“GPU四小龍”資本市場會師！誰是下一個英偉達？

看好國產GPU！

一個月內四家芯片企業上市，一家已完成IPO輔導，中國“芯”勢力對資本市場的攻勢愈發猛烈。

2025年末，摩爾線程、沐曦股份先后登陸科創板，上市首日分別斬獲425%、755%的漲幅，2026年初，壁仞科技、天數智芯成功相繼在港股上市，自此GPU“四小龍”成功在資本市場會師。值得一提的是，最近，燧原科技科創板IPO獲上交所受理，離資本市場再進一步。

芯片是算力產業的核心基石，更是全球科技競爭的戰略制高點。在AI算力需求爆發式增長、數字經濟加速滲透的當下，GPU芯片作為算力輸出的核心載體，直接決定了算力底座的自主可控程度與產業競爭力邊界。英偉達作為全球GPU霸主，占據了AI芯片超80%的市場份額、千億級美元營收與不可撼動的CUDA生態，成為行業標桿與追趕目標。

在全球算力競爭白熱化、美國對華芯片出口管制持續升級的背景下，“GPU四小龍”的集體亮相，不僅標志著國產GPU產業進入資本賦能的新階段，更承載著中國算力產業鏈自主可控的核心使命。那么，齊聚資本市場的國產“GPU四小龍”，各自具備怎樣的核心競爭力？在財務表現、技術路徑與發展前景上存在哪些差異？誰又最有可能成為“下一個英偉達”？《通信產業報》全媒體通過多維度對比表格，結合權威公開數據，對四大企業及行業格局進行全面剖析。

優勢對比：

差異化路徑下的技術突圍

英偉達的核心競爭力，源于“硬件迭代+軟件生態”的全棧布局，CUDA軟件生態是英偉達最堅固的“非對稱優勢”，截至2025年，全球已有2000萬開發者加入這一生態，基于CUDA開發的應用超10萬個，成了“開發者越多，應用就越豐富，芯片需求越旺盛”的正向飛輪，并構建了難以逾越的生態護城河。

對比來看，國產“GPU四小龍”雖均聚焦通用GPU領域，但在技術路徑、產品定位與商業化策略上各有側重，形成了差異化的競爭格局。

有著“中國版英偉達”之稱的摩爾線程，被視為最具“英偉達血統”的國產GPU企業，核心團隊多來自英偉達，其技術路線與商業化策略也與英偉達最為接近，堅持圖形渲染與AI計算雙線并行，聚焦全功能通用GPU布局。

技術層面，摩爾線程自研MUSA架構，高度適配英偉達CUDA生態，致力于降低開發者遷移門檻。這一策略直擊國產GPU生態短板，通過兼容CUDA，快速接入現有應用場景。產品層面，其覆蓋AI智算、圖形渲染等多元場景，2025年上半年，AI智算集群類產品收入暴增到接近80%占比，收入增長218.19%。

商業化進展方面，摩爾線程作為“A股國產GPU第一股”，上市初期市場關注度極高，發行價114.28元/股，上市首日漲至600.5元/股，漲幅達425%，峰值市值超4400億元。盡管后續市值有所回調，但資本的加持為其技術迭代與生態建設提供了充足動力。在集群部署上，摩爾線程2024年推出第一代千卡集群，2025年升級至1萬卡，并計劃向10萬卡、50萬卡集群邁進，逐步追趕國際頂尖水平。

沐曦股份創始團隊核心人員都有AMD的工作經歷，與摩爾線程的“全功能”路線不同，其更聚焦通用GPU體系，主攻云端AI訓練與推理市場，其AI訓推一體與通用計算的曦云C系列是主打產品，專注解決“算力底座”國產化問題。

沐曦股份標榜從GPU架構、GPU IP、核心指令集到軟件棧的“0到1自研”，其推出自研MXMACA軟件棧，雖規模不及CUDA，但在特定場景下的兼容性與優化能力逐步提升。

壁仞科技匯聚了英偉達、AMD、華為等多巨頭的技術基因，是國內首家采用2.5D芯粒（Chiplet）技術封裝雙AI計算裸晶的企業，其核心競爭力在于架構創新與高端算力突破。

在先進制程受限的背景下，壁仞科技通過不同工藝節點組合與芯粒技術，實現了性能突破。其核心產品BR100芯片峰值算力曾創下全球紀錄，壁仞科技創始人、董事長、CEO張文曾宣稱，該芯片性能達到當時國際領先廠商在售旗艦產品的3倍以上。技術路線上，壁仞科技自詡在GPGPU架構、SoC設計、軟件平臺以及集群優化上實現了全棧創新，聚焦AI訓練和大規模推理等高端場景。

天數智芯的核心優勢在于“最早量產、最穩供給”，號稱是國內首家實現訓練與推理通用GPU量產的企業，擁有從系統架構、指令集到核心算子、軟件棧的全棧自主研發體系。不過，天數智芯管理團隊曾發生創始人出走及兩次“換帥”的較大變動。據公開報道，2021年，天數智芯創始人李云鵬離職，曾任紫光集團聯席總裁的刁石京接任CEO，后在2023年，又由蓋魯江接任董事長兼CEO，蓋魯江沒有技術背景，此前的從業經歷以財務、投資為主，曾在普華永道、德勤等頂級咨詢機構擔任高管。

產品層面，天數智芯推出“天垓”（訓練）與“智鎧”（推理）等多條產品線，覆蓋AI算力不同環節，形成了多元化的產品矩陣。產能與供給方面，截至2025年6月30日，公司已向超過290家客戶交付了超過5.2萬片通用GPU產品，形成了“發布—量產—迭代”的穩健節奏，客戶結構多元化優勢顯著。

與其他三家企業相比，天數智芯的商業化更注重工程化落地與本地大客戶深度合作，而非追求短期市場熱度。這種穩健策略使其在市場波動中具備更強的抗風險能力，但其產品性能與生態布局的廣度，相對摩爾線程與壁仞科技存在一定差距。

綜合來看，“GPU四小龍”的核心優勢可概括為：摩爾線程勝在全棧布局與生態兼容，最接近英偉達的發展模式；沐曦股份強在商業化落地與細分場景突破，務實且訂單充足；壁仞科技長于架構創新與高端算力；天數智芯優在量產能力與客戶多元，發展節奏穩健。若以英偉達“全棧生態+技術迭代+規模化盈利”的核心競爭力為標尺，摩爾線程的路線最為契合，壁仞科技次之，沐曦股份與天數智芯則更偏向細分領域的差異化競爭。

財務對比：高增長與高虧損并存

財務表現是企業技術實力、商業化能力與發展潛力的核心體現。英偉達作為成熟的“現金機器”，2025財年實現營業收入1305億美元（同比+114%），凈利潤達到728.80億美元，綜合毛利率超70%，財務結構穩健，抗周期能力極強。與之相比，國產“GPU四小龍”仍處于成長初期，呈現出“高營收增速、高研發投入、持續虧損”的典型特征，財務表現存在顯著差異。

受益于國產替代紅利，國產“GPU四小龍”的營收均呈現爆發式增長，但規模仍與英偉達存在量級差距。

沐曦股份的營收增速最為亮眼，2022年、2023年、2024年營收分別為42.6萬元、5302萬元、7.43億元，2025年前三季度營收達12.36億元，同比激增453.5%，截至2025年9月在手訂單14.3億元，接近2024全年營收的兩倍。

摩爾線程2022年—2024年，摩爾線程分別實現營業收入0.46億元、1.24億元、4.38億元，預計2025 年年度實現營業收入 14.5 億-15.2 億元,與上年同期相比，收入增長幅度為 230.70%-246.67%。雖增速低于沐曦股份，但營收規模穩步提升。

天數智芯作為量產先行者，營收規模相對穩健，2022年至2025年上半年，天數智芯營收分別為1.89億元、2.89億元、5.40億元、3.24億元。

相對其他三家，壁仞科技體量相對較小，商業化落地相對較晚，2022年、2023年和2024年營收分別約為49.9萬元、6203 萬元和3.4億元。

對比英偉達2025財年1305億美元（約合9500億元人民幣）的營收規模，國產“GPU四小龍”的營收仍處于“億元級”水平，差距懸殊。但從增速來看，國產企業的爆發式增長，體現了國產替代背景下的市場紅利與成長潛力。

持續的研發投入與生態建設，使得國產“GPU四小龍”均未實現盈利，虧損規模與原因存在一定差異。

摩爾線程2022-2024年累計虧損超50億元，預計2025年全年虧損9.5億元至10.6億元。對于虧損的原因，摩爾線程曾解釋稱，GPU企業屬于技術密集型企業，其持續虧損源于 GPU 在研發、推廣及管理上投入較高，且收入確認存在滯后性。

同樣，沐曦股份也處在持續虧損狀態，2022年至2024年，沐曦股份歸母凈利潤分別為-7.77億元、-8.71億元、-14.09億元，三年累計虧損額高達30.57億元。2025年預虧6.5億元—7.98億元。

壁仞科技公司虧損規模也在持續擴大，2022年至2024年，凈虧損分別達到14.74億元、17.44億元、15.38億元，三年累計虧損超47億元。2025年上半年，公司的虧損為16億元。近三年半凈虧損合計超63億元。

天數智芯2022年至2025年上半年，分別錄得凈虧損5.54億元、8.17億元、8.92億元以及6.09億元，累計虧損28.72億元，是“GPU四小龍”中虧損最少的企業。

盈利能力方面，英偉達的綜合毛利率超70%，凈利率約40%，而國產GPU企業的毛利率普遍在50%-60%之間，且尚未實現盈利。從盈利前景來看，沐曦股份與天數智芯憑借充足訂單與穩健量產，有望率先實現盈虧平衡；摩爾線程與壁仞科技由于布局更廣、研發投入更大，盈利周期可能更長。

事實上，從資本市場來看，前期虧損并非壞事，GPU研發投入極高，必然帶來一定虧損，資本市場更看重的是前期投入及后期的GPU市場前景。

高研發支撐技術突破，估值泡沫待消化

GPU 行業有著鮮明的“三高”特質，即高準入壁壘、高強度研發投入、長價值兌現周期，芯片設計、架構迭代、軟件生態建設等環節都需長期傾注海量資金。研發投入是GPU企業的核心競爭力，國產“GPU四小龍”均保持高強度研發投入，但其估值水平與英偉達相比存在顯著泡沫。

在研發投入方面，摩爾線程投入最高，2022年至2025年上半年，摩爾線程累計研發投入已超過43億元。各期研發費用分別為11.16億元、13.34億元、13.59億元、5.57億元，累計研發投入已超過43億元，2024年研發費用超過了300%。

其他三家的研發投入也處在高位，其中，壁仞科技2022-2024年及2025年上半年研發開支分別達10.18億元、8.86億元、8.27億元、5.72億元，占各期總經營開支比例均超70%，累計研發投入約33.02億元。

2022年至2025年第一季度，沐曦股份研發費用分別為6.48億元、6.99億元、9.00億元、2.18億元，其中，2022年至2024年的研發費用率均遠高于100%，累計研發支出約24.65億元。

2022年至2025年上半年，天數智芯的研發投入分別達到4.57億元、6.16億元、7.73億元、4.52億元，分別占各年度總營收的 241.1%、213.1%、143.2%，139.5%，累計研發投入超18億元。

研發的高投入，構筑了國產GPU企業的技術護城河，卻也帶來了持續的資金壓力與業績虧損。而在資本的加持下，這些尚未兌現規模化盈利的企業，在上市初期收獲了遠超行業常規水平的估值溢價，與國際龍頭的估值差距形成鮮明反差，國產GPU賽道的估值泡沫也隨之浮現。

估值方面，“GPU四小龍”上市初期都享受了極高的估值溢價。摩爾線程發行價格為114.28元/股，對應的2024年攤薄后靜態市銷率為122.51倍，高于同行業可比公司2024年靜態市銷率平均水平，峰值市值更是超4400億元。橫向對比來看，在其發行時，英偉達的市銷率約為34.73倍，顯著高于行業平均水平。沐曦股份同樣如此，峰值市值超3500億元，市銷率超500倍。而壁仞科技、天數智芯上市首日漲幅相對克制。

值得關注的是，2025年末至2026年初，摩爾線程與沐曦股份的市值較峰值分別回落超30%。在業內看來，這種高估值主要源于市場對“國產替代”的預期，而非企業的實際盈利能力。隨著資本市場回歸理性，若企業營收增速不及預期、虧損規模持續擴大，或技術突破進度緩慢，估值泡沫將面臨破裂風險，導致股價大幅下跌。

直面挑戰：

客戶集中度高、技術生態仍有較大差距

盡管機遇顯著，但國產GPU企業與英偉達相比，仍面臨多重挑戰，差距不容忽視。

技術層面，硬件性能與迭代速度存在差距。國產GPU在制程工藝上落后英偉達1-2代。算力性能方面，英偉達H100的FP16算力達989TFLOPS，而國產GPU的頂尖產品僅在特定場景下能接近或超越英偉達的中端產品，與高端產品仍有較大差距。更重要的是，英偉達的產品迭代周期僅為18-24個月，國產企業面臨著“追趕不及迭代”的困境。

生態層面的差距更為嚴峻，可能需要5-10年才能彌補。英偉達的CUDA平臺已形成“框架-工具-開發者”的完整生態，企業為追求開發效率，往往優先選擇英偉達芯片，生態壁壘遠超硬件本身。國產GPU企業雖推出了自研軟件棧，但兼容性與覆蓋度仍不足，CUDA模型遷移成本較高，開發者社區規模。

供應鏈受限是國產GPU企業面臨的硬性約束。美國對華晶圓代工限制，這意味著即便國產企業有能力設計3nm、4nm芯片，也難以找到代工廠生產。依賴國產供應鏈雖可規避管制，但良率與成本問題難以解決，制約了國產GPU的性能提升與規模化量產。

國產GPU企業的客戶結構普遍存在集中度高的問題，業績穩定性較差。2025年上半年，摩爾線程前五大客戶營收占比高達98.29%，前兩大客戶貢獻營收占比超八成。

沐曦股份不僅客戶集中度高，還較依賴單一產品。沐曦主要收入來源是訓推一體芯片曦云C500系列，2024年及2025年前三個月，該系列收入占主營業務收入的比例分別為97.28%、97.87%。今年前三個月，沐曦來自前五大客戶的收入占比則達到88.35%。

壁仞科技面臨同樣的問題。壁仞科技2023年至2025年上半年，公司來自前五大客戶的收入分別占當期總收入的98.1%、90.3%及97.9%。

只有天數智芯對大客戶的依賴逐漸降低，2022年前五大客戶貢獻94.2%的營收。但到2025年上半年，這一比例已顯著降至38.6%。截至2025年6月30日，公司已為來自云計算服務供貨商、AI模型開發商、研究機構及電子、半導體、制造及消費互聯網等多個領域的企業的超過290名客戶提供服務。

客戶集中度高，意味著企業的業績易受單一客戶訂單波動、采購策略變化的影響，若核心客戶減少采購或轉向其他供應商，將對企業營收造成重大沖擊。此外，國產GPU企業的業績增長高度依賴國產替代政策紅利，若未來政策支持力度減弱，或國際供應鏈限制放松，國內市場需求可能出現波動，導致企業業績增長不及預期。

國產替代的持續深化，是“GPU四小龍”最核心的發展機遇。美國對華晶圓代工限制雖卡住了先進制程芯片制造，但也倒逼國內政企客戶加速導入國產GPU。騰訊云已全面適配主流國產芯片，阿里云通過一云多“芯”支持國產供應鏈，國內超算中心、互聯網大廠、國有企事業單位的算力采購，正逐步向國產企業傾斜。據預測，未來五年國內推理算力需求仍將大規模增長，這一場景對算力要求相對較低，且可針對性優化，為國產GPU提供了差異化競爭的空間。

2025年國產“GPU四小龍”的集體上市，是中國算力產業自主可控進程中的重要里程碑。短期內，中國市場難以誕生一個“復刻版”的英偉達。從長期來看，摩爾線程的全棧布局、壁仞科技的高端突破、沐曦股份的務實替代與天數智芯的穩健量產，將形成差異化的競爭格局，共同推動國產GPU產業的發展。隨著資本的持續賦能、技術的不斷迭代、生態的逐步完善，國產GPU企業有望在特定場景、細分領域實現對英偉達的超越，最終走出一條具有中國特色的算力發展道路。

在這場與時間賽跑的算力競爭中，只有那些能夠堅持技術創新、深耕生態建設、實現商業化落地的企業，才能在長期競爭中脫穎而出，成為中國算力產業的真正脊梁。而誰能最終扛起“國產替代”的大旗，成為比肩英偉達的全球巨頭，答案或許需要時間來揭曉，但“GPU四小龍”的集體亮相，已為這場征程拉開了序幕。

為國產GPU加油！

采寫：李洪力

圖表：曙念

編輯：洪力

指導：辛文