蔚小理營收增長 為何股價一路走低

汽勢Auto-First丨王一

被業界稱為“蔚小理”的蔚來、理想、小鵬三家車企財報數據發布后，其資本市場表現卻呈現出增長與估值背離的畫面。

蔚小理三家車企的三季度財報數據顯示，蔚來營收首破210億元大關，美股、港股股價卻連續兩日下探，港股跌幅近8%；理想汽車也止步11季度盈利紀錄，股價跌至17.44美元/股，跌幅3.64%，小鵬交付量同比激增82%創下歷史新高，市值卻在財報發布后三日蒸發220億元。三家車企的財報分化，折射出新能源汽車產業從規模擴張轉向產業技術競爭。

從財報營收及銷量數據來看，三家車企的市場銷量正在呈現出明顯分化，小鵬汽車三季度營收創下歷史新高，總收入203.8億元，較去年同期增長101.8%，三季度總交付量為116,007輛，較2024年同期的46,533輛，同比增加149.3%。凈虧損從去年同期的12.1億元收窄至3.8億元，表面看盈利改善顯著。

蔚來汽車以217.9億元營收創下歷史峰值，三季度整車毛利率為14.7%，達到近三年最高水平，較上季度提升4%；而從營收表現來看，理想汽車成為三家唯一營收下滑的企業，三季度理想汽車交付新車9.32萬輛同比下滑39%，營收274億元相較2024 年第三季度的429億元減少36.2%，于今年二季度302億元相比減少9.5%。同時，理想汽車凈虧損6.24億元凈虧損終結了其連續盈利紀錄，但989億元的現金儲備仍位居三家車企之首。

從營收與股價的下跌來分析，其核心是賬面數據的支撐與市場盈利能力的博弈。小鵬汽車的高增長依賴非經常性收益的支撐，其20.1%的綜合毛利率中，包含大眾集團支付的23億元技術服務費，若剔除該部分，核心汽車業務毛利率僅13.1%。新車15.6萬元的均價，較去年同期下降36%，主力車型小鵬G6、MONA M03等終端產品優惠幅度增加，產品的毛利率被進一步壓縮。面對產品毛利率下滑，小鵬汽車表示，主要由于持續的成本降低所致，按季下降乃由于產品換代所致。

蔚來汽車以217.9億元營收刷新紀錄，整車毛利率達14.7%的近三年最佳水平，但34.8億元的凈虧損仍居三強之首。不僅如此，蔚來汽車的現金及現金等價物從去年底的193.29億元縮水至92.71億元，23.91億元的研發費用同比下降28%，雖官方解釋為“組織優化與階段性投入調整”，但智駕、AI領域核心人才的相繼離職，被資本市場認為是技術投入的收縮，進而影響其市場表現。

理想汽車財報不佳主要導火索是11億元的Mega車型召回成本計提，同時也受i6供應鏈的影響和交付導致，暴露出理想汽車的供應鏈瓶頸。對此李想在財報會上直言“過去半年戰略搖擺拖累了業績”，并宣布重啟“創始人直管”模式。

進入四季度，小鵬將銷量定在10萬-10.5萬輛，低于市場預期的11.8萬輛；蔚來12萬輛的目標較年初規劃下調20%；理想則僅給出9萬-9.5萬輛的謹慎預期。面對比亞迪超40萬輛的季度交付、零跑、鴻蒙等月銷破8萬輛的增長，三家新勢力品牌的增速也被打上了問號。

從財報后的股價波動來看，當中國新能源汽車市場從增量競爭邁入存量博弈，單純的規模增長已無法支撐高估值，盈利的可持續性、新技術以及成本控制能力成為市場競爭的核心指標。

2026年的新勢力品牌競爭會更加殘酷，隨著零跑、鴻蒙等新品牌加速布局，小米增程、合資品牌新能源產品逐漸落地，可以預見，蔚小理三家的市場表現將更加充滿不確定性。