日本央行加息至三十年新高，全球套利資本面臨再配置

2025 年 12 月 19 日，日本央行全票通過決議，將政策利率上調 25 個基點至 0.75%，創下 30 年新高。這是日本 2000 年以來第六次加息，也是 2024 年開啟政策正常化后的關鍵一步，背后是連續 43 個月超 2% 目標的頑固通脹與輸入性壓力。

矛盾的是，日本經濟復蘇脆弱，三季度 GDP 環比萎縮 0.6%，此次決策堪稱通脹抑制與經濟穩增長間的 “鋼絲行走”。與 2024 年加息引發的市場震蕩不同，本次因 94% 的充分預期消化，市場呈現結構性調整特征。

“美國、日本2年期名義利差仍在370 bp以上，套息交易平倉并不徹底；能源價格季節性回升，疊加日本貿易逆差，基本面不支持日元趨勢升值，貶值壓力延續。”中國企業資本聯盟副理事長柏文喜表示。

加息動因：在通脹與經濟疲軟間走鋼絲

此次加息是日本自2000年以來的第六次加息，也是自2024年開啟政策正常化進程后，第三次、也是步幅最大的一次。決策的根本驅動力在于頑固的通脹壓力——日本的通脹率已連續43個月高于央行2%的目標。持續的輸入性通脹，使得長期實際負利率環境難以為繼。

然而，日本經濟基本面卻傳遞出矛盾信號。最新修正的GDP數據顯示，截至9月底的三個月內，日本經濟環比萎縮0.6%（年化率萎縮2.3%），凸顯復蘇的脆弱性。盡管如此，日本央行在聲明中仍判斷“經濟已適度復蘇”，并將信心押注于初現雛形的“工資-物價”良性循環。蘇商銀行特約研究員武澤偉指出，此次加息的核心必要性在于“應對已持續43個月的高通脹，特別是輸入性通脹壓力，并鞏固正在形成的工資與物價良性循環”。

這一決策無疑是在通脹壓力與經濟下行風險間走鋼絲。加息雖可抑制通脹，但也可能拖累增長，并顯著加重日本政府高達GDP 236%的巨額公共債務負擔。

市場反應：波瀾不驚下的結構性調整

與2024年夏季加息曾引發的全球市場“黑色星期一”式震蕩相比，本次加息后市場反應相對平靜。這主要得益于預期的充分消化。本次加息引發的更多是結構性調整，而非系統性流動性沖擊。

根據萬得wind整理的數據可見，資產價格表現呈現清晰分化：

• 日元與日債：加息短期內為日元提供支撐，但中長期受制于財政與貿易赤字，趨勢性升值動力不足。日本10年期國債收益率應聲升至近18年高位，接近2%。

• 股市：日股短期或震蕩，中長期內需型公司可能受益。對全球股市的傳導效應減弱，美股表現仍主要由美國經濟與AI產業敘事主導。

• A股：歷史數據顯示，短期或受情緒擾動，但近五次日本加息后的一年內，上證指數均實現了可觀上漲。

總體而言，全球資本流動呈現“日元回流與美元資產韌性并存”的雙軌特征。日本作為全球最大凈債權國，其國內收益率抬升正促使部分海外資金回流，重塑全球債券配置格局，但尚未對美元資產構成顯著沖擊。

外溢效應顯化：亞太貨幣與全球債市受擾

市場關注焦點在于日本央行未來的加息路徑及終極利率目標。美國銀行預測至2027年底利率可能升至1.5%。對此，武澤偉持審慎態度：雖然中性利率估計在1.0%至2.5%的寬泛區間，但“最終能否觸及該目標，更受制于持續加息對日本巨額政府債務可持續性造成的巨大壓力，這實質上構成了利率上行空間的硬約束”。

柏文喜給出了更具體的測算，他認為當政策利率接近1.3%時，實際利率將轉正，但對GDP的拖累可能達0.4個百分點。他判斷，2026年底前利率達到1.0%是基準情形，觸及1.5%的概率不超過40%。未來加息將極度依賴數據，若核心通脹、GDP增長和匯率三個關鍵指標中有兩個不達標，央行可能按下暫停鍵。

盡管加息，專家一致認為日元難以趨勢性走強。武澤偉指出，只要日美利差依然顯著，“日元作為融資貨幣的吸引力就不會根本改變，貶值壓力便會存在”。他預計美元兌日元明年將維持在150-160區間。柏文喜補充，若匯率出現快速、無序波動，尤其在接近160關口時，日本當局有超過60%的概率在2026年第一季度進行干預，但其效果通常是短暫且有限的。

更大的風險在于“加息+財政刺激”這一政策組合的內在沖突。日本政府近期推出了大規模經濟刺激計劃，與央行緊縮政策背道而馳。武澤偉尖銳指出，這一組合“蘊含著顯著的內部沖突與風險”。加息推高政府債務利息，而財政刺激需發行更多國債，可能進一步抬升利率，形成惡性循環。柏文喜表示：若10年期日債收益率升至2.5%，政府利息支付額將在幾年內翻番，可能被迫采取加稅或削減社保等措施。

此外，日本政策正常化的外溢效應不容小覷。武澤偉總結，這將驅動全球“日元套利交易”有序平倉，促使資本從美債和新興市場回流，并對全球債市構成收益率上行壓力。柏文喜量化預估，日本央行減少購債與政府加大發債的疊加效應，可能推高全球債券期限溢價約15個基點，同時令亞太貨幣面臨競爭性貶值壓力。（作者｜孫騁，編輯｜劉洋雪）