高管累計套現超50億，珀萊雅港股IPO疑云：融資續命還是資本游戲

2025年10月10日，珀萊雅化妝品股份有限公司披露董事會決議，正式將赴港二次上市議案提上日程。在"百億營收新起點"的光環尚未褪去之際，這家國貨美妝龍頭的資本動作顯得格外倉促。一邊是營收凈利增速的斷崖式下滑，一邊是高管股東超50億元的累計套現，這場被包裝成"全球化布局"的上市計劃，更像是增長引擎失速后的應急之舉。

業績變臉：高增長神話的快速褪色

珀萊雅的業績滑坡早已顯現。2025年上半年財報顯示，公司營收53.62億元同比僅增7.21%，歸母凈利潤7.99億元同比增長13.80%，而2024年同期這兩項數據分別高達37.9%和40.48%，增速近乎腰斬且創下近五年同期最低紀錄。更值得警惕的是，核心支柱珀萊雅主品牌營收同比微降0.08%，這是該品牌近五年來首次出現負增長，所謂"主動調整渠道結構"的解釋難以打消市場對其競爭力衰減的疑慮。

曾經引以為傲的"大單品戰略"正遭遇瓶頸。紅寶石面霜、早C晚A精華等明星產品的流量紅利逐漸耗盡，反映在渠道端更為直觀：2025年上半年珀萊雅天貓官方旗艦店成交客戶數同比減少11.78%，唯品會平臺成交客戶數降幅達15.63%。核心客群流失的同時，新品牌尚未形成接力效應。盡管彩棠、Off&Relax等品牌營收增速亮眼，但合計占比不足25%，根本無法彌補主品牌增長乏力的缺口。

為維持增長，珀萊雅陷入"燒錢換規模"的惡性循環。2025年上半年，公司銷售費用飆升至26.59億元，同比增長13.64%，遠高于營收增速，銷售費用率攀升至49.59%的歷史新高。這意味著公司每獲取1元營收，就要投入近0.5元用于營銷推廣。在美妝行業流量紅利見頂的當下，這種依賴營銷驅動的增長模式已難以為繼，更暴露了其缺乏核心技術壁壘的軟肋。

研發短板：科技人設下的投入真相

赴港上市公告中，"研發與產品創新"被列為募集資金首要用途，但珀萊雅的研發投入與其宣稱的"科技驅動"形象嚴重不符。2025年上半年，公司研發費用僅0.95億元，同比增長僅0.44%，占營收比例低至1.77%。這一數字不僅與26.59億元的銷售費用相差懸殊，更無法與國際美妝巨頭抗衡——歐萊雅集團2024年研發費用高達98億元人民幣，是珀萊雅的80余倍。

研發投入的質量同樣堪憂。珀萊雅雖號稱擁有240項專利，但其中發明專利占比不足30%，絕大多數為外觀設計和實用型專利，缺乏真正的核心技術儲備。在成分黨崛起、功效性護膚成為主流的市場環境下，這種研發實力難以支撐產品競爭力的持續提升。當國際品牌加速布局生物科技、AI定制等前沿領域時，珀萊雅仍停留在營銷概念炒作層面，技術短板已成為其發展的致命瓶頸。

更具諷刺意味的是，珀萊雅在研發投入上的吝嗇與其在資本運作上的慷慨形成鮮明對比。2025年8月，公司推出史上最高半年度分紅方案，現金分紅總額達3.15億元，占上半年歸母凈利潤比例近40%。在賬面貨幣資金達12.47億元、資產負債率僅30%的資金充裕狀態下，一邊大手筆分紅，一邊尋求境外融資，其融資必要性備受質疑。

資本迷局：上市背后的套現隱憂

珀萊雅赴港上市計劃公布后，市場最強烈的擔憂集中在高管股東的減持套現行為上。Wind數據顯示，公司高管和股東已通過多年減持累計套現超50億元，這一數字相當于公司2016年至2024年前三季度歸母凈利潤的總和。其中創始人兼前總經理方玉友最為引人注目，自2020年底以來累計進行逾60次減持，套現金額超35億元，持股比例從24%降至15%。

2025年以來，高管減持動作更為密集。3月，公司董事、副總經理金衍華與副總經理王莉同步頂格減持25%所持股份，按當時股價計算合計套現超千萬元。5月，財務負責人兼董事會秘書王莉辭職，8月公司聘任資本老手薛霞接任董秘，一系列人事變動與赴港上市計劃形成時間上的微妙銜接，更引發市場對"借港股上市打開新套現通道"的猜測。

香港資本市場的估值邏輯可能讓A股股東承壓。目前珀萊雅A股動態市盈率約25倍，而H股同類美妝企業估值多在15至20倍之間。這種估值差異意味著H股發行價大概率低于A股現價，不僅可能引發A股股價的估值下修，更會稀釋現有股東權益。對于持股比例已大幅下降的創始團隊而言，通過港股上市實現股權變現的動機遠強于推動公司長期發展。

出海困境：國際化口號下的現實難題

珀萊雅將"加快國際化戰略"作為赴港上市的核心理由，但其一貫的海外業務表現卻難以支撐這一說法。截至目前，公司從未在財報中公開境外銷售額數據，據業內推測，其海外業務占總收入比重可能不足5%，且主要集中在東南亞低端市場。這種規模與"百億美妝龍頭"的地位嚴重不符，更凸顯了其國際化能力的欠缺。

現有出海布局同樣面臨重重挑戰。在日本市場，Off&Relax系列雖有銷售歷史，但在資生堂、花王等本土品牌主導的市場中難以突破；東南亞市場雖選定悅芙媞品牌切入，但該市場低價競爭激烈，且面臨歐萊雅、聯合利華等國際巨頭的全面壓制。更重要的是，國貨美妝出海屢屢遭遇"水土不服"，某同行企業曾在香港市場砸下數千萬廣告費卻收效甚微的案例，正是珀萊雅可能面臨的困境。

港股上市能否真正助力國際化存疑。香港資本市場對消費品企業的監管更為嚴格，對業績真實性的要求更高，珀萊雅依賴營銷驅動、研發薄弱的經營模式可能難以獲得國際投資者認可。若無法實現預期的融資規模和品牌提升效果，此次赴港上市或將淪為"為上市而上市"的資本游戲，不僅無法推動海外業務發展，反而可能因估值倒掛、業績承壓導致兩地股價雙雙受挫。

從A股上市到擬赴港二次上市，珀萊雅用8年時間完成了從行業黑馬到國貨龍頭的蛻變，但也在增長壓力下暴露了諸多深層問題。業績增速放緩、研發投入不足、高管密集套現等問題，都讓這場二次上市計劃充滿不確定性。對于投資者而言，需要穿透"全球化布局"的宣傳迷霧，看清其背后增長失速的現實；對于珀萊雅而言，與其急于通過上市融資續命，不如深耕研發、夯實基礎，唯有真正的核心競爭力，才是企業長久發展的根本保障。在美妝行業競爭日趨激烈的今天，這場資本豪賭的最終結局，仍有待時間檢驗。