關(guān)稅的通脹影響

本文譯者為智堡練習(xí)生王基。原文為Waller的演講。

感謝會(huì)議組織者今天邀請(qǐng)我在此發(fā)言。我曾多次參加此會(huì)議，今年能出現(xiàn)在議程上我感到十分榮幸。今天，我將就美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景及其對(duì)貨幣政策的影響發(fā)表講話。我的評(píng)論將主要集中于兩個(gè)問(wèn)題：首先，關(guān)稅對(duì)通脹持續(xù)性的影響；其次，家庭通脹預(yù)期與金融市場(chǎng)衡量的通脹預(yù)期之間的分歧。

本次會(huì)議的主題是結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變與貨幣政策。影響美國(guó)和韓國(guó)經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵結(jié)構(gòu)性變化是美國(guó)近期貿(mào)易政策的改變，我的大部分論述都會(huì)涉及這一轉(zhuǎn)變?nèi)绾斡绊懨绹?guó)前景。

今年關(guān)稅公告的不確定性，包括法庭裁決的反復(fù)無(wú)常以及上周金屬關(guān)稅的翻倍，都使得貿(mào)易政策未來(lái)將走向何方充滿了不確定性。今年四月中旬，基于當(dāng)時(shí)的情形，我提出了兩種情景以作為展望和制定理想貨幣政策立場(chǎng)的框架：一是高關(guān)稅情景，二是低關(guān)稅情景。在這兩種情景中，我都假定關(guān)稅的提升會(huì)對(duì)價(jià)格產(chǎn)生一次性沖擊，暫時(shí)推高通脹，之后通脹會(huì)回歸其潛在水平。這一暫時(shí)性提升可能表現(xiàn)為通脹迅速上升后又迅速回落，亦或是逐步上升伴有較溫和的幅度并緩慢回落。正如我將要解釋的，關(guān)鍵在于我假定長(zhǎng)期通脹預(yù)期保持穩(wěn)定。

我所描述的高關(guān)稅情景假定對(duì)貨物進(jìn)口征收的加權(quán)平均關(guān)稅為25%，這一水平接近于4月9日宣布90天關(guān)稅暫停后所處的位置，而且這一關(guān)稅水平將在一段時(shí)間內(nèi)保持不變。在這種情況下，我認(rèn)為如果企業(yè)將所有關(guān)稅成本轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，基于個(gè)人消費(fèi)支出（PCE）價(jià)格指數(shù)的年化通脹率今年可能達(dá)到5%的峰值；如果企業(yè)吸收了部分關(guān)稅增加，則通脹峰值可能在4%左右。我還認(rèn)為，由于這些更高成本引發(fā)的經(jīng)濟(jì)放緩可能使失業(yè)率從4.2%上升到明年的5%。

低關(guān)稅情景則假定貨物進(jìn)口的平均關(guān)稅保持在10%，但對(duì)特定國(guó)家和部門(mén)的較高關(guān)稅將隨著談判而逐步降低。在這種情況下，通脹可能會(huì)年化上升至3%，隨后趨于消退。產(chǎn)出和就業(yè)的增長(zhǎng)將放緩，失業(yè)率將上升，但可能不會(huì)達(dá)到5%。

自那次講話以來(lái)，關(guān)于貿(mào)易談判進(jìn)展的報(bào)告使我的基準(zhǔn)預(yù)期介于這兩種情景之間。CN關(guān)稅的暫時(shí)性降低顯著降低了貿(mào)易加權(quán)平均關(guān)稅，因?yàn)?024年中國(guó)約占美國(guó)貨物進(jìn)口的13%。但這種降低只是暫時(shí)的，如果在8月12日之前未能達(dá)成貿(mào)易協(xié)議，關(guān)稅將會(huì)上升。同時(shí)，對(duì)其他國(guó)家的關(guān)稅被臨時(shí)調(diào)低至10%，但它們最終將回到何種水平尚不明確。此外，政府繼續(xù)表示計(jì)劃對(duì)特定行業(yè)和經(jīng)濟(jì)部門(mén)加征額外關(guān)稅。上周法院作出的一系列裁定，宣布大部分關(guān)稅違法，進(jìn)一步加大了不確定性，但似乎維持關(guān)稅的選項(xiàng)有多種，因此我目前仍估計(jì)美國(guó)貨物進(jìn)口的貿(mào)易加權(quán)關(guān)稅為15%，介于我設(shè)想的高關(guān)稅情景與低關(guān)稅情景之間。我認(rèn)為高關(guān)稅情景的風(fēng)險(xiǎn)已有所降低，但對(duì)最終關(guān)稅水平仍存相當(dāng)多的不確定性，因此也對(duì)經(jīng)濟(jì)前景構(gòu)成影響。

關(guān)于關(guān)稅不確定性的背景是，近期經(jīng)濟(jì)基本面的硬數(shù)據(jù)大多積極，并支持聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。到四月為止，從這些數(shù)據(jù)中幾乎看不到貿(mào)易政策對(duì)通脹或經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生明顯影響，但這在未來(lái)幾周內(nèi)可能會(huì)有所改變。相比之下，基于消費(fèi)者、企業(yè)和投資者調(diào)查的“軟數(shù)據(jù)”中則顯示了關(guān)稅效應(yīng)——暗示經(jīng)濟(jì)活動(dòng)預(yù)期放緩與價(jià)格上漲。截至今日，我認(rèn)為2025年下半年經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和就業(yè)面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，而通脹則有上行風(fēng)險(xiǎn)，但這些風(fēng)險(xiǎn)如何演變與貿(mào)易政策的走向密切相關(guān)。

仔細(xì)審視截至四月整體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的硬數(shù)據(jù)，會(huì)發(fā)現(xiàn)總體表現(xiàn)是正面的。我之所以做出這種判斷，是因?yàn)楸M管第一季度實(shí)際國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）略有收縮，但衡量消費(fèi)者和企業(yè)支出的私人國(guó)內(nèi)最終需求卻以健康的2.5%的年化率增長(zhǎng)。當(dāng)然，企業(yè)中對(duì)經(jīng)濟(jì)政策不確定性的擔(dān)憂非常高，這也影響了消費(fèi)者和企業(yè)的情緒與信心指標(biāo)，這些指標(biāo)在四月份跌至歷史低位。基于報(bào)紙報(bào)道、政府報(bào)告以及私人部門(mén)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測(cè)分布編制的某項(xiàng)政策不確定性指標(biāo)在四月幾乎達(dá)到了疫情和全球金融危機(jī)期間水平的兩倍。然而，在宣布中國(guó)關(guān)稅暫時(shí)調(diào)低后，消費(fèi)者信心指標(biāo)又出現(xiàn)了反彈。家庭開(kāi)支則應(yīng)繼續(xù)得到堅(jiān)挺勞動(dòng)力市場(chǎng)收入的支撐。此外，我的商業(yè)聯(lián)系人告訴我，由于關(guān)稅的不確定性，他們當(dāng)前的投資計(jì)劃雖處于暫停狀態(tài)，但并未徹底取消。因此，我們可能會(huì)在短期內(nèi)看到投資放緩，但今年晚些時(shí)候投資活動(dòng)將會(huì)迅速回升。

無(wú)論最終情形如何，在我的“高關(guān)稅”和“低關(guān)稅”情景之間，我都預(yù)計(jì)關(guān)稅將導(dǎo)致失業(yè)率上升，并可能在其他條件不變時(shí)長(zhǎng)期保持。更高的關(guān)稅將減少支出，企業(yè)為應(yīng)對(duì)部分會(huì)減少生產(chǎn)與雇傭支出。

我們要到本周五才能看到五月的就業(yè)報(bào)告，但市場(chǎng)普遍預(yù)期新增13萬(wàn)個(gè)工作崗位，失業(yè)率將維持在4.2%。近幾個(gè)月來(lái)我們已看到工資壓力有所緩解，而職位空缺與失業(yè)人數(shù)的比例也從幾年前曾高達(dá)2，降至今天接近1，這與疫情前的情況相差無(wú)幾。在勞動(dòng)力市場(chǎng)平衡的情況下，如果總需求明顯放緩，企業(yè)可能會(huì)考慮裁員。但如果低關(guān)稅情景實(shí)現(xiàn)，我認(rèn)為裁員將會(huì)較為溫和。多數(shù)我交談過(guò)的首席執(zhí)行官表示，他們可以在10%有效關(guān)稅的情況下維持現(xiàn)有運(yùn)營(yíng)，通過(guò)局部提高效率來(lái)應(yīng)對(duì)，而不必大幅削減員工數(shù)量。

通脹

接下來(lái)，讓我們談?wù)剬?duì)通脹的展望。在美國(guó)貿(mào)易政策最近發(fā)生變化之前，過(guò)去兩年的通脹一直在朝向2%目標(biāo)穩(wěn)步但不均衡地前進(jìn)。雖然這一進(jìn)程在2025年初似乎停滯，但在過(guò)去兩個(gè)月中又恢復(fù)了。年初通脹數(shù)值較高，接下來(lái)幾個(gè)月下降的模式在2024年也曾出現(xiàn)，我預(yù)計(jì)相關(guān)研究最終會(huì)揭示一些殘留的季節(jié)性效應(yīng)或其它在年初影響部分價(jià)格的因素。

四月總體PCE通脹上升了0.1%，而剔除能源與食品價(jià)格的核心PCE通脹同樣增長(zhǎng)了0.1%。這是第二次月度讀數(shù)為0.1%或以下，這意味著截至四月的12個(gè)月內(nèi)，總體（Headline）PCE通脹上升了2.1%，而核心通脹上升了2.5%。如果沒(méi)有關(guān)稅的提升，我預(yù)期通脹會(huì)很好地繼續(xù)下降至我們的2%目標(biāo)。但現(xiàn)在，我預(yù)計(jì)更高關(guān)稅的效應(yīng)將在未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)推高通脹。為應(yīng)對(duì)4月2日公告前為庫(kù)存?zhèn)湄浂ぴ龅倪M(jìn)口，使得價(jià)格上升的時(shí)點(diǎn)變得有些不確定。

放眼2025年余下時(shí)間乃至2026年，我預(yù)期驅(qū)動(dòng)通脹的最大因素將是關(guān)稅。正如我之前所說(shuō)，無(wú)論關(guān)稅規(guī)模如何，我預(yù)計(jì)其對(duì)通脹的影響都是暫時(shí)性的，并主要在2025年下半年顯現(xiàn)。這不僅取決于關(guān)稅增幅的最終大小，還取決于出口商和進(jìn)口商的應(yīng)對(duì)方式，而這都是高度不確定的。外國(guó)產(chǎn)品出口商是否會(huì)折價(jià)以爭(zhēng)取市場(chǎng)份額？國(guó)內(nèi)進(jìn)口商是否會(huì)為保持需求和銷(xiāo)售量而自行吸收部分關(guān)稅增加？企業(yè)是否會(huì)將全部關(guān)稅成本轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者？鑒于大約10%的個(gè)人支出用于購(gòu)買(mǎi)進(jìn)口商品，如果最終關(guān)稅水平接近我所設(shè)想的10%低關(guān)稅情景，并且這一關(guān)稅完全傳導(dǎo)給消費(fèi)者，那么關(guān)稅將使價(jià)格上升1%。但根據(jù)我與業(yè)界領(lǐng)袖的對(duì)話，我懷疑關(guān)稅成本不會(huì)完全轉(zhuǎn)嫁，而是大致以1/3、1/3和1/3的比例分擔(dān)在消費(fèi)者、進(jìn)口商和出口商之間。如此一來(lái)，通脹短期內(nèi)會(huì)增加0.3個(gè)百分點(diǎn)。然而，如果關(guān)稅高于10%，由于企業(yè)在吸收能力及盈利之間存在限制，更多的關(guān)稅成本可能會(huì)轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者。

我也聽(tīng)說(shuō)，一些企業(yè)可能選擇將關(guān)稅費(fèi)用分?jǐn)偟椒沁M(jìn)口商品上。這將導(dǎo)致許多商品價(jià)格略微上調(diào)，而不是使進(jìn)口商品價(jià)格大幅上升。但這種方式并不會(huì)改變關(guān)稅對(duì)整體價(jià)格水平的總影響。讓我通過(guò)一個(gè)例子加以說(shuō)明：

假設(shè)一家公司銷(xiāo)售10種商品，且各自的銷(xiāo)售收入相等，因此在計(jì)算該公司平均價(jià)格時(shí)，各商品的權(quán)重均為1/10。現(xiàn)假設(shè)其中一種商品為進(jìn)口商品。如果對(duì)這件進(jìn)口商品征收10%的關(guān)稅，而這一關(guān)稅完全傳遞，則該進(jìn)口商品價(jià)格上升10%，而其它九種商品價(jià)格保持不變。此定價(jià)策略使得該公司所有商品的平均價(jià)格上升1%。現(xiàn)在，假設(shè)該公司采取另一種策略，決定將關(guān)稅成本分散到所有商品上，對(duì)所有10種商品均加價(jià)1%。其結(jié)果是進(jìn)口商品的價(jià)格上升幅度將小于10%，但其余九種商品的價(jià)格也都有所上調(diào)，盡管它們并未受到關(guān)稅影響。根據(jù)這種策略，該公司商品的平均價(jià)格仍上升1%，關(guān)稅完全轉(zhuǎn)嫁。無(wú)論采用哪種定價(jià)策略，最終整個(gè)公司的商品聚合價(jià)格的總漲幅均為1%，如果這一策略在經(jīng)濟(jì)中普遍推行，結(jié)果亦是如此。同樣的邏輯適用于通過(guò)一系列小幅加價(jià)而非一次性大幅加價(jià)來(lái)傳遞關(guān)稅——最終，無(wú)論過(guò)程是逐步還是立刻，整體價(jià)格水平上升的幅度將保持一致。

我也聽(tīng)到有人擔(dān)心，一些企業(yè)可能會(huì)借機(jī)提高價(jià)格，同時(shí)歸咎于關(guān)稅增長(zhǎng)。企業(yè)總是存在以所謂成本激增為由提高價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)，但這種情況并不常見(jiàn)，因?yàn)槠髽I(yè)擔(dān)心由此失去市場(chǎng)份額或損失忠實(shí)客戶的支持。因此，盡管這種情況可能零星出現(xiàn)，我認(rèn)為它不會(huì)成為關(guān)稅推動(dòng)的通脹之外的額外重大通脹來(lái)源。

通脹持續(xù)性

接下來(lái)，我想更詳細(xì)地討論與通脹有關(guān)的兩個(gè)問(wèn)題中的第一個(gè)，即通脹持續(xù)性。關(guān)稅增幅背后的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理表明，它對(duì)價(jià)格的影響應(yīng)該是暫時(shí)的——關(guān)稅會(huì)一次性推高價(jià)格，但價(jià)格不會(huì)持續(xù)上升。我知道，“暫時(shí)性”這一表述肯定會(huì)讓許多人聯(lián)想到2021年FOMC共識(shí)中認(rèn)為疫情引發(fā)的通脹上升是暫時(shí)性的情況。但事實(shí)證明，通脹比我們預(yù)期的要持久得多。那么，我再次持這種立場(chǎng)是否是在玩火？情況確實(shí)看似如此。那么，為什么我認(rèn)為這次由關(guān)稅引發(fā)的通脹飆升不會(huì)具有持久性呢？

回顧2021年和2022年的通脹走勢(shì)，我認(rèn)為有三個(gè)關(guān)鍵因素使得2021年初的通脹沖擊持續(xù)性增強(qiáng)。首先，是勞動(dòng)力供給出現(xiàn)了比預(yù)期更為持久的負(fù)面沖擊。我原以為一旦經(jīng)濟(jì)重啟，所有勞動(dòng)力都會(huì)回流；然而，許多工人因疾病、照顧孩子或家人，或提前退休而離開(kāi)了勞動(dòng)力市場(chǎng)，且他們未能重返。每一波COVID-19疫情都會(huì)導(dǎo)致美國(guó)出現(xiàn)更多的提前退休現(xiàn)象，從而阻礙了勞動(dòng)力供給恢復(fù)至疫情前的水平。此外，隨著服務(wù)業(yè)的停擺，由于旅行和其他服務(wù)支出驟減，消費(fèi)者對(duì)貨物的需求激增，而負(fù)面勞動(dòng)力供給沖擊又使得商品生產(chǎn)、配送和銷(xiāo)售工人短缺。商品行業(yè)為吸引工人提高了工資，一旦經(jīng)濟(jì)開(kāi)始復(fù)蘇，服務(wù)業(yè)企業(yè)也不得不支付更高的工資以招攬回工人。這幾項(xiàng)疫情相關(guān)的因素導(dǎo)致的勞動(dòng)力持續(xù)緊缺，貫穿了2021年和2022年，職位空缺激增，迫使企業(yè)不得不以不斷上升的工資把成本傳導(dǎo)為更高的價(jià)格。

第二個(gè)推升疫情后通脹的因素是，許多人原本認(rèn)為會(huì)暫時(shí)存在的供應(yīng)鏈中斷，結(jié)果卻比預(yù)期更為持久。不同地區(qū)在不同時(shí)間受到多次COVID-19疫情的影響，使得生產(chǎn)和運(yùn)輸問(wèn)題的解決始終因疫情反復(fù)而受阻。其中一個(gè)顯著細(xì)節(jié)是，CN的限制遠(yuǎn)比預(yù)期持續(xù)得更久，對(duì)全球供應(yīng)中斷產(chǎn)生了重要影響。

最后一個(gè)因素是美國(guó)極具刺激性的財(cái)政應(yīng)對(duì)措施。政府向企業(yè)發(fā)放了數(shù)千億美元的補(bǔ)助金以支付停工工人的費(fèi)用，并向家庭發(fā)放了大額轉(zhuǎn)移支付。此外，2021年和2022年的額外財(cái)政支出法案進(jìn)一步刺激了總需求。我愿意承認(rèn)，當(dāng)時(shí)我低估了大規(guī)模且持續(xù)的財(cái)政刺激如何與高度寬松的貨幣政策相結(jié)合，從而在一個(gè)迅速?gòu)囊咔槌跗诨謴?fù)的經(jīng)濟(jì)中造成需求過(guò)熱。

而如今，我不認(rèn)為有像上述這三個(gè)因素那樣的情況會(huì)加強(qiáng)高關(guān)稅對(duì)通脹的影響。勞動(dòng)力短缺問(wèn)題已不復(fù)存在，且至少到目前為止，并沒(méi)有跡象表明關(guān)稅正在對(duì)供應(yīng)鏈造成重大干擾，正如我之前提到的進(jìn)口激增所顯示的那樣。與此同時(shí)，國(guó)會(huì)正在起草稅法案，而就目前而言，該法案中很大一部分條款是延續(xù)了8年來(lái)實(shí)施的減稅政策，因此不會(huì)具有刺激效應(yīng)。最后，貨幣政策所處的環(huán)境已大不相同——我們已縮減超過(guò)2萬(wàn)億美元的資產(chǎn)負(fù)債表，政策利率也處于4%以上，而不再處于有效下限附近。因此，我不認(rèn)為可以以2021年和2022年的情況作為預(yù)測(cè)關(guān)稅引起的通脹持續(xù)性的依據(jù)。

通脹預(yù)期

現(xiàn)在，讓我們討論第二個(gè)問(wèn)題，即不斷分化的通脹預(yù)期問(wèn)題。我主張相信由關(guān)稅引起的通脹效應(yīng)將是暫時(shí)性的，只要長(zhǎng)期通脹預(yù)期保持穩(wěn)定，我們?cè)谥贫ㄕ邥r(shí)應(yīng)忽略這種短期效應(yīng)。然而，目前我們看到家庭對(duì)通脹的預(yù)期與基于金融市場(chǎng)的通脹預(yù)期測(cè)算以及專(zhuān)業(yè)預(yù)測(cè)人士的預(yù)期之間存在巨大分歧。密歇根大學(xué)消費(fèi)者調(diào)查顯示，近期家庭無(wú)論短期還是長(zhǎng)期的通脹預(yù)期均大幅上升，目前分別為6.6%和4.2%。與此同時(shí)，根據(jù)名義證券與抗通脹證券價(jià)格計(jì)算的通脹補(bǔ)償預(yù)期變化不大，2年期美國(guó)通脹保值國(guó)債的通脹補(bǔ)償率約為2.7%，而5年期和10年期均約為2.4%。此外，專(zhuān)業(yè)預(yù)測(cè)人士調(diào)查中針對(duì)6至10年后消費(fèi)者價(jià)格的中位數(shù)預(yù)測(cè)為2.2%。

這種通脹預(yù)期測(cè)量結(jié)果間的異常差異為政策制定者帶來(lái)了困擾。我們究竟應(yīng)關(guān)注哪個(gè)預(yù)期？我傾向于參考有資金“押注”在市場(chǎng)上以獲得通脹補(bǔ)償?shù)氖袌?chǎng)預(yù)期以及專(zhuān)業(yè)預(yù)測(cè)人士的預(yù)期。購(gòu)買(mǎi)抗通脹證券的人如果預(yù)期錯(cuò)誤將蒙受損失；而專(zhuān)業(yè)預(yù)測(cè)人士有客戶，企業(yè)基于他們的預(yù)測(cè)作出金融決策，如果預(yù)測(cè)錯(cuò)誤，他們將失去客戶。正如我曾教過(guò)學(xué)生的那樣，在資本主義制度下，如果企業(yè)作出錯(cuò)誤決策，競(jìng)爭(zhēng)將使他們倒閉。雖然預(yù)測(cè)錯(cuò)誤可能會(huì)給消費(fèi)者帶來(lái)成本，但各個(gè)家庭之間并不存在競(jìng)爭(zhēng)，如果他們決策失誤，也不會(huì)因此被淘汰出局。

但姑且假設(shè)家庭關(guān)于高通脹預(yù)期的測(cè)量是正確的，而金融市場(chǎng)參與者的預(yù)期過(guò)低。這種不匹配將帶來(lái)什么樣的影響？如果家庭實(shí)際上認(rèn)為通脹將持續(xù)數(shù)年達(dá)到7%，那么工人至少會(huì)要求7%的加薪以確保實(shí)際工資不下降。如果企業(yè)滿足了這些工資要求，漲幅大致為7%的工資增長(zhǎng)將會(huì)傳導(dǎo)至價(jià)格。同時(shí)，求職活動(dòng)和離職率也將上升，因?yàn)楣と藭?huì)尋求更高報(bào)酬的職位。

這種情況正在發(fā)生嗎？盡管幾年前在緊張的勞動(dòng)力市場(chǎng)中曾出現(xiàn)過(guò)這樣的情形，但如今從我的商業(yè)聯(lián)系人處并未聽(tīng)到工資需求急劇上升的消息，也未在工資和補(bǔ)償數(shù)據(jù)中反映出來(lái)。經(jīng)過(guò)數(shù)年異常高的薪資增加后，再加上較一兩年前明顯放松的勞動(dòng)力市場(chǎng)，我認(rèn)為工人要求加薪的籌碼已經(jīng)不足，當(dāng)前更關(guān)心的是保住工作。此外，離職率并未上升，反而低于疫情前的水平。考慮到勞動(dòng)力市場(chǎng)現(xiàn)狀，很難認(rèn)為家庭調(diào)查中顯示的高通脹預(yù)期會(huì)引發(fā)大幅名義工資增加以及隨之而來(lái)的二次通脹效應(yīng)。

第二點(diǎn)是，如果消費(fèi)者認(rèn)為我們將面臨高通脹，他們應(yīng)會(huì)提前增加購(gòu)買(mǎi)行為，就如同進(jìn)口商似乎在提前為庫(kù)存進(jìn)行備貨一樣。但事實(shí)上，除了汽車(chē)之外，我們并沒(méi)有看到消費(fèi)者開(kāi)支普遍激增，而整體消費(fèi)者支出增長(zhǎng)較2024年下半年還要緩慢。

對(duì)于金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，他們?cè)O(shè)定貸款及其他金融產(chǎn)品的利率是基于預(yù)期通脹。如果他們的預(yù)測(cè)錯(cuò)誤，導(dǎo)致貸款的名義利率定得過(guò)低，其實(shí)際收益將大幅下滑，利潤(rùn)空間也會(huì)受到擠壓。我很難相信利率會(huì)定價(jià)錯(cuò)誤到如此糟糕的程度；若真如此，那么家庭應(yīng)會(huì)認(rèn)為貸款的實(shí)際利率大大被壓低。結(jié)果，對(duì)房屋、汽車(chē)和耐用品等受利率敏感的產(chǎn)品的貸款需求將激增。雖然目前貸款需求看起來(lái)相當(dāng)健康，但銀行及其他金融機(jī)構(gòu)并未報(bào)告貸款需求出現(xiàn)激增的跡象。

因此，無(wú)論從工資要求、消費(fèi)模式，還是貸款需求來(lái)看，我都未見(jiàn)到與密歇根大學(xué)家庭調(diào)查中反映出的高通脹預(yù)期相符的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)情況（這種家庭調(diào)查以及近年來(lái)其它關(guān)于經(jīng)濟(jì)的民調(diào)結(jié)果可能是在反映對(duì)其他因素的態(tài)度）。

總之，鑒于我認(rèn)為任何由關(guān)稅引發(fā)的通脹效應(yīng)都不會(huì)具有持續(xù)性，并且長(zhǎng)期通脹預(yù)期依然穩(wěn)定，我支持在制定政策利率時(shí)將短期的關(guān)稅效應(yīng)忽略。幸運(yùn)的是，強(qiáng)韌的勞動(dòng)力市場(chǎng)以及截至四月的通脹改善為我提供了更多時(shí)間來(lái)觀察貿(mào)易談判的進(jìn)展及經(jīng)濟(jì)如何演變。假定有效關(guān)稅率最終接近我設(shè)想的較低關(guān)稅情景，基礎(chǔ)通脹繼續(xù)朝向2%的目標(biāo)穩(wěn)步前行，同時(shí)勞動(dòng)力市場(chǎng)依然堅(jiān)挺，那么我將會(huì)支持今年晚些時(shí)候?qū)嵤昂孟ⅰ苯迪?/strong>。