叮咚上岸，美團(tuán)清場

2026年2月5日下午5時(shí)，香港聯(lián)交所的一紙公告，美團(tuán)以7.17億美元的初始代價(jià)，將叮咚買菜徹底抹去了獨(dú)立上市公司的身份。

這在商業(yè)史上是一個(gè)極具諷刺意味的時(shí)刻。按照常規(guī)的并購邏輯，被收購方往往處于資金鏈斷裂的瀕死邊緣，但叮咚買菜卻交出了一份反常的成績單：單季營收創(chuàng)歷史新高，連續(xù)7個(gè)季度盈利，賬面甚至躺著超30億元的現(xiàn)金儲(chǔ)備。

一個(gè)擁有自我造血能力的公司在除夕前夜選擇“賣身”，這種反差撕開了即時(shí)零售戰(zhàn)場最殘酷的一面。外界普遍將此解讀為美團(tuán)對(duì)華東市場的補(bǔ)課，這是典型的表層誤讀。這筆交易的深層推手，并非美團(tuán)的主動(dòng)進(jìn)攻，而是基于“防御性清場”的成本計(jì)算。

美團(tuán)愿意支付高溢價(jià)的本質(zhì)，不是為了買“菜”，而是為了防止基礎(chǔ)設(shè)施落入包括京東在內(nèi)的任何競對(duì)之手。這7.17億美元，是一筆用來鎖定行業(yè)終局的“買路錢”，標(biāo)志著中國即時(shí)零售從“流量補(bǔ)貼戰(zhàn)”正式轉(zhuǎn)入了“基礎(chǔ)設(shè)施壟斷戰(zhàn)”的冷戰(zhàn)階段。

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買斷的不確定性

商業(yè)競爭中最大的謊言就是“雙贏”，真實(shí)的巨頭博弈往往是零和游戲。美團(tuán)此次收購叮咚買菜，核心動(dòng)機(jī)根本不是為了所謂的“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”，而是為了防止核心基礎(chǔ)設(shè)施旁落。根據(jù)晚點(diǎn)LatePost的報(bào)道，直至2025年12月中旬，美團(tuán)仍判定叮咚買菜不具備收購價(jià)值，認(rèn)為其靠時(shí)間和模仿足以熬死對(duì)手。

真正的變量出現(xiàn)在今年1月，市場傳出其他頭部大廠已完成對(duì)叮咚的盡調(diào)，交易進(jìn)入臨門一腳的階段。

對(duì)于美團(tuán)而言，一旦這1000個(gè)分布在華東高凈值區(qū)域的前置倉被競爭對(duì)手接盤，無論對(duì)方是誰，都意味著小象超市將在腹地迎來一個(gè)裝備齊全的敵人。在得知對(duì)手因鎖定期問題導(dǎo)致交易延期后，美團(tuán)迅速介入，在短短一個(gè)月內(nèi)完成了從重新評(píng)估到最終簽約的全過程。

為了達(dá)成交易，美團(tuán)甚至在未能完成全部盡調(diào)的情況下就簽字確認(rèn)，并在現(xiàn)金分割方案上做出了巨大讓步。公告顯示，除了7.17億美元的收購價(jià)，美團(tuán)還允許叮咚買菜的股東提走2.8億美元的現(xiàn)金，這意味著包括創(chuàng)始人梁昌霖在內(nèi)的股東將從這筆交易中獲得近10億美元的回報(bào) 。

美團(tuán)之所以愿意支付如此高昂的溢價(jià)，且容忍如此苛刻的提款條款，唯一的解釋是它必須確保這些基礎(chǔ)設(shè)施掌握在自己手中。從成本收益來看，這是一筆極其劃算的“防御性開支”。

2025年的外賣大戰(zhàn)中，行業(yè)巨頭們半年內(nèi)消耗了超700億元，導(dǎo)致美團(tuán)核心本地商業(yè)利潤一度暴跌。相比之下，花費(fèi)7億美元直接消滅一個(gè)潛在的隱患，將行業(yè)的不確定性提前鎖定，是財(cái)務(wù)上更理性的選擇。

這筆交易完成后，中國自營前置倉市場將呈現(xiàn)美團(tuán)一家獨(dú)大的局面，即便可能觸及反壟斷審查的紅線，也必須先完成清場 。

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吞下華東腹地

防御競對(duì)是戰(zhàn)略層面的考量，攻克華東則是美團(tuán)在戰(zhàn)術(shù)層面必須解決的硬傷。長期以來，美團(tuán)在全國范圍內(nèi)攻城略地，唯獨(dú)在長三角這個(gè)中國消費(fèi)力最強(qiáng)的區(qū)域顯得力不從心。

數(shù)據(jù)揭示了雙方在這一區(qū)域的懸殊差距：截至2025年，叮咚買菜在19個(gè)城市建設(shè)了超過1000個(gè)前置倉，絕大多數(shù)核心資產(chǎn)集中在上海、浙江、江蘇。特別是在上海大本營，叮咚買菜的單日倉均單量已經(jīng)接近1700單，這是一個(gè)令行業(yè)望塵莫及的數(shù)字 。

美團(tuán)旗下的小象超市雖然背靠大流量，在華東市場一直遭到盒馬、叮咚等“地頭蛇”的強(qiáng)力壓制。前置倉的選址、建倉、爬坡以及用戶心智的培養(yǎng)，是一個(gè)極度依賴時(shí)間和運(yùn)營顆粒度的過程。美團(tuán)若選擇自建，想要在華東達(dá)到叮咚目前的密度和單量，至少需要兩到三年的時(shí)間，而這三年正是即時(shí)零售格局定型的關(guān)鍵窗口期。

此次收購，美團(tuán)通過資本手段直接抹平了這一時(shí)間差。收購?fù)瓿珊?，美團(tuán)直接運(yùn)營的前置倉數(shù)量將超過2000個(gè)，瞬間完成了在華東市場的網(wǎng)格化覆蓋。這是物理點(diǎn)位的增加，更是對(duì)高價(jià)值用戶資源的掠奪。叮咚買菜擁有的700多萬月購買用戶，大多是注重品質(zhì)、對(duì)價(jià)格相對(duì)不敏感的高凈值人群，這與美團(tuán)原本偏向價(jià)格敏感型的外賣用戶形成了極好互補(bǔ)。

更關(guān)鍵的是，叮咚近兩年新增的前置倉中，有60%布局于江浙的縣域市場，如鹽城、泰州、宣城等地，這些區(qū)域恰恰是美團(tuán)小象超市尚未深度滲透的盲區(qū) 。

3

供應(yīng)鏈的排異

在資本和地盤的爭奪之外，這筆交易最值得剖析的是供應(yīng)鏈維度的價(jià)值重估。即時(shí)零售進(jìn)入深水區(qū)后，單純的履約速度已經(jīng)不再是核心壁壘，真正的護(hù)城河在于“貨”的控制力。叮咚買菜之所以能在行業(yè)洗牌中連續(xù)盈利，依靠的正是其在生鮮供應(yīng)鏈上建立的物理壁壘。

梁昌霖提出的“4G戰(zhàn)略”（好用戶、好商品、好服務(wù)、好心智），在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上得到了精準(zhǔn)驗(yàn)證。截至2025年9月，叮咚買菜的“好商品”SKU占比達(dá)到37.2%，卻貢獻(xiàn)了44.7%的GMV。這意味著叮咚已經(jīng)脫離了靠大路貨拼價(jià)格的低級(jí)階段，具備了極強(qiáng)的商品定義能力。

特別是在非標(biāo)品的生鮮領(lǐng)域，叮咚建立了一套從產(chǎn)地直采到前置倉加工的標(biāo)準(zhǔn)化體系，其在江浙滬的供應(yīng)鏈積累，尤其是蔬菜品類的強(qiáng)勢地位和自有品牌能力，是美團(tuán)小象超市短期內(nèi)難以復(fù)制的 。

但這并不是一次完美的拼圖游戲，雙方在供應(yīng)鏈邏輯上存在著基因?qū)用娴臎_突。美團(tuán)小象超市走的是“大倉、全品類”路線，單倉面積往往超過1000平方米，SKU數(shù)量上萬，試圖打造“線上的一站式超市”。

而叮咚買菜則堅(jiān)持“小而美”的生鮮聚焦策略，SKU數(shù)量長期控制在3000以內(nèi)，生鮮占比極高。這種貨盤結(jié)構(gòu)的差異，將給收購后的整合帶來巨大的工程學(xué)挑戰(zhàn)。美團(tuán)必須面對(duì)的難題是：如何將叮咚這套為高頻生鮮設(shè)計(jì)的高周轉(zhuǎn)供應(yīng)鏈，融入小象超市那套追求長尾商品和高客單價(jià)的體系中。

美團(tuán)此前已經(jīng)調(diào)整了小象超市的組織架構(gòu)，引入原優(yōu)選負(fù)責(zé)人高雨龍帶隊(duì)基建擴(kuò)張，原負(fù)責(zé)人王若沖轉(zhuǎn)任首席商品官補(bǔ)足“貨”的短板。這表明美團(tuán)已經(jīng)意識(shí)到，單純的流量變現(xiàn)已經(jīng)走到盡頭，必須下場干“彎腰撿鋼镚”的苦活 。

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獨(dú)立玩家的謝幕

跳出具體的商業(yè)算計(jì)，這筆交易更像是一塊墓碑，刻寫著生鮮電商獨(dú)立創(chuàng)業(yè)時(shí)代的終結(jié)。叮咚買菜的出售，向市場傳遞了一個(gè)冰冷的信號(hào)：在中國的商業(yè)環(huán)境里，垂直領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)公司，無論做得多好，最終的歸宿只能是成為巨頭的基建。

在資本市場眼中，叮咚買菜雖然盈利，但依然缺乏想象力。公司市值長期徘徊在5-7億美元的低位，市銷率低得驚人。原因在于生鮮零售是一門極度依賴規(guī)模效應(yīng)和資金密度的生意。美團(tuán)等巨頭可以接受即時(shí)零售業(yè)務(wù)短期虧損，因?yàn)樗鼈冇衅渌呃麧櫂I(yè)務(wù)輸血。對(duì)于叮咚這樣的獨(dú)立玩家，盈利是生存的底線，這導(dǎo)致它在擴(kuò)張上必然束手束腳 。

梁昌霖的退場是清醒且理性的。他在2023年就已淡出日常管理，前往新加坡探索海外業(yè)務(wù)。此次交易中，他明確要求保留海外業(yè)務(wù)并帶走現(xiàn)金，說明他早已看透了國內(nèi)市場的死局。

對(duì)于他和管理層而言，在公司業(yè)績最好的時(shí)候高位套現(xiàn)，拿著近10億美元的回報(bào)去海外尋找新的增量，遠(yuǎn)比在國內(nèi)死守一個(gè)隨時(shí)可能被巨頭價(jià)格戰(zhàn)摧毀的陣地要明智得多。這種結(jié)局對(duì)于行業(yè)內(nèi)的其他玩家來說，是一種無聲的威懾。

樸樸超市作為僅存的頭部獨(dú)立前置倉玩家，面臨的處境將更加兇險(xiǎn)。美團(tuán)吞下叮咚后，必然會(huì)騰出手來清理戰(zhàn)場，樸樸若無法持續(xù)獲得巨額融資，其生存空間將被進(jìn)一步壓縮 。

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美團(tuán)收購叮咚買菜，不是即時(shí)零售大戰(zhàn)的結(jié)束，是另一種戰(zhàn)爭形態(tài)的開始。它宣告了行業(yè)競爭的維度從“流量端”徹底轉(zhuǎn)移到了“供給側(cè)”。未來的競爭，不再是看誰的騎手多、誰的補(bǔ)貼狠，是看誰掌握了最多的倉庫、最深的供應(yīng)鏈和最密集的物理節(jié)點(diǎn)。

在這個(gè)新階段，基建即權(quán)力，效率即生命。對(duì)于美團(tuán)而言，這7.17億美元買來的不僅僅是1000個(gè)倉庫，是一張通往下一個(gè)十年的入場券。在這個(gè)巨頭構(gòu)筑的銅墻鐵壁中，留給后來者的縫隙，已經(jīng)徹底消失了 。

免責(zé)聲明

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