引爆港股A股兩地行情，市場為何「搶購」MiniMax？

MiniMax港交所上市，AI板塊沸騰。

1月9日，MiniMax正式登陸港交所。交易數(shù)據(jù)顯示，MiniMax開盤后漲幅持續(xù)拉升，最終收漲109%，市值突破千億港元大關(guān)。

港股和A股市場的AI板塊也被全面引燃。從收盤數(shù)據(jù)看，港股市場中，訊飛醫(yī)療科技上漲約20%，第四范式上漲約7%。A股人工智能板塊出現(xiàn)罕見共振，其中昆侖萬維19.99%漲停，三六零上漲超6%，帶動萬得多模態(tài)模型指數(shù)最終上漲5%，顯著跑贏大盤指數(shù)。

這一切都有跡可循。根據(jù)MiniMax此前公布的配發(fā)結(jié)果，其公開發(fā)售部分獲得1837倍超額認(rèn)購，國際發(fā)售部分最終獲配37倍認(rèn)購。熱烈的市場環(huán)境下，公司超額配售選擇權(quán)（綠鞋機(jī)制）也有望全額行使，最終募集資金總額可達(dá)約55.4億港元。

MiniMax在國產(chǎn)AI六小虎中是比較特殊的一個。六家中四家走更穩(wěn)健的To B路線，而和同為To C的月之暗面相比，MiniMax也更激進(jìn)地選擇了文字、語音、視頻多管齊下。

“我們一開始就想得比較清楚，真正的AGI一定是多模態(tài)的輸入和輸出?！盡iniMax CEO閆俊杰表示。

在大模型創(chuàng)業(yè)維艱、資源有限的語境下，MiniMax全都要。這看起來很瘋狂，但他們的階段性成績已經(jīng)擺在面前。

2025年前九個月公司營收達(dá)到了5344萬美元，同比增長174.7%。截至2025年9月30日，MiniMax已有超過200個國家及地區(qū)的逾2.12億名個人用戶，其中海外市場收入貢獻(xiàn)占比超70%。

而體現(xiàn)大模型實(shí)際調(diào)用量的OpenRouter的數(shù)據(jù)顯示，MiniMax M2是OpenRouter上第一個日token消耗量超過500億的中國模型。

這一切是如何發(fā)生的？

何為“原生”的AI應(yīng)用

“千萬別套用移動互聯(lián)網(wǎng)的邏輯來做AI”，MiniMax CEO閆俊杰曾在采訪中反復(fù)強(qiáng)調(diào)這一理念。

AI創(chuàng)業(yè)公司普遍宣稱打造“AI原生應(yīng)用”，但何為“AI原生”？MiniMax身體力行地給出了一種答案：模型即產(chǎn)品。

“大模型時(shí)代，真正的產(chǎn)品其實(shí)是模型本身?！遍Z俊杰解釋道，“因?yàn)榇竽Ｐ偷漠a(chǎn)品本質(zhì)上是給人提供智能，不管這個智能是一段文字、一個視頻還是一段聲音，本質(zhì)上是在提供智能。而提供智能這件事，智能是模型算出來的，所以最核心的產(chǎn)品其實(shí)是模型本身?！?/p>

這一理念顛覆了傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)公司的思維邏輯。當(dāng)其他公司將API和APP視為核心產(chǎn)品時(shí)，MiniMax將它們定位為“模型的渠道”。

這也是閆俊杰決定聚焦模型能力，而非在產(chǎn)品上過度雕花的主要原因。

“我們曾經(jīng)經(jīng)歷過戰(zhàn)略搖擺，從'模型和產(chǎn)品'并重，到聚焦模型?！遍Z俊杰表示，這一決策并非盲目，而是基于對行業(yè)本質(zhì)的深刻認(rèn)知——模型能力提升后，產(chǎn)品自然會好，而不僅僅是把移動互聯(lián)網(wǎng)玩法復(fù)制過來。

比如視頻模型方面，最新一代Hailuo 2.3模型在動態(tài)表現(xiàn)力、風(fēng)格化呈現(xiàn)以及人物表演細(xì)膩度方面取得了顯著突破，再次刷新了全球視頻模型效果成本紀(jì)錄。

基于模型優(yōu)勢，海螺AI已成為全球領(lǐng)先的AI視頻生成平臺，截至目前已幫助全球用戶創(chuàng)作超5.9億視頻。

招股書數(shù)據(jù)顯示，海螺AI作為2024年新發(fā)布的產(chǎn)品，截至2025年前九個月，其MAU和付費(fèi)用戶量僅次于Talkie/星野，分別達(dá)到565萬和31萬。

這直接說明了，MiniMax的收入方式正發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變——隨著模型能力提升，前端產(chǎn)品從零開始用戶增長的速度正越來越快。

除了聚焦技術(shù)迭代，MiniMax對于AI原生應(yīng)用的理解，還源自B端與C端將融合的判斷。

按照“模型即產(chǎn)品”的終局思維，實(shí)現(xiàn)AGI后，B端C端可以是不矛盾的——技術(shù)上的Scaling（可擴(kuò)展性）可以在B端與C端實(shí)現(xiàn)通用，也就是說，互聯(lián)網(wǎng)定義下的“B端C端”概念將不再像從前那般界限分明。

“Scalability”（可拓展性）被MiniMax視為公司的核心競爭力。按照閆俊杰的構(gòu)思，在技術(shù)上實(shí)現(xiàn)Scaling后，商業(yè)化的Scaling會水到渠成。

招股書顯示，截至去年9月30日，MiniMax To C收入同比增長181%，To B收入同比增長160%，其中B端毛利高達(dá)69.4%。而且從2023年年底到去年9月30日，不到兩年的時(shí)間，AI原生產(chǎn)品付費(fèi)用戶數(shù)暴漲15倍。

事實(shí)證明，可拓展性確實(shí)驅(qū)動了規(guī)?；氖杖朐鲩L。

技術(shù)驅(qū)動下的商業(yè)化Scaling

本質(zhì)上，C端推廣是互聯(lián)網(wǎng)邏輯，而在大模型時(shí)代，用戶會自然選擇SOTA大模型。

這一背景下，Minimax正在商業(yè)化戰(zhàn)略上主動收回C端推廣精力。招股書中，MiniMax表示，公司于今年前九個月將付費(fèi)營銷及推廣開支削減了大約90%，以轉(zhuǎn)向自然增長策略。

主動收回推廣力度，是公司對產(chǎn)品信心的最直接體現(xiàn)。

數(shù)據(jù)顯示，從成立至去年9月，MiniMax整體花費(fèi)僅約5億美元。相比于其他很多AI App的大力投流推廣，MiniMax旗下C端產(chǎn)品幾乎完全靠底層能力贏得用戶，做到全球領(lǐng)先的水平。

因此體現(xiàn)在商業(yè)化思路上，MiniMax不僅追求用戶規(guī)模的廣度，更注重商業(yè)價(jià)值的深度，通過技術(shù)賦能大幅提升ARPU。例如，海螺AI的核心用戶就多為粘性高、付費(fèi)意愿強(qiáng)的創(chuàng)作者群體，商業(yè)轉(zhuǎn)化效率極高。

除了獨(dú)特的商業(yè)化邏輯，從現(xiàn)金流的角度看，MiniMax也是大模型公司中難得的“健康”公司。

招股書顯示，MiniMax現(xiàn)金儲備超過11億美元?；谀壳暗默F(xiàn)金消耗率預(yù)測，即便在沒有IPO募資的情況下，公司現(xiàn)金也足以支撐營運(yùn)超過53個月的時(shí)間。

同時(shí)，公司的API業(yè)務(wù)毛利率高達(dá)69.4%，顯著高于行業(yè)平均水準(zhǔn)。在API業(yè)務(wù)毛利的帶動下，公司毛利從2023年的-24.7%快速轉(zhuǎn)正，于2024年達(dá)到12.2%，并在2025年前九個月進(jìn)一步提升至23.3%。

去年前九個月，公司收入在實(shí)現(xiàn)174.7%爆發(fā)式增長的情況下，經(jīng)調(diào)整凈虧損僅小幅上升8.6%。這意味著公司每單位收入對應(yīng)的虧損額大幅下降了60%，“虧損率”持續(xù)大幅收窄。

可以看出，公司在短短四年內(nèi)，成功做到了成本的收斂。從早期的算力換市場，通過推理成本下降以及規(guī)?；瘞淼倪呺H成本遞減，如今已經(jīng)進(jìn)入了較為健康的自我造血階段。

成本收斂的成果背后，離不開人才組織的Scaling。

招股書披露，公司全員385人，平均年齡僅29歲（95后），研發(fā)人員占比高達(dá)73.8%。更令人印象深刻的是，公司“以一抵十”的產(chǎn)出效率，證明其組織Scaling基于“人才密度”而非“人力堆砌”。

“AI已經(jīng)深入到日常工作的底層方式，”閆俊杰曾表示，“MiniMax超過80%的代碼不是人工逐行敲出來的，而是由AI完成的?！?/p>

公司甚至內(nèi)部創(chuàng)建了“AI實(shí)習(xí)生”，“它可以看我們內(nèi)部的各種代碼庫、線上環(huán)境。線上出問題，飛書里聊幾句，它就能改代碼，我們r(jià)eview后直接上線?！?/p>

關(guān)于AI Native組織，閆俊杰認(rèn)為人才結(jié)構(gòu)應(yīng)該是能夠把不同畫像的人，有機(jī)地組合在一起，最終形成多樣性。

AGI終局還遠(yuǎn)，當(dāng)下也難以論英雄。在ChatGPT面世至今的三年里，一眾創(chuàng)業(yè)公司曾頻繁調(diào)整方向，少的是像MiniMax這樣，今天的商業(yè)藍(lán)圖還和創(chuàng)業(yè)第一天相同。

這種層面上說，閆俊杰是真正的理想主義者，真正實(shí)踐著“終局思維”。

他堅(jiān)信，只有從最終的目標(biāo)和愿景出發(fā)，才能在復(fù)雜多變的市場環(huán)境中保持戰(zhàn)略定力，不為短期的誘惑或困難所動搖。MiniMax的每一步布局，無論是技術(shù)研發(fā)投入，還是產(chǎn)品迭代升級，都緊密圍繞其長期愿景展開。

隨著登陸港交所，MiniMax的“模型即產(chǎn)品”戰(zhàn)略將接受更嚴(yán)格的市場檢驗(yàn)，但其戰(zhàn)略定力與組織創(chuàng)新，已經(jīng)讓它在AI創(chuàng)業(yè)浪潮中占據(jù)了獨(dú)特而關(guān)鍵的位置。

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