2025非上市壽險公司史詩級盈利：凈利暴增160%，但遭遇凈資產(chǎn)致命危機

文丨篤悠悠

2025年的人身險公司成績單，逐漸揭曉。先是非上市公司系統(tǒng)。

56家披露了償付能力報告摘要的非上市公司顯示：

合計實現(xiàn)凈利潤666.02億元，比2024年多了417.30億元。

這是何等的驚人！作為一向掙扎在生存線的中小人身險公司，2023年，這一數(shù)字則是-104.09億元。

從虧損百億級到盈利的暴漲，中小人身險公司利潤可謂史詩級的數(shù)字。這極大應(yīng)和了去年初以來上市巨頭險企那火爆的業(yè)績，和持續(xù)走高的股價。

有人說，這一凈利潤，主要靠泰康人壽。

確實，泰康人壽憑借271.59億元的盈利，繼續(xù)延續(xù)非上市公司利潤榜首，占56家公司凈利潤總額的40.78%左右。

但從兩個方面，也證明剩下55家非上市公司盈利狀況的改善。

其一，是虧損的公司數(shù)量。2023年共31家虧損，2024年僅16家虧損，2025年則進一步減少到10家。

其二，是虧損的金額大小。2025年，最能虧的也不過是虧了5個億，放前兩年，只能是路人甲的地位。要知道，2023年，虧損王虧了114.68億元；2024年，虧損王虧了21.70億元…

但也有人認為，如今人身險公司的利潤，沒什么看頭。似乎好像也是這樣，在一些會議、論壇上，怒噴人身險公司利潤失真者，不在少數(shù)。

就拿這56家公司來說，差不多30家用新準(zhǔn)則，26家用舊準(zhǔn)則，嚴格來說，不太具備可比性。或許這一最終匯總的數(shù)據(jù)，不過是一個數(shù)字爾，本身不代表什么意義。

正如我們之前一直強調(diào)的那樣，如今大公司憑借著既有的資產(chǎn)總量，有著更好的投資項目和費用支撐，在投資端和負債端都極具競爭力。

結(jié)果，整個行業(yè)呈現(xiàn)出極為明顯的K型發(fā)展態(tài)勢。

在K型分化下，總量指標(biāo)所代表的，更多地還是頭部公司的情況，甚至可能出現(xiàn)行業(yè)指標(biāo)越好，內(nèi)部分化越極端的情況。

典型就是，不披露償付能力報告摘要的公司，2025年又多了信泰人壽、瑞華健康和鼎誠人壽3家…而且，償付能力不達標(biāo)的公司，又返場了：長生人壽，綜合償付能力僅為79.70%，低于100%。

故而，很難說，666.02這一盈利數(shù)字，能真實反應(yīng)當(dāng)前人身險行業(yè)的經(jīng)營狀況。

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-Insurance Today-

負債端走出陰霾

兩位數(shù)的保費增速，繼續(xù)跑

炒停售+銀保，功不可沒

56家非上市公司，共實現(xiàn)保費收入11976.35億元，同比+11.34%。前值，也就是2024年的同比增速，為12.95%。

若將占比約20%的泰康除外，剩下55家公司共實現(xiàn)保費收入9589.71億元，同比+13.18%，前值為13.11%。

另一份數(shù)據(jù)顯示，人身險業(yè)整體增速約為9.11%。

對比來看，非上市險企的這一速度，看起來還是不錯的。其中的來龍去脈，少不了831這波炒停售的功勞。

但更為重要的，可能是銀保渠道。

2025年的銀保渠道，是典型的前低后高。一季度，銀保新單同比-20%，和個險一樣慘。但很快，隨著大公司、合資外資公司的發(fā)力，行至6月低，銀保新單同比增速就已翻紅，同比+2%。

而此時，個險新單，同比-14.59%。

待831炒停售結(jié)束，9月底的數(shù)據(jù)顯示，銀保新單同比增速已達17.84%。再對比個險，新單增速雖有所好轉(zhuǎn)，但依舊是負增長：-6.04%。

縱然，個險憑借巨大的續(xù)期保費，占總保費比重依舊達47.61%，但今年一役，銀保占總保費的比重也達到了41.50%，且就算總保費增速，也比個險高了足足10個百分點。

在非上市險企中，同樣可以看到，泰康人壽后面排著的，幾乎是清一色的銀行系險企。

比如中郵人壽（1591.66億元，+17.95%）、工銀安盛（508.64億元，+11.04%）、建信人壽（492.69億元，+20.18%）、農(nóng)銀人壽（462.38億元，+24.99%）。

再往后，就是這兩年活躍于銀保渠道的幾個合資、外資公司。

比如中意人壽（424.85億元，+31.19%）、中宏人壽（376.54億元，+23.78%）、中美聯(lián)泰（362.60億元，+39.63%）。

這一點同樣體現(xiàn)在上市公司中。雖然現(xiàn)在披露了2025年保費的上市險企只有太保壽險和新華保險，以及說總保費收入超7000億的國壽，但從2025年中的一些同業(yè)數(shù)據(jù)，以及2026年開門紅期間銀保渠道的高增長來看，銀保就是當(dāng)前上市公司的一大主力渠道。

根據(jù)披露了2025年保費收入結(jié)構(gòu)的太保壽險來看：

565.28億保費的銀保渠道雖然還不及1827.51億保費的個險，但42.0%的保費增速，帶來的237.42億元保費，無疑比個險的-0.7%拉的12.79億元后腿，強上太多。

2

-Insurance Today-

最受關(guān)注的投資依舊火爆

35家公司投資收益率改善，中位數(shù)4.62%

但40家公司的三年均值下降

自2024年9月，一系列支持長期資金入市的政策出爐之后，A股原地復(fù)活，2024年、2025年滬深300漲幅分別達和14.68%、17.66%。

一些保險公司，賺了不少，甚至成為利潤貢獻的主力。2025年初幾家上市險企動輒200%的業(yè)績預(yù)增，主要就靠四季度的那一波拉升。

這一點，當(dāng)然也會反應(yīng)在投資收益率上，而這，也會直接影響當(dāng)期利潤。

回到這56家公司。

數(shù)據(jù)顯示，2023年這些公司的投資收益率中位數(shù)約3.70%，2024年約4.35%，2025年則達4.62%。

具體到公司來看，更是有35家公司投資收益率較去年提升，19家公司投資收益率超5.0%，51家在3.5%水平之上。

其中，君龍人壽投資收益率達10.85%，居首位。其次是小康人壽，投資收益率雖然較去年下降了0.7cpt，但依舊達8.17%。

從負債端看，這公司雖小，但要是投資有兩把刷子的話，短期內(nèi)，或許也是一種非主流的發(fā)展方式。

不過，近三年平均投資收益率，則是另一景象：56家公司中位數(shù)下降0.2pct，有40家公司同比下降。

對于三年平均收益率而言，下降太多固然問題不小，但提升太多也不是件太好的事。常言道，天有不測風(fēng)云。對于投資而言，一直行，并不簡單。關(guān)鍵是波動，不能太大。

數(shù)據(jù)顯示，有30家公司2024、2025兩年披露的近三年平均投資收益率振幅在±0.5pct內(nèi)。同樣也意味著，仍有26家波動超過這一水平。

比如，北大方正（-2.28pct）小康（+2.17pct）、海保（-1.90pct）、華匯（-1.67pct）等。

不過三年均值的波動，可能也會受到其他因素的擾動。

比如，2024年中英人壽投資收益率雖達7.54%，在這56家公司中排第二，但2025年同比下降3.9pct，僅為3.69%，跌至第51位。然而其三年投資收益率均值上升了0.53pct。這或許也和公司2025年切換了會計準(zhǔn)則有關(guān)。

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-Insurance Today-

可怕的是

51家公司綜合投資收益率負增長

中位數(shù)僅2.68%

再加上高基數(shù)影響，驟降5.7個百分點

綜合投資收益率，則是另一個模樣。

56家公司的數(shù)據(jù)顯示：

中荷人壽（-2.26%）、華匯人壽（-1.49%）、同方全球（-1.13%）和德華安顧（-0.85%）等4家公司綜合投資收益率為負。

僅5家公司這一指標(biāo)為正增長，51家均為負增長。有31家公司同比下降超5個百分點，其中有11家同比下降超10個百分點。

其中同方全球下降19.1pct，中荷人壽下降16.7pct，恒安標(biāo)準(zhǔn)、復(fù)星聯(lián)合、德華安顧、中英人壽、華泰人壽、招商仁和、瑞泰人壽、陸家嘴國泰、中郵人壽降幅均在10個百分點以上。

如此般降幅，從數(shù)據(jù)表面來看，2024年較高的基數(shù)是一個原因：2023年中位數(shù)為3.80%，2024年中位數(shù)為8.42%，2025年則為2.68%。

2024年有20家公司綜合投資收益率超10%，低于5%的僅有4家。多說一句，這也使得近兩年披露的近三年綜合投資收益率奇高無比。

這么高的綜合投資收益率，可能有兩個解釋。

一是市場方面的解釋。

彼時國債收益率持續(xù)走低，對應(yīng)著國債價格的上升，持有國債的險資自然賺了不少，而國債這樣的金融資產(chǎn)，計量方式上一般選擇計入其他綜合收益，自然也就拉高了綜合投資收益率。

二是技術(shù)方面的解釋。

眾所周知，這幾年的一件事，就是新舊會計準(zhǔn)則的切換。舊準(zhǔn)則下，持有至到期投資（HTM）采用攤余成本計量，市場利率波動對其影響微弱。不少債券都分在這里面。

然而，新準(zhǔn)則對以攤余成本計量的資產(chǎn)設(shè)定了更為嚴格的判定標(biāo)準(zhǔn)，要求同時滿足合同現(xiàn)金流量特征與業(yè)務(wù)模式測試，加之保險公司需考量負債對沖需求，導(dǎo)致此類資產(chǎn)規(guī)模縮減，進而推高了人身險公司資產(chǎn)端對利率變動的敏感度。

再加上身處低利率環(huán)境，多數(shù)保險公司將原有的此類資產(chǎn)重分類為以FVOCI的金融資產(chǎn)。但有些公司會先將HTM在舊準(zhǔn)則下重分類為可供出售金融資產(chǎn)（AFS），因此會釋放一波公允價值與賬面價值的差額，并進入其他綜合收益，從而推高綜合投資收益率。

而下一期，綜合投資收益率往往又會快速滑落。

如是，2025年國債收益率的反彈，意味著債券價格的下降，從而拉低綜合投資收益率水平。再加上技術(shù)原因后的“回歸”，諸如同方全球、中荷人壽等公司2025年綜合投資收益率的大幅下降也就不難理解了。

事實上，一些公司在四季度償付能力報告摘要中，對此亦有解釋。

德華安顧（-0.85%，-13.1pct）說，“三季度綜合投資收益主要受到短期利率上升影響，公司持倉利率債平均久期較長，利率敏感度較高。”

中郵人壽（0.74%，-10.3pct）說，“根據(jù)資產(chǎn)負債匹配原則， 從投資組合的長期穩(wěn)健導(dǎo)向出發(fā)， 公司投資了一定比例的長期債券作為戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的一部分。剔除此類資產(chǎn)的當(dāng)年度公允價值變動后，公司 2025 年度的綜合投資收益率為 3.91%，調(diào)整后綜合收益率更能體現(xiàn)公司資產(chǎn)負債管理戰(zhàn)略意圖，更具備參考意義。”

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-Insurance Today-

最可怕的是

36家公司凈資產(chǎn)下降逾650億元

這是負債、投資、利潤的美麗

所無法遮蓋的致命危機

如果說，長期低利率的環(huán)境下，債券價格的回調(diào)，可能最差的，也僅僅是意味著這一波債券單邊上漲行情的結(jié)束，未來一段時間內(nèi)，大概率將進入一個箱體震蕩的行情。

事實上，也正如德華安顧以及中郵人壽解釋的那樣，從戰(zhàn)略層面看綜合投資收益率的波動，或許也就淡然了不大驚小怪了。

似乎在投資端、負債端和利潤表的預(yù)示下，人身險行業(yè)似乎很快就要走出2020年后的這一波調(diào)整了。不過，在寒冬中感到燥熱，應(yīng)該擔(dān)心一下，是不是嚴重失溫了。尤其是中小公司。

利潤可以騙人，但凈資產(chǎn)很難。

56家公司的數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)過2025年一年的奮戰(zhàn)，整體凈資產(chǎn)總額下降了2.1%，為4327.03億元。

對比看一則報道：

據(jù)不完全統(tǒng)計，2025年共有包括平安在內(nèi)的13家人身險公司增資（包含泰康養(yǎng)老）387億元。

不過這里說的是非上市公司，那即便排除平安的約200億，也有差不多187億元的增量資金。

如果剔除這187億元，那這56家公司的凈資產(chǎn)或?qū)⒇撛鲩L6.4%。

而這56家公司中，有36家公司凈資產(chǎn)下降，一共有653.62億凈資產(chǎn)灰飛煙滅。

事實上，2025年開年，就有不少公司，尤其是銀行系險企，飽受凈資產(chǎn)的考驗。

2024年末的數(shù)據(jù)顯示，中郵人壽、工銀安盛、農(nóng)銀人壽、建信人壽、中意人壽等，凈資產(chǎn)均面臨著40%甚至更大幅度的縮水。

比如，工銀安盛從201.95億元降至133.09億元；中郵和農(nóng)銀分別從113.42億元、113.72億元降至64.21億元和55.90億元；建信更是跌去百億，從148.03降至42.43億元。

一年過去后，這些公司要么是增資了，要么是靠著利潤增厚，凈資產(chǎn)有所好轉(zhuǎn)。

典型，工銀安盛凈資產(chǎn)恢復(fù)至208.31億元，中郵則到了264.80億元，建信略增18億元，約60.46億元。

農(nóng)銀沒什么變化，56.80億元。不過，和中銀三星、中荷相比，幸運多了。

總資產(chǎn)達1400億的中銀三星，2025年凈利潤為7.08億元，但凈資產(chǎn)僅有6.70億元，一年下來縮水50多億。

中荷人壽2025年凈利潤7.40億元，雖然不像中銀三星，一年賺的比家當(dāng)還多，但凈資產(chǎn)一年暴跌77%，從70.82億元降至16.08億元，也足夠說明一些問題。

像這種業(yè)績喜人，但公司都快干沒的，未必僅此幾家。

在去年年末的一場閉門會上，就有一險企高管表示，別紅紅火火搞了一大堆，最后發(fā)現(xiàn)公司怎么沒了？

過去，這樣的情況似乎壓根不可能。

但現(xiàn)在，卻成了一些公司2026年要面對的第一大挑戰(zhàn)。說得危言聳聽些，這何嘗不是致命危機。