金添動漫IPO：借來的IP+電商“瘸腿”或為致命短板

金添動漫的上市路徑，是從新三板掛牌、主動摘牌到港股遞表的“二次沖擊”路徑。

2016年8月，金添動漫正式在新三板掛牌，成為IP趣玩食品行業較早登陸資本市場的企業；2020年12月，公司公告擬終止掛牌，理由為“優化決策效率、降低運營成本”，契合長期戰略轉型需求；2021年1月，金添動漫從新三板終止掛牌，轉入港股上市籌備階段；2025年10月，公司向港交所主板遞交上市申請。目前，尚在“審核中標”，暫未進入聆訊環節。

但無論是新三板掛牌，還是轉戰港交所，金添動漫所存在的問題一直沒有得到改善。

難以形成絕對競爭壁壘

金添動漫在招股書中表示，截至2024年，按收入計算，自己分別是中國最大的IP趣玩食品企業和中國第四大IP食品企業，市場份額分別為7.6%和2.5%。

盡管被冠以“最大”標簽，但從行業整體競爭格局來看不難發現，IP零食市場較為分散，就算金添動漫在國內以7.6%的市占率居首，也不能稱其已形成絕對的競爭壁壘。

首先，截至2025年6月30日，金添動漫擁有覆蓋日本、歐美及中國本土的26個授權IP，包括奧特曼、小馬寶莉、蠟筆小新、喜羊羊與灰太狼、小豬佩奇及三麗鷗等知名IP。但這26個IP均為非獨家授權。更為重要的是，金添動漫并無自創IP的能力，無法通過IP增值分攤成本，抗IP生命周期波動能力弱。

其次，正是因為IP非獨家，IP所有者可能同時與公司競爭者及市場新參與者合作，可基于相同非獨家授權IP設計并銷售相似IP趣玩食品，從而加劇競爭。同時，IP所有者或授權方還可能保留制造、分銷和銷售與我們設計、開發及銷售的產品相似IP趣玩食品的權利，這可能直接與我們的產品形成競爭。因此，競爭對手可能以更具競爭力的價格銷售類似產品，對金添動漫形成定價壓力，損害其盈利能力和競爭優勢。倘若競爭對手推出更受青睞的產品，將對金添動漫的業務、財務狀況及經營業績造成重大不利影響。

此外，金添動漫的IP授權協議通常為期一至三年。協議結束后金添動漫很大程度上可能按照現有的條件續簽協議。而金添動漫能否維持現有授權協議，很大程度上取決于我們與IP所有者或授權方的關系。如果得以續簽新的協議，但新協議的條款可能不如現有授權協議有利。這一切都要歸咎于作為一個IP公司，且是市場份額最大的公司，金添動漫并無核心競爭力，沒有IP自產能力。

有人將其比作業內的“泡泡瑪特”，但相比于泡泡瑪特的IP創造能力，金添動漫顯然是遠不能及。

銷售渠道比重失衡

在銷售方面，金添動漫的渠道包括經銷商、零售商直銷及電商渠道。其中，經銷是其多渠道銷售網絡的重要組成部分。

招股書數據顯示，截至2025年上半年，金添動漫擁有超2600家經銷商。2022年、2023年、2024年及截至2024年上半年及2025年上半年，其向經銷商銷售產生的收入分別為5.67億元、5.54億元、5.80億元、2.80億元及2.45億元，分別占營收比為95.2%、83.4%、66.1%、69.3%及55.1%。可以看出，經銷渠道的份額雖然在逐年減少，但占比仍超過一半。

相比之下，向零售商直銷的份額被壓縮，電商份額更是幾乎沒有。通過數據可以看出，直到2024年金添動漫才開始有電商渠道的銷售金額，也僅有100多萬元，到了2025上半年上升至476萬元，占營收比僅有1.1%。

從行業整體來看，近年來，零食行業線上化率持續提升，2024年休閑零食電商滲透率超30%，而金添動漫電商收入占比過少，與行業趨勢脫節，市場份額被線上原生品牌侵蝕。另外，電商渠道可拓展如盲盒、周邊等IP衍生品的銷售，提升IP附加值，金添動漫因線上布局不足，IP變現僅局限于食品，未能最大化IP價值，進一步加劇對IP授權費的依賴。

更為重要的是，電商是品牌出海的低成本路徑，公司若長期依賴線下經銷，難以快速進入海外市場，與國際IP合作的價值無法充分釋放。

從毛利率角度來看，更能體現出金添動漫銷售渠道上的失衡。數據顯示，2022年、2023年、2024年及截至2024年上半年及2025年上半年，金添動漫銷售最多的經銷渠道毛利率分別為26.4%、31.4%、31.5%、32.6%及31.9%，而直銷渠道毛利率則分別為35.8%、40.5%、38.7%、39.5%、39.2%。

經銷渠道毛利率常年徘徊在30%左右，直銷則在40%左右，10%的差距直接造成金添動漫的盈利損失。這背后還存在著經銷模式的弊端：一方面，通常經銷模式下需給經銷商留足價差，且經銷商為沖量易跨區竄貨、折價拋售等行為，這易導致價格體系混亂，進一步壓縮全鏈路利潤；另一方面，經銷商需承擔進場費、條碼費、陳列費等終端費用，這些成本常通過議價轉嫁給公司。而大型經銷商與連鎖零售客戶議價能力強，不僅要求更高返利，還會延長賬期，導致相應公司應收款項上升，資金占用成本上升。