誰在分食城市更新紅利

經濟觀察報 記者 田國寶

2025年歲末，瑞安房地產有限公司（下稱“瑞安地產”，00272.HK）披露上海市浦東新區三林鎮西林村城市更新項目的推進情況，計劃于2026年下半年拿地，2027年下半年入市。

三林項目是近三年來浦東體量最大的城市更新項目，總建筑面積約72.4萬平方米。項目由陸家嘴集團、瑞安地產、浦東地產集團和三林資管四家企業參與，其中瑞安地產為第二大股東及主要操盤方。

瑞安地產是本輪城市更新中為數不多仍深度參與的非國有企業之一。自2021年底以來，受房地產流動性風險等因素影響，多數民營房企陸續退出城市更新領域，地方國企和央企逐步成為這一領域的主導力量。

在房地產逐步回歸居住屬性的背景下，普通商品房去化速度相對放緩，而城市更新項目因多位于城市核心區，更易獲得市場認可。例如，2025年10月入市的北京西城區百萬佳苑項目，房源幾乎“秒光”。

一位長期從事城市更新的人士向經濟觀察報表示，不同城市對社會資本參與城市更新的態度差異較大。多數城市更傾向于引導民企等社會資本通過認購基金份額的方式參與，而對其直接參與或主導項目操盤仍持審慎態度。

三林模式

2014年，三林鎮被上海列為首批城中村改造項目，由陸家嘴集團牽頭，聯合三林資管等主體成立項目公司，負責前期土地整理、動拆遷及市政基礎設施建設。2017年，上海浦東新區發布《三林濱江南片區結構規劃》，將三林定位為中心城楔形綠地。

2020年前后，三林周邊安置房項目陸續交付。2021年，三林鎮西林村等片區獲得上海城市更新引導基金支持，一期投入約91億元用于拆遷與土地平整。2022年至2023年，三林鎮啟動城中村改造攻堅行動，完成多個征收項目，推動存量地塊轉型。

2024年，陸家嘴集團、浦東地產集團和三林資管開始與瑞安地產就三林城市更新項目核心地塊的合作開發展開磋商。相關合作地塊總建筑面積約72.4萬平方米，規劃用途以住宅和商業為主。

2025年11月，陸家嘴集團、浦東地產集團、三林資管與瑞安地產正式簽署合作協議，共同成立上海三林新天地城市更新建設有限公司（下稱“三林新天地”）。其中，上海瑞安城市更新建設有限公司代表瑞安地產出資。

股權結構顯示，陸家嘴集團和浦東地產集團均為浦東新區國資企業，分別持股40%和11%；上海瑞安持股39%；三林資管為三林鎮集體企業，持股10%。瑞安地產為項目主要操盤方及未來運營管理方。

根據瑞安地產公告，項目股東方出資分為兩部分：一是注冊資本23.2億元，其中上海瑞安認繳9.1億元；二是四家股東承諾為項目投入資金合計91.62億元，其中上海瑞安出資35.7億元。

上海瑞安背后共有四家投資人，其中瑞安地產控制的兩家主體合計持股34%；上海和峰源置業有限公司和上海芃熹實業發展有限公司分別持股33%。

上海和峰源和上海芃熹均為民營企業。前者由上海龍峰集團控制，其實際控制人任國龍涉足房地產、金融、教育和服裝等多個領域；后者背后為上海同進置業，實際控制人孫益功、劉哲為同策房地產咨詢的主要股東。

盡管上述兩家民企是三林城市更新項目的重要出資方，但其角色更偏向財務投資，其人員亦未進入上海瑞安披露的管理層。

前述城市更新人士認為，這種模式符合當前政策對社會資本參與城市更新的引導方向，既為民企提供了參與通道，也在一定程度上隔離了因個別主體風險暴露而影響項目推進的可能性。

在其看來，三林城市更新項目之所以選擇瑞安地產作為合作方，除其港資背景帶來的財務穩健性外，更重要的考量在于其在城市更新和商業運營領域的長期經驗。上海新天地、蟠龍新天地等項目均為可參照的成熟案例。

多元探索

在2021年之前，珠三角和長三角部分城市的城市更新項目中，非國有資本一度占據重要位置。2021年后，受資金壓力影響，非國有資本逐步退出，央企和地方國企成為絕對主力。

與珠三角、長三角相比，京津冀地區的舊改和城中村改造長期以政府主導收儲為主，城市更新的市場化程度相對較低。近年來，部分項目開始向城市更新模式轉型，但多以小規模試點為主。

北京市西城區百萬莊北里居民住房改善項目最早啟動于2006年，2018年至2020年完成土地整備和征收。2023年起陸續推出兩個地塊，其中C地塊面積5825平方米，D地塊3295平方米；2024年推出的A地塊面積為9816平方米。

該項目開發主體為北京市西城區國資委控股的北京天恒置業集團有限公司。由騰挪地塊建設而成的百萬佳苑小區中，大部分房源用于安置，僅有少量房源對外銷售。北京市住建委信息顯示，2025年10月，百萬佳苑65套住宅取得現房銷售許可證，截至目前已網簽63套，網簽均價為96730元/平方米，網簽總金額約3.74億元。

與百萬莊北里項目類似的，還有同位于西城區的光源里棚改項目。該項目于2010年啟動，2017年至2018年完成居民意愿征詢、土地征收與規劃審批等前期工作，并逐步破解資金與安置難題。

2018年，光源里項目獲北京市規劃和自然資源委員會批準，總投資約60億元，資金來源包括財政補貼、企業自籌和銀行貸款。2020年4月，項目正式開工，開發主體同樣為天恒置業。

光源里項目共分六期建設，總建筑面積約57.6萬平方米，其中住宅建筑面積約27萬平方米。目前，多數回遷住宅樓已建成，部分仍在進行園林、道路及內部裝修等收尾工作。

此前，市場曾多次傳出光源里項目部分回遷房將轉為商品房銷售的消息。2025年11月，項目方對此予以否認。現場工作人員亦表示，項目尚未完成竣工驗收，暫無對外銷售安排。由于項目位于北京二環內，一度受到市場高度關注。目前，周邊紫金印象項目現房售價約為11萬元/平方米。

此外，天恒置業還操盤了車公莊大街3號項目、三里河一區28號危舊樓改建項目。

不同于天恒置地在政府主導下操盤城市更新項目的模式，北京海淀中關村東區改造項目A組團項目為北京首例片區化央產房小區原拆原建，項目于2023年啟動，預計于2026年交付。北京城建為項目實施主體，參與單位還包括產權單位中國科學院行政管理局及所在的中關村街道辦事處。

北京朝陽區小關北里改造項目則由產權單位主導實施。

投資回報

根據瑞安地產公告，上海三林城市更新項目四方股東合計投資約91.6億元，其中，上海瑞安出資35.7億元，瑞安地產實際出資額約12.2億元。

三林項目的主要收益來源包括住宅銷售收入和商業物業租金。

按照各方規劃，項目預計于2026年完成拿地，2027年實現銷售回款。項目總建筑面積約72.3萬平方米，其中住宅占比約六成，預計整體貨值在300億元至400億元，利潤按股權比例分配。

作為新天地品牌的運營方，瑞安地產在商業文化地塊的收益分配中享有激勵機制。根據股東協議，商業運營的正常收入按股權比例分配；當凈收入與總成本之比超過6.5%時，超額部分中65%分配給瑞安地產，其余35%分配給陸家嘴集團和浦東地產集團，三林資管不參與超額收益分配。

從行業對比看，上海同類城市更新項目的回報率普遍較高。據一位上海城市更新人士介紹，印力和信城不動產于2017年收購三林印象城項目，經過改造后于2019年分開出售，粗略估算，兩年回報率超過30%；蟠龍新天地項目住宅銷售及10年商業運營等綜合回報率預計在25%至35%；三林新天地項目的內部收益率（IRR）保守估算約為10%至15%。

相比之下，北京的城市更新多針對公房及危房，多由政府或產權單位主導，開發商以代建模式操盤，大部分房源用于回遷安置居民。盡管商業化程度不同于上海項目，但由于政府承擔了拆遷等前期成本，開發商的資金壓力相對較小，加之少量可售房源基本被迅速消化，營銷和管理費用得以有效控制。

天恒置業操盤的車公莊大街3號項目同樣屬于微型更新項目，住宅建筑面積僅1.28萬平方米。除政府和地方國企外，中國國新控股有限責任公司以基金形式參與投資，其中非國有資本占比約30%。該項目通過部分可售商品住宅及公建物業租金回收投資。

光源里項目在模式上與百萬莊北里類似，但體量更大，總投資約67億元。該項目一方面可通過少量剩余回遷房轉為商品房實現回款，另一方面可在后期通過物業管理和公建物業租金獲得持續、穩定收益，但具體可售房源規模尚未明確。

一位北京國有房企人士表示，北京不能簡單復制上海和深圳等城市的經驗，需要根據實際情況探索一套符合北京的城市更新模式，目前還處于探索階段，對社會收益的追求大于商業收益。

（作者 田國寶）

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田國寶

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