饒毅炮轟的“神藥”！復星醫藥豪擲14億接盤

投資收購價是凈資產的超百倍。

作者 | 資市分子

近日，復星醫藥擬斥資14億元控股綠谷醫藥，接盤一個已停產、凈資產微薄且虧損的“不良資產”——上海綠谷醫藥有限公司（簡稱“綠谷醫藥”），引起廣泛關注。

綠谷醫藥核心產品即甘露特鈉膠囊（商品名：九期一）。該藥是用于治療輕至中度阿爾茨海默病（AD）的國產原創新藥，但多年來受到生命科學家饒毅為代表的強烈質疑。

目前“九期一”已經停產。

復星醫藥稱，源于對自身資源整合與臨床推進能力的評估，旨在通過重啟這款曾引發巨大關注的國產創新藥，切入巨大的未滿足臨床需求。

然而，市場的疑慮與股價的消極反應，清晰映射出此舉背后不容忽視的科學爭議與商業風險。信心與謹慎之間，一場關于時間、科學與資本的多重博弈已然展開。

發布收購公告同一天，復星醫藥收到上交所《關于復星醫藥對外投資綠谷醫藥相關事項監管工作函》。

01

14億砸向停產藥

伴隨全球老齡化加劇，患者群體迅猛增長，AD藥物市場潛力如一座“金山銀山”。

據復星醫藥公告，控股子公司復星醫藥產業擬出資約14.12億元，通過“受讓老股+增資”方式控股投資綠谷醫藥。其中約1.43億元用于受讓現有股東持有的部分股權，其余約12.69億元用于認購綠谷醫藥新增注冊資本。

為妥善處理綠谷醫藥存續的股權激勵計劃等遺留問題，交易方案設計了一套復雜安排：先由綠谷醫藥向相關員工支付退股款項，隨后這部分權益將轉移至一家新設的特殊目的公司（SPV）。該SPV由復星醫藥產業與綠谷醫藥創始人方面按51：49比例共同持有。

未來，創始人方有權以約定價格回購復星醫藥產業所持的SPV股權。

一系列交易完成后，復星醫藥將直接和間接控制綠谷醫藥約53%股權。即便未來SPV股權被回購，仍能保持對綠谷醫藥51%的控股權。

據介紹，綠谷醫藥核心產品“九期一”，于2019年11月獲得國家藥監局“有條件批準”上市，并于次年進入國家醫保目錄。

根據2021年發表于國際期刊《阿爾茨海默病研究與治療》上的中國III期臨床試驗結果，該藥對改善患者認知功能顯示出積極作用。

然而，這筆14億元的投資背后，面臨著兩大直接風險。

其一，九期一的藥品注冊證書(有條件批準)已于2024年11月到期。2024年11月起，該藥品已不能開展商業化生產。未來能否獲批及獲批時間，均存在不確定性。

其二，經安永華明會計師事務所(特殊普通合伙)上海分所審計(合并口徑)，截至2025年9月30日，綠谷醫藥總資產8.06億元，負債總額達7.95億元，凈資產只有1036萬元。

2025年前三季度，綠谷醫藥營業收入1.02億元，凈利潤-6761萬元。

標的公司凈資產不到投資收購總價的百分之一。這無疑是一場豪賭。

02

二級市場謹慎

阿爾茨海默病藥物研發因投入巨大、失敗率極高而被喻為“死亡之谷”。全球藥企歷經數十年攻堅，累計投入超6000億美元，300余種藥物研發失敗，失敗率高達99.6%。

巨大的未滿足臨床需求也意味著廣闊的市場前景。

根據The Lancet Public Health(《柳葉刀-公共衛生》)發表的報告預測，全球阿爾茨海默病患者將從2019年的5700萬增至2050年的1.53億。

根據《2025中國阿爾茨海默病報告》，1990至2021年，中國阿爾茨海默病及相關癡呆的粗發病率由59.8/10萬增長到204.8/10萬，增長242.5%。2021年，中國阿爾茨海默病及相關癡呆患者近1700萬人。

近年來，中國阿爾茨海默病的發病率、患病率和死亡率均呈上升趨勢。

盡管市場潛力巨大，但當前中國的AD診療率、治療率仍處于較低水平。

據IQVIA MIDAS數據，2024年，用于治療阿爾茨海默病的主要藥品，全球銷售額約為20.94億美元。據IQVIA CHPA數據，2024年，用于治療阿爾茨海默病的主要藥品，中國境內銷售額為12.44億元。

復星醫藥也一直在布局AD相關市場。

公司表示，正在持續探索和打造診療一體、多技術路徑協同的解決方案，包括已布局腦磁圖儀、磁波刀等非侵入式診療設備平臺、許可引進在研小分子口服藥物AR1001(擬用于延緩阿爾茨海默病疾病進程)等。

此次投資，旨在豐富復星醫藥在中樞神經系統退行性疾病領域的產品管線。

復星醫藥官微稱，甘露特鈉膠囊2019年上市以來累計惠及患者數十萬人，最長患者使用時長6年，具備良好的患者口碑。目前，復星醫藥研究團隊正在積極開展甘露特鈉膠囊上市后確證性臨床試驗，以期盡快實現獲批。

公開消息顯示，12月15日晚間，復星醫藥進行了電話會議，復星醫藥董事長陳玉卿表示，這次投資主要還是以增資為主，將根據進度實時給予資金補充。國內III期臨床試驗的整體費用預計將達6.85億元。

復星醫藥聯席總裁、創新藥事業部首席執行官王興利表示，復星醫藥已經重新與國家藥監局討論了能完成藥品注冊要求的方案。新方案要入組1900多名病人，完全按照2025年5月國家藥監局發布的《阿爾茨海默病藥物臨床技術指導原則》去進行。大約在2028年年底完成注冊確認性III期臨床試驗，2029年應該就能獲批上市。

王興利自信地表示，因為不是新項目，只需補充另一個確認三期III臨床試驗，審批過程會大大縮短，大概需要5、6個月時間。預計這款藥物將于2029年上半年獲批、2030年進入醫保，銷售峰值預計在2035年達到約40億元。

不過，二級市場投資者要謹慎許多。

從盤面看，12月16日復星醫藥股價大幅下跌4.22%，并未表現出亢奮。

03

遭饒毅強烈質疑

甘露特鈉膠囊自上市以來，就伴隨著持續數年的公開科學爭議。其中，最具代表的聲音來自知名生物學家、首都醫科大學校長饒毅。

從饒毅個人社交平臺賬號可見，他在2022年四、五月份，2023年七月份，都曾集中公開質疑過這款產品。

2022年4月8日，饒毅用質疑“九期一”發明者耿美玉，“發明971，并非研究了二十年，而是研究了不到一年就拿到了發明。因為她1997年從日本回國，立即在回國的第一年就發明了971。后面的所謂二十年，只是驗證、發揮、讓大家相信（或者是沖破大家的愚昧）”。

2022年5月16日、18日、19日，饒毅連發三文，針對綠谷醫藥突然宣布停止“九期一”國際三期臨床研究，提出質疑。

饒毅稱，綠谷已經賺了錢，卻停止了國際臨床試驗頗為蹊蹺，和一些假藥蒙騙手法相似。

文章中，饒毅還透露了一些細節。如在國家藥監局審批“九期一”的過程中，指出其分子太大，過不了血腦屏障（BBB），爾后耿才改了口吻，稱藥品作用于腸道的微生物，通過它們再影響腦內炎癥，再治療阿茲海默。

針對臨床試驗，饒毅也提出質疑，認為“三個試驗，兩個無安慰劑對照，一個有”并不科學，而且出爐的數據還很蹊蹺。

對于九期一，饒毅質疑的點還有很多。

雙方甚至一度訴諸法律。2023年7月13日，饒毅表示，一審耿美玉敗訴，耿不服上訴，結果二審再敗。

2023年7月14日、15日，饒毅再次炮轟耿美玉，并提出一連串質疑。

饒毅還直接發文《耿美玉的971是真藥的可能性：小于她是中國愛因斯坦的可能性》。

這些公開的、來自權威科學家的激烈質疑，使得甘露特鈉膠囊蒙上了一層厚厚的陰影。

一款藥物最終能否研發成功，靠的不是宣傳，不是資本的力量，而是科學嚴謹的臨床實驗，有說服力的實驗數據。

復星醫藥在投資決策時，肯定也知道這些質疑的存在，在藥物停產一年后，仍以巨資介入，背后有何考量和應對，仍有待觀察。

一切能如復星醫藥預期的那樣順利嗎？