吃盡新冠紅利，疫苗王者M(jìn)oderna如今舉債續(xù)命

2020 年 1 月 11 日，第一例新冠病毒的基因序列被中國(guó)科學(xué)家上傳至全球公開數(shù)據(jù)庫(kù)。兩天后，位于美國(guó)的一家生物技術(shù)公司完成了疫苗序列設(shè)計(jì)，徹底改變了它此后數(shù)年的命運(yùn)軌跡。這家公司就是 Moderna。

（來(lái)源：Moderna）

據(jù)外媒報(bào)道，Moderna 聯(lián)合創(chuàng)始人努巴爾·阿費(fèi)揚(yáng)（Noubar Afeyan）清楚記得那個(gè)時(shí)刻——2020 年 1 月 21 日，他女兒生日那天，他在達(dá)沃斯世界經(jīng)濟(jì)論壇期間接到了 CEO 斯泰芬·邦塞爾（Stéphane Bancel）的電話：多個(gè)公共衛(wèi)生組織正在敦促 Moderna 參與疫苗研發(fā)。

“我們幾乎是一夜之間決定投入這件事，”阿費(fèi)揚(yáng)后來(lái)在麻省理工學(xué)院的一次活動(dòng)中回憶。

一個(gè)多月后的 2 月 24 日，Moderna 向美國(guó)國(guó)立衛(wèi)生研究院（NIH）交付了第一批新冠疫苗樣本用于測(cè)試。3 月 16 日，第一針 Moderna 疫苗“Spikevax”注入了志愿者的手臂。

圖 | Spikevax疫苗（來(lái)源：Yahoo）

從獲取病毒基因序列到完成疫苗序列設(shè)計(jì)，Moderna 只用了兩天時(shí)間。從設(shè)計(jì)完成到進(jìn)入人體臨床試驗(yàn)，整個(gè)過(guò)程不足 66 天。這一速度在疫苗研發(fā)史上前所未有。作為對(duì)比，此前研發(fā)速度最快的腮腺炎疫苗花了四年才完成從概念到上市的全過(guò)程。

同一時(shí)期，德國(guó)的 BioNTech 與輝瑞（Pfizer）聯(lián)手，也在全速推進(jìn) mRNA 疫苗研發(fā)。

兩家公司幾乎同時(shí)沖線：輝瑞-BioNTech 疫苗于 2020 年 12 月 11 日獲得 FDA 緊急使用授權(quán)，成為全球首個(gè)獲批的新冠疫苗；一周后的 12 月 18 日，Moderna 的 Spikevax 緊隨其后獲批。兩款疫苗的三期臨床有效率都超過(guò)了 94％，遠(yuǎn)高于業(yè)界預(yù)期，也遠(yuǎn)超 FDA 設(shè)定的 50％門檻。

這兩家此前默默無(wú)聞的 mRNA 技術(shù)公司，一夜之間成為全球抗疫的焦點(diǎn)。

十年隱身，一“疫”成名

Moderna 公司成立于 2010 年，由阿費(fèi)揚(yáng)領(lǐng)導(dǎo)的風(fēng)投機(jī)構(gòu) Flagship Pioneering 孵化，聯(lián)合創(chuàng)始人包括被譽(yù)為“納米載藥之父”的 MIT 教授羅伯特·蘭格（Robert Langer）和哈佛干細(xì)胞研究員德里克·羅西（Derrick Rossi）。

公司名稱取自“modified”和“RNA”的組合，足見其以改進(jìn) mRNA（messenger RNA，信使核糖核酸）技術(shù)改變醫(yī)學(xué)的野心。

圖 | 羅伯特·蘭格（Robert Langer）（來(lái)源于：wikipedia）

此后將近十年，Moderna 一直處于“隱身模式”，員工簽署嚴(yán)格保密協(xié)議，累計(jì)募集超 26 億美元私募資金，卻幾乎沒有公開發(fā)表過(guò)論文。外界對(duì)這家公司到底在做什么知之甚少，甚至有人懷疑其技術(shù)是否真的可行。

2018 年 12 月，Moderna 在納斯達(dá)克完成首次公開募股（IPO），募資約 6.04 億美元，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)生物科技史上最大規(guī)模 IPO 記錄。

股票代碼選用“MRNA”，即 mRNA 的縮寫。然而上市首日股價(jià)即下跌超 19％，市場(chǎng)對(duì)這家沒有任何商業(yè)化產(chǎn)品、僅靠一堆臨床前項(xiàng)目撐起 75 億美元估值的公司充滿疑慮。彼時(shí)沒有人能預(yù)料，不到兩年后，一場(chǎng)席卷全球的疫情會(huì)將它推上頂峰。

突發(fā)的疫情給 mRNA 技術(shù)提供了近乎完美的發(fā)展條件：靶點(diǎn)明確（新冠病毒刺突蛋白）、患者群體龐大（全球數(shù)十億人）、各國(guó)政府愿意承擔(dān)研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)并提前鎖定采購(gòu)訂單。

傳統(tǒng)疫苗從設(shè)計(jì)到量產(chǎn)通常需要數(shù)年，而 mRNA 疫苗只需將目標(biāo)抗原的基因序列“編程”進(jìn)脂質(zhì)納米顆粒包裹的 mRNA 分子中，讓人體細(xì)胞自己生產(chǎn)抗原蛋白來(lái)激活免疫反應(yīng)。這種“即插即用”的平臺(tái)屬性，使得針對(duì)新變種的疫苗更新可以在數(shù)周內(nèi)完成——這在傳統(tǒng)疫苗技術(shù)中是不可想象的。

毫不意外，2021 年成為 Moderna 的黃金年代。據(jù)公司財(cái)報(bào)，全年?duì)I收飆升至約 185 億美元，凈利潤(rùn)達(dá)到 122 億美元，相較于 2020 年虧損 7.47 億美元實(shí)現(xiàn)了天翻地覆的逆轉(zhuǎn)。市值更一度超過(guò) 1,900 億美元，超越了包括百時(shí)美施貴寶（BMS）在內(nèi)的多家傳統(tǒng)制藥巨頭。

一家成立僅十余年、此前從未有產(chǎn)品上市的生物技術(shù)公司，憑借單一產(chǎn)品躋身全球制藥業(yè)頂級(jí)玩家行列。

新冠退潮：營(yíng)收斷崖與管線受挫

但 Moderna 未想到，硬幣還有另一面，即這種繁榮對(duì)于“非常態(tài)”的境況高度依賴。新冠大流行期間，疫苗是剛需，政府集中采購(gòu)消除了商業(yè)化風(fēng)險(xiǎn)，輿論高度關(guān)注推動(dòng)了接種意愿。一旦這些條件消失，情況會(huì)截然不同。

于是，轉(zhuǎn)折從 2023 年開始顯現(xiàn)。隨著新冠從“大流行”（pandemic）過(guò)渡到“地方性流行”（epidemic），全球疫苗需求急劇萎縮。各國(guó)政府不再大規(guī)模集中采購(gòu)，接種策略從“應(yīng)接盡接”轉(zhuǎn)向“高危人群優(yōu)先”，公眾對(duì)反復(fù)打加強(qiáng)針的意愿持續(xù)下降，業(yè)內(nèi)稱之為“接種疲勞”。

據(jù) Statista 數(shù)據(jù)，Moderna 2023 年全年?duì)I收驟降至約 68 億美元，不到 2022 年的三分之一，2024 年進(jìn)一步降至約 32 億美元。2025 年前三季度收入更是持續(xù)下滑到約 10 億美元，同比下滑約 45％，其中約 9.71 億美元仍來(lái)自新冠疫苗 Spikevax。

圖 | Moderna 2020-2024 全年收入（來(lái)源：Statista）

更糟的是，Moderna 為“后新冠時(shí)代”布局的產(chǎn)品線接連遭遇挫折。2024 年 5 月獲 FDA 批準(zhǔn)的 RSV（Respiratory Syncytial Virus，呼吸道合胞病毒）疫苗 mRESVIA，被寄予厚望成為公司第二大收入來(lái)源，但商業(yè)化表現(xiàn)慘淡。

對(duì)比輝瑞和 GSK 的同類產(chǎn)品，mRESVIA 被普遍認(rèn)為免疫效果稍遜，加之美國(guó)疾病控制與預(yù)防中心（CDC）的接種建議收緊，市場(chǎng)空間進(jìn)一步受限。

2025 年 10 月傳來(lái)的消息更是雪上加霜。Moderna 的 CMV（Cytomegalovirus，巨細(xì)胞病毒）疫苗 mRNA-1647 在三期臨床試驗(yàn)失敗。這項(xiàng)試驗(yàn)入組了約 7,500 名 16 至 40 歲女性，是迄今最大規(guī)模的 CMV 疫苗有效性研究，但結(jié)果顯示疫苗預(yù)防感染的有效率僅為 6％至 23％，遠(yuǎn)低于公司目標(biāo)。Moderna 隨即宣布終止先天性 CMV 的臨床開發(fā)計(jì)劃。

這款疫苗此前被部分分析師預(yù)測(cè)為潛在年銷售額達(dá) 30 億美元的“重磅”，如今成為又一個(gè)陣亡的項(xiàng)目。公司總裁霍格（Stephen Hoge）在聲明中坦言：“我們對(duì)未能預(yù)防原發(fā)感染深感失望，這意味著盡管業(yè)界數(shù)十年努力，至今仍沒有一款疫苗能預(yù)防先天性 CMV。”

在收入斷崖式下滑的同時(shí)，Moderna 還背負(fù)著高成本的支出結(jié)構(gòu)。研發(fā)支出從 2019 年的約 5 億美元激增至 2024 年的約 45 億美元。員工人數(shù)從疫情前的約 1,500 人膨脹至近 6,000 人。

從 2024 年下半年開始，管理層被迫大幅“瘦身”。Moderna 在 2025 年先后宣布裁員約 10％，涉及超過(guò) 800 名員工，目標(biāo)是將員工總數(shù)控制在 5,000 人以內(nèi)。公司終止了包括 HSV（單純皰疹病毒）、帶狀皰疹、糖原貯積癥等多個(gè)臨床項(xiàng)目，并關(guān)停或縮減部分海外產(chǎn)能布局，試圖將 2027 年的年度現(xiàn)金成本壓降至 40 億美元以下。

2025 年 7 月，CEO 邦塞爾在致員工的內(nèi)部備忘錄中寫道，公司已“做出一切努力避免影響工作崗位”，但裁員對(duì)于“使成本結(jié)構(gòu)與業(yè)務(wù)現(xiàn)實(shí)相匹配”是“必要的”。

圖 | 內(nèi)部備忘錄：困難但必須邁出的一步 （來(lái)源：Moderna）

外部政策環(huán)境的變化讓局面更加復(fù)雜。特朗普政府上臺(tái)后，美國(guó)衛(wèi)生與公眾服務(wù)部（HHS）部長(zhǎng)小羅伯特·肯尼迪（Robert F. Kennedy Jr.）對(duì) mRNA 技術(shù)持公開懷疑態(tài)度。FDA 收緊了新冠疫苗的審批框架，將適用人群限制在“65 歲以上及具有基礎(chǔ)疾病人群”。HHS 還取消了 Moderna 禽流感疫苗項(xiàng)目的資助合同。

在內(nèi)外交困的情境下，Moderna 只能選擇“舉債”維持開發(fā)預(yù)算。2025 年 11 月，Moderna 宣布與資產(chǎn)管理巨頭 Ares Management 簽訂了一筆 15 億美元的五年期貸款安排。《波士頓環(huán)球報(bào)》的報(bào)道十分直白：這是一筆“續(xù)命錢”，為公司爭(zhēng)取等待管線讀數(shù)和新產(chǎn)品放量的時(shí)間窗口。

相比之下，同樣深耕 mRNA 領(lǐng)域的 BioNTech 在疫情后采取了不同策略。這家德國(guó)公司將資源迅速收縮至腫瘤免疫這一核心賽道，通過(guò)與多家大型藥企合作分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)和成本。而傳統(tǒng)疫苗巨頭 GSK 和輝瑞在 RSV 和流感市場(chǎng)上，則更強(qiáng)調(diào)與既有銷售網(wǎng)絡(luò)和成人疫苗產(chǎn)品矩陣的協(xié)同，將新產(chǎn)品視為補(bǔ)充而非“賭注”。

相比之下，Moderna 在短時(shí)間內(nèi)將管線從十余個(gè)擴(kuò)張到三十多個(gè)，幾乎覆蓋所有能想到的傳染病和罕見病領(lǐng)域，卻難以為每個(gè)項(xiàng)目配備足夠的臨床策略和商業(yè)落地資源。

最新癌癥疫苗能否力挽狂瀾？

當(dāng)然，Moderna 的故事還遠(yuǎn)未結(jié)束。公司手中仍握有約 65 億美元現(xiàn)金（截至 2025 年末）加上新到賬的貸款額度，以及備受矚目的癌癥疫苗 mRNA-4157。這款與默沙東（Merck）合作開發(fā)的個(gè)體化新抗原療法（INT，Individualized Neoantigen Therapy），在黑色素瘤領(lǐng)域的二期試驗(yàn)中展現(xiàn)了令人鼓舞的數(shù)據(jù)。

據(jù)《柳葉刀》2024 年發(fā)表的研究結(jié)果，mRNA-4157 聯(lián)合默沙東的 PD-1 抑制劑 Keytruda，將高危黑色素瘤患者的復(fù)發(fā)或死亡風(fēng)險(xiǎn)降低了 44％，兩年半總生存率達(dá)到 96％。FDA 已于 2023 年授予該聯(lián)合療法“突破性療法”認(rèn)定，三期試驗(yàn)已完成入組。

（來(lái)源：Moderna）

Moderna 總裁霍格表示，mRNA-4157 的三期關(guān)鍵數(shù)據(jù)可能最早于 2026 年公布，若結(jié)果積極，有望在 2027 年實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。這將是首個(gè)獲批的 mRNA 癌癥疫苗。部分分析師預(yù)測(cè)，該產(chǎn)品一旦成功，定價(jià)可能高達(dá)每位患者 10 萬(wàn)至 30 萬(wàn)美元。對(duì)于一家急需證明 mRNA 平臺(tái)能夠超越傳染病疫苗的公司而言，這無(wú)疑是最重要的翻身機(jī)會(huì)。

此外，Moderna 的流感疫苗 mRNA-1010 正在進(jìn)行三期有效性研究，流感＋新冠聯(lián)合疫苗以及諾如病毒疫苗也在推進(jìn)中。管理層在 2025 年 11 月的分析師日上表示，預(yù)計(jì) 2026 年?duì)I收將實(shí)現(xiàn)最高 10％的增長(zhǎng)。

但這些樂觀預(yù)期的前提是“近乎完美的執(zhí)行”，而現(xiàn)實(shí)的陰影依然籠罩著。Arbutus Biopharma 對(duì) Moderna 提起的脂質(zhì)納米顆粒（LNP）專利侵權(quán)訴訟定于 2026 年 3 月開庭審理；GSK 也在 2024 年末對(duì) Moderna 發(fā)起了類似的專利訴訟。就在這兩日，德國(guó)制藥巨頭拜耳更是直接提起三項(xiàng)訴訟，分別起訴輝瑞、Moderna和強(qiáng)生生產(chǎn)的 COVID-19 疫苗侵犯了其專利。涉案金額達(dá) 1,400 億美元。

若這些官司敗訴，Moderna 可能被迫為所有 LNP 產(chǎn)品支付巨額專利費(fèi)，進(jìn)一步侵蝕本已緊張的財(cái)務(wù)狀況。

（來(lái)源：Reuters）

邦塞爾后來(lái)對(duì)投資者承認(rèn)，自己最大的錯(cuò)誤是“對(duì)疫苗市場(chǎng)過(guò)度自信”。公司聯(lián)合創(chuàng)始人阿費(fèi)揚(yáng)則保持一貫的堅(jiān)定：“我們不需要也不配得到同情……只要能度過(guò)這個(gè)階段，我相信我們會(huì)好起來(lái)的。”

能否“好起來(lái)”，答案可能要等到 2026 年底或 2027 年才能揭曉。若癌癥疫苗三期數(shù)據(jù)達(dá)標(biāo)，Moderna 將有望完成從呼吸道疫苗公司向腫瘤治療平臺(tái)的轉(zhuǎn)型；若數(shù)據(jù)不及預(yù)期，公司可能淪為一個(gè)規(guī)模不足、在市場(chǎng)浪潮中掉隊(duì)的玩家。“是否會(huì)被并購(gòu)”這個(gè)問題，已頻繁出現(xiàn)在分析師報(bào)告的風(fēng)險(xiǎn)提示和公司內(nèi)部會(huì)議的提問環(huán)節(jié)中。

從約 75 億美元 IPO 估值到近 2,000 億美元市值巔峰，再到如今約 120 億美元的市值（截至 2026 年 1 月初），Moderna 的起落映射出一個(gè)更大的命題：在生物技術(shù)領(lǐng)域，單一產(chǎn)品的爆發(fā)式成功能否轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的平臺(tái)優(yōu)勢(shì)？技術(shù)潛力與商業(yè)化落地之間，究竟隔著多遠(yuǎn)的距離？

邦塞爾在 2021 年初曾驕傲宣稱“it’s just the beginning（這只是開始）”。四年后回看這句話，它或許仍然成立——只不過(guò)，這個(gè)“開始”指向的并非他當(dāng)時(shí)憧憬的無(wú)限光明，而是一段漫長(zhǎng)而艱難的證明之旅。

https://www.modernatx.com/en-US/media-center/all-media/blogs/aligning-cost-structure-to-deliver-pipeline

https://www.reuters.com/legal/litigation/bayer-sues-covid-vaccine-makers-over-mrna-technology-2026-01-06/

https://markets.financialcontent.com/stocks/article/predictstreet-2026-1-9-modernas-second-act-a-2026-deep-dive-into-the-future-of-mrna-therapeutics

排版：KIK