破通縮之冰 從政策救市到生存法則

“通縮是經(jīng)濟體的慢性自殺。”——看米爾頓·弗里德曼的《美國貨幣史》，仔細揣摩他陳述的貨幣供應與經(jīng)濟波動的關系，你不得不得出這樣的結論。在人類社會進入數(shù)字貨幣時代的大背景下，弗里德曼的警告顯得愈發(fā)尖銳。經(jīng)濟大國日本曾經(jīng)在長達二三十年的時間里深陷通縮的魔咒中，情況稍有改善后，濃重的通縮氛圍又籠罩在同為經(jīng)濟大國的神州大地上。盡管學界諱言通縮話題，但它對經(jīng)濟秩序的沖擊，正在改寫傳統(tǒng)經(jīng)濟學教科書的認知邊界。

通縮的死亡螺旋：從資產負債表到集體心理的全面頹圮

通縮是一種系統(tǒng)性的經(jīng)濟風險，其破壞性體現(xiàn)在資產負債表惡化與集體心理預期看跌的雙重衰頹中。日本“失去的三十年”和美國1929—1933年的大蕭條均顯示，通縮一旦形成，便極難逆轉，形成一種死亡螺旋。

當物價持續(xù)下跌時，全社會的實際債務負擔就呈現(xiàn)出指數(shù)級上升狀態(tài)。?如果商品價格持續(xù)下跌，而生產成本（如工資、租金）仍具有剛性，此時名義收入下降但債務額不變，就導致企業(yè)利潤空間被擠壓，實際償債壓力飆升，甚至引發(fā)虧損、倒閉潮。員工的收入也因此下降，政府的稅收收入同樣受到?jīng)_擊。個人、企業(yè)乃至國家可能陷入“借新還舊”的債務螺旋。此時，企業(yè)通過裁員、降薪削減成本，這進一步削弱了居民消費能力，形成“價格下跌→需求萎縮→裁員→消費降級”的閉環(huán)?。例如，在希臘債務危機中，企業(yè)的壓力增加，全民的收入也明顯下降，利息支出吞噬新增貸款創(chuàng)造的價值，最終導致了經(jīng)濟崩潰。

價格水平的下跌，又會導致全體市場主體心理的變化，看衰氛圍形成。當公眾預期價格將持續(xù)下跌時，非必要的消費（如家電、電子產品）就會被推遲，耐用品需求驟降，消費延遲效應出現(xiàn)。此時，市場景氣度處于惡化條件下，資產回報率預期降低，資本流動停滯，貨幣流通速度顯著放緩。企業(yè)投資和私人國內投資（如購房）規(guī)模急劇下降，投資意愿被凍結。凱恩斯在《就業(yè)、利息與貨幣通論》中揭示的“節(jié)儉悖論”在此顯現(xiàn)：價格水平下降導致總需求萎縮，企業(yè)又被迫降價裁員，最終形成“降價－收入下降－需求減弱－再降價”的惡性循環(huán)。

在這一市場演化過程中，可能仍會出現(xiàn)部分生活必需品（如食品、能源）的價格因為氣候變化或壟斷供應原因而上漲的情況，但這不可能扭轉整體性通縮狀態(tài)。而且此漲彼消，這類剛性支出的增加反而會加劇其他領域消費規(guī)模的萎縮。

通縮VS通脹：誰的毒性更強？

通脹的本質是貨幣超發(fā)，如同人體高燒——癥狀劇烈但可逆。央行加息與提準、財政緊縮等“退燒藥”用上后，一般都能迅速見效，正如美聯(lián)儲主席沃爾克在上個世紀80年代通過激進的加息策略遏制通脹那樣。而通縮更象是經(jīng)濟系統(tǒng)的“癌變”：價格下跌→利潤萎縮→裁員降薪→需求萎縮，這種惡性循環(huán)是很難治理的。日本央行前總裁白川方明把通縮稱為“資產負債表衰退”——即使利率降至負值，仍無法刺激投資。有一個幽默的比喻：通脹像搶錢包的劫匪，你能報警追討；通縮則是慢性毒藥，等你發(fā)現(xiàn)時，早已器官衰竭。

1929-1933年美國大蕭條期間，通縮現(xiàn)象嚴重：工業(yè)生產指數(shù)從1929年的114驟降至1933年的67，汽車產量暴跌75%；農產品價格暴跌54%（其中小麥價格跌60%），企業(yè)破產潮使失業(yè)率從3%飆升至25%，另有約1萬家銀行倒閉。更可怕的是日本“失去的三十年”：價格長期陰跌，其中房價下跌約70%，引發(fā)“負資產”家庭的自殺潮。另外，年輕人因就業(yè)無望，被迫控制支出，形成了“低欲望社會”，通縮的“社會絞殺”效應表現(xiàn)得非常明顯。反觀惡性通脹（如津巴布韋的通脹情況），貨幣體系雖崩潰了，但以物易物仍能維持基本交易，就業(yè)受沖擊不大，大多數(shù)情況下反而對就業(yè)有促進作用。

通脹至少讓資產持有者（如房產、股票所有者）有機會保值，而通縮直接剝奪窮人的“生存籌碼”——企業(yè)利潤率下降，破產申請量激增，底層員工失業(yè)規(guī)模擴大——通縮的殘酷在于，它讓“努力就能翻身”的信仰變成笑話。

諷刺的是，通縮初期人們會歡呼“錢更值錢”，直到發(fā)現(xiàn)工資單和就業(yè)機會同步消失，才醒悟過來——這恰似給饑民展示免費餐券，卻不得不關掉了廚房一樣。

破冰之道：非常規(guī)政策的藝術

當物價尤其是房價像被施了“魔法”般持續(xù)下跌，利潤不斷縮水甚至歸零，企業(yè)經(jīng)營困難，而消費者卻攥著錢袋子高喊“再等等”——整個市場上彌漫著“等魚死了再一折買”的氛圍時，我們就知道，通縮這個狡猾的“經(jīng)濟雪怪”又出來了——只有將破冰鎬高高舉起，用力劈下，才可能鑿開這層堅冰。

第一鎬：大張旗鼓地鼓勵民營經(jīng)濟發(fā)展

民營經(jīng)濟正面臨“信心寒冬”，投資需求不旺。如何重建他們的信心，這是走出困境的關鍵。《民營經(jīng)濟促進法》雖然已經(jīng)出臺，但仍需在更高層面繼續(xù)完善立法工作，讓民營老板對企業(yè)產權、自主經(jīng)營權和個人財富安全充滿信心。要通過立法與行政手段，清理“新官不理舊賬”的頑疾，并避免再欠民營企業(yè)的“新賬”；要提高政務效率與廉潔度，借此改變民營企業(yè)的投資態(tài)度；要充分肯定民營經(jīng)濟的地位與貢獻，避免唱衰言論對民營經(jīng)濟發(fā)展的壓制。

第二鎬：想方設法促進房地產需求的回升

當前民營經(jīng)濟信心低迷。房地產業(yè)作為民營經(jīng)濟占比極高的行業(yè)，曾經(jīng)是最大的產業(yè)和國民經(jīng)濟中產業(yè)鏈的核心，它的復蘇是提升市場預期的關鍵。必須采取強有力措施，促進市場狀況的改善：首先，以國家名義，重新強調與肯定房地產業(yè)的支柱產業(yè)、主導產業(yè)和先導產業(yè)的地位，以改變市場預期；其次，徹底放開一線城市限購政策，允許任何人購買，不限套數(shù)，釋放高能級城市需求潛力，從而帶動二線城市及全國市場的止跌回穩(wěn)甚至回升。一線城市不上漲，全國市場的復蘇就難實現(xiàn)；最后，還要采取一些輔助措施，如公開宣布緊縮未來幾年的開發(fā)建設用地供應、優(yōu)化商辦物業(yè)的交易政策、調整房地產信貸政策、暫停住宅房產稅征收試點等。我已經(jīng)在多篇文章中詳細講過，此不贅述。

第三鎬：優(yōu)化融資制度與政策，促進公平交易與市場復蘇

調整融資制度與政策，促進融資的公平性和交易的恢復，既是眼下救市、對抗通縮的需要，也是制度建設的長期目標。要建立跨部門融資協(xié)調機制，整合財政、貨幣及產業(yè)政策資源，確保小微企業(yè)能獲取高效的信貸支持。要強制金融機構披露融資成本構成，杜絕隱性收費，提升市場公平性。要動態(tài)調整融資約束，減少貸款限制，降低監(jiān)管剛性，允許銀行通過風險定價機制實施差異化放貸策略等。要簡化信貸審批流程，推廣“無還本續(xù)貸”政策，減輕企業(yè)短期償債壓力。同時要創(chuàng)新融資工具與風控模式，這方面有很多有意義的工作要做。

第四鎬：創(chuàng)新財政政策，建造打破通縮的“破冰船”?

財政政策不應局限于財政掏錢搞基建或者減稅方面，要找到一些更有效的思路，使其成為打破通縮的“破冰船”。比如，將部分基建項目收益權打包為REITs，在金融市場上向投資者出售，并提供稅收減免。這樣，通過資產證券化，盤活存量資產，回籠資金，并將其用于居民消費補貼。也可以出售部分國有股的股權（股票），回籠資金，補貼居民消費。消費補貼應該直接發(fā)放現(xiàn)金或限時代金券，不限消費領域。也可以考慮利用這些資金對低收入群體實施“負所得稅”政策，即收入低于某一閾值時，直接發(fā)放補貼，刺激消費需求。當然補貼要通過大數(shù)據(jù)分析，精準發(fā)放，避免財政資源浪費。再比如，?設立“通縮對沖基金”，對價格下降嚴重的行業(yè)給予適當補貼，或對增加用工的企業(yè)給予社保補貼等。?

思考通縮時代的生存法則

雖然通縮是一種毒性很強的“癌變”，但我們不能躺平或等死。“在通縮的寒冬里，學會生火比等待春天更重要”，這是我最近與朋友私下見面、討論對策時常提到的一句話。

但是，這個冬天究竟有多長？個人的就業(yè)空間究竟在哪里？現(xiàn)金為王的法則還成立嗎？個人投資者需要怎樣重構資產配置？抗通縮資產究竟有哪些？企業(yè)如何躲避價格絞殺戰(zhàn)？卷價格、卷服務、卷體驗就能勝出嗎？紅利消失，再練內功還有用嗎？……所有這些問題，都需要結合著個人或企業(yè)的具體情況去討論、去規(guī)劃，也和個人素質、企業(yè)管理水平以及國際化生存能力有密切關系，這里就沒法給出統(tǒng)一答案了。況且，“個體的理性，會導致集體的非理性”——當太多的人都按照一個方案行動時，有效的對策反而可能失效，導致另一個困局的出現(xiàn)。

作者：董 藩 北京師范大學政府管理學院教授、博導

來源：香港經(jīng)濟導報