羊奶粉乳企二沖IPO加注“特醫食品”，低價策略“特醫”營收占比翻倍，研發占比不足0.6%

有望沖擊“羊奶粉第一股”的老牌乳企宜品營養科技，在首份招股書失效60余天后，宜再次向港交所發起沖擊。

宜品集團（更名前）的歷史可追溯至1956年，前身是黑龍江北安市的一家國企乳品廠，也是中國最早的奶粉企業之一。公開資料顯示，其旗下擁有全資、控股公司30余家，包括國外全資生產基地5家（西班牙、韓國）和國內最大的單體羊奶粉加工廠，愿景是“打造千億奶羊產業鏈”。

2025年6月，在遞交首份招股書兩個月后，該公司將名稱由宜品乳業（青島）集團有限公司正式變更為宜品營養科技（青島）集團股份有限公司。

更名背后或與這家深耕羊奶粉的傳統乳企，在小眾賽道規模見頂、增長承壓的背景下，向FSMP（特殊醫學用途配方食品）加注有關。

據更新后的招股書顯示，2023年至2025年，宜品營養科技收入分別為16.14億元、17.62億元及18.64億元；年度利潤分別為1.68億元、1.72億元及1.83億元；毛利率分別為49.9%、49.9%及50.7%。

營收、利潤、毛利率整體向好。拆分各產品來看，2025年，宜品的主營產品嬰幼兒羊奶粉收入10.09億元，較2024年的10.32億元小幅下滑；同年，此前被視為增長引擎的嬰幼兒牛奶粉收入1.26億元，較2024年的1.29億元也出現下滑。

宜品在招股書中給出的解釋是，包裝更新暫時調整了發貨節奏。高級乳業分析師宋亮對媒體表示，更深層的原因是，隨著飛鶴、伊利等巨頭紛紛推出小分子蛋白牛奶粉直接對標羊奶粉，原有的羊奶粉市場正在被蠶食。

招股書顯示，現階段拉動其整體保持增長最重要的引擎就是FSMP。“特殊醫學用途配方食品”，是指為滿足進食受限、消化吸收障礙、代謝紊亂或者特定疾病狀態人群對營養素或者膳食的特殊需要，專門加工配制而成的配方食品。

據了解，在國內，特醫食品有較高的技術和準入門檻，只有數量有限的合格生產商能夠參與這一專業細分市場的競爭。

據弗若斯特沙利文數據，該市場前五大公司壟斷了90.8%的份額，瑞士巨頭（雀巢）以53.0%的份額占據絕對統治地位，法國巨頭（達能）占據17.4%。

截至2025年底，宜品以4.5%的份額殺入國內整體前五。數據顯示，宜品FSMP業務收入從2023年的1.30億元狂飆至2025年的3.39億元，營收占比從8.1%升至18.2%；2025年該業務毛利率為74.7%。

究其原因，招股書顯示，宜品采取了以價換量的市場策略。報告期內，宜品提升產品組合中低價產品的占比，并通過促銷活動維持市場份額，該產品平均售價由484.1元/千克降至382.5元/千克，銷量則從26.93萬千克升至88.73萬千克。

在這份剛更新的招股書中，宜品也正式明確將FSMP視為第二增長引擎，并披露在研產品40款、注冊/預備注冊15款，凸顯轉型決心?。

高毛利，比奶粉更有市場預期，宜品這次轉型看似“瞄準”了更具潛力的賽道。然而，在這樣一個需要極強臨床研發背書、深厚醫療渠道人脈的專業領域，如果試圖在外資巨頭占據近七成市場的情況下繼續做大，或意味著宜品要投入更多。

宜品并未在招股書中單獨披露FSMP業務的營銷、研發費用。

財務數據顯示，2023—2025年，宜品整體銷售及分銷費用分別約為3.71億元、4.32億元、5.07億元，占營收的比例分別為23%、24.5%、27.2%。

但作為更名為“營養科技”的企業，宜品的研發投入占比卻連續三年不足 0.6%。招股書中，宜品營養科技將研發費用歸到行政開支大類下面，2023年到2025年，研發費用分別為841.8萬元、801.4萬元、1102.4萬元，在營收中的占比分別為0.52%、0.45%、0.59%。

對比另一家國內專營FSMP業務的企業圣桐特醫，該公司在2025年遞交的招股書顯示，2022年、?2023年、?2024年，其研發費用分別為651.1萬元、1081.2萬元、1333萬元，在營收中的占比分別為1.3%、1.7%、1.6%。

上海市海華永泰律師事務所高級合伙人孫宇昊律師表示，擬上市公司銷售及分銷費用走高，在消費品領域并非罕見現象，這通常反映了企業當前處于以品牌營銷和渠道拓展驅動增長的發展階段。不過，監管機構在審核中會關注這種費用結構是否與企業宣稱的競爭戰略相符，并要求公司合理解釋其如何在營銷驅動模式下維持長期的技術與產品競爭力。