轉戰港交所，君樂寶的曲折資本路

打造全產業鏈競爭力

作者 | 勝馬財經辛子墨

編輯 | 歐陽文

啟動A股上市輔導兩年后，君樂寶乳業集團股份有限公司（下稱“君樂寶”）決定轉戰香港聯交所。1月19日晚間，君樂寶正式向港交所遞表，并由中金公司、摩根士丹利為本次IPO的聯席保薦人。

君樂寶成立于1995年，距今已有30年歷史，和蒙牛、伊利兩大龍頭早早走上全國化擴張之路不同，其發展之路相對坎坷，還一度委身于三鹿、蒙牛兩家公司。

2022年，走上獨立發展之路的君樂寶正式啟動A股上市程序，卻恰逢國內監管機構對消費類公司審核趨嚴，導致其一直停滯在輔導階段。2025年之后，港股回暖，內地公司赴港上市成為熱潮，或是本次君樂寶轉戰港交所的重要原因。而這一次，君樂寶能夠完成資本市場首秀嗎？

乳業“老兵”與遲到的答卷

從規模上看，伊利、蒙牛依然牢牢占據著國內乳業龍頭位置，君樂寶與光明、飛鶴、優然牧業均屬于第二梯隊。如果以綜合性乳制品公司排名，君樂寶則位列第三，市場份額為4.3%。

同時，君樂寶也是唯一一家擁有30年發展歷史、近200億規模，卻還沒有上市的乳企，因此也被稱為“乳業遺珠”。而向資本市場“晚交卷”的原因，則離不開君樂寶兩次“依附于他人”的戰略選擇。

1995年，靠著9萬塊錢啟動資金，君樂寶在河北成立，主攻酸奶賽道。彼時，中國經濟快速發展，乳制品公司如雨后春筍般崛起，放眼全國，君樂寶并沒有什么優勢，還是靠著老板魏立華個人銷售技巧，才逐漸起勢，把銷售額做到了千萬以上。

1999年，乳業龍頭三鹿集團想要入局液體奶市場，其收購了君樂寶34%的股份，將君樂寶納為子公司。在三鹿的蔭庇之下，2008年君樂寶已躋身全國酸奶市場前三，一度啟動上市籌備工作。

但誰也沒有想到，投身三鹿的君樂寶不僅沒有背靠大樹好乘涼，還迎來命運最沉重的一擊。同年，三聚氰胺事件爆發，三鹿集團轟然倒塌，君樂寶也受到牽連，盡管產品經受住了考驗，但停產、銀行斷貸等危機陸續襲來。

關鍵時候，君樂寶老板魏立華頂著壓力，斥資近3000萬元，回購了君樂寶在三鹿手中的股份，并和三鹿完成徹底切割，完成了一次生死突圍。

兩年后，君樂寶再次迎來了白衣騎士，2010年，蒙牛宣布斥資4.692億元收購了君樂寶51％的股權，成為君樂寶最大的股東。不過為了避免同業競爭，蒙牛控股期間，君樂寶主要偏安于華北市場，在產品品類上也基本限制在低溫酸奶和奶粉兩大領域。

蒙牛時期，君樂寶不僅恢復了元氣，還進入到發展快車道，營收從12.6億元一路突破百億，并同步完成了自由奶源和加工基地的同步建設。不過，據當時媒體報道，羽翼漸豐的君樂寶有了脫離蒙牛體系、單獨上市的想法。

2019年，蒙牛決定清倉持有的君樂寶51%股權，并由鵬海基金及君乾管理兩家公司以40.11億元價格接手。2020至2021年間，君樂寶又引入了紅杉中國、高瓴資本等多家投資機構。

獨立之后的君樂寶，發展勢頭進一步加快，并成為一家覆蓋乳業全產業鏈的“綜合性乳業公司”。

目前，君樂寶已經構建起從牧草種植、牧場養殖、研發創新到生產銷售的全產業鏈體系。值得一提的是，或許是因為親眼見證了三鹿的覆滅，君樂寶奶源自給率達到66%，在境內運營33座牧場及20座乳制品生產工廠，總計擁有超19萬頭奶牛。

低溫賽道里的“最大贏家”

自2022年以來，中國乳業市場全面承壓，蒙牛、伊利、光明等頭部乳企業績均遭遇較大壓力，透過君樂寶的招股書，似乎展示出了一種獨有的上行式美感。

招股書顯示，2023年、2024年，君樂寶營收分別為175億元、198億元，2025年前9個月，君樂寶實現收入151億元，同比增加1.5%。與此同時，凈利潤從2023年的558萬元躍升至2024年的11.1億元，2025年前三季度亦達9億元，同比增加25%。

長期以來，蒙牛、伊利將常溫奶視為基本盤，君樂寶為了避開與兩大巨頭正面廝殺，獨辟蹊徑選擇押注低溫酸奶、低溫鮮奶賽道。而正是這一抉擇，讓君樂寶在乳業下行期因禍得福。

2021-2024年期間，低溫奶市場規模持續擴大，銷售額復合增長率約為6.56%，同期常溫奶增速僅為1.2%。低溫奶的爆發，君樂寶成了最大受益者。根據第三方數據，君樂寶“簡醇”自2022年起成為低溫酸奶第一品牌，“悅鮮活”則自2024年起成為高端鮮奶第一品牌。

如今，君樂寶的增長仍然由低溫奶驅動。招股書顯示，2025年前九個月，君樂寶近六成的銷售來自于液態奶產品，其中低溫液態奶（包括酸奶和鮮奶）的銷售占42.5%，常溫液態奶的銷售占18.6%。

“由于低溫液態奶業務板塊增長強勁，2025年前九個月增速達12.2%，其中鮮奶營收增速達40.6%，低溫酸奶增速為1.2%。”君樂寶在招股書中寫道。

不過，君樂寶盡管在低溫奶賽道展示出了強勁的一面，但其他業務單元卻存在感較弱。其中，第二大業務嬰配粉業務占比從2024年的27.1%下降至目前的22.1%，另外，乳酸菌飲料、奶酪、稀奶油等其他乳制品（占總營收4%）、牧業（占總營收5.5%）、乳制品加工、副食品銷售、包裝材料銷售等（占總營收7.3%）對于君樂寶業績貢獻相對較低。

這也一定程度上說明了君樂寶目前還缺乏第二曲線，抗風險能力有待進一步加強。

能否靠并購超車？

君樂寶雖早早布局乳業市場，卻因長期依附頭部企業的路徑，一定程度上錯失了乳業黃金十年的發展紅利。而在開啟獨立發展征程后，為高效縮短與行業標桿的差距，并購成為君樂寶的核心戰略選擇。

自2022年以來，君樂寶先后收購銀橋乳業核心經營資產，進軍西北市場；買下黃氏集團旗下思爾乳業58%的股權，以此布局西南市場；此外，還先后投資奶酪品牌“酪神世家”，酸奶品牌“茉酸奶”以及益生菌乳酸菌研發商一然生物。

如果說君樂寶的策略主要是“以資本換時間、換空間”，那么這些大手筆并購確實助推了其近年業績增長，尤其2024年營收與利潤爆發。但作為代價，截至2025年9月末，君樂寶總負債高達175.66億元，資產負債率攀升至77.1%，負債水平高于行業龍頭伊利、蒙牛。

因此，對于這類大手筆并購而獲得的區域品牌與細分賽道資產，未來能否高效整合并轉化為第二增長曲線、對沖單一賽道依賴風險，已成為君樂寶能否穩行業第三、實現持續逆襲的重要因素。

此外，2026年中國乳業競爭已從規模擴張轉向質效提升與高端化深耕，低溫奶賽道雖仍有增長潛力，但伊利、蒙牛等巨頭及外資品牌加速入局，競爭日趨激烈。

接下來各大乳企間的競爭，除了產品之外，將進一步延展至全產業鏈升級、區域渠道深耕與數字化運營。根據君樂寶招股書顯示，此次上市募集資金將主要用于工廠建設和產能擴張升級、品牌營銷和渠道建設、進一步加強研發創新、數智化等。

此次君樂寶遞表聯交所，從來不是逆襲的終點，而是在更嚴苛的市場審視下，平衡增長速度與發展質量、化解單一依賴與整合風險的新起點。其未來能否穩坐行業第三把交椅，持續書寫逆襲故事，不僅取決于低溫賽道的堅守與創新，更在于能否將資本力量轉化為全產業鏈競爭力，在行業淘汰賽中走出一條差異化的發展之路，這既是君樂寶的未來命題，亦是中國乳企從規模擴張轉向內涵式增長的縮影。

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