張浩然：AI重塑應用內核，香港互聯網加速擴張

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香港互聯網ETF（認購代碼：513723）投資價值展望

12月8日 10:00

直播嘉賓：

張浩然 國泰基金量化投資部基金經理

摘 要

香港互聯網ETF（認購代碼：513723，交易代碼：513720）于12月8日-12月19日發行，跟蹤中證港股通互聯網指數，聚焦港股通范圍內30家互聯網相關企業，行業側重傳媒、零售等核心領域，市值分布均衡，兼顧大中小市值標的，既含龍頭企業，也涵蓋具備彈性的中小市值個股，貼合傳統互聯網主題定位。

當前香港互聯網ETF具備鮮明的投資價值。一方面，全球AI浪潮重塑行業內核，國內外互聯網大廠紛紛加大AI布局，從硬件自研、大模型研發到應用落地，推動業務提質增效，行業步入新一輪擴張周期，國產大模型已具備國際競爭力，國內互聯網大廠資本開支提升有望轉化為營收增長。另一方面，美聯儲開啟降息周期，美元信用擔憂引發資金外流，港股作為銜接內外市場的樞紐，成為資金重點關注領域，而香港互聯網企業依托國內龐大內需，估值經前期盤整處于低位，對資金吸引力突出。

香港互聯網ETF適合希望布局互聯網行業成長機會，同時追求便捷高效資產配置的投資者，建議長期分散、逢低分批布局。

正 文

中證港股通互聯網指數詳解

張浩然：各位投資者大家好，國泰基金管理的香港互聯網ETF（認購代碼：513723；交易代碼：513720）計劃12月8號～12月19號發行。

標的指數方面，香港互聯網ETF（認購代碼：513723）跟蹤的是中證港股通互聯網指數，顧名思義，該指數從港股通范圍內選取30家涉及香港互聯網相關業務的上市公司作為指數樣本，以求反映港股通互聯網主題的整體表現。從定義來看，這是一只主題指數，其特點在于突破了行業指數對行業界定的限制，可通過主營業務相關性篩選樣本。除常規樣本空間篩選外，選樣方法重點聚焦主營業務涉及互聯網軟件、互聯網零售、互聯網服務、移動互聯網，甚至包括家庭娛樂軟件的上市公司，將其納入香港互聯網標的指數中。

從標的指數的行業分布來看，中證二級行業分布中前三大行業分別為傳媒、零售和消費者服務。前十大持倉股能給投資者更直觀的感受，阿里巴巴、騰訊、小米、美團、商湯等大家熟悉的企業均在列，京東健康、阿里健康等也都出現在前十大持倉名單中。

中證二級行業分布（權重）

前十大持倉個股

數據來源：wind，分類參照中證行業分類，中證指數公司官網（截至10月31日）風險提示：權重和行業分布等可能隨市場變化

再看市值分布，從權重角度看，2000億以上市值的成分股占比達56%，即大市值標的過半。值得注意的是，持倉樣本數量分布中，200億到600億市值的中小市值股票數量達15只，從市值視角來看，這體現出該指數樣本分布較為均衡。

持倉市值分布（權重）

持倉市值分布（數量）

數據來源：wind，分類參照中證行業分類，中證指數公司官網（截至10月31日）風險提示：權重和行業分布等可能隨市場變化

為了讓大家對成分分布有更直觀的概念，我們進行詳細的進一步拆分：中證三級行業的前三大權重行業分別是數字媒體、互聯網零售和電子終端及組件。其中，數字媒體是大家比較熟悉的領域，包括互動媒體、視頻媒體等；互聯網零售則與大家的生活息息相關，主要對應線上購物等需求。

申萬行業持倉分布

數據來源：wind，中證指數公司官網（截至10月31日）風險提示：權重和行業分布等可能隨市場變化

進一步拆解標的指數的特點，可用一句話概括：重倉傳媒和零售，但整體持倉市值較為均衡，尤其涵蓋大中市值標的。具體來看，港股通互聯網指數中市值2000億以上的成分股占比超過50%；同樣，市值在200~600億區間的成分股權重也接近30%。這一點使得港股通互聯網指數與其他港股通泛科技指數存在不可忽視的差異，也就是說，當小市值行情迎來上漲契機時，該指數可能表現占優。從指數表現來看，持倉數量分布圖也體現出該指數兼顧大市值權重與中小市值樣本數量的特點。

主流指數持倉行業分布（權重）

主流指數持倉行業分布（數量）

數據來源：wind，中證指數公司官網（截至10月31日）風險提示：權重和行業分布等可能隨市場變化

大家可能會問，它與常規的港股通泛科技指數有什么區別呢？我們可以通過圖表進行更直觀的直接對比，發現相較于傳統科技行業，該指數在傳媒和零售業的權重占比更高，合計超過50%。同時我們也能注意到，半導體、乘用車等硬件領域雖也屬于科技范疇，但這些板塊與大家傳統認知中互聯網公司的行情周期關聯度并不高。而本指數在選股時聚焦互聯網領域，并未納入上述與互聯網關聯度較低的板塊，也就是說，從圖表可以看出，該指數的樣本權重特征體現在重倉傳媒和零售業，且更貼合大家傳統認知中的“互聯網”主題概念，不會選擇其他相關性較低的標的。

主流指數持倉行業分布

數據來源：wind，中證指數公司官網（截至10月31日）風險提示：權重和行業分布等可能隨市場變化

香港互聯網ETF（認購代碼：513723）投資價值解讀：AI重塑應用內核

介紹完指數樣本后，大家肯定很好奇，港股通互聯網指數的表現到底如何呢？接下來我將為大家介紹2019年至今這六年的行情，并逐年進行簡單復盤，讓大家感受港股通互聯網指數在歷年行情中的表現。

2019年對于港股，尤其對香港互聯網主題的公司而言具有非常重要的意義。2019年，阿里巴巴回港上市，美團于前一年上市并于2019年股價突破發行價。同時，在宏觀背景方面，中美經貿磋商取得重要進展，美聯儲當時釋放出鴿派信號，中國的穩增長政策也助力港股迎來一波行情。

2020年同樣具有重要意義，當時大家熟知的重大事件催生了線上購物需求，也進一步加深了大眾對線上電商、網購等服務的需求，這推動了以互聯網零售平臺公司為代表的互聯網企業業績迎來了一波小幅爆發。此后，2021-2023年，港股行情進入了一段較長時間的調整期，整體以防守為主。

2024年則是全球AI浪潮加速演進的關鍵一年。從2024年開始，AI浪潮帶動港股整體板塊，尤其是港股互聯網板塊展現出向上的進攻態勢，這一趨勢恰好與中國資本市場改革的推進相契合，股票市場的重要性在國家層面得到了高度重視。從2024年開始，在AI浪潮的推動下，在香港地區上市的中國互聯網公司紛紛開啟了AI大模型競賽，大家現在耳熟能詳的千問、騰訊元寶等大模型都在2024-2025年開啟了大模型軍備競賽。

今年以來，AI浪潮進一步加速。在海外宏觀層面，美聯儲再度重啟降息，這進一步推動資金向港股等新興市場流入。通過指數走勢圖（圖中紅色加粗線為港股互聯網指數）可以更直觀地看到，在歷史上的多個上漲區間，即圖中的紅色區域，該指數都展現出較強的進攻性，為投資者帶來了相對不錯的收益表現。

2020年迄今同類指數歷年漲跌復盤

數據來源：wind，中證指數公司官網（截至11月6日，每一年的收益率以上一年最后一個交易日指數為分母測算）風險提示：指數過去不代表未來

為何我們認為當前時間點的香港互聯網ETF（認購代碼：513723）值得重點關注，甚至可以考慮配置呢？總的來說，可從海外視角與產業內部周期兩個維度進行分析。首先從海外視角來看，今年7月4日，特朗普政府正式簽署“大漂亮法案”。該法案的影響在于，可能會使美國聯邦政府新增約4.1萬億美元的赤字。長期展望未來10年，到2034年，美國整體債務占GDP的比例可能會整整提升10%，這一測算結果來源于美國權威相關機構的發布。若債務實現永久化，美國債務占GDP的比例可能會進一步增長至13%，這一情況加劇了市場對美元信用的擔憂，很可能促使資金從美元市場流出，轉而尋求更穩定的投資領域。

當前，港股市場——即以香港為樞紐、銜接中國大陸與全球的市場——正成為海外資本重點關注的領域。尤其是在香港上市的互聯網公司，它們不僅擁有清晰的增長路徑，還依托中國大陸龐大的人口基數所帶來的充足消費需求，因此成為這些外流資金重點流入的板塊。

我們進一步分析歷史數據可知：通過簡單統計發現，在美聯儲過往的降息周期中，港股走牛的概率較大。

從行業看，美聯儲降息之后12個月內港股科技行業平均上漲88%。

數據來源：央廣網，廣發證券

實際上，從2025年9月開始，美聯儲已啟動降息，9月和10月均如期下調利率25個基點（BP）。這一舉措契合了市場主流觀點，即美聯儲開啟的是預防式降息。預防式降息通常發生在經濟基本面初步走弱或存在下行風險的時期，而在首次降息時，以港股為代表的新興市場有望承接從美元市場外溢的資金。

同樣，從互聯網產業主題視角出發，我們該如何進行更深入的分析呢？我們可以參考美國互聯網大廠的發展經驗，這對分析國內互聯網大廠具有很好的指導借鑒意義。谷歌、亞馬遜、微軟等美國代表性企業，通過在AI全產業鏈的投入，推動了美國互聯網股市掀起一波上漲浪潮。在硬件層（即大家熟悉的算力領域），這些企業紛紛自研相關硬件；在模型層面，它們也推出了大量適用于不同場景的模型。那么，這些模型最終如何轉化為實際應用呢？這些美國互聯網公司在游戲、影視等領域，將AI與自身現有業務有機結合，最終實現了降本增效的目的。

而國內互聯網大廠也借鑒了這一發展路徑：在硬件層，它們一方面考慮進口GPU等硬件，另一方面也計劃自研甚至定制專用的ASIC處理芯片；在模型層，騰訊元寶、阿里豆包等自研大模型就是典型代表，國內大廠同時也考慮與外部模型進行有機結合。這些舉措都表明，在本輪AI行情中，國內互聯網大廠正努力向北美互聯網大廠看齊，奮起直追。

我們認為，AI有望重塑應用軟件內核；尤其是在當前行情的引領下，互聯網公司的主流業務將迎來變革，香港互聯網板塊也有望開啟新一輪成長周期。我們梳理了AI應用可結合的板塊，包括但不限于AI游戲、AI影視、AI醫療、AI搜索、AI廣告等，甚至還涵蓋企業級解決方案的提供。在本輪AI行情中，顛覆性應用有望逐步替代傳統應用，大家也正在見證這一過程中所帶來的顯著提質增效成果。

通過分析北美互聯網大廠的業務實際開展情況，我們可以總結出它們的增長邏輯。其實不難發現，北美互聯網大廠的核心增長邏輯在于：資本開支的增加有望進一步支撐其營收高速增長。圖中包含上下兩張：下圖展示的是美國代表性互聯網大廠的資本開支增速，上圖則是這些大廠的營收增速，時間線均以季度為單位。我們可以明顯發現，2023年以來，北美互聯網大廠的收入增速顯著提升，AI對這些企業現有業務的賦能效果已逐步顯現——以資本開支為引導，逐步轉化為實際業務收入的高速增長。

數據來源：wind，不構成個股投資建議

講完美國市場，我們再來看中國AI目前的發展水平如何。其實可以說，中國AI已具備對標國際領先水平的實力。以DeepSeek、千問為代表的國內AI產品，在全球市場份額排名中已占據不容忽視的地位。這表明國產大模型正逐步展現出較強的競爭力，也意味著國內互聯網大廠在資本開支逐步增加的情況下，有望將其轉化為實際收入端的業務高速增長。

OpenRouter平臺市場份額（11.03周）

數據來源：OpenRouter

我們再看左下角的圖表，該圖是2023年二季度以來中國互聯網大廠資本開支的時序圖。從圖中可見，2024年Q3開始，國內互聯網大廠的資本開支逐步增加，這有望驅動國內互聯網大廠——尤其是在香港上市的互聯網龍頭企業——在營收端實現更快的增速提升。

國內互聯網頭部廠商資本開支

數據來源：wind

我們進一步拆解香港互聯網公司的主營業務，會發現這些業務與大家的生活存在一定相關性，首先來看即時零售領域——這一領域與大家的生活尤為密切。過去近一年（自2025年以來）的“外賣大戰”，大家想必感受頗深。不過我們也能看到，自監管部門介入后，對“反內卷”的遏制力度進一步加強，該領域有望在年底形成健康良好的發展業態。在AI應用的帶動下，電商與閃購領域有望產生共振，在即時零售板塊形成空間與時間上的互補，通過良性激勵擴大相關上市公司的盈利空間。

那么，AI+影視如何實現這一目標呢？其實AI+影視已逐步投入應用，以谷歌為例，其通過Banana制作分鏡，可有效減少人工介入。實際上，AI對影視行業的影響不僅局限于單一環節，在影視全產業鏈中，從素材剪輯、人物配音，到語音后期、視頻剪輯等各個環節，都能借助AI應用的發展提升效率，最終實現降本增效的目的。

相信大家對AI漫劇也有一定關注。在日常生活中，抖音等平臺上，借助AI進行創作的影視內容（含AI漫劇）總播放量正逐月顯著提升，且呈現出一定的增長趨勢。2025年之后，AI+游戲領域的賦能效果將更加明顯——以騰訊為代表的游戲大廠，從創作端到后期的美術、資源生成、代碼輔助等環節，甚至情節設計，AI+游戲都能為現有游戲行業提供有效賦能。隨著政策端游戲版號的進一步開放，行業將呈現供需兩旺的態勢，景氣度進一步提升；在AI全面賦能產業的背景下，這有望為游戲公司，以及將游戲作為主營業務之一的互聯網公司帶來可觀的營收貢獻。

2024.10-2025.9抖音漫劇總播放量（億次）

數據來源：wind，中泰證券研究所，中信建投研究所

AI+廣告則意味著，大家在生活中通過終端媒體、手機等渠道接觸到的廣告，有望在AI加持下實現優化。例如，通過推薦用戶更喜愛的內容提升廣告復投率，或是針對用戶真實需求提升廣告轉化率等。AI還有望解放廣告商的生產力、提升效率，廣告行業可能只需極少的人為介入，就能實現從創作到投放的全流程運轉，并實現全流程智能化。在這一點上，海外大廠Meta已積累了較好的經驗，相信國內眾多互聯網大廠，尤其是在香港上市的大廠，在結合AI應用后，也能在廣告業務上進一步提質增效，最終實現營收提振。

AI+醫療領域雖然目前與大家的生活距離相對較遠，但其蘊含的市場潛力卻是最值得期待的。大家都知道，目前我們在一些簡單的診斷、線上開方或初診場景中，已經開始使用AI技術，但醫療領域的范疇極為廣泛，若能將AI與醫療進行深度有效融合，其市場潛力將遠超當前，非常值得期待。

為了讓大家更好地理解，我們來看右側圖表：這張坐標圖根據AI醫療各領域的市場潛力與成熟度，劃分出了四個二維象限。圖中不同色塊代表不同領域：藍色代表藥物研發，粉色代表輔助診斷，灰色代表健康管理。我們生活中常見的健康風險評估、簡單初診等，也即圖中的灰色區域，其實已經應用了AI技術，大家也能切實感受到。而未來更值得期待的，是靶點識別與發現、影像智能分析、蛋白質結構生成與預測、高分子藥物研發等領域——這些正是AI+醫療未來具有較大增長空間的板塊，其潛力也最為巨大。

AI醫療細分應用場景技術成熟度和市場潛力

數據來源：《阿里云醫療健康行業AI應用白皮書》，申萬宏源研究所

正如我們此前介紹樣本股時提到的，在香港互聯網指數前十大權重股中，已充分篩選并覆蓋了一批將互聯網與醫療有機結合的優秀公司。這意味著，在本輪AI行情下，AI有望進一步為香港上市的互聯網公司，尤其是香港互聯網指數成分股公司的相關業務提供有效賦能，成為推動其增速提升的重要驅動力。

總的來說，當前香港互聯網板塊為何值得關注與配置？經過2022-2023年的盤整，香港互聯網板塊整體估值已處于較低水平。在美聯儲降息以及特朗普政府激進政策等因素的影響下，港股市場正成為全球資金重點流入的領域，其中對資金流入和降息較為敏感的互聯網公司尤其值得關注。當前，在香港上市的互聯網公司主要依托中國大陸市場的內需，而在AI浪潮對其現有業務進行提質增效、顛覆性改革的背景下，香港互聯網板塊在當前階段無疑是非常值得關注的投資標的，這也是我們選擇在當前階段推出這只香港互聯網ETF（認購代碼：513723）的原因，感興趣的投資者可以去重點關注香港互聯網ETF。

今天就這樣，白了個白~

風險提示

投資人應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區別。定期定額投資是引導投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規避基金投資所固有的風險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金/聯接基金，都是屬于較高預期風險和預期收益的證券投資基金品種，其預期收益及預期風險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產投資于科創板和創業板股票，會面臨因投資標的、市場制度以及交易規則等差異帶來的特有風險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構成對基金業績的保證。

文中提及個股短期業績僅供參考，不構成股票推薦，也不構成對基金業績的預測和保證。

以上觀點僅供參考，不構成投資建議或承諾。如需購買相關基金產品，請您關注投資者適當性管理相關規定、提前做好風險測評，并根據您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產品。基金有風險，投資需謹慎。