永泰生物高層動蕩始末

李昀 王晨 | 撰文

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2025年6月25日，在港上市的biotech公司永泰生物的董事會就進一個月前的創始人兼CEO王歈離職事件做了回應。稱“除王歈外，全體董事一致認定其指控毫無根據。”并進一步指出，王歈被免職是因其在管理和決策過程中存在重大問題，損害了公司利益。

近一個月前，5月30日，永泰生物發布公告稱，CEO王歈已經辭去相關職務，6月25日生效。

王歈是永泰生物的創始人，她90年代畢業于北京醫科大學，隨后到美國醫學界工作，回國后到北京腫瘤醫院擔任癌癥生物治療與診斷中心副主任。在2006年創立了永泰生物。

在5月底公告中，永泰生物表示，王歈辭任原因，是因為與董事會有分歧。

公司透露了CEO與董事會分歧的具體內容：王歈指控董事會于2025年4月28日審議通過的內控管理權限規定，嚴重違反她與公司簽訂的勞務合同。她表示某董事長期旅居海外，無法有效履責卻干預公司營運；某兩位董事因股東易主已不能代表公司任何股東利益，但仍占據董事會席位，此舉已嚴重違反公司治理準則；及董事會治理失能與公司愿景背離。

據相關人士透露，自5月底公布王歈離職后，她已徹底離開一手創辦了近20年的公司，和公司的所有人士都斷了聯系。“過去近20年，王歈主導公司從研發到產品化的戰略方向，公司的管理團隊一直比較穩定。”創始人和董事會關系鬧僵并離職，在員工的意料之外。

被前CEO指控的“長期旅居海外的董事長”是譚錚，據悉是董事會的實際把控人。銷售出身的譚錚，2015年加入永泰生物，自2018年加入永泰生物董事會，2019年起擔任公司董事長兼執行董事，現為公司核心控股人之一，持股比例約19.08%。譚錚在業內以資本運作聞名，他還是2025年1月8日港股上市的數字療法公司腦動極光的董事會主席及控股股東。

在永泰生物的員工看來，biotech公司早期，產品研發和上市最為重要，王歈只抓研發生產業務，“研發出身的她，幾乎完全不管其它的事情，董事會完全交給譚錚”。譚錚雖沒有產業的相關研究經驗，但“很懂銷售和資本市場”，兩人合作多年，“感覺比較互補，早期相處也比較融洽”。

但在不少二級市場投資者眼中，資本市場上的永泰生物聲譽并不算好。主要因其在2022年1月首批限售股解禁前股價持續拉高，從2021年12月初的約5.5港元一路上漲至解禁前的高點約9.4港元，漲幅超過70%，但在解禁當日（2022年1月13日）股價暴跌逾33%，次日繼續下跌，短短兩天從高點回落近45%。市場形成“拉高出貨、散戶接盤”的負面印象，導致公司在二級市場長期被貼上“炒作股”的標簽，流動性和估值均持續低迷。

永泰生物公司較2020年在港上市時股價已經跌去3/4，主要原因在于管線進度緩慢、常年虧損、且網傳股東之間存在復雜關系。

然而，和大多數人猜測相悖的是：公司CEO最終出走并不是因為以上不利因素。據相關人士透露，他們不理解的是，催化公司管理層發生重大變化的，為何是在“苦等多年終于到來的利好消息”前夕。

據悉，永泰生物的現金流現在由董事長譚錚借款維持。一位相關人士對王歈離開一手創辦的永泰生物表示惋惜，之前董事長和CEO看不出有什么矛盾，“之前在永泰生物的治理上，程序履行的不好，當經營困難后才引起重視。但沒想到王歈會這么離開。”

裂痕從何而來？

永泰成立近20年后，王歈主抓的產品進度終于有所突破。

2025年3月31日，公司發布公告，CDE已經正式受理公司核心候選藥物EAL的附條件上市許可申請。該藥很有可能在今年經批復后上市。EAL是一款自體細胞治療產品，主要活性成分為CD3+CD8+殺傷性T細胞。這也是中國首款針對實體瘤的CIK（細胞因子誘導殺傷細胞）療法。

雖然公司的收獲期馬上到來，但公司的帳面現金流卻面臨嚴重問題。

據公開信息顯示：截至2024年底，永泰生物賬上現金約4700萬元，負債率超過102%，顯示現金緊張跡；2024年半年研發支出1.54億元，研發投入已大幅超過融資能力。

此外，有一筆尚未償還的本金為3億人民幣的可轉債。這意味著，永泰生物極有可能在2025年上半年面臨現金流斷裂的風險。

據相關人士透露，早在2025年上旬，公司現金流危機已引起管理層重視，時任公司CEO王歈一度尋求約億元的銀行貸款，需要她個人房產抵押及連帶責任。

如果公司的未來是破產清算，此時的困境是燙手山芋；如果是勝利前夜，困境也會成為一些資本方介入的好時機。

“王歈和譚錚的矛盾，應該是在今年產生的。”一位前員工表示。

雙方相安無事了十幾年之后，裂痕逐漸產生：當公司處于發展緩慢的停滯期時，而且經營無重大風險時，誰來負責公司管理和項目執行并不是一個太重要的問題；而當利益的果實開始清晰可見，“誰該說了算”的問題馬上引發了各方爭端。

2025年上旬，圍繞融資方式，雙方開始有了不同的意見。據悉，董事會支持的原有的某些股東有增資的考慮，但計劃以非實名方式入股。管理層意見認為以“非實名會對公司造成重大隱患”，認為本來永泰生物在二級市場上口碑即不佳，非實名入股增加了短線炒作的隱患，有可能導致“永泰生物在二級市場上口碑持續跌落”。

一位美國投資人表示，2025年第二季度，永泰生物管理層人員曾飛到美國尋找機構投資，所獲得的一筆歐洲基金的2.5億港元的融資計劃被永泰生物董事會否決。

據悉，董事會一些意見認為，他們“不信任王歈等管理層在技術之外的融資能力，對她找的融資覺得‘不靠譜’”。

一方面，公司馬上面臨現金流斷流危機，另一方面，雙方對融資方式難以達成一致，矛盾爆發是遲早的事情。

2025年4月28日，永泰生物董事會審議通過了一份內控管理權限規定，這也是公告上顯示的王歈指責“違反勞務合同”的文件。永泰董事會據此回應，“董事會表示該規定為提升內部治理所設，主要針對費用報銷審批等流程，并未剝奪CEO管理權 。”

這份《授權限定細則》顯示，永泰生物董事會對公司運營權進行了嚴格收緊，尤其針對CEO的權限作出詳細限制。細則要求新設子公司、超預算支出、融資與投資決策、資產處置、大額合同簽署、人事任免與調薪、以及高管報銷等關鍵事項，均需董事會批準或由董事長與CEO共同決策。財務方面還特別設立董事會代表進行流程監督，并賦予其流程中止權。

一位了解此《細則》出爐的人士表示，“這份文件并非針對王歈，只是對公司管理進行規范治理而已。”在他看來，董事會的成員對王歈近20年的“敬業、技術能力以及完全無私心”這些品質是認同的，只是“沒想到她對這份文件反應這么大。”

但這份保障治理規范的文件，細則上對CEO的經營自主權設置了重重關卡。據悉，這份文件直接激怒了王歈，她終止了個人在進行的房產抵押和個人連帶責任的銀行貸款事宜，并向董事會提出辭職。

股權上的隱患

2020年7月，永泰生物成功在港交所上市。當時，公司的虧損額度在1.09億元左右，核心管線EAL尚處于II期臨床試驗階段。但由于有相似類型的公司金斯瑞成功上市的案例做參考，公司還是選擇沖擊IPO。

有“細胞治療”的光環加身，永泰生物在上市當日表現不俗。上市首日，永泰生物開報13.4港元/股，當日股價漲幅24.55%，總市值68.50億港元。期間雖有起伏，但股價直到2021年12月31日還保持在16.8港元/股的高區間內。

但從2022年開始，永泰的股市表現畫風突變。當年開年，在沒有任何變更信息的情況下，公司股價驟然跌去近一半。董事會在當時沒有給出明確的解釋，永泰生物因而也在股民心中留下了“老千股”的負面印象。

盡管公司一直聲稱無辜，但一些跡象表明：此事是股東拋售套現所致。此前，為維持市場信心，公司股東集體做出禁售承諾，規限日期為2022年1月10日。然而，就在承諾期到期的第二天，暴跌事件出現。其中關聯很難不讓人產生聯想。

根據已披露信息，1月11日當日公司股東張軍政及其配偶王敏慧減持700萬股，四天后又拋售146萬股。2021年12月31日至2022年6月30日期間，其所持股本比例從8.72%下降至8.49%。

從這一節點開始，永泰生物的股價再也沒有抬起頭來。其中很重要的原因，在于股民已經產生了一種被玩弄的感覺。不少散戶復盤后發現，永泰股價在2021年6月達到20.2港元/股的高點后，重要股東開始大幅減持。

公開資料顯示，原股權占比5.96%的股東張蓓妮于2021年7月23日減持1801.04萬股。同樣在7月，華潤醫藥進場，并以15.54港元/股的高價認購了包括張蓓妮、Yue Cheng International Capital、Hualida Development、任小娟等方的股權，總價8億港元，占總股本的10%。

而在此期間，公司其它股東（包括管理層股東）受上述禁售承諾的約束，由此引發了“被雙標”的不平衡感。其它股東猜測，這些“高拋的股東”可能和董事會某成員有關聯，但這種猜測難有實質的證據。

按照常見的劇情走向，公司在套現和洗籌之后，不出意外地等來了“逆向投資者”。2022年10月，在永泰生物已經被打入港股冷宮近一年后，天士力香港公司以3億元認購永泰生物股權，認購價格僅為4.9港元/股，也就是一年前的1/3。

值得注意的是，天士力香港公司本身就是永泰生物的基石投資者，曾經以1000萬美元認購永泰生物的首次公開發行股份。2022年認購后，天士力所占股比達到了18.87%，并成為永泰生物3億人民幣CB的債權人，合計成為永泰生物的最大股東。

但是，在2024年，變故再一次發生：8月，天士力將控股權轉讓給華潤三九，由此成為“華潤系”一員。在繼承了天士力的股權后，華潤集團所占永泰生物股權比例達到了28.87%。

如今，永泰生物核心產品即將迎來商業化，眼見當年低價“撿漏”的股票馬上迎來一波大漲。一位相關人士推測，一些股東想增持，卻不愿意以真實身份重新回到公司股東的行列中。

但這一意圖，很可能引發了以原CEO王歈為代表的高管的不滿。“可能管理層認為，只有實名持股，才能把個人和公司更緊地綁定。”

當年，公司部分股東已經在一系列高拋低吸后成為操盤贏家，但公司聲譽卻因此跌至谷底。如今，新一波利好還沒到來，不由得讓人擔心，當年的鬧劇也許會重演。

公司治理結構難題：充滿疑惑的未來

永泰生物內部發生的糾紛，暴露出公司長期缺乏一個統籌大局的角色，因此在利益分配和生死存亡的關鍵時刻，引發混亂。

從公司層面來看，一些問題始終是房間里的大象，沒有得到及時整改和治理：首當其沖的，便是股權結構的高度集中。

公司董事長的股權實際權益只占總股本的7.46%，但其協議訂閱方權益卻占到了27.61%。后者的定義是：股東通過與其他股東簽署協議，在不擁有股權的情況下影響對方的投票或處理方式。這意味著公司董事長處于“輕資產高控制”的狀態中，其個人所承擔的經營風險和決策事務的權力之間，存在不對等關系。

一般而言，協議權益超過實際權益一倍以上，就會引起投資者的高度警惕。

除了股權結構外，公司面臨的另一個問題是資金鏈。作為一家還未商業化的biotech，永泰生物一直處于虧損狀態。2024年，公司年內虧損1.87億元。

由于二級市場的低迷，加之投資活動的停滯，公司一直沒有新錢流入。但創新藥研發不可避免的高投入、細胞治療產品生產對場地的高要求，導致永泰生物的資金長期處于較為緊張的情況。在重大利好的情況下，反倒矛盾凸顯。“管理層尋找的歐洲主權基金入局被否決，董事會支持的原有股東匿名增持也難以推進，雙方在融資方面的沖突已經白熱化了。”一位人士表示。

和股權結構與現金流等顯性問題相比，永泰生物的管線問題更為隱性。

盡管其核心管線EAL即將上市，也有不少業內人士認為永泰在細胞擴增技術上是國內頂級水平，但EAL所使用的非基因修飾細胞免疫療法和如今的CAR-T相比，分屬于實體瘤治療和血液病治療市場。

其技術原理，在于自體外周血中的T細胞經活化、擴增后回輸給患者，由于不需要基因改造，也不使用病毒載體，所以相對來說更加安全、簡單，成本也更低；但相對應，它的療效強度雖難以超越CAR-T，但其適應癥為實體瘤，患者數量遠高于CAR-T細胞。

可以說，雖然EAL在臨床上能滿足一些實體瘤未被滿足需求，但作為自體細胞治療，其個體化生產的產能是否能滿足目前這個市場有待觀察。在國內，這是同類型第一款上市產品，因此在未來需要更大規模臨床和監管路徑配套，必須要堅持投入才能看到產出。

從以上這些角度來看，永泰這家公司的問題，并不是從這次CEO辭職風波才開始的，也不會隨著其藥品成功上市而了結。

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對錯與輸贏

在一些投資界人士看來，永泰生物創始人的離職，在現在的資本市場環境中不罕見。

“對于一家上市公司來說，創始人只關注產品研發和上市，不關注董事會情況，也不關注公司在二級市場上的表現，那么在產品上市后，這個角色用處就不大了。尤其是對董事會沒有控制權，當有矛盾時，出局是必然的事情。”

但即便如此，創始人出局,也不是董事會所有成員都愿意看到的。“即便現在公司的治理比之前更規范，但創始人兼CEO出走，也是很可惜的。”一位永泰股東表示。而就永泰生物而言，靈魂人物的出局會導致企業走向何方，值得持續關注。

即使如今的資本環境正在逐漸將合作關系扭轉為競爭關系，身在局中的人們必須清楚：只有“搶蛋糕”的人越來越少，“做蛋糕”的人越來越多，未來的雙贏結局才有可能真正出現。

發生在永泰身上的內訌并不是單一事件。在如今的biotech行業，越來越多的高管與股東糾紛被搬到了輿論場和法庭上。數年前，當biotech在一種泛濫的樂觀主義基調中蓬勃前行時，管理者們尚能保持利益一致的步調；而如今，在一種“吃了上頓沒下頓”的不確定性氛圍中,選擇為眼前僅剩的一點確定利益而開戰，成為了越來越多人的選擇。

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李昀：liyun940820