分錢走人，程杰高升，東阿阿膠怎么辦？

要實現可持續發展，東阿阿膠亟需在股東回報與長期發展間找到平衡點，通過動態調整分紅比例、建立分層產品戰略等措施，重塑市場競爭優勢。否則，短期分紅盛宴終將難以掩蓋長期增長隱憂。

作者|花花

題圖 |網絡

一邊是接近100%分紅的慷慨回報，一邊是營收增速降至三年最低的尷尬現實。

2025年8月26日，程杰辭任阿阿膠董事長，轉任華潤醫藥的執行董事、總裁職務，這距離他正式執掌東阿阿膠不過10個月時間。

程杰的晉升，被視為華潤體系內東阿阿膠重要性上升的一個信號。然而，該公司目前正同時面臨產品結構單一與戰略轉型受阻的雙重挑戰。

業績增長，難掩增速放緩窘境

東阿阿膠2025年中報數據看似亮眼：營業收入30.51億元，同比增長11.02%；歸母凈利潤8.18億元，同比增長10.74%。

從單季度表現來看，第二季度的增長動能減弱更為明顯。與2018年巔峰時期的73.38億元營收和20.85億元凈利潤相比，公司仍未完全恢復往日輝煌。

看似美好的增速背后卻隱藏著增長動能減弱的趨勢。這是公司近三年同期最低增速，反映出在經歷前期復蘇后，增長步伐開始放緩。

東阿阿膠近三年的業績發展呈現出明顯的階段性特征。2023年全年營業收入達47.15億元，同比增長16.66%；凈利潤11.51億元，同比大幅增長47.55%。這一年的主要成就是成功清理了渠道庫存，為企業輕裝上陣奠定了堅實基礎。

2024年全年營業收入提升至59.21億元，同比增長25.57%；凈利潤15.57億元，同比增長35.29%，業績已接近但尚未達到2018年歷史峰值。

2025年上半年，東阿阿膠增速明顯放緩，營業收入30.51億元，同比增長11.02%；凈利潤8.18億元，同比增長10.74%，均為近三年同期最低增速。

增長放緩的背后，是東阿阿膠面臨的多重挑戰：產品結構單一，過度依賴傳統阿膠塊及復方阿膠漿，新品培育效果不佳；市場競爭加劇，福牌阿膠、同仁堂等競爭對手加大市場投入；渠道變革帶來的壓力，傳統藥店渠道增長乏力，新興渠道拓展仍需時間；以及消費者變化，年輕一代對傳統滋補品的認知和消費習慣發生明顯改變。這些因素共同構成了東阿阿膠當前需要突破的發展瓶頸。

慷慨分紅，幾乎清空全部利潤

東阿阿膠2025年的中期分紅方案再次展現出公司對股東的慷慨回報，其力度令行業刮目相看。

據公司公告，擬派發現金股利高達8.17億元，占當期凈利潤的比例達到99.94%，這意味著東阿阿膠幾乎將2025年上半年賺取的全部利潤都用于了分紅。

這種接近"清零式"的分紅策略是東阿阿膠近年來一貫的股利分配風格。數據顯示，近四年間，公司的年度股利支付率均保持在96%以上的高水平，其中2023和2024兩個財年的分紅比例更是接近100%，幾乎將當年實現的凈利潤全部分配。

縱觀歷史，自1999年首次實施分紅以來，東阿阿膠的累計分紅金額已經超過92億元，在A股醫藥保健品行業中表現出罕見的持續高分紅特征。

毫無疑問，高分紅政策的最大受益者是控股股東華潤系。根據最新股權結構，華潤東阿阿膠有限公司與華潤醫藥投資有限公司合計持有公司33.70%的股份，在此次中期分紅中可獲得約2.75億元的現金回報。

回顧近兩年，華潤系從東阿阿膠獲得的分紅總額已超過11.5億元，這不僅為控股股東提供了穩定的投資回報，也強化了華潤體系內的資金協同效應。

然而，這種幾乎清空利潤的分紅策略也引發了市場的深入思考。一方面，高分紅彰顯了公司穩健的財務狀況和強大的現金流生成能力，特別是在完成渠道庫存清理后，輕資產運營模式使得公司無需保留大量利潤用于再投資。

另一方面，投資者也在關注這是否會影響公司對未來業務拓展和創新研發的投入力度。在醫藥行業競爭日益激烈的背景下，如何在股東回報與長期發展之間取得平衡。

華潤當家，難破產品單一困境

自2005年加入華潤體系以來，東阿阿膠經歷了深刻的管理變革。公司先后經歷四次換帥，其中三位掌門人均具有華潤背景，最近一任程杰更是華潤系培養的營銷專家，曾任職華潤三九多個關鍵崗位，如今已升任華潤醫藥總裁。

頻繁的高管更迭體現了華潤對東阿阿膠的重視，但也反映出集團對業績提升的迫切期待。

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在華潤的領導下，東阿阿膠推進了一系列戰略性管理創新：通過組織架構優化和精細化管理提升運營效率；大力推動數字化轉型，打通從生產到銷售的全鏈路數據通道；建立市場化的激勵機制吸引高端人才。

然而，在這些管理變革的背后，公司卻面臨著產品結構單一與轉型困局的雙重挑戰。2025年上半年，阿膠及系列產品收入占比仍高達93.24%，核心產品增長明顯乏力——2025年一季度阿膠銷售額從去年同期的7億多元降至4億多元，復方阿膠漿也從4億多元下滑至3億多元。

渠道管理方面，東阿阿膠雖已解決歷史遺留的庫存問題，但付出了增長放緩的代價。2019年因渠道庫存積壓導致公司上市以來首次虧損，經過多年"刮骨療毒"式的清理，存貨周轉天數從800余天大幅降至202天的合理水平。

這種以犧牲短期增長為代價的渠道調整，使得公司業績復蘇步伐放緩，至今仍未恢復至2018年歷史峰值水平。

更令人擔憂的是公司的多元化轉型屢屢受挫。東阿阿膠曾推出即食型阿膠果凍、阿膠蛋白棒、阿膠奶茶等快消產品，但市場反響平淡；近年來轉向男性滋補市場，重點推廣的健腦補腎口服液、龜鹿二仙口服液等產品表現慘淡，其中龜鹿二仙口服液2023年銷售額僅1萬元。盡管公司于2025年8月通過收購馬記藥業和蓯蓉集團繼續加碼男性滋補賽道，但前景仍待觀察。

這些現實問題與公司的高分紅政策形成了鮮明對比。當企業幾乎將全部利潤用于分紅而非再投資時，其培育新產品、開拓新市場的能力勢必受到制約。

機構離場，投資者信心不足

高分紅的狂歡似乎并未能留住資本信心，機構投資者卻正在悄然撤離。截至2025年6月30日，東阿阿膠僅有42家機構投資者持倉，累計持股數量占流通股比例降至7.43%，較2024年底的590家機構持倉呈現斷崖式下跌，反映出短期內機構資金的大規模撤離。

這一現象既反映了在2025年牛市中，追求短期收益的資金轉向盈利彈性更高的標的，也凸顯市場對其長期增長前景的擔憂正在加劇。

散戶投資者普遍認為，東阿阿膠近乎"清空式"的高分紅策略本質上是透支未來競爭力的短視行為，機構持股銳減已然印證專業資本用腳投票；疊加研發投入持續低于行業均值、產品結構二十年如一日缺乏創新、經營現金流罕見告負等多重隱患，這份看似慷慨的分紅盛宴恐將成為最后的晚餐，若公司繼續忽視創新轉型與長期戰略投入，僅靠取悅大股東的分紅游戲終將難以維系市場信心。

展望未來，東阿阿膠面臨嚴峻的戰略抉擇。若繼續維持當前的高分紅政策，恐將陷入"創新能力弱化-產品結構單一-增長動能不足"的惡性循環。

特別是在福牌阿膠、同仁堂等競爭對手加大投入的背景下，公司可能面臨市場份額流失和估值折價的雙重壓力。

要實現可持續發展，公司亟需在股東回報與長期發展間找到平衡點，通過動態調整分紅比例、建立分層產品戰略等措施，重塑市場競爭優勢。否則，短期分紅盛宴終將難以掩蓋長期增長隱憂。

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