價格、通脹及其對債務的影響

（學之智經濟原創）

在之前一段時間，筆者發布了一系列政府債務相關的文章，分析了全球及主要經濟體政府債務結構及影響，尤其是重點分析了中國政府債務狀況及轉型發展之道。接下來，準備探討價格變化、通貨膨脹對宏觀債務帶來的影響，力求從多個角度加以剖析，提出獨到的觀點見解。今天這篇文章算是一個提綱要領的引言，以下列舉一些后續文章將要探討的幾個主要觀點論斷。

第一，物價上漲和通貨膨脹是兩個不同的概念，它們之間存在本質區別。

物價上漲是指商品或服務的價格上升，也就是商品或服務變得更貴了。通貨膨脹則是指流通中的貨幣變多了，形成資金規模的膨脹效應，其本身并不反映商品或服務的價格變化。通常情況下，通貨膨脹將會引起物價上升，因而普遍將物價上漲效應等同于通貨膨脹。然而，簡單地將物價上漲現象歸結為通貨膨脹造成的結果，這是不準確的，甚至是錯誤的。那是因為，通貨膨脹只是引起物價上漲的諸多原因中的一種，因而通貨膨脹與物價上漲沒有直接對應關系，甚至有時候貨幣供應量和物價呈現出負相關關系。

第二，貨幣供應量的增加不一定帶來物價上漲的結果，有時候反而適得其反。

在貨幣供應量增加的時候，只有當增加的貨幣流向了消費品，才能帶動物價上升。實踐中，物價水平可能不會隨著貨幣供給的增加而上升。其一，當市場主體獲得更多的貨幣資金，未必增加消費品購買，就難以形成相應的物價上漲效應。有時候，貨幣資金流向非消費品領域，比較常見的是形形色色的資本品，比如股市、樓市，因而以消費品為主的物價指標不會上升，但是推升了資產泡沫。其二，當經濟前景不明朗，市場預期悲觀，人們就會更多地趨向于儲蓄和持有現金。這時候即便貨幣流動性顯著增加，可能也難以抬升物價水平。其三，有時候，貨幣供應量的增加不但沒能夠轉化為最終產品和服務的購買力，不會擴張需求，而是流向了生產端，帶動供給擴張和產能擴大。那么，貨幣供應量的增加不但沒有抬升價格，反而可能造成供大于求，進而驅動物價下降。

第三，雖然人們痛恨通貨膨脹，但是通貨緊縮更為可怕。

物價上漲、通貨膨脹常常被人們口誅筆伐，誰都不希望自己存入銀行的存款縮水，使得購買力降低。但是通貨緊縮則是一個更可怕的經濟狀況，通常伴隨著經濟衰退和失業率上升，甚至社會動蕩，對經濟運行和個人生活都會帶來更大的負面影響。并且，價格波動具有放大效應，尤其當資產價格下跌形成一致性預期的時候，就會形成資產負債表螺旋式衰退，將顯著擴大風險和危機。無論什么情況下，只要出現價格下跌產生通縮效應，都意味著危機臨近，或者供大于求造成產能過剩，或者需求萎縮引起經濟蕭條，亦或者流動性缺失導致資金鏈斷裂和金融恐慌。

第四，通貨膨脹與債務擴張關系緊密，表現為政府部門或者市場部門加杠桿。

通貨膨脹是貨幣供應量增加之后形成的一種效應。引起通貨膨脹的原因除了基礎貨幣加大投放以外，更多地依靠市場主體從銀行獲得貸款的方式產生。在整個貨幣供應量中，基礎貨幣占比較小，其余部分主要是通過商業銀行產生的派生貨幣。當貨幣供應量增加，基礎貨幣這部分將推動主權政府或者中央銀行的債務增長，使得政府部門加杠桿。其余的更大部分存款貨幣增長，則依靠市場主體的債務擴張才能實現，使得市場部門加杠桿。無論是政府部門加杠桿還是市場部門加杠桿，通過增加貨幣供應量形成的通貨膨脹效應，必然意味著宏觀債務水平的擴張。

第五，通貨膨脹是信用貨幣制度能夠維持的必然條件，要客觀看待鑄幣稅。

通貨膨脹并非政府為了逃避債務而主動為之的不負責任行為，而是現代經濟能夠正常運轉的重要基礎。第一，貨幣貶值形成的鑄幣稅效應，并非只有政府部門獲益，所有背負債務的市場主體都能夠從中獲得好處。第二，在信用貨幣時代，政府發行主權信用貨幣不會吸納黃金等財富，難以獲得類似于金本位制下的鑄幣稅權力，反而會增加政府債務或者央行債務，信用貨幣發行越多債務就會越大。第三，在貨幣供應量中，以政府信用發行的基礎貨幣占比較小，大部分貨幣供給主要依靠市場主體從銀行獲得貸款的方式產生。政府對通貨膨脹的貢獻相對有限，反而市場力量對通貨膨脹的貢獻更大。

第六，通脹誘惑下的經濟繁榮隱藏著債務陷阱，現代經濟難以擺脫這個陷阱。

物價上漲往往產生較大的誘惑，從而造成通貨膨脹效應。當價格持續上漲時，更多的投資者會被吸引進入市場，期望獲取投資收益。需求的快速增加可能引起市場供需關系失衡，出現供不應求，從而推動市場價格進一步上漲，吸引更多的投資者進入市場。這種正反饋效應可能導致市場出現非理性的繁榮，表現為資產價格上漲過快，貨幣供應量大幅增加，貨幣流動速度顯著加快，造成市場過熱現象。當市場過熱的時候，往往存在持續加杠桿行為，并引起流動性趨緊，無形之中逐漸編制成債務陷阱。現代經濟是債務驅動型經濟，本質上難以避免通脹誘惑下的債務陷阱，需要政府部門采取有形的手加以風險管控。

第七，有效需求擴張將促進物價溫和而均衡的上漲，這是較為理想的狀態。

在現代經濟發展歷程中，所有經濟繁榮時期都存在物價上漲現象。理想的狀況是有效需求擴張伴隨著物價溫和而平穩地上漲。這里有兩個要點。一是有效需求擴張。在供給穩定的前提下，需求的增加將帶動價格水平上升。如果需求是有效而真實的需求，這樣的價格上漲是合理的。如果投機需求和無效需求盲目擴張，引起物價劇烈波動和上漲，就會對經濟帶來較大的破壞力。二是物價上漲要保持溫和。在需求擴張的過程中，如果供給沒有相應增加，甚至出現供給減少，那么就可能出現供需錯配，價格水平就會劇烈波動，導致市場失衡。

第八，供給對價格的影響主要存在兩種情況，供給過剩和供給沖擊。

供給過剩通常引起價格下跌，是工業社會引起經濟危機的重要原因之一。標準化生產使得產能擴張較為容易，這成為工業社會的典型特征，也為債務危機埋下了伏筆。企業為了擴大生產，通常從銀行獲得貸款，通過債務杠桿擴張產能。然而市場主體往往陷入零和博弈，產能過剩狀況極為常見。相較于產能過剩，供給沖擊可能是更為強烈的一種影響。供給沖擊是指供給能力突然萎縮，從而引起價格劇烈上漲。供給沖擊主要是由外部事件引起的，例如突發自然災害、地緣政治沖突、國際航運阻斷等，具有突然性和不可控性特征，容易導致生產中斷或供應鏈斷裂。

第九，價格對資產和負債的影響存在非對稱性，隱含著潛在風險。

市場價格波動通常影響資產總值變化，但不會影響存量債務規模，因而價格對資產和負債存在非對稱性影響。當市場價格上升，資產就會增長，形成財富效應。由于負債規模不會隨著資產增值而增加，因而凈資產就會增長，負債率能夠顯著下降。然而，價格上漲之后，必將抬升購入資產的成本，影響實體經濟增長，甚至出現脫實向虛。相較而言，市場價格下跌會帶來更多危害。價格下降引起資產貶值，但是負債規模不會隨之減少，那么負債率就會顯著上升，放大存量債務杠桿風險，導致資產負債表的惡化。如果市場價格下跌造成資產價值低于負債規模，就出現資不抵債，危機就難以避免。

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