陽光電源二度遞表港交所：主業產能利用率大幅縮水，募資訴求背后是高分紅、高理財

每經記者：蔡鼎 每經編輯：魏文藝

A股光伏逆變器龍頭、深交所創業板上市公司陽光電源（SZ300274，股價131.39元，市值2723.99億元）再度沖擊港交所上市。

據港交所官網，陽光電源日前向港交所主板提交上市申請，中金公司為獨家保薦人。此前的2025年10月5日，該公司曾遞表港交所。

招股書（草擬版本，下同）顯示，陽光電源在2025年實現營收889.14億元，年內利潤135.33億元，同比雙雙增長。

然而，《每日經濟新聞》記者（以下簡稱“每經記者”）將財務數據拆解至單季度并穿透其資產負債表后發現，陽光電源在赴港募資的背后存在多項財務與運營隱憂。

例如，陽光電源2025年第四季度業績顯著下滑、核心產品產能利用率明顯回落、近523億元存貨與應收賬款積壓，以及大額分紅、理財與對外募資并存的資金調度模式，成為資本市場審視本次赴港融資的核心關注點。此外，在旗下新能源投資開發主業營收縮水的背景下，陽光電源不僅籌劃分拆該業務上市，更涉及高溢價跨界并購及隨后的虧損資產注入。

產能利用率持續走低，募資訴求背后是高分紅、高理財

據招股書，陽光電源此次赴港IPO（首次公開募股）的核心募資用途之一是用于在海外建造生產基地，以擴充產能并完善全球本地化交付能力，同時補充營運資金。然而，與這一擴產計劃相對應的是，公司現有核心業務的產能利用率正處于持續下降中。

招股書顯示，陽光電源光伏逆變器的產能利用率2023年曾達到212.6%的高位，2024年回落至163.1%，2025年進一步下降至85.0%。這意味著，公司光伏逆變器的實際生產負荷已經出現了顯著收縮。

圖片來源：陽光電源招股書

與產能閑置數據形成反差的，是陽光電源極其充裕的賬面資金與慷慨的現金分紅策略。截至2025年末，陽光電源合并資產負債表上的現金及現金等價物達219.98億元。

圖片來源：陽光電源招股書

在資金的日常調度上，公司董事會計劃在2026年使用不超過146億元的暫時閑置自有資金購買理財產品。

圖片來源：陽光電源公告

在利潤分配方面，陽光電源在沖擊港股上市前夕進行了密集且大額的現金派息。招股書顯示，公司2023年和2024年的現金分紅分別為3.25億元與14.19億元。進入2025年，公司分紅規模顯著放大，不僅派發了19.5億元的中期股息，董事會還批準了14.16億元的末期股息，2025年全年合計分紅派息規模達41.67億元。

圖片來源：陽光電源招股書

股權結構顯示，作為公司實控人，董事長曹仁賢及其配偶蘇蕾合計控制了公司約30.63%的股份，是這筆巨額分紅的主要接受方。

財務數據的對比凸顯了一個資金配置現象：公司一方面計劃向港股投資者募集資金用于建設與運營，另一方面將高達數百億元的存量資金用于購買理財產品，并將當年近三分之一的凈利潤以派息的方式分配給現有股東。

去年四季度業績承壓，應收及存貨超520億元拉高減值風險

每經記者注意到，雖然陽光電源2025年全年實現135.33億元的凈利潤，但第四季度的業績表現卻明顯下滑。當季，陽光電源實現營收227.8億元，同比下降18.37%；歸母凈利潤同比下降54%至15.8億元；扣非后凈利潤同比下滑59.45%至13.43億元。這一業績顯著承壓，反映了公司儲能業務與逆變器業務在宏觀貿易環境與行業競爭中面臨的雙重擠壓。

圖片來源：Wind

此外，在海外市場方面，美國對儲能逆變器加征高額關稅直接推高了陽光電源的綜合稅率。展望未來，歐盟出臺的本地化率要求，疊加國內自2026年4月起下調儲能電池出口退稅率的政策調整，多重外部變量疊加，意味著陽光電源原本依賴的高毛利海外出口業務在未來仍將面臨持續的盈利挑戰。

伴隨利潤端承壓的，是資產負債表上高企的應收賬款與存貨規模。招股書披露，隨著銷售規模的擴大和電站投資開發等項目回款周期的拉長，截至2025年末，陽光電源的貿易應收款項及應收票據總額已達250.38億元。

圖片來源：陽光電源招股書

為了應對潛在的壞賬風險，陽光電源2025年就金融資產及合同資產確認的減值損失凈額為9.42億元，而報告期內（2023年—2025年）累計的減值準備總額已經達到34.2億元。高額應收賬款占用營運資金，顯著拉長現金周轉周期。

圖片來源：陽光電源招股書

與此同時，陽光電源的庫存規模也處于高位。截至2025年末，陽光電源的存貨賬面余額達272.55億元，存貨周轉天數達163.7天。在光伏與儲能產業鏈產品價格整體處于下行周期的行業背景下，龐大的庫存直接推高了存貨跌價風險。招股書顯示，2025年，公司計提了高達12.18億元的存貨減值損失。

圖片來源：陽光電源招股書

也就是說，截至2025年末，250.38億元應收賬款加上272.55億元存貨，合計占用了公司522.93億元資金。

新能源業務營收毛利率雙降，高溢價并購及資產注入引關注

每經記者還注意到，在光伏逆變器和儲能硬件設備之外，陽光電源的新能源投資開發業務同樣面臨經營挑戰。該板塊主要由公司控股子公司陽光新能源開發股份有限公司（以下簡稱“陽光新能源”）負責運營。招股書顯示，陽光新能源的營收從2024年的233.1億元下滑至2025年的197.85億元，同比降幅達15.12%。

圖片來源：陽光電源招股書

伴隨營收規模縮水的是該板塊盈利能力的下滑，其毛利率從2024年的19.4%下降至2025年的14.5%。陽光電源稱，主要是由于戶用光伏電站業務波動。

圖片來源：陽光電源招股書

在業務營收與毛利率雙雙下滑的背景下，陽光電源正積極推進陽光新能源的分拆境內上市計劃。然而，在籌劃分拆上市的過程中，陽光新能源作為主體進行了一系列跨界資本運作，引發了市場對交易定價與關聯交易的關注。

每經記者注意到，2024年10月18日，陽光新能源曾以4.51億元收購了A股上市公司泰禾智能（SH603656）10.24%的股權，并取得了該公司的控制權。這項交易的轉讓價格為24元/股，較泰禾智能公告當日的收盤價（11.91元/股）溢價超過一倍。從業務協同性來看，泰禾智能當時的主營業務為智能分選裝備，與陽光新能源的清潔能源投資開發主業之間缺乏直接的產業交集，且泰禾智能自身的業績承諾完成情況并不理想。

圖片來源：陽光電源招股書

在完成這項高溢價的跨界交易僅半年后，相關的關聯交易資產注入計劃隨之展開。2025年6月，泰禾智能發布公告稱，擬以不超過5000萬元現金向控股股東陽光新能源收購其持有的安徽陽光優儲新能源有限公司100%股權，借此跨界進入工商業用戶側儲能業務。

圖片來源：泰禾智能公告

財務數據顯示，作為交易標的的陽光優儲目前處于持續虧損狀態。2024年和2025年第一季度，陽光優儲分別錄得凈虧損613.21萬元和2265.66萬元。泰禾智能在公告中也明確提示，公司自身從未從事過工商業用戶側儲能業務，缺乏相關的技術人員儲備，本次交易存在較大的跨界經營風險，且對公司當前業績無法產生正向影響。

圖片來源：泰禾智能公告

陽光電源通過控股子公司高溢價收購一家業務并不相關的上市公司控制權，隨后又迅速將旗下處于虧損狀態的儲能資產通過關聯交易的方式注入該上市公司。這一系列資本運作不僅未能直接改善陽光新能源自身主業下滑的經營現狀，反而由于高溢價收購與虧損資產轉讓的疊加，產生了業務邏輯上的割裂。

針對公司資金分配與募資必要性，以及資本運作等問題，4月27日上午，每經記者向陽光電源董秘、證代和官網提供的媒體聯絡郵箱均發送了采訪問題，但截至發稿未獲對方回復。

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