JPM 2026觀察：壓力、交易與變局

1月的舊金山，天氣還有些涼，但摩根大通醫療健康大會（J.P. Morgan Healthcare Conference，簡稱JPM）的會場里，氣氛卻始終熱烈。會場走廊、咖啡廳、會議室門口，隨處可見端著咖啡、語速飛快交談的人群。

“買買買”依然是這里不變的主題。

根據JPM報告數據，在過去的一年里，全球制藥行業完成了516筆授權許可交易，總交易額達2502億美元，創下新高。然而大型制藥企業仍然無法擺脫“專利懸崖”的焦慮，他們仍然在熱切尋找值得交易的標的。

新的一年剛剛開始，什么樣的交易將定義2026年？新的重磅案例又會何時誕生？這些問題的答案，或許都將在JPM期間浮出水面，拼貼出新一年的行業敘事。

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01

CEO們的“購物車”

JPM期間向來是宣布重大合作與收購的黃金窗口，幾乎每家MNC的掌舵人，都會在演講、采訪里或多或少談到他們的“購物”計劃。

渤健CEO Christopher Viehbacher就明確表示，公司正在尋找能支撐近期增長的資產，同時也會關注加強早期研究的可能。

吉利德去年的艾滋病毒（HIV）產品銷售額已經超過200億美元，公司CEO Daniel O'Day表示，計劃在未來7年推出7款新藥，并且正在積極尋求中小型交易來增強現有的產品組合。

賽諾菲近幾個月動作頻頻，從91億美元收購Blueprint，到22億美元拿下Dynavax，再到今年初與AI生物科技公司華深智藥達成授權合作。

賽諾菲CEO Paul Hudson在JPM上進一步透露，公司計劃為其管線增加“八到十二個高質量項目”，并在會議期間安排了大量相關會談。他坦言：“我們中后期管線儲備尚可，但為了保持其穩定，必須持續從外部引入，這并這不容易，競爭非常激烈。我們關注的是那些預計在2028到2030年左右上市的項目。”

前不久斥資100億美元成功搶購Metsera的輝瑞則表示，2026年的重點工作是最大化近期交易的價值，實現預期的研發里程碑。

BMS也同樣關注那些可以帶來近期增長的資產。該公司CEO Chris Boern指出，BMS在尋找交易機會時選擇“廣撒網”，但是同時也會專注于那些熟悉的領域。

率先跨過了萬億市值門檻的禮來，則在JPM大會前夕，準備好了150億歐元收購法國生物技術公司Abivax，目前正等待法國財政部的指導意見。

而傳聞被默沙東以300億美元盯上的Revolution Medicines，其CEO Mark Goldsmith并未回應收購猜測，但他強調：“我們的目標是打造有影響力的產品，而非龐大的產品線。”

實際上，JPM會期內幾乎每天都出現新的交易消息。諾華在一天之內宣布，分別與中晟全肽和賽神醫藥達成授權合作；艾伯維與榮昌生物就PD-1/VEGF雙抗藥物達成了授權協議，潛在交易總額達到56億元。

但是目前為止，今年的JPM上尚未出現期待中的“巨額交易”。

武田制藥的研發負責人Andy Plump在采訪中也對今年交易的“冷清”略感意外，但他表示：“從整體來看，這也不奇怪。過去幾個月，行業里的交易活動其實一直沒停過。”

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02

專利懸崖下的中國機遇

大型制藥企業迫切的BD需求背后，是規模空前的“專利懸崖”。

據RBC（加拿大皇家銀行）分析，未來十年，由于專利到期，大型藥企將面臨約4000億美元的收入損失。即便算上可以被用來緩解銷售下降的自由現金流，仍有超過2000億美元的缺口，需要靠BD和并購來填補。

其中，僅2028年一年，就面臨近1000億美元的損失。這種迫在眉睫的壓力，是驅動所有MNC積極“掃貨”最根本的動力。

這種普遍焦慮，直接影響了買家的偏好。尤其是在監管政策存在變數的背景下，“確定性”成了最硬的通貨。資金明顯涌向那些臨床數據扎實、上市路徑更清晰的后期資產。

JPM的報告指出，2025年大型制藥企業仍然偏愛后期的許可交易，他們為Ⅲ期臨床資產支付了更高的首付款。以腫瘤資產為例，2024-2025年Ⅱ期腫瘤資產的中位預付款約為1.5億美元，而Ⅲ期的中位預付款超過10億美元。

然而，當所有MNC都涌向后期資產時，項目的價格被迅速推高，競爭也白熱化。輝瑞和諾和諾德圍繞Metsera展開的搶購戰就是最好的例子。由于兩大MNC的爭搶，這筆收購的估值從最初的約73億美元一直漲至100億美元。

于是，一些買家開始將目光重新投向早期資產。盡管風險更高，但價格可能更有吸引力，潛在回報也更豐厚。

Stifel的報告指出，隨著交易價格的上漲，2026年制藥企業在進行BD、并購時會愿意承擔更多的風險。和2024年、2025年相比，預計在2026年會看到更多制藥企業在臨床前階段進行收購，并購活動也會更加活躍。

在MNC的“掃貨”的過程中，“中國資產”已成為一個無法繞開的關鍵詞。

醫藥魔方數據顯示，2025年中國創新藥出海授權交易的總金額達到1356.55億美元，首付款70億美元，交易總數量達到157起，這幾個數據均創下了歷史新高。

但從交易構成來看，這1000多億美元交易總額，絕大部分由55家企業貢獻。其中，交易額排名前十的頭部企業，以少數的重磅交易攬下了總金額的六成左右。與之形成鮮明對比的是，多達22家企業的單筆交易額不足10億美元，這些企業數量上雖占了總體的近一半，但其交易總額僅占整體的7%。

中國企業在JPM的存在感也越來越強。據中信建投統計，在主會場亮相的包括藥明系三家CXO公司（藥明康德、藥明生物、藥明合聯），以及百濟神州、再鼎醫藥、亞盛醫藥、傳奇生物。此外，泰格醫藥、恒瑞醫藥、百利天恒等17家中國公司也將出席亞太專場。中國生物醫藥產業作為一個整體，正以更系統、更多元的姿態，站上全球行業舞臺的中心。

價格優勢常常是中國資產被提及的一點。

Centerview聯席總裁Eric Tokat在Endpoints活動上就提到中國資產“價格低廉”。但他同時強調，制藥公司不會因為價格便宜就收購一家公司，收購決策一定是因為高質量的科研成果。

但研發階段也很重要，如果一家制藥公司要在一款美國公司已進入Ⅱ期臨床、價格更高的藥物，和一款中國公司剛進入臨床、價格更低的同類藥物中做出選擇，那么多數情況下，企業很可能會選擇前者，即便價格更高，但更后期的臨床階段往往意味著更可預見的研發路徑和更小的不確定性。

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03

AI，從概念到現實

如果說前兩年JPM上AI制藥還帶著些許概念色彩，那么2026年，它已經徹底成為主流敘事。

在第一天最引人注目的合作，莫過于禮來與英偉達宣布達成一項新合作，雙方計劃在未來5年內，投入超過10億美元建立一個新的AI聯合創新實驗室，旨在構建能夠持續學習的AI系統，以加速新藥發現。

此項合作是禮來此前“AI工廠”計劃的進一步拓展。去年，禮來宣布和英偉達共同打造制藥領域最強大的超級計算和AI制藥工廠。這個計算機由超過1000顆英偉達Blackwell Ultra GPU芯片驅動，通過統一高速網絡連接，能夠快速學習和迭代。科學家能夠利用這臺超級計算機，在虛擬環境中進行數百萬次并行實驗，以訓練和測試AI模型。

作為AI制藥公司的代表，英矽智能的管理層也將出席今年的JPM，將會分享多個由AI平臺發現并進入臨床階段的項目的進展，其中包括Rentosertib (ISM001-055)，這是一種由AI發現和設計的用于治療特發性肺纖維化 (IPF) 的TNIK抑制劑，其IIa期臨床試驗已公布積極的頂線結果。

近期，英矽智能還宣布與施維雅達成總金額8.88億美元的研發合作，將利用自主研發的人工智能平臺Pharma.AI聚焦抗腫瘤領域高難度靶點，開發全新藥物。

輝瑞也表示，將尋求在各項業務領域中擴大人工智能應用的規模。這樣也反映了行業共識。大家關心的不再是“是否要用AI”，而是“怎么用才能最大化效率”。

彭博社報告指出，藥物研發正面臨顛覆性變革，AI可能承擔未來10-30%的臨床前工作，平均降低16%的研發成本，新藥上市時間可能縮短6-18個月。

這不僅僅是節約成本，更是爭取時間。在制藥行業，時間就是金錢。彭博社分析師Andrew Galler指出：“更快地將藥物推向市場，可以顯著提升其凈現值，并有效延長商業獨占期。” 對于正在面臨專利懸崖的藥企來說，加快幾個月可能就意味著數億甚至數十億美元的收入差別。

有調查顯示，高達94%的行業受訪者計劃減少臨床前研究對動物模型的依賴，而AI模型是重要的替代方向。這與FDA所鼓勵的趨勢一致。AI正從輔助工具，逐步轉變為某些研發環節中可依賴的“標準流程”組成部分。

AI的應用可能會縮小中美企業之間研發速度的差距，但Galler指出，在目前AI的加持下，中國的研發速度仍然有優勢。這一優勢能維持多久，將是影響未來格局的關鍵看點。

— 寫在最后 —

JPM的熱鬧終會散去，但是新的一年才剛剛開始。

隨著專利懸崖的逼近，可以預見圍繞優質資產的競價將更為激烈，同時MNC對早期研究的押注也會增多，中國創新藥的角色，也將從單純的“供應方”，進一步轉向全球研發體系中不可或缺的“協作者”。

舊金山的咖啡涼了又續，而MNC們的“購物清單”還很長。

參考文獻：

1、Why the vibes are different this year for JPM26；STAT

2、JPM 2026前瞻：看好中國企業技術突破和國際化機會；中信建投證券研究

3、JPM2026前夜：融資創新高，200億美元巨型并購將達成；醫藥魔方

4、準備迎接巨額并購；瞪羚社

5、JPM26, Day 1: Bristol Myers CEO touts portfolio of blockbuster hopefuls；Fierce Pharma

6、Q4 2025 Biopharma Licensing and Venture Report；J.P.Morgan

7、JPM26 live blog day 1: Deal flow is small to start off 2026, but companies say they're looking around;Endpoints

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