瑞爾競達IPO過會，陷入“清倉式”分紅的爭議

《投資者網》張偉

2026年1月，耐火材料生產商——明光瑞爾競達科技股份有限公司（下稱“瑞爾競達”或“公司”）在北交所上市（IPO）成功過會，引發關注。本次IPO，是瑞爾競達第二次“闖關”北交所。

2023年12月，瑞爾競達首次向北交所提出上市申請，結果2024年1月被IPO審核問詢后，卻在當年10月主動撤回了上市申請。有觀點認為，首次上市折戟，或與瑞爾競達在IPO前進行“清倉式”分紅有關。

目前，瑞爾競達的核心產品在大型高爐領域的市場占有率領先，且近40%的毛利率遠超同行，但存在業績與行業趨勢背離等爭議，也讓公司的經營穩定性被監管質疑。若疊加行業周期波動影響，瑞爾競達的長期價值還需時間檢驗。

“清倉式”分紅肥了實控人

瑞爾競達是一個典型的家族式企業。瑞爾競達的實控人為徐瑞圖、徐瀟晗父女，二人合計控制公司88.32%的表決權。徐瑞圖擔任董事長，負責公司的經營決策，徐瀟晗擔任副董事長、董秘，分管采購業務，參與公司生產經營和決策。

徐瑞圖創業之前，在耐火材料行業積累了豐富資源。據了解，徐瑞圖畢業于北京科技大學冶金專業，獲得博士學位。1992年，徐瑞圖擔任法國圣戈班集團沙佛埃耐火材料公司中國代表，時間長達近10年。

2002年，徐瑞圖開始創業，帶領瑞爾競達于2023年12月在全國中小企業股份轉讓系統（即新三板）掛牌。隨后，瑞爾競達申請到北交所上市。但在第一次IPO期間，公司卻面臨“清倉式”分紅的爭議。

據當時的《招股書》披露，2020年至2023年上半年，瑞爾競達共進行了5次分紅，分紅金額總計2.33億元，同期公司扣非凈利潤為1.3億元，分紅金額在扣非凈利潤中占比達179%。而瑞爾競達還計劃募資1億元用于補充流動資金。

根據相關政策，“累計現金分紅占凈利潤比例超過80%”“累計現金分紅占凈利潤比例超過50%且金額超過1億元”的情形都可能被監管重點關注。很明顯，瑞爾競達的分紅高于政策標準。2024年10月，瑞爾競達主動撤回了上市申請。

再次“闖關”北交所的瑞爾競達剛好滿足監管要求。剔除2020年、2021年數據，公司在2022年至2025年上半年（下稱“報告期內”）累計分紅1.33億元，同期扣非凈利潤為2.68億元，分紅金額在扣非凈利潤中的占比為49.63%。

若按控制權計，此前瑞爾競達分紅的2.33億元中，有超過2億元落入了徐瑞圖、徐瀟晗父女的腰包。本次IPO，瑞爾競達主動砍掉了1億元“補流”的需求，將募資總額從前次的4.73億元下調為3.35億元。

業績增長真實性被問詢

瑞爾競達主要從事煉鐵高爐長壽技術方案及所需耐火材料的研發、生產和銷售，產品包括煉鐵高爐用炮泥、高爐本體內襯、渣鐵主溝預制永久襯、熱風爐非金屬爐箅子及支柱、其他不定形耐火制品等。

瑞爾競達表示，公司產品廣泛應用于寶武集團、首鋼集團、鞍鋼集團、河鋼集團、沙鋼集團、安豐鋼鐵等國內知名鋼鐵企業，同時與俄羅斯NLMK鋼鐵、俄羅斯北方鋼鐵、越南臺塑、土耳其ISDERMIR 鋼鐵等國外企業保持合作。

業績方面，2022年至2024年，瑞爾競達的營收從4.03億元增至4.76億元，歸母凈利潤最低5985萬元，最高超過9200萬元。2025年上半年，公司營收、凈利潤分別為2.27億元和5746萬元。報告期內毛利率近40%，是行業均值兩倍多。

盡管瑞爾競達業績表現亮眼，但卻被監管質疑。監管認為，下游鋼鐵行業承壓、耐火材料產量下滑，公司業績持續增長與行業整體下行態勢形成鮮明反差。于是，第一輪IPO審核問詢時，要求瑞爾競達說明“業績增長真實性及可持續性”。

按區域的營收構成顯示，瑞爾競達的外銷收入占比超過20%，主要集中在俄羅斯、土耳其等地區，對此監管要求量化分析各期海關報關數據、匯兌損益金額、物流運輸記錄及運費等與外銷收入的匹配性。

而2025年上半年業績下滑，讓監管在第二輪IPO審核問詢中要求瑞爾競達說明“業績可持續性及下滑風險”。財報顯示，2025年上半年，瑞爾競達的營業收入及扣非歸母凈利潤分別同比下降19.21%和7.79%。

周期波動蘊含發展機遇

有分析認為，瑞爾競達的業績表現與行業趨勢的背離，本質上反映了耐火材料行業周期波動與結構性分化的特征。作為鋼鐵行業核心配套產業，耐火材料行業受下游周期影響顯著，但綠色化、高端化轉型也為細分龍頭帶來增長新機遇。

據了解，耐火材料70%以上的需求來自鋼鐵行業，而鋼鐵行業受宏觀經濟、產能調控影響較大。特別是自2024年以來，國內生鐵產量下滑直接導致耐火材料整體需求收縮。中泰證券預測，2026年國內鋼鐵行業仍將處于產能優化階段，耐火材料行業整體需求增速或維持個位數，行業周期性壓力持續存在。

不過，隨著鋼鐵行業“雙碳”目標推進，高爐大型化、長壽化趨勢明顯，對高性能、環保型耐火材料的需求激增。瑞爾競達表示，公司的大型高爐本體內襯材料，憑借耐高溫、耐腐蝕、使用壽命長等優勢，市場份額持續提升。

東興證券表示，綠色耐火材料、智慧耐火材料成為行業發展方向，具備技術研發能力的龍頭企業有望憑借產品優勢搶占市場。此外，海外市場拓展成為新增長點，海外鋼鐵產能擴張，為國內耐火材料企業帶來出口機遇。目前瑞爾競達海外客戶涵蓋俄羅斯NLMK鋼鐵、越南臺塑等龍頭企業，海外收入占比穩定在20%以上。

中泰證券還認為，耐火材料行業目前已經進入結構性分化階段，高端細分賽道龍頭有望穿越行業周期，通過技術升級與客戶綁定實現持續增長。瑞爾競達的行業地位與產品布局具備長期成長潛力，公司上市后，能否在現有優勢基礎上穿越行業的周期性波動，還有待時間檢驗。（思維財經出品）■

瑞爾競達