11月PMI數(shù)據(jù)發(fā)布：綜合指數(shù)49.7%，產(chǎn)需兩端均有所改善！

數(shù)據(jù)怎么從穩(wěn)中向好的角度解讀我教大家一些心得！看完，你大致就有了解讀的邏輯！

比如這次，一方面是11月的PMI下降了，但另一方面一方面又是供需改善，因此，數(shù)據(jù)的結(jié)果不重要，關(guān)鍵是看你從哪個角度去看！如果整體下降我們就看降幅速率是不是變小了，如果整體低于預(yù)期，我們就看細分有沒有高于預(yù)期的！如果得到政策支持的行業(yè)漲了，產(chǎn)能去化的行業(yè)數(shù)據(jù)跌了，我們就說符合經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整預(yù)期，如果價格因素是成本端變了，影響下游的復(fù)蘇了，我們就說國際市場價格波動干擾！如果是下游因素導(dǎo)致上游產(chǎn)能效率改變了，我們就說消費端邊際效應(yīng)正在積極影響！當然，如果數(shù)據(jù)上很難解釋，我們還可以看下季節(jié)性因素、國際市場政策因素、地緣局勢等等！最后，再看下2個月內(nèi)有沒有數(shù)據(jù)相關(guān)的大文件指示、有沒有財政、貨幣政策的出爐，如果有，結(jié)合向改善方向推演，再提示下真正的風(fēng)險和挑戰(zhàn)，

所以，總體而言：2025 年 11 月中國采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出 “總體平穩(wěn)、結(jié)構(gòu)分化” 的特征！

我們看到，數(shù)據(jù)端，綜合 PMI 產(chǎn)出指數(shù)錄得 49.7%，較 10 月微降 0.3 %，雖仍處于榮枯線以下的收縮區(qū)間，但結(jié)合月份，有一定年底前季節(jié)因素影響。而制造業(yè) PMI 則小幅回升 0.2 %至49.2%，非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)則回落 0.6 %至 49.5%，其中制造業(yè)產(chǎn)需兩端的積極改善成為本月數(shù)據(jù)的核心亮點。

因此，這一格局既反映了穩(wěn)增長政策發(fā)力、外部環(huán)境邊際緩和的支撐作用，也凸顯了房地產(chǎn)調(diào)整、消費偏弱、外部關(guān)稅沖擊等制約因素。

一、總體平穩(wěn)的核心邏輯： 制造業(yè)微升對沖非制造業(yè)回落

理解 11 月綜合 PMI 的微降，需先厘清三大指數(shù)的聯(lián)動關(guān)系：綜合 PMI 由制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)與非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)加權(quán)計算得出，11 月制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)回升至 50% 的臨界點（環(huán)比 + 0.3 %），本應(yīng)對綜合指數(shù)形成支撐，但非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)的回落幅度（環(huán)比 - 0.6 %）更大，最終導(dǎo)致綜合指數(shù)小幅下行。

不過從絕對值看，三大指數(shù)均處于 49.2%-49.7% 的窄幅區(qū)間，與 10 月相比波動極小，這與國家統(tǒng)計局 “我國經(jīng)濟景氣水平總體平穩(wěn)” 的判斷一致，表明當前經(jīng)濟并未出現(xiàn)方向性變化，仍處于 “弱復(fù)蘇 - 穩(wěn)運行” 的過渡階段。

并且，11 月 PMI 的平穩(wěn)運行有明確的 “政策托底” 特征！從9 月末 10 月初推出的 “兩個 5000 億” 穩(wěn)增長政策，市場預(yù)計真正進入 效果釋放期的時間就是11，其中5000 億新型政策性金融工具已于 10 月投放完畢，直接拉動基建投資和制造業(yè)中間品需求。而5000 億新增專項債補充的 2000 億新增資金則緩解了地方項目資金壓力，間接帶動了建材、機械等制造業(yè)行業(yè)的訂單改善！

更關(guān)鍵的是，10 月末中美經(jīng)貿(mào)會談取得積極成果，也為制造業(yè)市場信心提供了支撐，這一點在新出口訂單指數(shù)的回升中體現(xiàn)尤為明顯（11 月新出口訂單指數(shù) 47.6%，環(huán)比 + 1.7 %），成為產(chǎn)需改善的重要外部助力。

二、產(chǎn)需兩端改善的具體表現(xiàn)與支撐邏輯

國家統(tǒng)計局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心首席統(tǒng)計師霍麗慧對11月數(shù)據(jù)進行了解讀，其稱11月的生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)分別為50.0%和49.2%，比上月上升0.3個%和0.4%，其中生產(chǎn)指數(shù)升至臨界點，制造業(yè)產(chǎn)需兩端均有改善。而從行業(yè)看，農(nóng)副食品加工、有色金屬冶煉及壓延加工等行業(yè)生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)均位于擴張區(qū)間，產(chǎn)需兩端較為活躍，但石油煤炭及其他燃料加工、化學(xué)纖維及橡膠塑料制品等行業(yè)兩個指數(shù)均低于臨界點，景氣水平偏低。

（1）生產(chǎn)端：制造業(yè)生產(chǎn)回歸穩(wěn)定區(qū)間

11 月制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)回升至 50% 的臨界點，較 10 月上升 0.3 個百分點，意味著制造業(yè)生產(chǎn)活動從收縮重回 “平穩(wěn)運行” 狀態(tài)。

從行業(yè)看，這一回升具有明確的結(jié)構(gòu)性支撐，農(nóng)副食品加工、有色金屬冶煉及壓延加工等行業(yè)的生產(chǎn)指數(shù)與新訂單指數(shù)均位于擴張區(qū)間（>50%），成為生產(chǎn)端的 “主力”。其中，農(nóng)副食品加工行業(yè)受益于冬季消費旺季臨近，需求拉動生產(chǎn)擴張。而有色金屬冶煉行業(yè)則依托新能源產(chǎn)業(yè)鏈（如鋰、銅等原材料需求）和基建投資帶動，產(chǎn)需兩端同步活躍。

此外，高技術(shù)制造業(yè)的持續(xù)擴張為生產(chǎn)端提供了 “新動能”。11 月高技術(shù)制造業(yè) PMI 為 50.1%，連續(xù) 10 個月位于擴張區(qū)間，顯著高于制造業(yè)整體水平！

（2）需求端：國內(nèi)訂單修復(fù)與出口邊際緩和

需求端的改善體現(xiàn)在兩個維度，一方面國內(nèi)新訂單與出口訂單的同步回升，1 月制造業(yè)新訂單指數(shù)為 49.2%，環(huán)比上升 0.4 %，盡管仍處于收縮區(qū)間，但回升幅度大于生產(chǎn)指數(shù)，表明需求改善的節(jié)奏正在加快。這一變化與穩(wěn)增長政策的 “需求拉動” 效應(yīng)直接相關(guān)：基建投資的提速帶動了鋼鐵、水泥等上游行業(yè)的訂單增加，進而傳導(dǎo)至中游裝備制造業(yè)，已經(jīng)形成 “投資 - 訂單 - 生產(chǎn)” 的正向循環(huán)，這是典型的財政大基建驅(qū)動模型！

而在另一方面的出口端，雖然呈現(xiàn)邊際緩和，但實則為需求改善提供了補充。11 月新出口訂單指數(shù)回升 1.7 %至 47.6%，升幅為近 3 個月最大。

從行業(yè)結(jié)構(gòu)看，改善具有 “全面性” 特征：中國物流與采購網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，制造業(yè)四大行業(yè)（高技術(shù)、裝備、消費品、高耗能）及大中小企業(yè)的新出口訂單指數(shù)均較上月上升，其中高技術(shù)制造業(yè)新出口訂單指數(shù)升幅超過 3 %，消費品制造業(yè)升幅超過 2 %。

這一變化的直接原因是中美經(jīng)貿(mào)環(huán)境的邊際改善，10 月末中美達成的經(jīng)貿(mào)共識緩解了市場對關(guān)稅升級的擔(dān)憂，部分出口企業(yè)的訂單預(yù)期有所修復(fù)。同時，全球AI熱潮對產(chǎn)品的需求韌性，也支撐了我國高技術(shù)制造業(yè)的出口表現(xiàn)。

（3）價格與庫存：供需改善的衍生信號

產(chǎn)需兩端的改善還通過價格和庫存指數(shù)釋放了積極信號。11 月制造業(yè)購進價格指數(shù)為 53.6%，環(huán)比上升 1.1 %，且四大行業(yè)購進價格指數(shù)均進入擴張區(qū)間，表明原材料需求的回暖帶動了價格回升。其中的產(chǎn)成品價格指數(shù)則回升 0.7 %至 48.2%，盡管仍處于收縮區(qū)間，但降勢收窄，反映出企業(yè)產(chǎn)品定價能力隨需求改善有所增強。

庫存方面，11 月產(chǎn)成品庫存指數(shù)下降 0.8 %至 47.3%，連續(xù) 2 個月回落，表明企業(yè)去庫存進程加快，銷售活動趨于順暢。而原材料庫存指數(shù)則與上月持平于 47.3%，顯示企業(yè)在需求改善的背景下，仍保持謹慎補庫策略，既避免了庫存積壓，也為后續(xù)生產(chǎn)預(yù)留了彈性

三、結(jié)構(gòu)分化倒轉(zhuǎn)

盡管產(chǎn)需兩端呈現(xiàn)改善跡象，但 11 月 PMI 數(shù)據(jù)仍暴露了經(jīng)濟運行中的結(jié)構(gòu)性矛盾，這些矛盾既是綜合指數(shù)未能突破榮枯線的核心原因，也為未來復(fù)蘇帶來了不確定性！

首先，11 月企業(yè)規(guī)模 PMI 呈現(xiàn) “大降小升” 的分化格局：大型企業(yè) PMI 下降 0.6 %至 49.3%，景氣水平回落！而中型企業(yè) PMI 微升 0.2 %至 48.9%，小型企業(yè) PMI 上升 2.0 %至 49.1%，但三者均低于臨界點。

這一分化的核心原因在于大型企業(yè)與中小企業(yè)的 “行業(yè)關(guān)聯(lián)度” 差異：大型企業(yè)更多涉足房地產(chǎn)、重化工業(yè)等受周期影響較大的領(lǐng)域，而 11 月房地產(chǎn)市場仍處于調(diào)整階段，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈需求疲軟，拖累了大型企業(yè)的訂單和生產(chǎn)。同時，大型企業(yè)出口占比更高，美國四季度高關(guān)稅政策的滯后沖擊對其出口訂單的影響更為明顯。

而11 月針對中小企業(yè)的紓困政策則比較多，緩解了部分企業(yè)的資金壓力。同時，中小企業(yè)更多聚焦于國內(nèi)消費市場（如消費品制造、居民服務(wù)），受出口和房地產(chǎn)波動的影響較小，因此在國內(nèi)消費邊際回暖的背景下，景氣度有所回升。

但需注意的是，中小企業(yè)的經(jīng)營壓力（尤其是就業(yè)吸納能力）仍未根本緩解，改善的持續(xù)性需進一步觀察。總而言之， 11 月 PMI 數(shù)據(jù)反映了經(jīng)濟仍處于收縮區(qū)間，大家還需努力，主要問題依然是：外需不確定、國內(nèi)消費疲軟、就業(yè)壓力和收入預(yù)期！