刀客doc：關(guān)于分眾收購新潮的幾點看法

文 |刀客Doc

一、收購利大還是弊大？

熟悉刀客doc的朋友都知道，我一直關(guān)注梯媒行業(yè)，算是分眾和新潮的老朋友了。這兩年寫了一些梯媒行業(yè)觀察文章， 也引發(fā)了行業(yè)的一些討論。感興趣的朋友可以關(guān)注公眾號，回復(fù)「分眾」即可看專輯。

4月9日，分眾傳媒發(fā)布公告：公司作價約83億元，擬以發(fā)行股份及支付少量現(xiàn)金的方式購買張繼學(xué)、重慶京東、百度在線等50個交易對方持有的新潮傳媒100%的股權(quán)。

在沉寂已久的戶外廣告行業(yè)，上一個核彈級的大事兒，還是去年6月份——行業(yè)老三華語傳媒的突然關(guān)停。

老三關(guān)停，老二并入，分眾無疑是最大的受益者。梯媒的集中度進一步提升，有媒體報道，并購新潮后的分眾在梯媒市占率將超過80%。

如果從戶外廣告大盤看，分眾的市場份額還不到10%，不形成壟斷條件。但若有關(guān)部門將梯媒作為一個獨立市場，有可能另當(dāng)別論。

梯媒具有封閉空間、高頻觸達(dá)、強制曝光的特性，與戶外大屏、地鐵廣告等存在顯著差異。受眾在電梯內(nèi)的短暫停留形成“零距離觸達(dá)”優(yōu)勢，這種場景獨占性使其可能被界定為獨立細(xì)分市場。

22年的時候，成都出臺了全國首個《梯媒廣告發(fā)布管理規(guī)范》，明確將梯媒作為獨立監(jiān)管對象，要求區(qū)分住宅/非住宅廣告投放標(biāo)準(zhǔn)，這其實變相佐證了梯媒市場的獨立性。

網(wǎng)傳江南春發(fā)了條朋友圈回應(yīng)這次收購。文案如下。

要知道江總是著名的文案大師，每句話肯定是經(jīng)過字斟句酌，且意有所指的。

從這一段朋友圈文案里，我沒看到做大做強的興奮之情，也沒讀到再創(chuàng)輝煌的進取之意。字里行間流露的，只有助推消費的一片赤誠，服務(wù)經(jīng)濟的社會擔(dān)當(dāng)，打造中國品牌的民族大義。總之，滿滿的使命感和求生欲。

其實分眾本身就是梯媒的開創(chuàng)者，占據(jù)主導(dǎo)地位無可厚非。而且是不是一個獨立細(xì)分市場，構(gòu)不構(gòu)成LD，還要綜合考量很多因素，最終也是由相關(guān)部門判定，這并不是我今天想要討論的問題。

我想說的是，這次收購肯定是利大于弊。因為這有助于分眾加大投入創(chuàng)新的力度，而國內(nèi)的戶外廣告太需要創(chuàng)新和突破了。

我在文章《華語傳媒關(guān)停，會引發(fā)戶外廣告公司的倒閉潮嗎？》里提過，美國的戶外廣告集中在3家廣告公司手中，依次是Clear Channel、拉馬爾廣告和Outfront Media，這三家公司在2024年總計營收大概在62億美元，全美戶外廣告大盤是91億美元（*美國戶外廣告協(xié)會OAAA數(shù)據(jù)），也就是說三巨頭直接瓜分了市場將近70%的份額。

在這樣的市場集中度下，美國的戶外廣告實現(xiàn)了「機械化大生產(chǎn)」，可以將更多資源投入到技術(shù)研發(fā)中，推動戶外廣告的數(shù)字化改造。目前美國的DOOH數(shù)字戶外的市場滲透率在4成左右，且數(shù)字化的程度更高一些。

與之相比，中國戶外廣告呈現(xiàn)出一個極為分散的形態(tài)，大部分優(yōu)質(zhì)資源出于地方保護等原因，切分較多，塊狀分布。中廣協(xié)今年3月份的數(shù)據(jù)顯示，TOP10的戶外廣告企業(yè)的市占率才只有29.4%，連3成都不到。

原因是什么呢？我舉個例子。在國內(nèi)戶外廣告市場里，最大的市場板塊是交通戶外，2024年規(guī)模是485.8億元，在戶外大盤占比57%（*2025中國廣告協(xié)會數(shù)據(jù)）。

這些交通戶外廣告形態(tài)以靜態(tài)平面大牌或者初級的電子屏為主，數(shù)字化程度不高，不能形成一個全國性網(wǎng)絡(luò)。

另一方面，不管是機場、高鐵，還是高速公路，亦或是市內(nèi)公交，點位資源都分屬各個地方上不同的國有企業(yè)，行業(yè)龍頭公司難以介入，資源整合難度極高，這都導(dǎo)致戶外廣告被切成了一塊又一塊的區(qū)域市場，大大壓制了數(shù)字化改造。

所以，如果分眾能夠?qū)⒏嗟木唾Y源放在數(shù)字化上，必將有助于進一步推動戶外廣告再上一個臺階，我想這是整個社會和行業(yè)都樂見其成的。

二、83億是賤賣嗎？

我在雪球和東方財富網(wǎng)上，看到很多股民和投資者的評論，大家的問題圍繞83億是不是值？新潮是不是被賤賣了？

張繼學(xué)、江南春在36氪采訪以及自己的朋友圈里，都回應(yīng)了這一問題。

張繼學(xué)的回答是：“如果此次交易是用現(xiàn)金方式，我認(rèn)為是賤賣了，但是如果是發(fā)行股份，就不一定了。”

我得到的消息是，新潮在半年甚至一年前就在尋求出售了，這有可能不是創(chuàng)始人的主觀意愿，而是一些大股東基于退出的需求。新潮曾經(jīng)也與一家廣東的OTT企業(yè)接洽，對方有OTT廣告大屏，也開在開拓線下商場、酒店里的電子大屏，要打造一個戶外大屏生態(tài)。后來因為各種原因，沒有談成。

如果以上屬實，那就可以初步推斷：在這次交易里，新潮是稍微相對弱勢的。

其實只看數(shù)字的話，83億的估值明顯是低的。要知道在21年，京東領(lǐng)投4億美元融資（約26億元人民幣），百度作為跟投方參與，那個時候新潮傳媒的投后估值達(dá)到歷史峰值約200億元人民幣（約30億美元）。

所以，83億對新潮的早期投資者而言肯定是虧的。

即使我們把目光放到現(xiàn)在，新潮占梯媒市場11.2%，分眾市值943億元，以市場份額折算估值，按比例新潮合理估值應(yīng)為150億元，83億相當(dāng)于打45折。

當(dāng)然，以市場份額折算的150億估值，沒有考慮新潮點位的結(jié)構(gòu)性缺陷——其新潮75萬智能屏中不少位于非核心的社區(qū)，且連續(xù)三年虧損累計超7.5億元。83億定價是對下沉市場資源打折收購，同時包含分眾消除價格戰(zhàn)威脅的戰(zhàn)略溢價。

站在分眾的角度，江南春在接受36氪采訪時說，這是一次公允的交易。

我對「公允」的理解是劃算：交易戰(zhàn)略價值高于財務(wù)成本，價格更接近戰(zhàn)略性合理定價。

所以是不是賤賣？雙方把答案交給了未來。

就像張繼學(xué)說的，若分眾實現(xiàn)“500城500萬終端”戰(zhàn)略，新潮股東可以通過分眾市值提升而獲利，股東的錢還是能賺回來的。

當(dāng)然，所謂的「賤賣」是一種話語上的暴力。我們?nèi)绻硇缘貋砜催@次的并購，也會發(fā)現(xiàn)從去年華語傳媒關(guān)停的時候，梯媒行業(yè)就進入收縮的通道中。新潮從高峰期的200億，到現(xiàn)如今83億，不過是市場回調(diào)梯媒價值的又一個證明。

三、梯媒的未來是什么？

張繼學(xué)在朋友圈說了一句非常振奮的話：

「我的優(yōu)勢是數(shù)字化廣告平臺的運營，用品效協(xié)同+效果歸因的技術(shù)，幫助客戶實現(xiàn)商業(yè)成功。合并后，我將出任集團的首席增長官，用AI和算法打造中國最先進的線下數(shù)字化廣告平臺。并將這一技術(shù)通過一帶一路復(fù)制到全球，助力中國品牌走向世界。」

我認(rèn)為他明確看到了戶外廣告的未來，然而這也不是一條容易的路。

我這么說是因為最近對廣告媒介有了一個新的思考切角，從介質(zhì)屬性上，我把廣告媒介分為三個層級：設(shè)備層、軟件層和信息層（或者叫內(nèi)容層）。

設(shè)備層廣告媒介：

1、廣告介質(zhì)基于設(shè)備的物理屬性，也可以說是硬件層。比如商場的LED大屏、小米電視的開機廣告。它具有物理空間的獨占性，廣告點位的排他性，所以點位越多越能吸引廣告主，廣告主越多則點位價值越高，呈現(xiàn)出“規(guī)模為王、贏者通吃”的市場特點。

2、設(shè)備層的變現(xiàn)要素是以廣告位數(shù)量。這也解釋了分眾為什么要做全球化，去海外復(fù)制梯媒的模式，因為這類媒介的擴張只能簡單的物理疊加來完成增長。

軟件層廣告媒介：

1、基于APP、軟件應(yīng)用的廣告。APP上的開屏廣告、首屏的banner位都屬于這種。它是基于用戶和軟件互動行為產(chǎn)生的廣告位，用戶在交互過程中留下了一些行為和個人屬性，有了用戶標(biāo)識（UID和設(shè)備ID等數(shù)據(jù)），這是精準(zhǔn)營銷的基礎(chǔ)，藉此就能實現(xiàn)廣告的千人千面，以及廣告庫存的擴容。

2、變現(xiàn)要素已經(jīng)不是廣告位，而是數(shù)據(jù)。當(dāng)然這個數(shù)據(jù)種類有很多，比如用戶ID數(shù)據(jù)、行為數(shù)據(jù)、社交數(shù)據(jù)、地理位置、人口屬性等等。精準(zhǔn)的用戶數(shù)據(jù)（如點擊率、停留時長）能優(yōu)化廣告投放效率，提升轉(zhuǎn)化率，比單純廣告位更值錢。

內(nèi)容層廣告媒介：

1、進一步脫離軟件界面，基于內(nèi)容信息的廣告，比如抖音原生信息流廣告、微信里的軟文、小紅書種草筆記、愛奇藝的影視劇植入等等。內(nèi)容層廣告的終極戰(zhàn)場不在眼球爭奪，而在心智賬戶（Mental Accounting）的占領(lǐng)。

2、變現(xiàn)要素是信任資本的貨幣化，背后是更高的溢價。比如你如果找我和一個別的小號寫一篇軟文，哪怕我們的內(nèi)容是一樣的，觸達(dá)人群也完全一樣，最后產(chǎn)生的閱讀量也相同，但是我的價格就是比另外一個小號高10倍，這是因為影響力和信任帶來的溢價。

在以上這個媒介分類框架里，梯媒明顯屬于設(shè)備層廣告媒介。同時因為廣電政策限制等原因，它不可能發(fā)展成內(nèi)容層，所以未來發(fā)展方向就是軟件層，也就是數(shù)字化戶外。

數(shù)字化戶外的核心競爭力，肯定不是點位資源的疊加了，而是對數(shù)據(jù)的獲取和利用。不過數(shù)據(jù)的價值也分高低。這里有兩個判定標(biāo)準(zhǔn)：

1、顯性用戶意圖數(shù)據(jù)（如主動搜索、評論互動、收藏/分享）比環(huán)境被動數(shù)據(jù)（如設(shè)備信息、地理位置）更具價值，因其直接反映用戶的心理動機和決策邏輯

2、高轉(zhuǎn)化關(guān)聯(lián)性數(shù)據(jù)（如購物車添加、支付意向信號、復(fù)購行為）比低關(guān)聯(lián)性數(shù)據(jù)（如瀏覽量、廣告曝光）更具價值。也就是越接近交易轉(zhuǎn)化環(huán)節(jié)，數(shù)據(jù)價值越高。

電梯媒體其核心局限在于，它不能像數(shù)字廣告那樣通過顯性意圖數(shù)據(jù)（如搜索、互動）或高轉(zhuǎn)化行為數(shù)據(jù)（如支付、復(fù)購）實現(xiàn)精準(zhǔn)營銷，但本質(zhì)上仍屬于被動觸達(dá)模式——無法追蹤個體用戶的決策鏈路，更難以量化廣告對具體消費行為的影響。

我們再看需求端。

我在《美團想做梯媒不容易》一文中說，線下社區(qū)戶外媒介要擁抱中小企業(yè)。我現(xiàn)在依然保持這個觀點。

張繼學(xué)在接受36氪采訪時提到，「目前梯媒的廣告主不到一萬個」。這個數(shù)字是什么概念？

我查了各家廣告大廠公開披露的數(shù)據(jù)：2024年，抖音電商的商家數(shù)量是460萬，淘寶天貓商家是800萬，美團是1450萬，拼多多披露的商家數(shù)量是1420萬家，其中月活商家就有300萬。

相比之下，梯媒廣告主簡直少得可憐。

廣告主數(shù)量對一個廣告平臺來說至關(guān)重要，這是有前車之鑒的。我扒了一下微博回港上市的招股書：2018年-2020年及2021年前三季度，微博廣告主總數(shù)分別為290萬、240萬、160萬、80萬，廣告主數(shù)量逐年減少，你再看看他近幾年的廣告營收情況，也是一直下滑。

廣告客戶變少對廣告媒體平臺來說，負(fù)面影響體現(xiàn)在兩個層面：

1、廣告庫存填充率下降：中小廣告主是長尾流量的主要競價者，其流失會導(dǎo)致平臺廣告位無法充分售出。中小廣告主通常承擔(dān)著測試新流量、消化低價值庫存的作用，其流失會進一步破壞平臺的動態(tài)平衡，形成“需求減少→填充率下滑→收益下降→更多廣告主撤離”的惡性循環(huán)。

2、eCPM降低：eCPM是媒體每千次展示可以獲得的廣告收入。競價者減少會削弱競爭，導(dǎo)致供需關(guān)系的失衡。具體來說，在廣義第二價格（GSP）機制下，CPM由下一位競價者的出價決定。若中小廣告主流失，競價池萎縮，剩余廣告主無需高價競爭即可獲得流量，導(dǎo)致eCPM下滑。

所以如果不能完成從設(shè)備層媒介到軟件層的轉(zhuǎn)變，不能跑通一個服務(wù)中小企業(yè)的路徑，梯媒很難打開新的局面。

四、新潮之后，還有豐巢

我在雪球里看到，有些投資者很樂觀的說，在梯媒市場已經(jīng)無敵手。

江南春也說，分眾的對手不是新潮，而是視頻網(wǎng)站、互聯(lián)網(wǎng)媒體。這一觀點我同樣在《誰是分眾最大的敵人》一文中提到過，小紅書對分眾的生態(tài)位影響其實很大。

當(dāng)然目前也不用過度考慮小紅書的影響，畢竟在大部分品牌主的預(yù)算池里，紅人社交廣告和戶外投放分屬不同的預(yù)算池。但即使我們把目光投射在戶外廣告領(lǐng)域，分眾也不能說看不到對手。

至少在社區(qū)廣告領(lǐng)域，我遠(yuǎn)遠(yuǎn)地看見，有個對手已經(jīng)浮出水面。

這就是豐巢。

先盤一下豐巢廣告業(yè)務(wù)的基本面：

對比來看，可以初步得出一個結(jié)論：豐巢對分眾的威脅目前主要體現(xiàn)在局部場景滲透和部分廣告主預(yù)算分流，遠(yuǎn)遠(yuǎn)未構(gòu)成系統(tǒng)性挑戰(zhàn)，不能搖其行業(yè)主導(dǎo)地位。

另外，豐巢的廣告業(yè)務(wù)仍處于很初級階段。

我跟一個新潮的銷售總監(jiān)聊天，因為他有幾個下屬去了豐巢做廣告銷售，對豐巢有些了解。他手：“豐巢的團隊既沒有分眾的狼性銷售文化，也不像新潮當(dāng)初硬鋼分眾一樣有打仗經(jīng)驗，導(dǎo)致在客戶需求洞察、廣告主服務(wù)、資源整合等方面能力薄弱。”

他還提到：“豐巢本身不是一個廣告平臺，它將廣告當(dāng)成流量變現(xiàn)的副業(yè)，而不會像分眾一樣作為核心業(yè)務(wù)深耕，導(dǎo)致資源投入不足、戰(zhàn)略搖擺——既未建立專業(yè)的廣告技術(shù)中臺，也缺乏對用戶數(shù)據(jù)的合規(guī)開發(fā)能力，最終陷入“低端廣告池”的惡性循環(huán)。”

但我為什么依然認(rèn)為豐巢是一個值得關(guān)注的對手呢？

首先，豐巢所在的家庭社區(qū)板塊這幾年一直高速增長。根據(jù)中國廣告協(xié)會的數(shù)據(jù)，過去5年家庭社區(qū)廣告市場是唯一一個實現(xiàn)正增長的板塊，而在未來5年將保持12.6%的年復(fù)合增長率，超過大盤和其他戶外廣告板塊。

此外還有一個最重要的原因，就是豐巢在廣告模式上解決一個分眾十幾年來沒有搞定的問題：手機屏和戶外屏的矛盾。

在當(dāng)今數(shù)字營銷中，手機綁定了用戶唯一身份標(biāo)識，可以說是最關(guān)鍵的營銷樞紐。

分眾傳媒的電梯廣告機雖然覆蓋了城市主流人群的必經(jīng)場景，但始終面臨一個尷尬的現(xiàn)實：梯媒場景里，手機和廣告屏是互相矛盾的。不管怎么搞，都挺擰巴。

這種擰巴源于兩個核心痛點：一是電梯內(nèi)信號差，手機聯(lián)網(wǎng)體驗差，用戶難以即時響應(yīng)廣告內(nèi)容；二是場景心理障礙——誰會站在電梯里舉著手機掃描廣告屏二維碼？這種“反人性”的操作既尷尬又低效。

豐巢的廣告模式相反，手機與屏幕是互聯(lián)的。具體的場景是，我在去快遞的時候，需要微信掃碼開柜，或者APP直接開柜。

是的，用戶取件的過程中，喚醒了手機，手機和屏幕是有一次交互的。而這次交互打開了潘多拉盒子，等于讓匿名流量瞬間變成可開采的石油——時間、地點、行為、身份ID等多維度信息涌現(xiàn)出來，廣告主可以優(yōu)化投放策略，可以衍生出很多玩法。這一次，戶外屏因為有了與手機的互動，真正成為一個數(shù)字化的戶外廣告。

在這個意義上，這或許能長出比電梯廣告更性感的廣告模式。

所以，我用「新潮之后，還有豐巢」做文章標(biāo)題，真不是一個標(biāo)題黨，而是想給梯媒提一個啟示：

豐巢通過"掃碼開柜"的天然交互優(yōu)勢，為戶外廣告提供了手機與屏幕聯(lián)動的可能性，這種模式maybe能突破梯媒只作為設(shè)備媒介的局限。

分眾收購新潮后，梯媒行業(yè)進入寡頭時代，未來梯媒形態(tài)的進化將不再局限于點位的爭奪和收購，而是數(shù)據(jù)閉環(huán)與即時轉(zhuǎn)化能力——分眾能否將數(shù)百萬點位轉(zhuǎn)化為真正的數(shù)字化資產(chǎn)。

我認(rèn)為這才是分眾做大市值的關(guān)鍵所在。