“老登”VS“小登”：我們該如何應(yīng)對這場考驗(yàn)？

當(dāng)“小登股”嗨翻天，“老登股”似油煎，你的投資心態(tài)是否也正在經(jīng)歷一場考驗(yàn)？

看著高景氣賽道扶搖直上，而自己手中的高股息資產(chǎn)卻表現(xiàn)平平，難免會自我懷疑：是不是真的過時(shí)了？這場沖上各大平臺熱榜的討論，背后是每個投資者關(guān)于“速度與耐力”的真實(shí)焦慮。

61的看法是：老登 + 小登，“全都要”才是穿越周期的正確方式。

換句話說，攻守平衡是投資的首要框架，是我們持倉的底層智慧。我們不用去爭一時(shí)的高低，而是在契合認(rèn)知、管控風(fēng)險(xiǎn)、守住節(jié)奏中，收獲屬于自己預(yù)期范圍內(nèi)的收益率。

天下沒有不敗的玫瑰，也沒有永遠(yuǎn)凋零的梅花。要想讓自己的庭院四季有景，就沒必要非黑即白。成長與價(jià)值、進(jìn)攻與防守，本就是資產(chǎn)配置中該有的兩側(cè)，缺一不可。

01

歷史回聲：數(shù)據(jù)里的攻守平衡

說到“老登”和“小登”，其實(shí)沒必要分出個高低。追成長也好，守紅利也罷，本質(zhì)上都是我們投資組合里的工具。工具沒有優(yōu)劣，關(guān)鍵在于能否在合適的周期里發(fā)揮作用，幫我們守住回撤、平穩(wěn)情緒，走到想去的地方。

老登股在牛市里往往不顯眼，看著好像跟不上節(jié)奏。但如果把時(shí)間拉長，會發(fā)現(xiàn)它的收益并不低。長期看，類似紅利低波這種看似慢節(jié)奏的品種，最終并沒有落后多少，甚至能在全周期里追上成長的腳步。

把視野拉長，歷史數(shù)據(jù)就能說明問題。

（圖1：300價(jià)值、300成長、紅利低波、創(chuàng)業(yè)板指全收益走勢對比圖，統(tǒng)計(jì)周期：2013.01.01-2025.09.25 數(shù)據(jù)源：理杏仁）

圖1展示了2013年至今，不同風(fēng)格的四個指數(shù)的漲跌幅走勢。創(chuàng)業(yè)板指（綠線）的波動尤為明顯，分別在2015年牛市、2021年牛市、2025年9月，出現(xiàn)了非常明顯的漲幅。

深紅色的紅利低波指數(shù)，則在過去12年中走勢更為平穩(wěn)。牛市時(shí)自然比不上創(chuàng)業(yè)板的彈性，但長期向上的趨勢更穩(wěn)健，波動明顯更低。

（圖2：300價(jià)值全收益指數(shù)、300成長全收益指數(shù)、紅利低波(全)、創(chuàng)業(yè)板R各牛熊區(qū)間收益率，統(tǒng)計(jì)周期：2013.01.01-2025.09.25 數(shù)據(jù)源：Wind）

由圖2可見，在2015年牛市，創(chuàng)業(yè)板R漲幅高達(dá)453.27%，笑傲市場主要指數(shù)。但漲跌同源，在后續(xù)的下跌中，回撤深度高達(dá)-67.08%，足足跌去了三分之二。

紅利低波(全)雖然在牛市中不算亮眼，但在2015–2018年的調(diào)整里，僅回撤-23.92%，持有體驗(yàn)更穩(wěn)。到了2021–2024年熊市，300成長全收益與創(chuàng)業(yè)板R均下跌超過-50%，而紅利低波(全)卻逆勢上漲45.26%，有效平衡了組合的波動。也正因此，在這輪行情中它只漲了23.31%，節(jié)奏略顯緩慢。

反觀創(chuàng)業(yè)板R，自2024年9月18日以來再度大漲113.59%，再次成為市場的領(lǐng)頭羊之一。

但是，哪怕經(jīng)歷了多輪牛熊交替，回溯過去12年，紅利低波(全)累計(jì)收益仍達(dá)364.92%，僅次于創(chuàng)業(yè)板R的393.40%。這說明它的慢并不代表落后，而是通過守住回撤換來了長期的確定性。

牛市里的光鮮與熊市里的守穩(wěn)，本就是市場的兩面。小登的沖勁和老登的沉穩(wěn)，并不是對立，而是互補(bǔ)。真正能陪伴投資者走過完整周期的，不是某一個風(fēng)格的極致，而是攻守兼?zhèn)涞慕M合。

02

魅力香江：港股通紅利低波

港股的節(jié)奏更快、波動更大，受國際資金與宏觀事件影響明顯。越是這樣的環(huán)境，“高股息+低波動”策略越能凸顯價(jià)值。不過港股分紅也有其特定的難點(diǎn)，簡要來說是要注意避免“股息率陷阱”。

在港股，金融、能源、電信等龍頭向來分紅大方，整體股息率常年高于A股；另一方面，分紅節(jié)奏并不統(tǒng)一，部分公司會有更多的中期分紅、特別分紅。而且港股波動更大，偶爾會出現(xiàn)跌出來的高股息。

因此，為了避免“突擊分紅”“異常分紅”等干擾，指數(shù)策略層面必須加入更具針對性的規(guī)則，確保拿到的是可持續(xù)的股息。

恒生港股通高股息低波動指數(shù)(HSHYLV.HI)正是為此而生，核心做法可以概括為三個“硬規(guī)則”。

1、股息有效性強(qiáng)校驗(yàn)：納入樣本必須連續(xù)三年現(xiàn)金派息，且最近一年分紅率要大于0%且小于100%，排除一次性“暴力分紅”。同時(shí)設(shè)置價(jià)格防線——過去12個月跌幅不得超過50%，避免把“跌出來的高股息”當(dāng)成真的便宜貨；當(dāng)個股凈股息率高于約7%時(shí)，還會觸發(fā)二次復(fù)核，核對財(cái)年、節(jié)奏與口徑，降低偽高股息的概率。

2、先紅利、再低波：先按凈股息率篩出候選池，再按年化波動率由低到高排序，只選相對更穩(wěn)的公司進(jìn)入最終成分，策略從源頭里把“高波高息”的不穩(wěn)定標(biāo)的過濾掉。

3、權(quán)重與節(jié)奏的風(fēng)控：采用凈股息率加權(quán)，但單只權(quán)重上限5%，避免個股黑天鵝；每半年度調(diào)整樣本，根據(jù)最新股息與波動情況做“高拋低吸”，讓組合保持動態(tài)平衡。

這套機(jī)制落地后的結(jié)果，也體現(xiàn)在長期數(shù)據(jù)上：

近三年，恒生港股通高股息低波動R收益率為87.91%，恒生指數(shù)R為65.73%；

近五年，恒生港股通高股息低波動R收益率為104.13%，恒生指數(shù)R為35.35%；

近七年，恒生港股通高股息低波動R收益率為72.25%，恒生指數(shù)R為22.89%。

哪怕是最近一年處于牛市，雖略低于恒生指數(shù)R的44.18%，但恒生港股通高股息低波動R仍獲得了34.90%的收益率。哪怕漲幅不小，該指數(shù)當(dāng)前的股息率仍達(dá)到6.2%，基本是紅利類指數(shù)里的最高水平，對比A股具有更高的安全邊際。（數(shù)據(jù)來源：wind）

跟A股的紅利低波一樣，上漲階段它不搶風(fēng)頭，但在震蕩與回撤期，它更能守住回撤。時(shí)間一拉長，復(fù)利就會把這種差異慢慢放大，體現(xiàn)為三年、五年、七年的持續(xù)超額與更好的持有體驗(yàn)。

市場永遠(yuǎn)會有小登的高光時(shí)刻，也會有老登的穩(wěn)健回報(bào)。與其爭論誰更強(qiáng)，不如讓兩者在組合中互補(bǔ)。攻守平衡，或許才是穿越周期的真正答案。

03

A+H紅利低波：更完備的防守思路

紅利低波的核心意義，不只是短期的收益比較，而是它在組合中的定位——防守隊(duì)員。所謂防守隊(duì)員，就像足球場上的后場，未必進(jìn)球最多，卻能守住陣腳，平衡波動，讓投資者安心拿得住，長期吃下復(fù)利。

一方面，A股紅利低波已經(jīng)在過去十年用數(shù)據(jù)證明了它的防守價(jià)值；另一方面，港股紅利低波則在波動更大的市場里展現(xiàn)了穩(wěn)定性。兩個市場的紅利資產(chǎn)，本質(zhì)上是策略同源、互相補(bǔ)充，在組合里能更有效地提升防守效率。

在A股市場，紅利低波ETF(512890)已經(jīng)是全市場規(guī)模最大的紅利主題ETF，最新規(guī)模超過200億元。過去幾年，它在熊市中守住回撤，在震蕩市里穩(wěn)定發(fā)力，是A股唯一一只成立以來年年正收益（2019-2024年）的股票類ETF，很多投資者也把它當(dāng)作紅利配置的“首選底倉”。

在港股市場，港股通紅利低波ETF(520890)則為投資者打開了新的窗口。它通過港股通直接投資，不受QDII配額限制，日常交易和買賣 A 股ETF沒有區(qū)別，T+0機(jī)制也讓流動性更靈活。需要提醒的是，該產(chǎn)品目前規(guī)模尚小，更適合作為觀察與跟蹤，未來當(dāng)估值回落時(shí)慢慢布局。

當(dāng)然，只有防守還不夠。攻守平衡才是投資的長期解法。除了紅利低波這樣的“老登”，我們還需要進(jìn)攻型的“小登”來帶動組合成長。在A股市場，有創(chuàng)業(yè)板指、科創(chuàng)50等代表新經(jīng)濟(jì)方向的指數(shù)；在港股市場，也有恒生科技、港股通科技等代表成長的品種。

投資這件事，從來都不是非此即彼。

04

山海自有歸期

小登們在烈火烹油的行情中，也該理解老登的謹(jǐn)慎；而老登們也不能因早年的習(xí)慣，就忽視組合需要彈性。與其彼此背對，不如轉(zhuǎn)身相向，握手言和。

投資的答案，從來不是非此即彼。我們更該把“老登+小登”結(jié)合起來，用防守來穩(wěn)住情緒，用進(jìn)攻來分享成長。契合風(fēng)偏、攻守平衡、自成體系，或是穿越周期的底層必修課。

攻守平衡并非一成不變，如果能力允許，也可以隨周期動態(tài)調(diào)整比例。當(dāng)估值低位、情緒反轉(zhuǎn)時(shí)，適度提升小登的權(quán)重，去分享上漲紅利；當(dāng)估值過高、行情轉(zhuǎn)震蕩時(shí)，則讓老登多上場，增加紅利、低波、基本面類指數(shù)的比重，從而穩(wěn)住倉位和心態(tài)，降低潛在回撤。

61覺得，我們所追求的，從不是一時(shí)的亮眼數(shù)字，而是在漫長的歲月里，讓資產(chǎn)組合始終保持前行。最終比拼的，不是誰跑得快，而是誰熬得住時(shí)間。

正所謂：山海自有歸期，風(fēng)雨自有相逢。

05

61全市場估值儀表盤

06

“61”指數(shù)基金估值表（0401期）

調(diào)整如期而至，節(jié)前持股還是持幣是很多的短線交易者的難題，你有這個疑惑么？

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