長城投研速遞：短期市場或延續震蕩

摘要

境內宏觀：10月國民經濟主要指標多數回落，內外需壓力仍待政策對沖。10月工業、消費、投資等分項增速均較9月有所放緩。假期錯位、去年政策刺激下高基數形成短期擾動，內需不足和外需壓力需要政策對沖，需進一步落實前期存量政策，適時出臺增量政策，以推動經濟逐步回歸平穩運行軌道。

境外宏觀：海外市場延續震蕩，尤其是美股科技股持續調整，對A股情緒造成外溢效應。幾方面因素引發美股持續調整：（1）美國政府關門期間，非農就業、通脹等重要數據缺席，美聯儲官員對降息前景的表態普遍偏鷹，市場對12月降息概率預期下跌，緊貨幣交易打壓風險資產情緒；（2）AI科技股“退燒”，促發因素包括美股財報季期間，OpenAI的“天文數字”與其CEO/CFO言論引發市場的懷疑、市場對AI巨頭債務融資可持續性擔憂持續升溫、美國挑戰者裁員人數上升引發市場擔憂等；（3）近期美元流動性偏緊的狀況仍對市場產生影響。

債券市場：從10月的經濟數據來看，基本面有一定壓力，但央行早已提示過，在經濟轉型的重要時期，不宜過分關注總量數據的變化。中期角度，預期資金面會保持整體寬松，債市總體或還是順風期。

權益市場：市場進入總量政策與盈利空窗期，科技行業輪動加快，低位消費與紅利亮點增多。當前市場高收益無風險金融資產消減，增量入市遠未結束；資本市場改革深化，提振中國權益市場可投資性；經濟結構加速轉型，新技術/新產業涌現，經濟預期和資產回報率有望觸底回升。我們認為，股指或難有大幅調整的基礎，調整或是加倉良機。

投資策略：新興科技有望是主線，周期消費看轉型，重點關注近期回調時間長、調整幅度大的科技方向。

目錄

1、境內宏觀

2、境外宏觀

3、債券市場

3.1 資金面

3.2 票據市場

3.3 同業存單

3.4 可轉債

4、權益市場

4.1 市場表現

4.2 風格表現

4.3 交易指標

5、投資策略

正文

1、境內宏觀：

內外需壓力仍待政策對沖

國家統計局發布10月國民經濟運行數據。

規模以上工業增加值：10月同比增長4.9%，環比增長0.17%；1-10月份同比增長6.1%；

社會消費品零售總額： 10月總額46291億元，同比增長2.9%；1-10月份總額412169億元，同比增長4.3%；

房地產開發投資：1-10月份 73563億元，同比下降14.7%；

新建商品房銷售面積：1-10月份 71982萬平方米，同比下降6.8%；

觀點：

10月工業、消費、投資等分項增速均較9月有所放緩。假期錯位、去年政策刺激下高基數形成短期擾動，外需不確定性提升，經濟弱復蘇的基調仍未改變。

短期擾動因素方面，中秋國慶假期錯月導致10月工作日同比減少，工業生產、進出口等數據均受此影響出現階段性波動。內需和外需壓力需要政策對沖，需進一步落實前期存量政策，適時出臺增量政策，以推動經濟逐步回歸平穩運行軌道。

2、境外宏觀：

海外科技股持續調整

觀點：

海外市場延續震蕩，尤其是美股科技股持續調整，對A股情緒造成外溢效應。全周美股震蕩走勢，標普500指數漲0.08%，納斯達克指數跌0.45%。

幾方面因素引發美股持續調整：（1）美國政府關門期間，非農就業、通脹等重要數據缺席，美聯儲官員對降息前景的表態普遍偏鷹，市場對12月降息概率預期跌至40%左右，緊貨幣交易打壓風險資產情緒；（2）AI科技股“退燒”，促發因素包括美股財報季期間，OpenAI的“天文數字”與其CEO/CFO言論引發市場的懷疑、市場對AI巨頭債務融資可持續性擔憂持續升溫、美國挑戰者裁員人數上升引發市場擔憂等；（3）近期美元流動性偏緊的狀況仍對市場產生影響。

流動性方面，近期美國政府關門市場創下歷史記錄，其潛在產生的連帶影響在于：政府停擺導致財政持續融資但無法支出，財政部現金余額TGA規模從8500億的合意水平提升至1萬億美元。由于市場流動性的“緩沖墊”RRP已耗盡，美聯儲縮表要到12月1日才停止，因此縮表持續、RRP耗盡、TGA增長合力沖擊銀行準備金規模，導致貨幣市場流動性收緊。

一般來講，美聯儲凈流動性（準備金+其他現金）可刻畫美股的流動性。當狹義貨幣市場出現流動性危機時，一般很難傳導至資本市場。但此次疊加AI泡沫論的擔憂再起、政府關門的不確定性、美聯儲鷹派表態等，仍對資本市場產生一定影響。

3、債券市場：

總體或仍處于順風期

3.1 資金面：

上周資金面較月初轉緊一些，資金利率周內先緊后松，但整體中樞有所抬升。上周公開市場操作凈投放6262億元，但考慮到政府債凈繳款達4000億元以上，資金面仍有小幅轉緊。DR007/R007周內穩定在1.46%/1.49%上方。

本周前三天迎來繳稅走款期，預期央行可能會出手呵護流動性，資金面小幅波動，略微轉緊，資金利率大概率仍是先緊后松態勢。

3.2 票據市場：

11月第2周，票據利率基本保持穩定。截至11月14日，較11月7日，6M國股行直貼票據利率下降1bp至0.68%。月中票據利率窄幅震蕩，對于11月信貸需求情況仍需要進一步確認。

3.3 同業存單：

上周存單收益率小幅上行，1年期國股存單收益率略微上行0.5bp至1.635%。主要原因在于上周銀行存單到期壓力大，進而導致發行力度有所加大，單周凈融資-427億元。本周存單到期壓力繼續加大，為8347億元，較前一周的6697億元提升不少，預計1年期存單仍可能小幅上行。

3.4 可轉債：

上周轉債市場延續前期震蕩偏強走勢，中證轉債指數隨權益市場沖高后小幅回落，最終收于491.71點，全周累計上漲0.52%，較前一周0.86%的漲幅有所下滑。目前轉債市場點位已處于高位區間，市場情緒也再度來到年內高點，但考慮到權益市場仍有支撐，市場有較強的韌性，預計本周轉債市場依舊是高位震蕩行情。

注：以上數據來自Wind，以上數據僅供示意，不預示其未來表現，不構成實際投資建議，投資須謹慎。

觀點：

上周整體債券收益率在小區間窄幅震蕩，10年期國債新券收益率在1.80%~1.81%之間震蕩。短端1-3年期國債也基本在1bp的小區間內盤整，期限利差保持穩定。

從10月的經濟數據來看，基本面有一定壓力，但央行早已提示過，在經濟轉型的重要時期，不宜過分關注總量數據的變化。中期角度，預期資金面會保持整體寬松，債市總體或還是順風期。

4、權益市場：

市場或將延續震蕩

4.1 市場表現：

上周上證綜指跌0.18%，深證成指跌1.40%，創業板指跌3.01%，科創50跌3.85%。上周申萬31個行業中20個行業收漲。漲幅居前行業有紡織服飾、商貿零售、美容護理等；漲幅靠后行業有通信、電子、計算機等。

4.2 風格表現：

上周大盤跑中小盤，整體價值風格優于成長風格，其中，國證價值指數漲1.10%，國證成長指數跌1.30%。大盤指數（申萬）跌1.17%，中盤指數（申萬）跌1.36%，小盤指數（申萬）跌0.69%。（數據來源：Wind）

4.3交易指標：

上周A股市場日均成交金額約為2.04萬億元。

圖：上周A股申萬一級行業表現

數據來源：Wind、長城基金，截至2025年11月14日，以上行業數據僅供參考，過往表現不預示未來，投資需謹慎。

圖：股票交易規模（億元）

數據來源：Wind、長城基金，截至2025年11月14日。

觀點：

市場進入總量政策與盈利空窗期，科技行業輪動加快，低位消費與紅利亮點增多。儲能上漲敘事實際是AI敘事的延續，但仍需要警惕交易集中度過高風險。

當前市場高收益無風險金融資產消減，增量入市遠未結束；資本市場改革深化，提振中國權益市場可投資性；經濟結構加速轉型，新技術/新產業涌現，經濟預期和資產回報率有望觸底回升。我們認為，股指或難有大幅調整的基礎，調整或是加倉良機。

5、投資策略：

短期關注低位科技修復

由于外部環境目前存在擾動，外資短期流動性和情緒端或均難以支持A股短期突破，AI科技進入調整周期，反彈或需等待新一輪的美股AI敘事。

投資思路上，新興科技有望是主線，周期消費看轉型，重點關注近期回調時間長、調整幅度大的科技方向。

具體方向包括：1）科技成長：中美競爭不僅是貿易競爭，更是科技與生產力的競爭，可關注港股互聯網/機器人/芯片半導體/傳媒/計算機/通信等；2）制造出海與全球擴張：中國企業進入全球化浪潮，成為打開市場空間和提升股東回報的重要路徑，可關注電力設備/消費電子/機械/汽車與零部件/創新藥等；3）周期消費看轉型：累年下行后周期消費股價底部正在逐步形成，周期看好“反內卷”與新材料，可關注有色/化工/鋼鐵/建材等，同時消費機會重點可能在服務和即時消費等領域；4) 金融方向：經濟企穩與資產管理需求井噴，可關注券商/保險/銀行等。

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