直擊三生國健股東會：重磅BD引爆市場熱情，光環之下仍有一場硬仗

《科創板日報》4月26日訊（記者 徐紅）在三生國健（688336.SH）的股東會現場，一間能容納20余人的會議室里，墻上幾幅猛獸畫作顯得格外吸睛——獅、狼、虎、鷹，分別被賦予了“王者歸來”“合作共贏”“品質”與“創新”的隱喻。

而“王者歸來”這四個字，無疑正是這家歷經波折的藥企，當下最想喊出的口號。

作為國內最早一批嘗到創新藥甜頭的企業，三生國健的前身中信國健曾推出中國首個全人源抗體類藥物——益賽普，這款藥品一度創下超11億元的年銷售額，是那個時代當之無愧的“國產藥王”。

然而，隨著市場競爭的白熱化，疊加集采帶來的價格沖擊，益賽普銷售承壓，三生國健業績隨之也陷入低谷。

而轉折出現在去年5月——三生國健及關聯方三生制藥與輝瑞就旗下PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707達成全球獨家授權協議，以12.5億美元首付，潛在總金額超60億美元的體量，刷新了中國創新藥對外授權的首付款紀錄。

這筆交易不僅為三生國健帶來了可觀的現金流，更是將其一舉重新拉回聚光燈下，成為市場關注的焦點。

▌重磅BD交易“驚艷全場”

4月24日，三生國健2025年年度股東會在上海浦東召開。此次股東大會審議了9項常規議案，并聽取了關于確認公司高級管理人員2025年度薪酬發放情況及2026年度薪酬方案的議案。

上午不到10點，當《科創板日報》記者抵達現場時，發現多名個人及機構投資者已等候在此。經交流得知，他們中有人專程從無錫、杭州趕來，甚至還有人遠道從海南飛赴上海。

令人意外的是，這些投資者中不少人此前并無醫藥股投資經驗。而他們之所以將目光鎖定在三生國健，繞不開去年創新藥板塊的整體回暖，以及那筆震驚業內的“輝瑞交易”。

“我大概是從去年5月開始重點關注創新藥的，接下來打算把行業內上市公司都挨個跑一遍，實地感受一下。”一位從無錫趕來的個人投資者向《科創板日報》記者表示。

談及看好的原因，他這樣分析道：“從政策層面看，醫藥已被列為國家六大支柱產業，頂層設計明確；產業層面，無論是應對老齡化挑戰還是保障供應鏈安全，醫藥自主可控是必然趨勢。而最根本的一點在于，中國創新藥經過多年沉淀，如今已經具備了實打實的核心競爭力。”

在他看來，去年三生國健將SSGJ-707授權給輝瑞并創下首付款紀錄，便是最有力的佐證。這一里程碑式交易標志著來自國際大藥廠的權威背書，極大程度提振了市場對國產創新藥含金量的信心。

在24日股東大會常規議程結束之后的交流環節，SSGJ-707毫無懸念地再次成為焦點。大家最關心的問題集中在：SSGJ-707的核心差異化優勢是什么？輝瑞為何會下重注押寶它？

對此，三生國健方面表示，SSGJ-707的核心優勢在于其獨特的分子設計與作用機制。它采用四價對稱結構，不僅能同時精準靶向PD-1與VEGF，更能產生“協同效應”。在腫瘤微環境中，當藥物結合VEGF后，對PD-1的親和力可增強約100倍，從而實現“1+1>2”的強效抗腫瘤作用。

“這種設計不僅能帶來更好的療效，同時通過IgG4 Fc段的改造減少了毒副作用，并顯著降低了生產難度及成本。“公司表示。

據已披露的II期臨床數據來看，SSGJ-707有效性和安全性已經得到初步驗證。

在PD-L1陽性非小細胞肺癌（NSCLC）患者中，SSGJ-707單藥治療的客觀緩解率（ORR）達70.8%，疾病控制率（DCR）達到100%；一線聯合化療治療NSCLC時，鱗狀與非鱗癌患者的ORR分別為81.3%和58.3%，DCR同為100%。

安全性方面，≥3級治療相關不良事件（TRAE）發生率為8.9%–23.5%，未見嚴重免疫相關不良反應，整體耐受性良好。

輝瑞對這款藥物同樣寄予了厚望，公司高層曾多次公開肯定SSGJ-707的價值，認為其與公司戰略高度契合。接手后，輝瑞更是加速推進Ⅲ期臨床布局，足見其在內部管線中的優先級地位。

2026年1月，輝瑞在JPM大會上宣布，將于年內啟動SSGJ-707的5項全球多中心III期臨床試驗，覆蓋5大一線適應癥，包括轉移性結直腸癌、子宮內膜癌、鱗狀/非鱗狀非小細胞肺癌，以及聯用ADC藥物PADCEV一線治療轉移性尿路上皮癌。

其中，針對轉移性結直腸癌的III期臨床已于當月完成首例患者入組，這是PD-1/VEGF領域第一個由大型跨國藥企開展的全球多中心III期患者入組。與此同時，輝瑞計劃在2026年底前拓展超過10個新適應癥和10種以上新聯合療法，包括與ADC產品組合聯用。

不過，行業分析人士也向《科創板日報》記者指出，盡管SSGJ-707早期數據積極，但其最終價值需等待III期臨床數據讀出驗證，且后期開發仍存在失敗可能，因此其后續進展值得持續關注。

▌高光之后，還有一場硬仗

SSGJ-707項目的落地，直接點燃了三生國健2025年的業績表現。

這一年，憑借該項目確認的28.26億元首付款，公司交出了一份堪稱“爆發式”的成績單：營收41.99億元，同比猛增251.81%；歸母凈利潤28.99億元，同比增長311.49%；扣非凈利潤更是同比大漲超10倍至27.66億元。

但對外授權許可（BD）業務的后續里程碑與銷售分成，極大程度上將取決于合作方的臨床推進、監管審批乃至未來商業化表現，不確定性不小。于是，一個更現實的問題隨之而來，在剝離BD貢獻之后，三生國健的內生增長成色幾何？下一個能扛起大旗的重磅產品又在哪？

“如果沒有SSGJ-707，僅靠原有業務，公司市值大概就是200億-300億元。”一位投資人直言。正是這筆交易，徹底點燃了市場熱情，從2025年5月官宣前的不足30元，到如今站上77元上方，三生國健股價已實現翻倍，市值亦同步抬升到了近500億元。

事實上，若是剔除對外授權收入，近幾年三生國健的主業收入基本在10億元左右徘徊，2025年甚至出現下滑，暴露出內生增長乏力的現實壓力。也正是在這樣的背景下，公司于2023年全面剝離腫瘤管線，All in 自身免疫（自免）賽道。

這一戰略調整不難理解。正如年報所述，作為一家從自免領域起家的企業，三生國健在自免主戰場已經具備一定的渠道與品牌積淀。公司認為，這套成熟的商業化體系可直接復用于后續新產品，有望大幅降低推廣成本并縮短放量周期。

站在當前時點，三生國健的目標已不止于“賣好一款藥”，而是要成為國內自免領域的頭部平臺型企業。

據年報披露，三生國健已在自免賽道構建起“上市一代、申報一代、臨床一代”的完整產品梯隊，覆蓋TNF-α、IL-17A、IL-4Rα、IL-1β、IL-5、BDCA2、TL1A等核心靶點，適應癥囊括銀屑病、強直性脊柱炎、特應性皮炎、痛風性關節炎、哮喘、系統性紅斑狼瘡、炎癥性腸病等主流自免疾病。

與此同時，三生國健正致力于在新一代技術（多抗、全球首創靶點、長效制劑等）上實現突破，構建持續的創新能力，并同步推進國際化布局。會上，公司進一步表示，以雙抗為例，腫瘤領域已出現大規模BD交易，而自免領域尚屬少見，這正是公司努力的方向。

“相比腫瘤領域，雙抗技術在自免賽道的應用起步較晚，仍需時間沉淀。未來，隨著自免雙抗臨床數據的逐步讀出，一旦展現出優異療效，勢必會帶來顯著的行業效應。”三生國健表示。

值得關注的是，24日的股東大會還審議通過了《關于增加公司經營范圍并修訂<公司章程>的議案》。根據議案，三生國健將在原有經營范圍基礎上，新增“細胞技術研發和應用，人體基因診斷與治療技術開發”。

近年來，CAR-T細胞療法在自免領域的治療潛力日益凸顯。此前，三生國健主要通過設立“賦能生態中心”，以平臺支持的方式切入這一前沿領域，模式相對輕資產；而如今正式將其納入主業，也被外界解讀為公司正在完成從“外圍孵化”到“戰略入局”的關鍵一躍。

從中長期來看，公司正站在新一輪發展周期的起點。管理層判斷，從明年起，隨著多款核心產品陸續上市，公司將步入一個全新的發展階段。

其中，益賽拓（安沐奇塔單抗）已于今年2月獲批上市，用于治療中重度斑塊狀銀屑病；針對急性痛風性關節炎的SSGJ-613和治療成人特應性皮炎的SSGJ-611均已提交上市申請，有望在今明兩年相繼獲批。

“盡管益賽拓面臨一定的市場競爭，但其差異化優勢突出。”三生國健方面表示。首先是打針更少，益賽拓在維持期最長可實現每8周（約兩個月）給藥一次，給藥便捷性優于多數競品。其次，臨床數據顯示，益賽拓的抗藥抗體（ADA）發生率僅為0.7%，且無患者產生中和抗體，意味著幾乎不存在耐藥風險，能夠有效保障長期用藥。

據悉，為進一步放大產品優勢、提高市場滲透率，益賽拓也將積極參與今年的醫保談判，力爭通過醫保準入加速實現規模化放量。

2025年，三生國健憑借重磅BD交易“驚艷全場”，但真正決定它能走多遠的，是接下來在自免賽道上的持續深耕與產品接力。

然而，前方的挑戰并不小。自免雖是公認的大賽道，但入局者已呈蜂擁之勢，IL-17與IL-4Rα等靶點內卷加劇，對企業的產品力與商業化落地能力都是極大考驗。

對于一家市值已近500億元的公司而言，如果后續商業化無法兌現，當前的市場熱度恐怕已透支一定樂觀預期。從“爆款BD”到“平臺型藥企”，三生國健需要的不是故事，而是真刀真槍的市場份額。