2025水晶球賣(mài)方分析師榜單盛大發(fā)布 這些券商如何實(shí)現(xiàn)彎道超車(chē)

編者按：隨著賣(mài)方研究行業(yè)從“規(guī)模擴(kuò)張”到“質(zhì)量提升”轉(zhuǎn)型的推進(jìn)，以AI賦能、公募費(fèi)率改革、限薪等環(huán)境變化為契機(jī)，中小券商通過(guò)差異化定位和商業(yè)模式創(chuàng)新，有望實(shí)現(xiàn)突圍，成為未來(lái)打破格局的新生力量。

吳曉兵/文

日前，“第十九屆（2025）賣(mài)方分析師水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選落幕，來(lái)自43家研究所的827個(gè)研究團(tuán)隊(duì)參與角逐37個(gè)“研究類(lèi)單項(xiàng)獎(jiǎng)”，參評(píng)團(tuán)隊(duì)數(shù)量較2024年上升10%。其中，食品飲料、醫(yī)藥生物、電子行業(yè)參評(píng)團(tuán)隊(duì)數(shù)分別為33個(gè)、33個(gè)、32個(gè)，是競(jìng)爭(zhēng)最為激烈的單項(xiàng)獎(jiǎng)。

最終，按照37個(gè)“研究類(lèi)單項(xiàng)獎(jiǎng)”綜合總分排序，長(zhǎng)江證券、廣發(fā)證券、申萬(wàn)宏源、國(guó)泰海通、天風(fēng)證券分獲“本土金牌研究團(tuán)隊(duì)”前五名，榜單格局基本穩(wěn)定。

賣(mài)方分析師水晶球獎(jiǎng)從2007年創(chuàng)辦以來(lái)，一直秉持“公平、公正、公開(kāi)”的評(píng)選原則，致力于挖掘中國(guó)最優(yōu)秀的證券研究機(jī)構(gòu)及分析師，促進(jìn)本土資本市場(chǎng)健康發(fā)展。過(guò)去十九年，基于第三方權(quán)威機(jī)構(gòu)的獨(dú)立計(jì)票，水晶球評(píng)選這項(xiàng)有數(shù)萬(wàn)人次參與的評(píng)選活動(dòng)，評(píng)選結(jié)果計(jì)票的公正性和準(zhǔn)確性得到了有效保證。

從榜單來(lái)看，頭部壟斷的趨勢(shì)仍在持續(xù)。但隨著賣(mài)方研究行業(yè)從“規(guī)模擴(kuò)張”到“質(zhì)量提升”轉(zhuǎn)型的推進(jìn)，以AI賦能、公募費(fèi)率改革、限薪等環(huán)境變化為契機(jī)，中小券商通過(guò)差異化定位和商業(yè)模式創(chuàng)新，有望實(shí)現(xiàn)突圍，成為未來(lái)打破格局的新生力量。

多重市場(chǎng)環(huán)境變化

加速行業(yè)洗牌與重構(gòu)

2025年，賣(mài)方研究行業(yè)格局呈現(xiàn)出“頭部穩(wěn)定、內(nèi)部分化、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型”三大特征。

以傭金收入格局來(lái)看，2025年上半年行業(yè)分倉(cāng)傭金同比下滑34%，但頭部集中度持續(xù)提升，前3占比超40%，前10占比48%，前27占比80%。從結(jié)果看，第一梯隊(duì)（前10名）均為體系完整、綜合影響力強(qiáng)的大型研究團(tuán)隊(duì)，但2—10名之間差距在縮小，排名變數(shù)仍存。值得注意的是，國(guó)泰君安與海通證券、國(guó)聯(lián)證券與民生證券，以及正在實(shí)施的中金公司與信達(dá)證券、東興證券的相關(guān)并購(gòu)，可能也對(duì)研究所傭金收入排名產(chǎn)生較大影響。

2024年，公募基金費(fèi)率改革落地的壓力和成本考量下，賣(mài)方研究行業(yè)日益分化為綜合型大所和支持型小所兩種典型模式。2025年這一分化趨勢(shì)更加鮮明，頭部持穩(wěn)，少數(shù)中小所逆勢(shì)布局，個(gè)別研究所主動(dòng)收縮。

在傳統(tǒng)的分倉(cāng)收入模式遭遇嚴(yán)峻挑戰(zhàn)的背景下，行業(yè)積極探索多元化轉(zhuǎn)型路徑，一方面強(qiáng)化對(duì)私募、保險(xiǎn)、理財(cái)子公司等非公募客戶(hù)的服務(wù)覆蓋；另一方面嘗試知識(shí)付費(fèi)、定制化研究服務(wù)等新興模式，尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。以買(mǎi)方評(píng)價(jià)作為結(jié)果的第三方評(píng)選，榜單結(jié)果進(jìn)一步向頭部集中，并未完全反映賣(mài)方研究盈利模式多元化和評(píng)價(jià)機(jī)制多元化，榜單評(píng)選機(jī)制路徑依賴(lài)效應(yīng)顯著。

2025年，研究所加速轉(zhuǎn)型。產(chǎn)業(yè)研究成為行業(yè)關(guān)鍵詞，申萬(wàn)宏源等機(jī)構(gòu)發(fā)力產(chǎn)業(yè)客戶(hù)服務(wù)，將研究體系向服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)延伸，形成“投研、產(chǎn)研、政研”三位一體的研究體系；通過(guò)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，提升研究效率和產(chǎn)品交付能力，應(yīng)對(duì)費(fèi)率下降壓力；探索國(guó)際化研究服務(wù)。

2025年開(kāi)年以來(lái)，隨著行業(yè)環(huán)境發(fā)生較大變化，分析師轉(zhuǎn)會(huì)流動(dòng)加速，其中科技、新能源、高端制造領(lǐng)域成為高發(fā)領(lǐng)域；頭部憑資源和品牌繼續(xù)鞏固優(yōu)勢(shì)地位，中小機(jī)構(gòu)面臨更大壓力；多家研究所管理層職位變動(dòng)，預(yù)示戰(zhàn)略調(diào)整或反映行業(yè)并購(gòu)。

構(gòu)建差異化競(jìng)爭(zhēng)力

行業(yè)格局有待突破

當(dāng)前賣(mài)方研究行業(yè)處于存量競(jìng)爭(zhēng)和質(zhì)量升級(jí)的階段，市場(chǎng)倒逼全行業(yè)研究能力提升和展開(kāi)差異化競(jìng)爭(zhēng)。

中小所通過(guò)深耕區(qū)域經(jīng)濟(jì)建立不可復(fù)制的地緣優(yōu)勢(shì)，構(gòu)建“小而美”特色壁壘。如，浙商證券“深耕江浙”，大面積覆蓋省內(nèi)企業(yè)，發(fā)布《浙企研究白皮書(shū)》，形成區(qū)域產(chǎn)業(yè)研究權(quán)威地位；國(guó)元證券憑借對(duì)本地企業(yè)的深度滲透，在細(xì)分市場(chǎng)形成“主場(chǎng)優(yōu)勢(shì)”，成為部分頭部基金區(qū)域調(diào)研時(shí)的優(yōu)先選擇。

通過(guò)垂直產(chǎn)業(yè)聚焦，中小所避開(kāi)頭部全面覆蓋的競(jìng)爭(zhēng)紅海，打造細(xì)分賽道專(zhuān)業(yè)話(huà)語(yǔ)權(quán)。如，華源證券聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力賽道，行業(yè)排名躍升；東吳證券實(shí)施產(chǎn)業(yè)深耕戰(zhàn)略，在長(zhǎng)三角新興產(chǎn)業(yè)研究領(lǐng)域形成特色優(yōu)勢(shì)。

在傭金下滑情況下，實(shí)施商業(yè)模式重構(gòu)，從分倉(cāng)傭金過(guò)度依賴(lài)轉(zhuǎn)向多元價(jià)值創(chuàng)造。從單一依賴(lài)公募基金向服務(wù)全譜系機(jī)構(gòu)客戶(hù)轉(zhuǎn)型，積極開(kāi)拓非公募機(jī)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)客戶(hù)結(jié)構(gòu)多元化；從提供簡(jiǎn)單研報(bào)到一站式投研解決方案，為買(mǎi)方提供定制化的產(chǎn)業(yè)圖譜和策略模型，實(shí)現(xiàn)服務(wù)內(nèi)容升級(jí)；加速布局全球研究網(wǎng)絡(luò)，為客戶(hù)提供跨境投資的本土化研究和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估等增值服務(wù)；通過(guò)投研、投行、投資聯(lián)動(dòng)，將研究能力轉(zhuǎn)化為全業(yè)務(wù)線競(jìng)爭(zhēng)力，達(dá)成協(xié)同價(jià)值釋放。

公募基金業(yè)績(jī)基準(zhǔn)新規(guī)要求投資風(fēng)格與基準(zhǔn)嚴(yán)格對(duì)標(biāo)，以及ETF被動(dòng)投資崛起，追熱點(diǎn)的動(dòng)力下降，促使買(mǎi)方更重視高質(zhì)量的戰(zhàn)略研究和資產(chǎn)配置建議，而非個(gè)股推薦；公募基金對(duì)賣(mài)方研究的考核從推薦股票的表現(xiàn)轉(zhuǎn)向研究方法論科學(xué)性、數(shù)據(jù)可靠性和投資邏輯一致性。使得賣(mài)方研究風(fēng)格跟隨買(mǎi)方從主動(dòng)擇時(shí)轉(zhuǎn)向長(zhǎng)期價(jià)值。

AI深度滲透

重塑行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壁壘

2025年，AI領(lǐng)域的急速發(fā)展對(duì)賣(mài)方研究影響巨大。

首先，AI助力研究效率躍升，減少基礎(chǔ)重復(fù)性勞動(dòng)。AI大幅替代“腦力活中的體力活”，覆蓋投研全流程基礎(chǔ)環(huán)節(jié)，會(huì)議紀(jì)要生成從人工兩小時(shí)縮短至10分鐘，可自動(dòng)完成行業(yè)日?qǐng)?bào)/周報(bào)的信息采集、整理與版式優(yōu)化，高效處理數(shù)據(jù)清理、指標(biāo)計(jì)算、熱點(diǎn)追蹤等標(biāo)準(zhǔn)化任務(wù)。多家頭部研究所已落地智能投研系統(tǒng)，對(duì)內(nèi)賦能分析師提升報(bào)告撰寫(xiě)、模型優(yōu)化效率，對(duì)外通過(guò)AI搜索、智能紀(jì)要等服務(wù)觸達(dá)用戶(hù)，顯著降低基礎(chǔ)人力依賴(lài)。

其次，AI倒逼研究?jī)r(jià)值重構(gòu)，使得深度研究真正成為核心壁壘。AI讓買(mǎi)方獲取基礎(chǔ)信息的門(mén)檻大幅降低，倒逼賣(mài)方從卷數(shù)量轉(zhuǎn)向拼深度。低質(zhì)研報(bào)易被AI快速篩選淘汰，而競(jìng)爭(zhēng)壁壘分析、商業(yè)模式拆解、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)預(yù)判、投資決策建議等高附加值環(huán)節(jié)，仍為賣(mài)方分析師所擅長(zhǎng)的主場(chǎng)。同時(shí)，AI推動(dòng)研究范式從經(jīng)驗(yàn)驅(qū)動(dòng)向數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)升級(jí)，可輔助宏觀分析、資產(chǎn)配置優(yōu)化等中級(jí)任務(wù)，但深度洞察、大型課題研究等高級(jí)任務(wù)，因AI有效性偏低，仍需賣(mài)方分析師主導(dǎo)。

第三，人才核心能力轉(zhuǎn)向“AI+投研”復(fù)合能力。資料整理、基礎(chǔ)建模等工作可被AI高效替代，分析師的稀缺能力和價(jià)值體現(xiàn)在批判性思維、跨領(lǐng)域綜合分析、前瞻判斷能力，以及懂投研也懂AI的復(fù)合素養(yǎng)。頭部研究所已開(kāi)始搭建“扣子”“秘塔”等AI工具平臺(tái)，探索“分析師邏輯搭建+AI執(zhí)行”的人機(jī)協(xié)同模式。

但是，當(dāng)前AI在研究領(lǐng)域的應(yīng)用存在明顯局限性。一是源于互聯(lián)網(wǎng)語(yǔ)料不嚴(yán)謹(jǐn)、金融垂直領(lǐng)域語(yǔ)料不足的“幻覺(jué)問(wèn)題”，需要通過(guò)合法合規(guī)數(shù)據(jù)源接入、多模型交叉驗(yàn)證、人工復(fù)審等手段規(guī)避；二是海量信息處理瓶頸，私有化部署算力有限，云端調(diào)用易混淆私域與公開(kāi)信息，需要通過(guò)本地化模型遷移、批量并行計(jì)算優(yōu)化響應(yīng)速度。

總之，隨著AI從可選項(xiàng)變?yōu)楸剡x項(xiàng)，解放基礎(chǔ)重復(fù)性勞動(dòng)，推動(dòng)投研效率持續(xù)提升，加速了行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，聚焦競(jìng)爭(zhēng)壁壘分析、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)預(yù)判等高價(jià)值環(huán)節(jié)，高質(zhì)量、有思想的深度研究?jī)r(jià)值愈發(fā)凸顯。但基于目前的AI能力，在重塑行業(yè)的同時(shí)，還遠(yuǎn)達(dá)不到替代賣(mài)方分析師工作。

展望未來(lái)，賣(mài)方研究行業(yè)將在AI技術(shù)革新等多重環(huán)境因素的影響下，加速向規(guī)范化、專(zhuān)業(yè)化、差異化方向演進(jìn)，未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)將更依賴(lài)研究深度、產(chǎn)業(yè)理解和數(shù)字化能力。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)邏輯與發(fā)展生態(tài)正迎來(lái)深刻變革，唯有堅(jiān)守專(zhuān)業(yè)價(jià)值、擁抱技術(shù)變革、打造差異化優(yōu)勢(shì)的研究機(jī)構(gòu)與個(gè)人，才能在行業(yè)洗牌中站穩(wěn)腳跟。

本次榜單結(jié)果部分反映了轉(zhuǎn)型趨勢(shì)和AI對(duì)行業(yè)格局的重塑。水晶球評(píng)選將持續(xù)助力樹(shù)立價(jià)值標(biāo)桿，推動(dòng)賣(mài)方研究行業(yè)實(shí)現(xiàn)更高質(zhì)量的可持續(xù)發(fā)展。

本文刊于12月27日出版的《證券市場(chǎng)周刊》