搶救港股醫藥

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聚焦高成長公司，15萬+投資菁英共同關注

3月9日確實是一個特殊的日子。

最新一期港股通標的名單調整并在今天正式生效，在醫藥板塊跟隨大盤全面調整下，形成了兩大奇觀，一邊幾家“苦未進通久矣”的優質創新藥公司獲得資金瘋狂增配，收出了15%+甚至25%+的漲幅；另一邊就是部分疑似“非市場化發行”的公司出現機構資金出逃現象，可能有借港股通生效日出貨的嫌疑。

（港股通新調入醫藥公司名單，顏色代表3月9日收盤漲跌情況）

港股通調整的生效日，是一個救贖日，也是一 個逃亡日。

之所以為救贖日，它可能代表一家優質公司股價走牛的起點（流動性改善后映入大量南向資金視野，原本低估的狀態修復）；而更多案例可能代表的是逃亡日，大量獲利、解禁的籌碼無處傾斜，只能寄希望于南向大軍。

我們慶幸于優質公司通過港股通獲得南向“搶救”其低估市值，又不禁感嘆港股這一生態何時能真正被“搶救”（改寫）？

01

博弈入通的陷阱

誠然，據華泰證券的數據表示：港股大型IPO項目在 入通后半年內，南向資金的持股占比一般會持續上升并成為重要的增量資金來源。

但在醫藥行業或者細化到18A板塊，市值達到一定體量并且基本面優質的項目屈指可數，同時還充斥著一部分“虛假繁榮”的劣質公司。

大型優質IPO可能走的是“穩健滿牛”，但轉變到中小型的IPO入通后局面就復雜的多，入通當日極容易出現暴漲或者暴跌，當日股價由“入通生效前投資者結構、股東短期交易意愿、被動資金買入”等多因素決定，但在1年甚至2年更早以前港股通生效當日的股價正向表現往往概率更高，市場上也衍生了一系列圍繞確定入通公司標的生效日前后的交易策略。

舉一個比較典型A+H兩地上市案例 ——龍蟠科技，入通當天最高一度漲幅高達90%，要知道公司IPO發行價較A股最高折讓55%，相當于市場借著入通生效日當天一度磨平了對A股的折價。

另一家18A的反面教材，在入通生效日前一天大跌近40%，給想做埋伏的資金上了一課，但這種圖形的語言是里面資金搶跑出逃（“黑暗森林法則”）。

再回溯2023年9月和2024年3月港股通納入的標的表現情況，可以看到不僅港股通生效日這些入通公司當日波動大（衍生出入通前埋伏策略），同時可以看到部分公司在公布入通日至入通生效日這一段時間也實現了非常可觀的漲幅，另外入通生效后短期 內也可能被南向或其他增量資金炒作，市場上的策略五花八門。

此外，華泰證券也統計了“市值長期維持”和“卡點&短期市值維持”港股公司入通前后的相對及絕對收益率，整體入通后5日/20日的收益率都是負收益，而 卡點&短期市值維持的公司收益率更差，可能揭示上市后短天數市值維持的公司較多采用了非“市場化手段”進行維持，市值的水分極大。

博弈入通前后的策略風險較大，尤其在中小市值公司為主的18A板塊更甚，隨著大量Biotech公司遞表港交所，后續遞表企業整體質量愈發下降，這種風險正在急劇提升。

02

指數進完沒有？

雖然入通生效日前后的股價表現是一面“照妖鏡”，但并不代表所有“壞人”都露出了馬腳。

盡管 入通生效日當天有南向資金的“開閘”和達標指數的被動納入（ 恒生綜指 + 港股通小型股指數 ），部分公司如果拋壓過重，市場承接力度仍然有限。

可以看到兩家表現不佳的入通醫藥公司，一家120億市值出頭，全天成交量只有0.5億港元左右（換手率0.64%）；另一家市值為200億出頭，全天成交量月0.65億（換手率為0.42%）。

考慮到港股中小市值公司脆弱的流動性，連續下跌的走勢，成交量連續放大需要連續擊穿更低的價位，部分“作弊玩家”選擇了更“遠大的計劃”，盡可能收割流動性更強、規模更大的指數，盡可能把貨交給指數基金。

除了前面提到的 恒生綜指、港股通小型股指數這些港股通專項指數外，18A公司更進階還可以進入 恒生主題及行業指數（ 恒生醫療保健行業指數、恒生港股通創新藥指數等主題指數 ）、 其他重要中小盤指數（恒生中小型股指數），如果市值和流動性滿足條件，更進階的可以進入富時羅素及 MSCI全球性指數。3

通過層層指數的納入，流動性逐漸釋放，一二級股東退出困難程度便降低了，之前臭名昭著的“某捷”便是一個典型的18A案例。

03

德不配位，必受其累

如何遠離這些公司？做好扎實的基本面研究非常重要，因為99%這類公司極度偏離其本來應有的價值。

以行業內部分做高難度仿制藥物的公司為例，可能本身品種體量較大且確實存在一定的仿制及工藝壁壘，但競爭格局逐漸惡化和公司平臺品種規模和利潤放量受限，使得公司出現幾百倍市盈率或者按兩位數市銷率這樣的離譜估值，僅僅靠可憐的幾條國際尚未驗證早期管線所謂的創新轉型顯然是撐不起來的，仿轉創藥企必須有堅實的利潤品種支撐，創新才能夠持久。

再以創新藥Biotech角度出發，大市值的唯一條件必須是大品種，也就是說核心管線必須在大適應癥競爭中占據非常有利的臨床數據優勢，又或者說核心品種是泛適應癥治療藥物，擴張邊際大；同時也可能是另外一種情況是Biotech有很強的技術平臺能力，矩陣品種較多，那么數個品種的成藥也能支撐較大市值。碰到一些以小適應癥為核心管線，且大部分非核心管線在早期或臨床前卻擁有高市值的 Biotech，投資者就要非常小心了。

正如前述小標題：德不配位，必受其累。

結語：我們可能永遠都迎不來港股醫藥的大奇跡日，參照美股的Biotech數量，至少80%以上的公司被淹沒在歷史的洪流中（倒閉、退市、成殼），隨著越來越多Biotech港股上市，整體的在研管線進度遷移和質量參差不齊，使得投資人選擇及交易Biotech公司難度進一步加大，而從長線來看，大部分Biotech公司的持有收益不如預期，幾乎是一定的，而反之押中偉大企業，收益則是巨大的，這也是投資創新藥行業的巨大難度所在。

極寒后便為春天，我們靜待花開。

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