倍 2024 年凈利潤的對價收購。最近，中樞神經系統（CNS）小分子藥物成為新的熱點，康龍化成的相關業務也隨之增長。

因此，CRO的“復蘇”必須加上苛刻的定語：僅限于頭部 CRO 中押對最新 BD 風向的部門，以及擁有獨家適應癥優勢或技術平臺的小而美 CRO，其余同質化的CRO依舊吃不飽。

一位BD從業人士江樹（化名）表示，MNC對新管線的需求雖持續存在，但出現領域切換快、地域選擇不穩定的趨勢，可能從中國轉向其他地區。一旦 ADC、雙抗、自免抗體等熱門資產被MNC“掃完貨”，或者FDA對某一信號表現出態度轉向，VC會立即隨之轉換方向。

一些業界人士認為，更深層的風險在于信任：MNC 雖然離不開中國 CRO 的成本和速度，但是中美關系的波動導致MNC更傾向選擇海外 CRO，擔心中國CRO技術外泄和仿造風險。于是“拆分訂單”成為新常態——同樣一個項目，化學合成、藥效評價、毒理分別拆分給不同的CXO，以降低任何一家中國 CRO 窺視全貌的可能。

復蘇能走多遠，完全取決于下一波BD熱點何時出現、中國公司能否繼續留在 MNC的“可接受供應商名單”里。

CRO也要小而美

過去Biotech曾試圖覆蓋所有領域，但這并不可持續。長期來看，無論是Biotech還是CRO，專注于自身最擅長、最有資源稟賦的細分領域，形成差異化優勢，對行業整體健康發展更為有利。

“對于已經做大的CRO巨頭而言，要求其改變大而全的模式并不現實。但即使規模龐大，也未必需要堅持提供全鏈條服務，可以考察一下自己哪方面最好，或者每年捕捉一兩個創新賽道提前布局，比如神經和腎臟疾病領域的相關技術?！苯瓨渲v到。

傳統的學術界背景創業者可能偏好提供一站式服務的巨頭CRO，然而，擁有工業界經驗的創業者則更為謹慎，傾向于根據具體需求尋找最專業的服務商。這為細分領域的CRO創造了機會，但也使得“小而美”的賽道日益內卷。

一個新興趨勢是，越來越多擁有特定領域，比如某個難成藥靶點有深厚經驗的Biotech團隊，在成功將其領先管線BD出去后，會利用核心團隊和技術積累轉型為專注于該細分領域的小而美CRO，直接承接相關研發服務訂單。

在美國，經歷Biotech裁員的華人研發人才也開始利用自身專長創立小型CRO，他們有時會將部分實驗工作放在中國進行，但對于涉及核心或敏感資產的研發環節則可能選擇避開中國。

甚至，一些華人在海外創辦的CRO在宣傳業務能力時出現了一個有趣的現象，開始強調自己的“純CRO”屬性，即不涉足藥物研發本身，尤其是不做仿造，并將其定位為一項差異化優勢。這類似于餐飲小店宣稱“不使用預制菜，堅持現炒”，來強調自己會避免與客戶產生潛在利益沖突。

中國生物醫藥領域對MNC策略的被動追隨，正在使CRO行業陷入深度內卷化困境，這種感覺總是不好受的。一些頭部CRO在進行平臺創新，試圖突破困境，為自己爭取議價權。比如藥明康德自研AI平臺Chemistry42通過深度學習生成分子結構，將化合物設計周期縮短60%，反向迫使MNC支付技術溢價。

也許，行業普遍存在的不安全感和對確定性的追逐，根源在于源頭創新能力和長遠預判能力的不足，大部分CRO從業者仍然缺乏這種能力，跟biotech公司一樣，需要更多深耕創新藥研發的策略型人才共同參與、前瞻布局。

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吳妮：nora4409