750億瑞幸咖啡，“卷土”重來(lái)

快速擴(kuò)張的茶飲行業(yè)，已到了集體兌現(xiàn)業(yè)績(jī)的階段。

當(dāng)盈利能力取代規(guī)模化成為衡量企業(yè)估值重要指標(biāo)時(shí)，擁有更好的現(xiàn)金流，就成了茶飲企業(yè)獲得資本市場(chǎng)認(rèn)可的重要條件。

實(shí)際上，從茶飲行業(yè)爆發(fā)階段開(kāi)始，快消加上能大規(guī)模復(fù)制模仿的特點(diǎn)，讓茶飲行業(yè)成了資本市場(chǎng)最為看重的板塊。在“傳統(tǒng)+互聯(lián)網(wǎng)”的加持下，茶飲企業(yè)如同雨后春筍，成了一個(gè)較大的創(chuàng)業(yè)風(fēng)口。

但從本質(zhì)來(lái)看，餐飲行業(yè)屬于重資產(chǎn)行業(yè)，盡管現(xiàn)金流良好，但是想要賺錢(qián)并不容易。因此，從資本市場(chǎng)的角度來(lái)看，商業(yè)模式最好的就是蜜雪冰城以及茶百道這種，賺供應(yīng)鏈以及加盟費(fèi)的茶飲企業(yè)。

此前的奈雪模式，已經(jīng)被資本市場(chǎng)“拋棄”。例如，曾經(jīng)火爆的瑞幸咖啡，盡管規(guī)模巨大，營(yíng)收能力也比蜜雪好一些，但是市場(chǎng)估值差距明顯。而這背后反映的則是市場(chǎng)喜好的變化。

從最新的三季度財(cái)報(bào)來(lái)看，前三季度瑞幸咖啡實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 365.11億元，同比增長(zhǎng)46.86%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為30.82億元，同比增長(zhǎng)46.42%；毛利率為40.38%，凈利率為8.44%。截至三季度末瑞幸咖啡的總現(xiàn)金規(guī)模為86.48億元。

反觀蜜雪冰城。其上半年?duì)I收規(guī)模為148.75億元。歸母凈利潤(rùn)為26.93億元，截至上半年，蜜雪冰城的總現(xiàn)金規(guī)模為176.12億元。從營(yíng)收結(jié)構(gòu)來(lái)看，蜜雪冰城的營(yíng)收核心來(lái)自商品和設(shè)備銷(xiāo)售，占比為總營(yíng)收的97.44%。

從市值角度來(lái)看，瑞幸咖啡在粉單市場(chǎng)的市值為96.65億美元，約合752億港元，市盈率為17.8倍；而蜜雪冰城總市值為1499億港元，市盈率為26.4倍。

當(dāng)下，不管瑞幸咖啡還是蜜雪冰城，國(guó)內(nèi)的擴(kuò)張都已經(jīng)到了瓶頸期，而出海就成了一條必由之路，但出海是不是這些企業(yè)最終的答案，還有待驗(yàn)證。

此前，瑞幸咖啡聯(lián)合創(chuàng)始人、首席執(zhí)行官郭謹(jǐn)一公開(kāi)透露，瑞幸咖啡正在上級(jí)的指導(dǎo)下，積極推動(dòng)重回美國(guó)主板上市進(jìn)程，這意味著瑞幸咖啡重新上市有可能已經(jīng)提上日程。

瑞幸咖啡“涅槃”

從目前行業(yè)的發(fā)展來(lái)看，淘汰賽序幕已經(jīng)拉開(kāi)，誰(shuí)擁有更多的現(xiàn)金儲(chǔ)備，誰(shuí)就擁有更多的可能性，當(dāng)規(guī)模不再成為唯一，行業(yè)的生態(tài)就需要重塑了。

資料顯示，瑞幸咖啡成立后，其通過(guò)“線(xiàn)上下單、到店自提”的互聯(lián)網(wǎng)模式，快速打開(kāi)了市場(chǎng)。

在差異化的經(jīng)營(yíng)模式之外，瑞幸咖啡還用真金白銀進(jìn)行補(bǔ)貼，這是其走向成功的關(guān)鍵因素。在“神州系”創(chuàng)始人陸正耀大規(guī)模補(bǔ)貼的打法下，瑞幸咖啡通過(guò)“首杯免費(fèi)”“買(mǎi)五贈(zèng)五”等大力度補(bǔ)貼迅速搶占用戶(hù)心智，硬生生在國(guó)內(nèi)撕開(kāi)了一個(gè)“10元咖啡”的缺口。

2019年5月，頂著“全球最快IPO”的光環(huán)，瑞幸咖啡快速地登陸納斯達(dá)克，成了當(dāng)時(shí)的資本神話(huà)。

從成立到上市，瑞幸咖啡僅僅用了18個(gè)月時(shí)間，而咖啡巨頭星巴克用了21年。成功上市后，瑞幸咖啡開(kāi)始加速擴(kuò)張，僅截至2019年底，瑞幸咖啡的門(mén)店數(shù)就飆升至4910家，首次在數(shù)量上超越星巴克，其市值也一度逼近130億美元。

不過(guò)，快速的擴(kuò)張，并非全是優(yōu)勢(shì)，管理的劣勢(shì)以及如何盈利的難題對(duì)于企業(yè)而言，短期確實(shí)難以消化。

隨著體量快速膨脹，瑞幸咖啡這種高度依賴(lài)補(bǔ)貼的商業(yè)模式變得越來(lái)越難運(yùn)轉(zhuǎn)。一方面，高額補(bǔ)貼吸引來(lái)的大多是價(jià)格敏感型客戶(hù)，一旦補(bǔ)貼停止，客戶(hù)留存堪憂(yōu)；另一方面，為了維持增長(zhǎng)以滿(mǎn)足資本市場(chǎng)期待，瑞幸咖啡又不得不繼續(xù)維持高額補(bǔ)貼，其也因此承受著巨大的業(yè)績(jī)壓力。

最終，在2020年，渾水發(fā)布了一份長(zhǎng)達(dá)89頁(yè)的報(bào)告，指控瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假，引爆了瑞幸咖啡。此后，瑞幸咖啡承認(rèn)了財(cái)務(wù)造假，并在2020年6月從納斯達(dá)克退市，轉(zhuǎn)入流動(dòng)性極差的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，除了退市之外，瑞幸咖啡還面臨來(lái)自美國(guó)證券交易委員會(huì)的天價(jià)罰單、投資者的集體訴訟、供應(yīng)商的債務(wù)追討等多重難題。

但值得注意的是，龐大的規(guī)模以及現(xiàn)金流的優(yōu)勢(shì)，又撐起了瑞幸咖啡。

危機(jī)爆發(fā)后，以陸正耀為首的原管理層及投資團(tuán)隊(duì)全面出局。且在此關(guān)鍵時(shí)刻，核心股東大鉦資本選擇了“逆勢(shì)加注”，掌舵人黎輝在2021年至2022年間，主導(dǎo)了對(duì)瑞幸的兩次關(guān)鍵增資，幫助公司完成債務(wù)重組，并支付了約16.5億美元的和解金與罰款，實(shí)現(xiàn)了與歷史問(wèn)題的“徹底切割”。

在解決歷史遺留問(wèn)題的同時(shí)，更關(guān)鍵的其實(shí)是瑞幸咖啡對(duì)經(jīng)營(yíng)模式也進(jìn)行了調(diào)整：其先是關(guān)閉了全國(guó)近三分之二效益不佳的門(mén)店，從單純追求開(kāi)店數(shù)量，轉(zhuǎn)向關(guān)注單店的運(yùn)營(yíng)效率和盈利能力，另外瑞幸咖啡還摒棄了依靠瘋狂補(bǔ)貼拉新的“流量思維”，轉(zhuǎn)向以產(chǎn)品力和運(yùn)營(yíng)效率驅(qū)動(dòng)的“盈利思維”，比如推出了年銷(xiāo)量突破1億杯的“生椰拿鐵”。

大刀闊斧的改革下，瑞幸咖啡重新走上了正軌，并在近幾年再次實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展。數(shù)據(jù)顯示，截至今年三季度末，瑞幸咖啡門(mén)店總數(shù)達(dá)29214家，而在龐大規(guī)模支撐下，僅第三季度瑞幸咖啡的總凈收入達(dá)152.87億元。

“卷土”重來(lái)

如今的瑞幸咖啡已在危機(jī)當(dāng)中夯實(shí)了基礎(chǔ)，也變得更加健康。

穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)加上規(guī)模化的體系，讓瑞幸咖啡更加從容，且在行業(yè)內(nèi)，隨著資本的退潮，以往燒錢(qián)的模式退出了舞臺(tái)，瑞幸咖啡同行競(jìng)爭(zhēng)壓力也得以緩解。

目前，瑞幸咖啡除了擁有超2.9萬(wàn)家門(mén)店之外，還已擁有了完善的供應(yīng)鏈體系。例如，咖啡行業(yè)最重要的原材料咖啡豆，其價(jià)格受全球大宗商品的影響，2025年全球咖啡生豆價(jià)格暴漲超過(guò)了80%，這給整個(gè)咖啡行業(yè)都帶來(lái)了巨大的壓力，但瑞幸咖啡早已通過(guò)各種方式，穩(wěn)定了當(dāng)期的原材料成本。

2024年，瑞幸咖啡與全球最大的咖啡豆產(chǎn)國(guó)巴西簽署了為期五年、總量24萬(wàn)噸的長(zhǎng)期采購(gòu)協(xié)議。另外，為了對(duì)沖單一產(chǎn)區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)，瑞幸咖啡同時(shí)大幅提升云南保山咖啡豆的采購(gòu)比例至38%。

除了上游原材料的布局之外，在中游加工部分，瑞幸咖啡也實(shí)現(xiàn)了自建產(chǎn)能。

為了將品質(zhì)和成本控制在自己手中，瑞幸持續(xù)投入烘焙產(chǎn)能建設(shè)，2025年6月，其第四座烘焙工廠(chǎng)在廈門(mén)動(dòng)工，建成后公司年咖啡烘焙總產(chǎn)能將躍升至15.5萬(wàn)噸。

不過(guò)，雖然通過(guò)完善的供應(yīng)鏈體系打造起了核心護(hù)城河，但對(duì)瑞幸咖啡來(lái)說(shuō)，想要重新獲得資本市場(chǎng)的青睞還需要更多的條件。

當(dāng)下，咖啡市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)依舊激烈，過(guò)去瑞幸咖啡的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手只有星巴克，但如今催生出了像Manner、MStand等越來(lái)越多的咖啡品牌，雖然其定位和瑞幸咖啡有所不同，但依舊會(huì)搶走瑞幸咖啡的部分用戶(hù)，此外像麥當(dāng)勞、肯德基、古茗以及蜜雪冰城等瞄準(zhǔn)了咖啡賽道，可以預(yù)見(jiàn)瑞幸咖啡的競(jìng)爭(zhēng)壓力將更大。

從業(yè)績(jī)來(lái)看，瑞幸咖啡其實(shí)已經(jīng)感受到競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的壓力。財(cái)報(bào)顯示，瑞幸咖啡本季度GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為17.766億元，同比增長(zhǎng)12.9%，凈利潤(rùn)為12.783億元，同比則下降2.7%，兩種口徑的增速都遠(yuǎn)低于營(yíng)收增速，非GAAP利潤(rùn)甚至出現(xiàn)了下降。這一數(shù)據(jù)表明，瑞幸咖啡陷入了“增收不增利”的局面，伴隨著競(jìng)爭(zhēng)加劇，其利潤(rùn)端將持續(xù)承壓。

除了競(jìng)爭(zhēng)壓力之外，瑞幸咖啡的另一大難題在于擴(kuò)張速度可能放緩。瑞幸咖啡采用“自營(yíng)+聯(lián)營(yíng)”的雙輪驅(qū)動(dòng)模式，直營(yíng)店聚焦于一、二線(xiàn)城市的核心商圈，樹(shù)立品牌標(biāo)桿并驗(yàn)證運(yùn)營(yíng)模型；而聯(lián)營(yíng)模式則被全面放開(kāi)，成為下沉到三、四線(xiàn)甚至縣級(jí)市場(chǎng)的利器。但目前部分一、二線(xiàn)城市的成熟商圈，瑞幸門(mén)店已過(guò)于密集，導(dǎo)致單店客流被攤薄，在門(mén)店逼近3萬(wàn)家的背景下，其門(mén)店擴(kuò)張速度必然將會(huì)放緩。

在此前舉行的2025年廈門(mén)企業(yè)家日大會(huì)上，瑞幸咖啡聯(lián)合創(chuàng)始人、首席執(zhí)行官郭謹(jǐn)一公開(kāi)透露，瑞幸咖啡正在積極推動(dòng)重回美國(guó)主板上市進(jìn)程。誠(chéng)然，如今的瑞幸咖啡已完成蛻變，但想要在資本市場(chǎng)上重獲青睞，除了供應(yīng)鏈和規(guī)模之外，瑞幸咖啡還需要更性感的故事才行。