極物思維IPO沖刺“餐酒吧第一股”，幻師把現金分光了？

2026年1月9日，中國最大餐酒吧品牌COMMUNE幻師的母公司——極物思維有限公司正式向港交所遞交招股書，擬主板掛牌上市，沖刺“餐酒吧第一股”。

這家在全國40個城市運營112家直營餐酒吧的“微醺經濟”龍頭企業，邁出了資本化的關鍵一步。

從財務數據看，極物思維近年來營收增長顯著——2023年收入8.45億元，2024年增至10.74億元，增幅達27.1%；2025年前九個月收入進一步達到8.72億元。

然而，在這份增長背后，極物思維正面臨核心市場增長乏力、流動性壓力凸顯。甚至在IPO前夜現金不足1億元的情況下，宣派8000萬元特別股息。

行業地位與商業模式：龍頭光環下的擴張邏輯

極物思維成立于2016年，以“COMMUNE幻師”品牌切入餐酒吧賽道。其巧妙地將餐飲與酒飲結合，打造“全時段經營”模式：白天提供多樣化餐食，夜晚則轉型為社交飲酒場所。

這種模式使其在高度分散的中國餐酒吧市場中脫穎而出。根據弗若斯特沙利文數據，2022年至2024年，COMMUNE幻師連續三年按營業收入計在中國餐酒吧品牌中位列第一。2024年市場份額達7.8%，是第二及第三大競爭對手合計市占率的兩倍。

極物思維成立以來已完成三輪融資，最后一輪融資完成于2022年7月22日，共募資約1.09億元，投后估值為71.6億元，約為2021年完成A輪融資后估值的7倍。

極物思維的創始人、董事長為唐偉棠，同時也是公司的實際控制人。唐偉棠及其控制實體，通過表決權委托協議合計控制公司約76.02%的投票權。而高瓴資本和日初資本是其IPO前兩位的外部投資方，分別持股9.63%和1.71%。

2026年1月，番茄陸號向TWTCMTQCatering轉讓全部股份，退出股東行列。這一股東變動發生在IPO前夕，時機耐人尋味。

幻師品牌憑借獨特的空間設計和新穎的“餐+酒”模式迅速走紅。截至2025年三季度末，其在全國40個城市運營著112家直營餐酒吧。其中，有109家餐酒吧以幻師品牌經營。幻師門店分為標準店（92家）和臻選店（17家）兩種類型，分別針對不同消費群體和商圈特點。

極物思維幾乎所有收入均來自餐酒吧運營。2023年、2024年和2025年前三季度（下稱“報告期內”），餐酒吧運營占其收入的比例分別為99.7%、99.9%和99.9%。

酒精飲料在公司營收中占據重要地位。2025年前九個月，約45%的收入來自酒水和飲料，其中約85%為酒精飲品。產品組合包括超200個SKU的進口烈酒、瓶裝啤酒以及14個SKU的自有品牌酒飲。

財務數據背后的經營隱憂：同店銷售增長承壓

業績上，報告期內，極物思維分別實現收入8.45億元、10.74億元和8.72億元，分別實現溢利5052.5萬元、5398.1萬元和6669.8萬元。

極物思維的營收增長主要來自門店網絡的快速擴張。門店數量從2023年的94家增至2025年9月的112家。然而，門店數量的增加并未完全轉化為盈利能力的提升。

2024年，公司凈利潤為5398.1萬元，同比增長僅6.8%，遠低于營收27.1%的增速。更值得關注的是，2023年至2024年間，公司經調整凈利潤從7345萬元下滑至6619萬元，反映出核心盈利能力的波動。

成本控制成為主要挑戰。2023年至2024年，原材料及消耗品支出激增約39%，員工福利及人力服務費用增長38%，均顯著超過營收增速。盡管2025年前九個月經調整凈利潤同比回升44.3%至7863萬元，但原材料及消耗品成本占比仍維持在30%以上的高位。

同時，公司整體毛利率由2023年的70.5%下滑至2024年的67.8%，下降2.7個百分點。雖然毛利率在2025年前三季度有所回升，達到68.7%，但仍未恢復至2023年水平。

值得注意的是，公司的同店銷售額及同店銷售增長率在往績記錄期內呈現波動甚至下滑態勢。2025年前九個月，同店銷售額較去年同期出現了0.3%的負增長。分城市層級看，一線城市的同店銷售增長率在2024年和2025年前九個月均處于負值區間。

極物思維的成長故事很大程度上建立在“全時段經營”和“快速回本”的邏輯上。公司宣稱其門店平均投資回本期約為17個月，首次收支平衡期約為3個月，快于行業平均水平。

運營效率方面，2023年至2025年前九個月，公司的每家餐酒吧日均訂單量從256單增長至327單；日均銷售額從2.67萬元提升至2.99萬元。這一數據表現確實可圈可點。

同店銷售數據透露出的增長瓶頸同樣不容忽視。2025年前三季度，極物思維同店銷售額為7.03億元，同比下滑0.3%。

其中，一線城市的同店銷售增長率在2024年及2025年前三季度已連續兩個周期錄得同比下滑；二線城市的增長態勢同樣未能延續，2024年其同店銷售增長率達到3.6%，但進入2025年便掉頭向下，截至第三季度末，同店銷售增長率降至-0.3%。

來源：極物思維

招股書顯示，2024年，極物思維凈增門店16家；2025年前三季度，公司新開9家店、關閉7家店，門店總數僅從110家增至112家，擴張速度明顯放緩。招股書稱，展望未來，極物思維計劃在2026年新開設30至40家幻師店，重點布局一線及二線城市。如此激進的擴張計劃令人不禁疑問：在銷售增長已然承壓的情況下，快速擴張是否會進一步稀釋整體盈利能力？

特別是在低線市場，消費者社交消費目的性更強，對價格更敏感，但對“體面感”與社交氛圍的要求卻不降反升。COMMUNE幻師能否在這些市場復制其在一二線城市的成功，仍存變數。

截至招股書披露日，極物思維仍有4家門店未取得消防安全檢查意見書。根據法律，這些門店面臨停業風險及最高30萬元的罰款。另有部分門店未完成消防驗收備案。

突擊分紅：流動性壓力與IPO募資

招股書披露，截至2023年及2024年底，公司錄得流動負債凈額分別約為1.97億元和2.15億元。

雖然截至2025年9月30日，公司凈資產由負轉正至4708萬元，但流動負債凈額依然高達1.57億元。更令人擔憂的是，根據最新披露的數據，截至2025年11月30日，該指標進一步攀升至1.75億元。這種長期的流動性缺口，意味著公司面臨緊迫的短期償債考驗。

截至2025年11月末，公司現金儲備不足1億元，卻在12月（在正式遞交招股書的前一個月）宣派特別股息8000萬元。

從公司股權結構看，創始人唐偉棠通過直接和間接方式合計持股54.06%，并通過表決權委托協議控制約76.02%的投票權。這意味著大部分股息將流入大股東腰包。

這種IPO前夜“突擊分紅”的行為，讓人質疑公司上市的真實動機。是確實需要融資支持業務發展，還是主要為了給原始股東提供退出通道？

行業競爭方面，中國餐酒吧市場高度分散，2024年連鎖品牌品質西餐餐廳市場前五大品牌合計占有率僅為11%左右。雖然COMMUNE幻師目前領先，但市場競爭正在加劇。

截至2025年9月，極物思維的會員數量已突破900萬人。公司計劃將IPO募集資金用于門店網絡擴張、數字化體系建設、產品研發與供應鏈強化等方面。

資本市場總會給龍頭企業更高估值，但也會用更嚴格的尺度審視其成長質量。在“微醺經濟”的賽道上前行，極物思維需要證明的不僅是開店速度，更是持續盈利的能力和不可替代的品牌價值。

在酒館這條賽道上，海倫司（09869.HK）是迄今為止唯一的港股上市標的，這也讓入局者極物思維天然與前者形成對標關系。

回溯海倫司的發展軌跡，其2009年創立、坐擁583家全球門店、2021年成功敲鐘港交所，巔峰時期市值曾飆升至302.95億港元。然而，光環褪去后，這家頭部連鎖酒館如今市值僅剩12億港元，較巔峰水平暴跌逾九成。當賽道標桿陷入市值腰斬的困局，極物思維此時沖擊港股，其上市之路能否破局、未來發展能否逆勢突圍，答案尚未可知。

面對高度分散的中國餐酒吧市場，極物思維能否真正兌現其增長故事，仍需時間檢驗。（《理財周刊-財事匯》出品）