南方黑芝麻：9.42億國(guó)資接盤(pán)與3.15億對(duì)賭背后的老牌國(guó)貨突圍戰(zhàn)

2026年1月4日，南方黑芝麻集團(tuán)股份有限公司（股票代碼：000716）發(fā)布的一則股份過(guò)戶公告，為這場(chǎng)持續(xù)近半年的資本交易畫(huà)上句號(hào)——廣西旅發(fā)大健康產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司（下稱“廣旅大健康”）正式以9.42億元收購(gòu)公司20%股份，成為控股股東，實(shí)際控制人變更為廣西壯族自治區(qū)國(guó)資委。這意味著，承載著一代人童年記憶、擁有42年民營(yíng)歷史的“中國(guó)黑芝麻產(chǎn)業(yè)第一股”，正式邁入國(guó)資時(shí)代。而一份延期至2026-2028年、累計(jì)凈利潤(rùn)需達(dá)3.15億元的對(duì)賭協(xié)議，更讓這場(chǎng)“易主”充滿懸念：國(guó)資注入能否讓深陷經(jīng)營(yíng)泥潭的南方黑芝麻“起死回生”？

交易核心：9.42億收購(gòu)與3.15億對(duì)賭的資本博弈

此次國(guó)資入主并非簡(jiǎn)單的股權(quán)交割，而是一套“控股權(quán)+表決權(quán)+業(yè)績(jī)約束”的組合方案?；厮萁灰酌}絡(luò)，2025年8月8日，南方黑芝麻原控股股東廣西黑五類食品集團(tuán)有限責(zé)任公司（下稱“黑五類集團(tuán)”）與廣旅大健康簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定以每股6.25元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓1.51億股股份（占總股本20%），交易總價(jià)9.42億元。為確保控制權(quán)穩(wěn)固，黑五類集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方額外承諾，在股份過(guò)戶后放棄剩余1.33億股（占總股本17.66%）對(duì)應(yīng)的表決權(quán)——這意味著廣旅大健康僅以20%的持股比例，實(shí)際掌控了超過(guò)37%的表決權(quán)，實(shí)現(xiàn)對(duì)公司的絕對(duì)控制。

交易推進(jìn)中，業(yè)績(jī)對(duì)賭條款的調(diào)整成為關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)。雙方最初約定2025-2027年為業(yè)績(jī)承諾期，后因2025年業(yè)績(jī)頹勢(shì)難改，于2025年12月17日簽署補(bǔ)充協(xié)議，將承諾期順延至2026-2028年。根據(jù)協(xié)議，黑五類集團(tuán)需保證南方黑芝麻現(xiàn)有業(yè)務(wù)板塊每年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)不低于0.95億元、1.05億元、1.15億元，三年累計(jì)凈利潤(rùn)不低于3.15億元，且每年扣非凈利潤(rùn)孰低值不低于6800萬(wàn)元。若未達(dá)標(biāo)，黑五類集團(tuán)需以現(xiàn)金補(bǔ)償，并將交易后剩余持有的5%股份質(zhì)押給廣旅大健康作為擔(dān)保。

從交易細(xì)節(jié)看，這是一場(chǎng)兼顧“風(fēng)險(xiǎn)控制”與“轉(zhuǎn)型支持”的國(guó)資布局。2025年8月22日，廣旅大健康先行支付1.5億元誠(chéng)意金，剩余7.92億元在股份過(guò)戶完成后10個(gè)工作日內(nèi)支付，確保資金安全；2025年12月，交易先后通過(guò)國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局反壟斷審查與廣西國(guó)資委批復(fù)，合規(guī)性得到確認(rèn)。盤(pán)古智庫(kù)高級(jí)研究員江瀚分析指出，“放棄表決權(quán)的安排，讓國(guó)資在不顯著抬高財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)的情況下快速獲得主導(dǎo)權(quán)，既契合地方國(guó)資‘精準(zhǔn)介入’的偏好，也為南方黑芝麻爭(zhēng)取了轉(zhuǎn)型時(shí)間。”

易主動(dòng)因：從“糊類霸主”到“經(jīng)營(yíng)困局”的墜落

這場(chǎng)“賣(mài)身”并非偶然，而是南方黑芝麻近年經(jīng)營(yíng)壓力、治理亂象與轉(zhuǎn)型失利疊加的必然結(jié)果。作為老牌國(guó)貨，南方黑芝麻曾擁有輝煌過(guò)往：1984年由韋清文等3人以3萬(wàn)元在廣西容縣創(chuàng)立，2004年借殼上市，旗下黑芝麻糊憑借“一股濃香，一縷溫暖”的廣告語(yǔ)深入人心，鼎盛時(shí)期市場(chǎng)占有率超40%，穩(wěn)坐糊類食品行業(yè)頭把交椅。

但從2021年起，公司業(yè)績(jī)開(kāi)啟持續(xù)下滑通道。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021-2024年，營(yíng)業(yè)收入從40.25億元縮水至24.65億元，四年間降幅超38%；2025年前三季度頹勢(shì)仍在延續(xù)，營(yíng)收14.69億元，同比下降7.52%，歸母凈利潤(rùn)681.93萬(wàn)元，同比暴跌83.67%，扣非凈利潤(rùn)更是虧損632.86萬(wàn)元，同比由盈轉(zhuǎn)虧。主業(yè)疲軟是核心癥結(jié)——糊類產(chǎn)品銷(xiāo)量從2014年952萬(wàn)件的峰值逐年下滑，2024年直飲類、沖飲類產(chǎn)品銷(xiāo)量分別下降3.23%、1.47%，而五谷磨房、老金磨方等新興品牌憑借“現(xiàn)磨代餐”“零添加健康配方”搶占年輕消費(fèi)市場(chǎng)，進(jìn)一步擠壓其生存空間。

為尋找第二增長(zhǎng)曲線，南方黑芝麻的多元化嘗試堪稱“病急亂投醫(yī)”。2017年以7億元收購(gòu)上海禮多多切入電商代運(yùn)營(yíng)，2024年該業(yè)務(wù)營(yíng)收5.97億元，同比下降34.65%，僅占總營(yíng)收24.23%；2023年高調(diào)宣布投資35億元建設(shè)磷酸鐵鋰儲(chǔ)能電池項(xiàng)目，卻因資金匱乏、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，于2024年10月緊急叫停；此外，跨界物流、醫(yī)療、養(yǎng)老服務(wù)等領(lǐng)域均未形成有效支撐，反而消耗大量資金與精力。2025年5月，公司在業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上坦言“主動(dòng)壓縮低效能電商業(yè)務(wù)，聚焦健康食品主業(yè)”，側(cè)面承認(rèn)多元化戰(zhàn)略的失敗。

公司治理層面的問(wèn)題更讓投資者信心受挫。公開(kāi)信息顯示，黑五類集團(tuán)及關(guān)聯(lián)方存在非經(jīng)營(yíng)性資金占用、違規(guī)對(duì)外擔(dān)保且未及時(shí)披露等行為——2020年9月，公司以所持廣西廣投國(guó)醫(yī)投資36.41%股權(quán)為限，為南寧市兒童醫(yī)院建設(shè)運(yùn)營(yíng)管理有限公司5.05億元借款提供擔(dān)保，直至2024年10月才對(duì)外披露；2025年6月，廣西證監(jiān)局出具《警示函》，指出公司存在股東大會(huì)監(jiān)票人違規(guī)任職、董事會(huì)通訊表決無(wú)書(shū)面記錄等治理漏洞。截至2025年12月，黑五類集團(tuán)因未履行法院生效判決（如中鐵建設(shè)集團(tuán)2000萬(wàn)元工程款糾紛），被列為“失信被執(zhí)行人”，執(zhí)行標(biāo)的超2億元，法定代表人韋清文被限制高消費(fèi)，經(jīng)營(yíng)信譽(yù)跌至谷底。

未來(lái)挑戰(zhàn)：對(duì)賭壓力下的國(guó)資賦能與破局關(guān)鍵

國(guó)資入主為南方黑芝麻帶來(lái)喘息機(jī)會(huì)，但要實(shí)現(xiàn)“翻身”，仍需跨越業(yè)績(jī)對(duì)賭、產(chǎn)品創(chuàng)新與渠道重構(gòu)三大難關(guān)。從短期看，對(duì)賭協(xié)議的業(yè)績(jī)目標(biāo)堪稱“高壓測(cè)試”——過(guò)去五年，南方黑芝麻最高年凈利潤(rùn)僅0.78億元（2024年），低于對(duì)賭協(xié)議中每年最低0.95億元的要求，且2025年前三季度扣非凈利潤(rùn)虧損，要在2026-2028年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)逐年遞增，難度可想而知。中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬指出，“國(guó)資能解決資金與治理問(wèn)題，但產(chǎn)品力與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的提升，需要經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)拿出切實(shí)的創(chuàng)新方案，而非依賴情懷?！?/p>

產(chǎn)品層面，南方黑芝麻需打破“老化”標(biāo)簽。2025年12月，“核桃黑芝麻糊配料表爭(zhēng)議”引發(fā)消費(fèi)者信任危機(jī)——舊包裝中黑芝麻僅位列配料表第四位（次于谷物粉、葡萄糖、麥芽糊精），新包裝雖調(diào)整至第二位，但含量仍僅18.5%，雖符合新國(guó)標(biāo)GB/T 23781-2024“黑芝麻含量不低于10%”的要求，卻與消費(fèi)者對(duì)“黑芝麻糊”的核心預(yù)期存在差距。反觀競(jìng)品，老金磨方黑芝麻丸七大黑食材含量超49%，五谷磨房推出“零蔗糖、零添加劑”芝麻粉，精準(zhǔn)契合健康消費(fèi)趨勢(shì)。廣旅集團(tuán)在官方推文中提及“研發(fā)更多高品質(zhì)健康養(yǎng)生新品”，若能落地高黑芝麻含量、功能性（如低糖、高纖維）的創(chuàng)新產(chǎn)品，或可重塑品牌形象。

渠道重構(gòu)同樣迫在眉睫。2024年，南方黑芝麻傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)商減少385家，僅剩1871家，且多集中于三四線城市及鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)，商超渠道占比持續(xù)下降；電商渠道雖有布局，但2024年?duì)I收同比下滑34.65%，未能抓住抖音、快手等新流量平臺(tái)紅利。而老金磨方通過(guò)抖音直播單場(chǎng)GMV最高突破5000萬(wàn)元，五谷磨房進(jìn)駐山姆、盒馬等會(huì)員制超市，2024年新渠道收入增長(zhǎng)34.42%。國(guó)資背景或可助力渠道升級(jí)——廣旅大健康隸屬?gòu)V西文旅產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，擁有景區(qū)零售、療養(yǎng)配餐等場(chǎng)景資源，若能將黑芝麻產(chǎn)品融入文旅康養(yǎng)生態(tài)，或可開(kāi)辟新增長(zhǎng)點(diǎn)。

從長(zhǎng)期看，國(guó)資賦能的核心在于“治理修復(fù)”與“資源整合”。一方面，廣旅大健康可推動(dòng)南方黑芝麻完善合規(guī)機(jī)制，解決關(guān)聯(lián)交易、信息披露等歷史遺留問(wèn)題，重建投資者信任；另一方面，廣西作為黑芝麻主產(chǎn)區(qū)，國(guó)資可協(xié)助公司打通“農(nóng)業(yè)種植-食品加工-文旅銷(xiāo)售”的產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)，降低原材料采購(gòu)成本，提升供應(yīng)鏈效率。2025年4月，南方黑芝麻研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)18.69%，開(kāi)展高細(xì)膩度黑芝麻糊、高膳食纖維粗糧產(chǎn)品等研發(fā)項(xiàng)目，若能持續(xù)加大投入，或可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品迭代。

老牌國(guó)貨轉(zhuǎn)型的縮影與啟示

南方黑芝麻的易主，是中國(guó)傳統(tǒng)食品行業(yè)轉(zhuǎn)型困境的縮影。在消費(fèi)升級(jí)浪潮下，一批老牌國(guó)貨因品牌老化、創(chuàng)新滯后、戰(zhàn)略搖擺陷入增長(zhǎng)瓶頸，而國(guó)資成為部分企業(yè)“求生”的選擇。對(duì)于南方黑芝麻而言，9.42億元國(guó)資注入與一年的對(duì)賭延期，是“輸血”更是“考驗(yàn)”——若能借助國(guó)資資源聚焦主業(yè)、推動(dòng)產(chǎn)品與渠道創(chuàng)新，或許能讓“童年味道”重?zé)ㄉ鷻C(jī)；若無(wú)法突破業(yè)績(jī)對(duì)賭壓力，恐將陷入更深的經(jīng)營(yíng)危機(jī)。

廣旅集團(tuán)在官方推文中承諾“將黑芝麻打造成為健康食品行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)”，這份愿景能否實(shí)現(xiàn)，不僅取決于國(guó)資的賦能力度，更依賴于企業(yè)自身的變革決心。畢竟，市場(chǎng)從不為“情懷”買(mǎi)單，只有真正貼合消費(fèi)者需求、具備核心競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品，才能在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中站穩(wěn)腳跟。南方黑芝麻的突圍戰(zhàn)，才剛剛開(kāi)始。