70億，“多肽工業(yè)化”鼻祖要賣了

原“中國私募股權(quán)投資”

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• 來源：PE星球
• （ID：PE-China）
• 文：韋亞軍

攝影：Bob

至少吸引了3家頂級(jí)PE機(jī)構(gòu)的興趣。

近日，據(jù)彭博社報(bào)道稱，瑞士合同制藥公司PolyPeptide Group AG正成為私募股權(quán)市場的熱門標(biāo)的，吸引了包括EQT AB（殷拓集團(tuán)）、KKR 、以及Advent International（）在內(nèi)的多家頂級(jí)私募機(jī)構(gòu)的收購興趣。

安宏資本

知情人士表示，目前談判正在進(jìn)行中，尚不確定最終能否促成交易。這筆潛在交易也可能吸引其他潛在買家的興趣。

PolyPeptide最新市值約10.4億美元（折合人民幣超過70億元），年內(nèi)累計(jì)上漲近20%。

3家PE巨頭

醞釀一筆Buyout

從交易結(jié)構(gòu)來看，這項(xiàng)潛在收購具有典型的"控股型交易"特征，即Buyout。

彭博還稱，任何尋求私有化交易的收購方都可能選擇與現(xiàn)任控股股東——瑞典億萬富翁Frederik Paulsen Jr.合作推進(jìn)交易。

Paulsen Jr.通過Draupnir Holding B.V.持有PolyPeptide的控股權(quán)，這一股權(quán)結(jié)構(gòu)意味著收購方需要與創(chuàng)始家族達(dá)成戰(zhàn)略共識(shí)，而非簡單的公開市場要約收購。

從估值邏輯分析，當(dāng)前PolyPeptide的市銷率（P/S）約為2.1-2.3倍，企業(yè)價(jià)值/營收比約2.37倍，相較于同類CDMO企業(yè)如Lonza、Catalent等的估值水平處于相對合理區(qū)間。

考慮到公司2025年?duì)I收同比增長15.6%至3.893億歐元，且EBITDA利潤率從2024年的7.5%大幅提升至12%，這一估值水平對于尋求行業(yè)整合的私募股權(quán)基金具有顯著吸引力。

交易背后的產(chǎn)業(yè)邏輯同樣清晰。作為全球多肽CDMO領(lǐng)域的專業(yè)廠商，PolyPeptide正處于GLP-1類藥物（如司美格魯肽、替爾泊肽等減重降糖藥物）爆發(fā)式增長的風(fēng)口。

公司2025年財(cái)報(bào)明確指出，代謝類治療藥物（主要為GLP-1相關(guān)產(chǎn)品）是其營收增長的核心驅(qū)動(dòng)力。

對于EQT、KKR、安宏資本等擁有豐富醫(yī)療健康投資經(jīng)驗(yàn)的私募機(jī)構(gòu)而言，PolyPeptide代表著進(jìn)入高壁壘多肽制造領(lǐng)域的稀缺標(biāo)的。

IPO剛五年

“多肽工業(yè)化”鼻祖要賣了

資料顯示，PolyPeptide始創(chuàng)于1952年，是全球最早從事合成多肽工業(yè)化生產(chǎn)的企業(yè)之一，比現(xiàn)代生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)的興起早了數(shù)十年。

當(dāng)時(shí)公司在瑞典馬爾默開始了治療性多肽的商業(yè)化生產(chǎn)，最初作為制藥公司Ferring的組成部分運(yùn)營。1996年，PolyPeptide作為獨(dú)立CDMO正式成立。此后通過一系列戰(zhàn)略性收購，公司逐步構(gòu)建起全球化生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)。

2021年4月28日，PolyPeptide在瑞士證券交易所（SIX）成功上市，股票代碼PPGN。上市時(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，Draupnir Holding B.V.（由Frederik Paulsen Jr.控制）保持絕對控股地位。這一安排既為公司募集了擴(kuò)張所需資金，又確保了創(chuàng)始家族對公司長期戰(zhàn)略的控制權(quán)。

目前，PolyPeptide在全球運(yùn)營六個(gè)經(jīng)GMP認(rèn)證的生產(chǎn)基地，分布在歐洲（瑞典馬爾默、比利時(shí)布賴訥拉勒、法國斯特拉斯堡）、美國（加利福尼亞州托倫斯和圣地亞哥）以及印度（安貝納特）。公司擁有約1,440名全職員工（2025年末數(shù)據(jù)），較2024年的1,362人增長5.7%。

近年來的財(cái)務(wù)軌跡顯示，PolyPeptide呈現(xiàn)了一個(gè)處于產(chǎn)能擴(kuò)張期的CDMO企業(yè)的典型特征：營收穩(wěn)健增長、利潤率快速修復(fù)、現(xiàn)金流持續(xù)改善。

營收層面，2024年公司實(shí)現(xiàn)營收3.368億歐元，同比增長5.1%；2025年?duì)I收躍升至3.893億歐元，同比增長15.6%（按固定匯率計(jì)算為16%）。

其中，2024年商業(yè)生產(chǎn)收入（Commercial revenue）同比增長31.8%，而開發(fā)項(xiàng)目收入（Development revenue）下降23.5%，反映出公司pipeline中多個(gè)臨床三期項(xiàng)目成功獲批上市， revenue mix向更高確定性的商業(yè)化階段轉(zhuǎn)移。

盈利能力的改善更為顯著。2023年公司EBITDA為-600萬歐元（利潤率-1.9%），2024年轉(zhuǎn)正至2,540萬歐元（利潤率7.5%），2025年進(jìn)一步躍升至4,680萬歐元（利潤率12%），同比增長84.4%。

這一改善主要源于比利時(shí)大型固相多肽合成（SPPS）設(shè)施的產(chǎn)能爬坡、產(chǎn)品組合優(yōu)化以及運(yùn)營效率提升。2025年下半年EBITDA利潤率已達(dá)19%，顯示盈利能力正在加速釋放。

截至2025年末，公司持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物7,500萬歐元，另有5,100萬歐元未動(dòng)用的循環(huán)信貸額度（總授信額度1.51億歐元），為后續(xù)擴(kuò)張?zhí)峁┝顺渥愕呢?cái)務(wù)彈性。

GLP-1正處于爆發(fā)節(jié)點(diǎn)

3家PE意在戰(zhàn)略卡位

PolyPeptide管理層在2025年財(cái)報(bào)中給出了明確的中期指引：到2028年實(shí)現(xiàn)營收相比2023年翻倍，EBITDA利潤率接近25%，資本支出占營收比例維持在15%-20%區(qū)間。

這一雄心勃勃的目標(biāo)建立在多肽藥物市場的結(jié)構(gòu)性增長之上。據(jù)第三方市場研究數(shù)據(jù)，全球多肽治療藥物市場預(yù)計(jì)將以超過15%的復(fù)合年增長率（CAGR）增長至2030年，其中代謝疾病（主要是GLP-1類藥物）是核心驅(qū)動(dòng)力。

PolyPeptide目前參與了全球超過三分之一的臨床三期多肽項(xiàng)目，在代謝疾病領(lǐng)域的收入占比已達(dá)40%（2024年數(shù)據(jù)）。

為支撐這一增長，公司正在進(jìn)行大規(guī)模的產(chǎn)能擴(kuò)張。這些投資項(xiàng)目使公司能夠承接從臨床階段到大規(guī)模商業(yè)化（單批次數(shù)十公斤級(jí)）的多肽API生產(chǎn)需求。

包括，比利時(shí)布賴訥拉勒基地的大型SPPS設(shè)施已于2025年成功投產(chǎn)并達(dá)到目標(biāo)利用率；瑞典馬爾默的模塊化擴(kuò)建項(xiàng)目于2025年9月完成預(yù)制模塊安裝，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能翻倍；法國斯特拉斯堡的產(chǎn)能擴(kuò)建預(yù)計(jì)2025年底完工。

在全球多肽CDMO市場，PolyPeptide與瑞士同行Bachem并列為兩大專業(yè)廠商。2024年，Bachem實(shí)現(xiàn)營收6.05億瑞士法郎（同比增長4.8%），而PolyPeptide營收為3.37億歐元（同比增長5.1%）。

兩家公司均受益于GLP-1需求爆發(fā)，2024年資本支出強(qiáng)度分別達(dá)到約48%和26%的營收占比，顯示行業(yè)正處于產(chǎn)能擴(kuò)張的高峰期。

從中國市場視角觀察，多肽CDMO行業(yè)正處于快速成長期。據(jù)行業(yè)研究數(shù)據(jù)，中國多肽CRDMO市場規(guī)模從2018年的2億美元增長至2023年的5億美元，CAGR達(dá)26.8%，預(yù)計(jì)2032年將達(dá)到43億美元。

以凱萊英、藥明康德為代表的本土CDMO企業(yè)正在加速多肽產(chǎn)能建設(shè)，其中凱萊英截至2025年中的固相合成總產(chǎn)能已達(dá)約30,000升，預(yù)計(jì)2025年底擴(kuò)容至44,000升。

若PolyPeptide此次成功私有化，或?qū)槠湓趤喬貐^(qū)（特別是中國）的進(jìn)一步布局提供更多資本運(yùn)作空間。

多肽藥物產(chǎn)業(yè)從歷史悠久的細(xì)分專業(yè)領(lǐng)域躍升為制藥行業(yè)主流賽道的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。對于EQT、KKR、安宏資本等私募股權(quán)買家而言，這不僅是一筆財(cái)務(wù)投資，更是卡位GLP-1及下一代多肽療法供應(yīng)鏈的戰(zhàn)略布局。

而Frederik Paulsen Jr. 家族70年來對這一企業(yè)的深耕，也證明了在專業(yè)CDMO領(lǐng)域，技術(shù)積累與客戶關(guān)系的長期價(jià)值遠(yuǎn)超短期財(cái)務(wù)回報(bào)。

無論最終交易是否達(dá)成，PolyPeptide的案例都為觀察全球醫(yī)藥外包產(chǎn)業(yè)的整合趨勢提供了一個(gè)絕佳樣本。