半畝花田赴港 IPO，76% 高增長背后 5 成收入砸營銷

文|海山

來源|博望財經

又一化妝品企業向“港股國貨個護第一股”發起沖刺了。

1月16日，半畝花田主體公司山東花物堂化妝品股份有限公司（以下簡稱“半畝花田”）向港交所遞交招股書，擬在香港IPO上市，保薦機構為中信證券。

招股書顯示，2025 年前九個月半畝花田營收達 18.95 億元，同比增長 76.7%，增長勢頭強勁，且林清軒創始人現身其A+輪融資。然而，公司短板卻不容忽視，過于單一的渠道結構、以流量換品牌效應提升、重營銷輕研發的模式，致使品牌缺乏核心技術壁壘，同時依賴線上渠道、營銷費用高企的情況也讓品牌缺乏核心技術壁壘。

半畝花田是一家什么樣的公司？此次赴港IPO能成功上市嗎？

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業績高速增長

半畝花田成立于2010年,從山東濟南起步，專注身體護理領域研究，在濟南、上海和廣州設有研發中心。產品涵蓋身體乳、潔面乳、面膜、洗發水等品類，主打平價市場。

根據弗若斯特沙利文資料，以2024年零售額計，半畝花田是身體乳、身體磨砂膏、潔面慕斯的國貨第一品牌躋身中國前十大身體護理品牌，且在2022至2024年間增速在前十大品牌中最高，市場競爭力強勁。

近年來，半畝花田的業績表現出色。招股書顯示，公司2023年和2024年的營業收入分別為11.99億元和14.99億元，增長25.05%。2025年前九個月，收入增長至18.95億元，同比增長76.7%。

來源：招股書

利潤方面，公司經調整凈利潤（非國際財務報告準則指標）則從2023年的2371.3萬元增長249.31%至2024年的8280萬元，2025年前九個月更是達到1.48億元，較2024年同期增長197.41%。

來源：招股書

然而，亮眼的營收增長背后，離不開高額營銷投入的支撐。2023年至2025年前9個月，該項開支分別為6.37億元、6.77億元、8.96億元，占當期總收入比例分別高達53.16%、45.19%和47.3%。單月合作KOL數量曾一度達到40至50人，意味著公司近一半的收入都用于廣告投放等營銷活動。

與之形成鮮明對比的是，研發投入顯得“捉襟見肘”。2023年至2025年前9個月，公司研發費用分別為2861.6萬、3200.3萬和2813.8萬元，占總收入比例僅為2.39%、2.14%和1.49%。在競爭激烈的化妝品市場，如此低的研發占比，令人對其技術競爭力存有憂慮。

存貨規模的快速增長也引發關注。2023年至2025年前9個月，公司存貨賬面價值從2023年末的6101.1萬元增至2025年9月末的1.86億元，兩年內增長超兩倍，主要來自外包加工材料和成品。公司表示，存貨增加是為滿足預期銷售增長的主動備貨，各期末計提減值準備分別為150.5萬元、127.8萬元、187.8萬元，且幾乎所有的存貨庫齡在一年以內。

來源：招股書

現金流方面，公司財務壓力逐步顯現。截至2025年9月末，資產負債率達67.6%，銀行借款、租賃負債、應付稅款合計1.47億元，而公司賬上現金及現金等價物為1.62億元。同期，應付款項攀升至2.12億元，合同負債增長至6983.7萬元。

02

營銷投入“兇猛”

在國貨美妝領域，半畝花田憑借多元業務嶄露頭角。三大業務版圖中，身體洗護是其第一大支柱品類。2023年至2025年前9個月，該品類營收占比均超過40%，其中，2025年前9個月營收高達7.91億元，直接超越2024年全年7億元的營收規模。截至2025年9月30日，明星產品美白身體乳累計銷量突破800萬瓶，身體磨砂膏更是賣出3770萬瓶。

發部洗護在大單品策略推動下，實現了高速增長。該部營收從2023年的4325.5萬元飆升至2025年1-9月的4.82億元，同比增長496.1%，成功成為第二增長曲線。同期，鮮花花萃系列洗發水累計銷售約810萬瓶。面部洗護品類在米酵氨基酸潔面慕斯明星單品的帶動下，2025年1-9月創下4.63億元的營收。

來源：招股書

價格方面，半畝花田產品定價平價，各品類均價長期維持在20元上下。不過，其盈利能力不容小覷，花物堂綜合毛利率始終保持在60%以上，2023年至2025年前9個月，分別為65.8%、62.3%、63.3%。其中，身體洗護品類毛利率最為穩健，維持在67.6%左右；面部洗護毛利率小幅降至62.3%；發部洗護毛利率則從48.9%提升至61.8%。

品牌的發展離不開有效的營銷策略。半畝花田的營銷費用廣泛用于發布內容、平臺互動、與KOL合作直播、邀請代言人合作以及投放戶外廣告支出。

2019年，公司簽約關曉彤后銷售額突破10億元，此后又陸續簽約鞠婧祎、楊洋、迪麗熱巴、孫穎莎等當紅明星，分別代言磨砂膏、身體護理、身體乳及洗護發產品。這套明星、KOL與內容平臺協同的組合拳效果顯著。例如，根據品牌2025年1月戰報，孫穎莎代言的洗護發系列新品，在官宣僅1小時后，GMV就突破了3000萬元。

然而，高人氣明星帶動銷量的背后，是高額的營銷費用。近幾年，半畝花田營銷費用占比始終維持在近一半高位。尤其是在2025年前三季度，月均營銷費用接近1億元，營銷費用率躍升至62%左右。意味著公司每1元的收入就有超過6毛錢花在了請代言人、KOL直播抽成以及社交平臺買流量上。

渠道上，半畝花田積極布局小紅書、抖音等電商平臺，2023年至2025年9月30日止九個月，公司來自線上渠道的銷售收入分別為10.27億元、11.37億元、14.45億元，占同期總收入的比例分別為85.7%、75.9%、76.3%。

來源：招股書

這種單一渠道結構使其對平臺政策變化和流量成本上升極為敏感。隨著流量紅利消退、獲客成本攀升，營銷投入回報率進一步下降。

需要注意的是，抖音美妝個護類目流量成本過去兩年漲幅超30%，平臺算法變動和政策調整都可能影響品牌利潤空間。

03

賽道競爭激烈

近年來，中國個人護理賽道增長迅猛。根據弗若斯特沙利文數據，2024年中國身體洗護市場規模達1110億元，預計2024-2029年復合增長率為5.6%，2029年有望達1455億元。

來源：招股書

然而，賽道繁榮的背后，是愈發激烈的競爭態勢。半畝花田所處的賽道中，不僅有寶潔、聯合利華等國際巨頭憑借全球知名度和雄厚營銷資源占據優勢地位，珀萊雅、華熙生物、上美股份等國貨龍頭也紛紛布局或孵化洗護品牌，競爭強度日益加劇。

皮膚及個人護理市場高度分散。半畝花田不僅要應對現有品牌的直接競爭，還得時刻警惕新興品牌如溪木源、HBN等通過差異化定位搶占細分市場。而且，當下消費者偏好受社交媒體、KOL推薦等因素影響，變化極為迅速，若不能及時預判趨勢，市場份額就可能流失。

除了外部競爭壓力，半畝花田自身也存在一些問題。客戶與供應商重疊情況較為突出，2023年至2025年前9個月，前五大客戶中有兩家同時為供應商，公司向其采購電商推廣服務的金額分別為3900萬元、5230萬元、5360萬元，同期向其銷售額分別為1.22億元、1.66億元、1.43億元。另有兩家供應商兼具客戶身份，公司從其采購OEM生產服務的同時，向其銷售自產原材料。

產能利用方面，2025年前9個月，半畝花田的濟南原材料加工廠年化產能約1150噸，實際產量669.7噸，年化產能利用率降至77.6%，較2024年的94.2%出現明顯下滑，公司稱主要因部分生產職能委托外部合作伙伴及部分設備用于產品開發與試產。

來源：招股書

產品質量與合規風險同樣不容忽視。公司業務高度依賴產品質量與品牌聲譽，但快速擴張中產品質量問題頻發。有消費者反映產品中發現霉菌，使用后出現過敏癥狀。2020年，萊蕪瑤草生物科技有限公司生產的“半畝花田海藻水光盈潤面膜”被檢出甲基異噻唑啉酮超標1.8倍，該物質可能引發皮膚刺激或過敏，長期使用還可能引起刺激性皮炎。

截至發稿，黑貓投訴平臺已有280條涉及“半畝花田”的投訴，主要反映產品使用后出現不良反應，且商家客服回應不及時、解決方案未達預期。在研發投入不足的情況下，如何構建堅實的產品護城河，成為亟待解決的問題。

來源：黑貓投訴平臺

此外，化妝品行業監管嚴格，公司還存在部分員工未全額繳納社會保險及住房公積金的情況，未來可能面臨補繳及處罰風險。

來源：招股書

招股書顯示，半畝花田2026年1月完成A輪融資，規模達1.99億元，參與機構包括宿遷華泰、Discounter Seed HK等知名投資方。此后的A+輪融資中，林清軒創始人孫來春通過上海房角石參與投資，該公司股權結構顯示，林清軒創始人孫來春和孫福春分別擁有97.5%和2.5%的股份。

對于此次IPO募集資金，半畝花田計劃用于五大方向：拓展銷售渠道與品牌營銷、增加研發投入、搭建全球化人才團隊、推進數字化與智能化升級、補充營運資金。

對于半畝花田而言，上市融資注入資金只是第一步，公司更需借上市契機錘煉硬實力，擺脫對流量的過度依賴，深耕科研、構建技術壁壘，方能在激烈競爭中站穩腳跟。本次刺港股IPO能否闖關成功，我們將持續關注。