茅臺、五糧液下跌，大疆、泡泡瑪特飆升，投資消費股之前，先看看這份榜單

文 | 瀝金

在消費投資的牌桌上，最大的錯覺莫過于將熱鬧等同于趨勢。

數據能告訴人們真相，也可能把人帶到溝里。有時候要么過于宏大、難以指導具體行動，要么過于細碎、容易誤導判斷。

最近，備受市場期待的北大國發院“中國線上消費品牌指數”（CBI）以及配套的“全球品牌中國線上500強”（CBI500）最新季度數據如期發布，也為我們觀察消費市場提供了一個很好的切口。

這個榜單有兩點很重要，首先是，它的數據來源于淘寶天貓真實、海量的消費行為，覆蓋了所有在線上經營的品牌，從A股熱門的茅臺、五糧液、九號電動，到港股當紅的泡泡瑪特、老鋪黃金，可以說一網打盡。

其次，從研究方法的角度來看，它可能也是首次把這種一手的海量消費信息，用一種脫敏、公開、客觀的多維模型轉化為可度量的品牌評分和排名，具備很強的公信力。

關于這套榜單和指數的研究方法，瀝金已經寫過文章解析，大家有需要可以回顧參考：

一項“意外出圈”的消費研究！北大發布“全球品牌中國線上500強”榜單

持續跟蹤之下，果不其然，這期榜單依然有很多有意思的現象，值得大家細品。

政策變動 ， 催生行業分化

最明顯的變化之一，就是高端白酒賣不動了。

整個CBI榜單入圍的品牌只有6家，而且K型分化嚴重，能入圍的基本上都是茅臺、五糧液這些巨頭，并且都在下跌，茅臺從Q2的13名下跌到49名，五糧液從33名下跌到75名。

從二級市場表現來看，茅臺持續下跌，1400元/股的關口大概率守不住，總市值一度縮水至1.75萬億元；五糧液相對于2021年337元/股的高點，如今110元左右的股價更是直接腰斬。

下滑的原因，短期因素是因為限酒令等政策出臺，公務、商務宴請需求顯著縮減，但長遠來看則是白酒年輕化問題。

年輕化做得好的品牌，往往也是積極把握線上機會的品牌，因而在這份榜單上表現更明顯。最典型的就是汾酒，在白酒行業一片下跌中，卻獨樹一幟，從229名上升到156名，實現逆勢上漲。

可以說，誰能解決年輕化的問題，誰就更容易獲得增長。

以汾酒的業績為例，它很早就推出了“年輕化1.0”的策略，提出了顏值年輕化、產品表達年輕化、品質表達年輕化、文化表達年輕化、傳播形式年輕化、意見領袖年輕化、傳播渠道年輕化，并且積極進行線上營銷合作。

根據其財報，汾酒前三季度營收達到329.24億元，同比增長5%，第三季度單季營收89.60億元，同比增長4.05%，是除茅臺外唯一實現營收正增長的頭部酒企。

還有劍南春，雖然相對于2季度榜單，品牌總榜排名從16名下滑到42名，但下跌幅度遠低于茅臺、五糧液，在大趨勢疲軟的情況下依然守住了戰線。

從CBI的榜單指數也能看出來，新銳度指標中18-29歲成交人數增速，汾酒0.70的評分排名最高，劍南春在新銳度的新品指標是傳統高端白酒中最高的，年輕人群增速也名列前茅。

顯然，雖然行業承壓，但消費者并不是不喝白酒了，而是用戶需求出現了結構性變化，白酒行業依然有新機會隱現。

同樣受到宏觀政策影響的，還有電動車。

最嚴“新國標”已經開始實施，年底結束過渡期，催生了一輪全國性的換購潮。二季度的CBI榜單上，小牛、雅迪、愛瑪等品牌就已經出現了集體排名躍升和線上成交額暴漲。

但更值得關注的是賽道內的分化，以智能化和年輕化為標簽的新勢力品牌九號（第32名）和小牛（第45名），在榜單上排名遠遠領先其他幾家，在資本市場獲得了遠高于傳統品牌（雅迪、愛瑪、臺鈴）的增長溢價和關注度。

九號公司憑借超過100%的凈利潤增速和明確的智能化標簽，贏得了超過160%的股價漲幅；小牛電動在發布財報證實扭虧為盈后，股價也出現單日大幅上漲。

另一方面，傳統龍頭們的渠道優勢仍在，雅迪、愛瑪的業績增長同樣強勁，在榜單上也實現了上升，但其驅動因素更側重于以舊換新的政策紅利及渠道規模效應，市場對其估值更偏謹慎，雅迪甚至出現因市場流動性問題導致的暴跌。

小牛電動和九號電動在CBI榜單新銳度的評分高居榜首，這直接印證了它們更受年輕人青睞，而且能轉化為實在的財務和市值增長。

不管是白酒還是電動車，政策變動都意味著一次洗牌。是依賴傳統場景與渠道，還是以年輕化和技術創新為支點，撬動新的增量，取決于如何認識和發現其中的結構性機會。

圈層認同 ， 最有效的護城河

另一個現象是，聲音大不意味著影響大，很多品牌的業績比預想要好。

這方面的典型就是始祖鳥和lululemon，這兩個品牌近一年來頻頻遇到負面和業績下滑的輿情，看起來山雨欲來風滿樓。

先說始祖鳥，品牌業績持續下滑，按母公司亞瑪芬體育的財報，始祖鳥所在的技術服裝部門收入增速連續3年下滑，二季度的同店銷售額增速也從26%下滑到了15%。

其次是負面輿情，煙花秀事件給品牌聲譽造成了很大影響，很多用戶在社媒公開表態不再支持。

但從最新財報數據看，始祖鳥在大中華區仍保持了較高增速，2025年三季度營收同比增長47%。

CBI榜單里也能看出來，一方面排名依舊相對穩固（始終在80-100名左右），另一方面，從客戶忠誠度指標來看，始祖鳥的老客成交金額評分依舊達到了6.55，屬于相對較高的水平，客單價評分更是達到2.89，領先了耐克（2.51）和阿迪（2.46）一個身位。

還有lululemon，它的業績下滑也備受矚目。

受北美核心市場需求疲軟及美國關稅成本大幅上升的影響，公司在2025年9月第二次下調全年業績指引，直接引發了資本市場的劇烈反應。

股價在財報發布后盤中一度暴跌20%，2025年內累計跌幅高達約46%，市值蒸發超200億美元，多家投行也隨即下調了其目標價。

但另一方面，中國大陸市場在2025年第二季度凈營收同比增長了25%，是其全球增長最快的區域，公司CEO直接表態說，中國市場正成為對沖北美疲軟的關鍵緩沖。

從CBI榜單來看，lululemon依舊能在總榜里擠入前100名，無論是18-29歲新人群的增長率還是老客復購的金額評分都相對靠前，說明在中國市場，它仍然是受到消費者強力認可的第一梯隊品牌。

還是那句話，聲音大不意味著影響大，很多時候真正有購買力的群體是不發聲的。要判斷企業的經營情況，要結合更深入的數據。

為感覺買單 ， 情緒價值更凸顯

情緒價值在消費重要性中的占比，依舊在快速提升。

這方面泡泡瑪特和老鋪黃金都很典型。上半年兩家企業股價漲幅巨大，估值一度遠超傳統消費巨頭和國際同行。

萬得數據顯示，泡泡瑪特動態市盈率一度超過142倍，老鋪黃金一度達到113倍，同期迪士尼動態市盈率在20—40倍左右，LVMH動態市盈率在20倍左右。

先說泡泡瑪特，在CBI的總榜排名中，它的排名一直在持續上升。從第一期的31名，到第二期的24名，再到第一期的12名。

這也對應了品牌持續的業績爆發，泡泡瑪特的股價也從年初的不到100元/股，飆升到年中突破300元/股以上。不過，最近幾個月，其股價開始回調，目前在200元左右，這也引發了很多投資者擔憂，不確定其股價未來走勢。

其實仔細研究榜單細分數據，就會發現泡泡瑪特連續幾個季度“18-29歲成交人數增速”、“新品成交金額”“會員成交金額”、“復購（老客成交金額）”幾項指標都是潮玩行業第一，而且領先第二名的分數優勢還在拉大，說明品牌在年輕人群的滲透達到并維持了很高的水平。大量新人群對品牌IP價值的認可，雖然短期股價表現可能還是會受到市場情緒影響，但是其總體業績依然是有穩定支撐的。

再說老鋪黃金，它作為一個新銳，也有很多爭議，但是從榜單指標看，力壓一眾老品牌位居珠寶首飾品類第二，甚至在客單價、復購等指標已經超了行業第一名

傳統上，珠寶首飾品類業績最大影響因素是開店數量和店效，決定單品價格的也主要是金價和克重。

但老鋪黃金通過設計、工藝和文化敘事創造了溢價，一定程度上擺脫了對原料價格的依賴，這也是它高速增長的直接原因。

傳統珠寶品牌的估值高度依賴門店擴張速度，但老鋪黃金則以相對而言極少的門店數量，創造了驚人的單店營收和利潤，一定程度上突破了原先評估的邏輯。

對投資人來說，比起市場份額，評估品牌在特定高價值圈層中的心智占有率和復購率可能更加重要，如熱衷國風文化的高凈值人群、二次元愛好者等。

所謂的情緒價值，反映在數據上就是CBI榜單的“忠誠度”和“美譽度”指標，泡泡瑪特和老鋪黃金明顯都拿到了高分，這也佐證了這一點。

比起守住當下 ， 不如互相偷家

最后一個可以分享的趨勢，是很多品牌靠著小而美、獨享垂直賽道的空間可能越來越少了。

越來越多的公司正在把業務拓展到其他品牌的腹地，這方面大疆和影石的競爭就很典型，雙方都在嘗試去對方擅長的領域“偷家”。

同樣都是3C數碼的頭部玩家，大疆從無人機起家，正在嘗試進入運動相機等影石更擅長的賽道，而影石則在大力布局無人機等大疆更擅長的領域。

從業績來看，胡潤榜單對大疆的估值達到了840億美元，而影石今年第三季度財報顯示，其營收同比大幅增長92.64%，達到29.40億元，展現了強勁的增長勢頭。

從CBI榜單也印證了雙方的高增長。大疆首次躋身CBI500總榜前十，位列第10名，新銳度18-29歲成交人數增速達0.903，反映了對年輕消費群體的強勁吸引力。

影石雖然排名沒有那么靠前，但也穩居3C數碼品類前列，“成交金額增速”達0.44，也保持了不錯的競爭勢頭。

具體來看，全景相機是影石的主場，但大疆追趕勢頭十分兇猛。按沙利文的數據，第三季度，影石占了這個品類75%的全球份額，而大疆在發布Osmo 360后，靠著果斷大幅降價，也快速沖到了17%的占比。

而在無人機賽道，影石已明確入局，其“影翎”無人機主打輕量化和與自身軟件生態的融合，成效如何還有待觀察。

不管雙方競爭的結果如何，都意味著垂直賽道的舒適區正在消失。這也是當前消費電子乃至更多行業的普遍趨勢。

瀝金點評

數據能告訴人們真相，也可能把人帶到溝里。

CBI榜單的核心價值，在于它通過精準的線上消費行為，提供了理解消費市場結構變化的早期信號。

對于投資者而言，關注CBI榜單的意義不在于尋找直接的投資目標，而在于建立更敏銳的市場感知。

消費行為的變化最終會傳導至企業營收和利潤，進而影響其市值表現。CBI榜單的價值，正是將這種傳導鏈條的前端——數億消費者的真實選擇——清晰呈現出來。

“新銳度”指標的變化，可能預示著哪些品牌正在贏得未來消費主力；“忠誠度”數據的高低，則反映了品牌護城河的真正深度。

在消費投資中，誰能更早讀懂這些來自消費端的信號，誰就可能更好地理解接下來資本市場的天氣變化。