美元空頭，慘遭絞殺

近期，外匯市場出現顯著反轉，此前主流的“做空美元”策略遇到問題 了。

截至當前，美元指數已攀升至兩個月高點附近，而對沖基金正紛紛加碼押注美元對多數主要貨幣的強勢將持續至年底。

據相關報道，市場轉向由多重因素推動，一是歐元與日元本月顯著走弱，形成美元走強外部推力；二是美聯儲官員對降息進程的謹慎表態，進一步鞏固了美元吸引力。這一變化與高盛、摩根大通等機構堅持的看空立場形成鮮明對比。

Columbia Threadneedle投資組合經理Ed Al-Hussainy透露，他已從2024年底的美元空頭轉向樂觀?！笆袌鰧γ缆搩迪⒌念A期過于激進，而美國經濟仍顯韌性，”他表示，這反映了當前市場情緒的轉變。

數據顯示，美元指數自年中低點已反彈約2%，扭轉了上半年跌勢。

盡管年初“特朗普交易”引發美元看空情緒，但實際情況偏離預期：國際投資者并未大規模撤離美國，科技股領銜的美股仍具吸引力，美債需求穩健。

美國商品期貨交易委員會數據顯示，美元空頭規模較年中峰值顯著收縮；期權市場看漲結構需求持續壓倒看跌結構，樂觀情緒升至4月以來最高點。

1. 回歸“利差本質”

驅動交易決策的引擎，已經從充滿想象力的“故事會”模式，切換回了冷峻無情的“計算器”模式了。

就在不久前，整個市場還沉浸在一個宏大的“敘事”之中——我稱之為“特朗普交易”的狂歡。

新任總統會推行一系列關稅政策，嚇跑了國際資本，削弱了全球對美國的信心；同時，他持續向美聯儲施加巨大壓力，迫使后者急速、大幅度地降息。這兩股敘事的洪流匯合，指向一個清晰的結論：美元將要走弱。

于是，基于這種對未來政治劇本的推演和信仰，大量的交易員和機構開始押注“做空美元”。

但過去幾個月，殘酷的數據和事實開始逐一證偽。

首先，所謂的資本大規模撤離美國并未發生。相反，美國科技股憑借其強大的盈利能力和創新壁壘，依然展現出無與倫比的吸引力，全球資金仍在流入。

美國國債，作為全球資產的“壓艙石”，其拍賣需求依然穩健，表明世界對于美國政府的償債能力和美元的終極信用依然抱有堅定信心。

其次，盡管面臨政治壓力，美聯儲展現出了其作為獨立央行的專業與審慎。他們反復強調，降息的進程完全取決于經濟數據，尤其是頑固的通脹數據。

當數據顯示通脹依然具有粘性，美國就業市場和經濟活動依然展現出超乎預期的“韌性”時，美聯儲選擇了“按兵不動”或“謹慎觀望”，這與市場之前預期的“激進降息”劇本大相徑庭。

于是，市場的驅動邏輯發生了扭轉，從空中樓閣的“敘事交易”回歸到了金融市場最古老、最根本的基石——“利差本質”。

什么是利差？通俗來說，就是你把錢存在美國能拿到的利息，比存在歐洲、日本等其他主要經濟體高多少。當美聯儲將利率維持在高位，而歐洲央行和日本央行因其自身經濟困境而無法快速跟上甚至需要維持寬松時，這個利息差就變得極具誘惑力。

全球的投資者都是逐利的，他們會自然而然地賣出低息貨幣，買入高息美元資產，以賺取這無風險的利差。這個過程本身就在市場創造了源源不斷的美元買盤，從而推升美元匯率。

而現在呢，市場的焦點不再是總統說了什么故事，而是CPI（消費者物價指數）和非農就業數據到底是多少。這是一次從“聽故事”到“看數據”的集體理性回歸，是一次痛苦的、但必要的市場自我糾偏。

在外匯這個體量巨大的市場里，宏大的政治敘事最容易刺激投資，但最終無法長期違背由利差和經濟相對強度構成的地心引力?？陀^地說，任何忽視美聯儲獨立性和美國經濟內在韌性的交易策略，實際上都會面臨著被“絞殺”的風險。

特別是在風云變幻的全球化現狀下。

2. 市場只是一廂情愿

市場總是懷著一廂情愿的期待，傾向于交易一個“美聯儲終將拯救市場”的美好劇本。每當經濟數據出現一絲疲軟跡象，或者股市稍有動蕩，交易員們便條件反射般地開始押注央行即將開啟降息閘門，向市場注入流動性。這種期待如同一種本能反應，源于對寬松貨幣環境的深度渴望。

他們常常忽略了一個事實：美聯儲肩負著雙重法定使命——維持物價穩定和促進充分就業。

或許算不上忽視，只是覺得自己可以把握……

當前的經濟局面恰恰展現了這種平衡的復雜性，我們看到就業市場確實出現了一些降溫的苗頭，但通脹——這個美聯儲的頭號敵人——卻展現出令人頭疼的粘性，它像一團難以撲滅的余燼，隨時可能復燃。

正是在這種微妙關頭，美聯儲的獨立性與專業性得到了充分彰顯。

他們不再依賴單一的政策工具，而是試圖以預期管理去解決相關的問題。

例如，通過各位官員在公開場合的謹慎表態，通過會議紀要中字斟句酌的表述，美聯儲向市場傳遞的信號是：降息絕非板上釘釘，一切決策都將嚴格依賴于后續的經濟數據。

這種預期管理的直接效果，就是迫使市場從之前激進的降息押注中逐步回撤。

交易員們開始重新評估自己的頭寸，意識到降息的時間和幅度都將遠不如他們最初設想的那般樂觀和美好。這個認知調整的過程，本身就為美元提供了強有力的支撐。

因為在外匯市場，美元扮演著一個獨特的雙重角色：它既是反映美國經濟健康狀況的晴雨表，更是全球金融體系的流動性總閘門。

這就引出了美元一個看似矛盾卻至關重要的特性：它的雙重屬性。

從短期來看，美聯儲維持高利率的審慎姿態，使得持有美元資產能夠獲得相對更高的利息回報，這直接吸引了全球資本流向美國，從而推升美元匯率——這是利率平價機制在發揮作用。

但放長遠些，一個健康的、實現軟著陸的美國經濟，同樣是對美元的長期利好。

如果美聯儲能夠成功馴服通脹而不引發經濟衰退，然后在此基礎上開啟有序的、可控的降息周期，這將證明美國經濟的非凡韌性。一個健康增長的經濟體，其貨幣價值必然強于一個陷入衰退的經濟體所對應的貨幣。因此，市場正處在一個關鍵的混沌期與過渡期，正在艱難地權衡美元的短期利好與長期前景。

而我們看當前美元強勢的核心關鍵就在于，這種強勢并非源于美國經濟本身有多么熾熱的繁榮，而是來自于一種殘酷的“相對優勢”。

也就是開頭相關報道里，說到的歐元、日元的問題。

歐元區深陷增長停滯與內部政治不確定性的麻煩，日本央行則在力阻日元貶值和維持寬松貨幣政策之間艱難地尋找平衡。在這種全球經濟的“比爛”格局下，美國經濟相比之下，反而有了一種令人啼笑皆非的“韌性”——哪怕只是溫和增長——以及美聯儲展現出的“審慎”，反而構成了美元最堅固的護城河。

投資者實際上是在用腳投票，選擇那個在一群表現不佳的經濟體中“相對不那么差”的選項。

3. 特朗普悖論的影響

現在外匯市場這種令人困惑又具決定性的現象，我稱之為“特朗普悖論”。

這是影響全球資本的流向，并成為絞殺美元空頭的深層政策動因。

一方面，特朗普總統多次公開表態支持弱勢美元，并持續向美聯儲施加壓力要求其快速降息。這一政策訴求的邏輯鏈條非常直觀：美元走弱可以使美國出口產品在國際市場上更具價格競爭力，有助于提振國內制造業；同時更低的利率能夠刺激投資與消費，為經濟注入短期活力。

如果單單看這一政策信號，市場理應做出做空美元的反應——事實上，在今年早些時候，許多交易者正是基于這樣的直觀判斷建立了美元空頭頭寸。

然問題的復雜性在于，同一屆政府正在推動另一項具有截然相反效果的政策，即大規模加征關稅和潛在的貿易保護主義措施。這

這些貿易壁壘在經濟學上的效果是明確且直接的——它們會顯著提高美國企業和消費者購買進口商品的成本。當無數日常消費品、中間產品和工業元件的價格因關稅而上漲時，這種成本壓力會像波浪一樣傳遞至整個經濟體系，最終體現為全面性的通貨膨脹壓力。

而通脹，正是美聯儲最需要警惕和對抗的政策目標。

那么，悖論就形成了。

總統口頭支持弱美元，但其實際推行的政策卻在客觀上創造支撐強美元的環境。

市場參與者最初被那個簡單明了的口頭信號所吸引，紛紛跳入做空美元的泳池。但隨著時間推移，他們驚恐地發現池水正在被另一個政策源頭悄悄加熱直至沸騰。

而悖論的根源，恰恰來自于美國政治經濟體系的內在設計。

貿易政策的主導權掌握在政府手中，而貨幣政策的決定權則歸屬于獨立運作的美聯儲。當政府的貿易政策（關稅）與其宣稱的貨幣愿望（弱美元）背道而馳時，市場的定價機制就會陷入嚴重的混亂和不確定性。

要做投資的人就痛苦了，究竟是應該相信總統說的話，還是相信他推行政策所產生的客觀經濟后果？

現在，市場的反應，直接回答了這個問題。

通脹是一個現實，它體現在每個消費者支付的賬單上，記錄在每個月發布的CPI數據中；而期望弱美元的言論，終究只是一個政治愿望。

在現實與愿望的較量中，市場正在做出它的選擇：通脹的物理現實已經壓過了總統的政治愿望。

這一認知的轉變導致了大規模的市場再定價。

交易員們意識到，在關稅持續推高通脹的背景下，美聯儲根本不可能按照市場最初期待的那樣激進降息。相反，為了對抗由政策本身催生的通脹，美聯儲可能被迫在比預期更長的時間內維持高利率水平。

高利率，正是吸引全球資本流入、支撐美元匯率的最直接動力。

4. 期權市場的暗流

理解這一點的關鍵在于區分兩類市場數據：CFTC公布的期貨頭寸數據和期權市場的實時交易數據。

前者如同后視鏡，告訴我們市場已經發生了什么——它顯示美元空頭頭寸在收縮，確認了趨勢的轉變。而后者則是高性能雷達，正在掃描前方的道路——期權市場顯示看漲美元的需求正壓倒看跌需求，投資者愿意為對沖美元上行風險支付更高費用，這完全是對未來走勢的前瞻性預判。

期權作為金融衍生品，本質上是專業玩家進行精確押注和風險管理的首選工具。

當大型對沖基金和機構投資者在期權市場持續建立某一方向的頭寸時，這絕非心血來潮的賭博，而是基于深度研究和風險評估后的戰略部署。

當前市場出現了一個信號，投資者為防范美元上漲風險所愿意支付的“保險費”，已經超過了防范下跌風險的代價。

這種定價差異在金融學上被稱為“偏度”變化，它清晰地反映出專業機構的風險偏好正在發生根本性轉變。

這種轉變說明那些用真金白銀下注的機構投資者，并不認為美元有大幅下跌的空間，反而更加擔憂其繼續上行可能帶來的沖擊。

他們擔心的不是溫和上漲，而是美元可能出現加速走強的“尾部風險”——這種風險雖然發生概率較低，但一旦發生就將造成毀滅性打擊。因此，他們寧愿提前支付溢價來購買保險，這種防御性布局本身就在改變市場的風險結構。

在期權市場，這一動向的信號很重要。

它不同于分析師在研究報告中的觀點表述，也不同于媒體評論員的紙上談兵。這里的每一筆交易都需要投入實際資金，每一個頭寸都伴隨著真實的風險暴露。

如果這些最懂風險定價的專業玩家集體選擇為美元上行風險投保，實際上也是在用自己管理的資產去做投票，表達對美元走勢的最真實看法。

當前美元看漲期權的需求持續壓倒看跌期權，這一現象已經持續數周，形成了明確的趨勢性信號。

市場的恐懼天平已經傾斜了——投資者不再恐懼美元的下跌，而是開始恐懼自己沒有為美元的進一步上漲做好充分準備。

現在的問題是，還有多少人愿意傾聽這個用真金白銀寫就的預言。

5. 說在最后

這次空頭們遭遇的“絞殺”，實質是典型的市場邏輯的修正，它由三大力量驅動：

• 內核動力：美國經濟的相對韌性與美聯儲的審慎貨幣政策。
• 外部推力：主要貿易伙伴（歐、日）經濟的相對疲軟。
• 政策變量：“特朗普悖論”中，其通脹性政策的影響暫時壓過了其弱美元訴求。

我認為，美元在未來一個季度的走勢，將取決于一場“拔河比賽”的結果。

在多頭一方，集結著三大主力，美聯儲維持的高利率所創造的誘人利差、全球地緣政治動蕩所激發的避險需求、以及美國經濟有望實現“軟著陸”的樂觀預期。而在空頭一方，則潛伏著幾個潛在的逆轉因子——美聯儲終究會開啟的降息周期、未來可能顯著惡化的美國經濟數據、以及非美經濟體（尤其是歐洲）出人意料的強勁復蘇。目前，場上的局勢清晰可見，繩索正被多頭一方緩緩拉過去。高利率與避險情緒的結合，構成了強大的短期吸引力，而市場對美聯儲降息節奏的重新定價，更是鞏固了這一優勢。

對于投資者而言，在當前環境下，做空美元更像是一種“左側交易”，需要極大的耐心和風險承受能力，而非趨勢性的主流選擇。

更明智的策略或許是關注由此產生的連鎖反應，哪些新興市場國家因其外債壓力巨大而面臨本幣崩盤的風險？哪些大宗商品會因美元計價而承受持續的下行壓力？而黃金，這一傳統的避險王者，是否會因為在強勢美元與地緣風險的雙重作用下，展現出新的投資價值？

這些由美元強勢所催生的次級效應與結構性機會，或許才是下一個周期中，真正蘊藏著巨大價值的研究話題與投資富礦。

市場的第一幕——美元空頭的潰敗——已經上演，而緊接著的第二幕，必將同樣精彩。

本文作者 | 東叔

審校 | 童任

配圖/封面來源 | 騰訊新聞圖庫

編輯/出品 | 東針-知識頻道（未經允許，禁止轉載）