一攬子AI企業(yè)債券CDS交易量飆升90%，甲骨文成“煤礦中的金絲雀”

上周，軟件集團甲骨文（Oracle）和芯片制造商博通（Broadcom）的財報收益雙雙低于投資者此前的過高預(yù)期，引發(fā)新一輪對人工智能（AI）泡沫的焦慮情緒，華爾街也開啟新一輪對AI企業(yè)股債的同步拋售。美國存托信托與結(jié)算公司（Depository Trust and Clearing Corporation，DTCC）的數(shù)據(jù)顯示，自9月初以來，與一攬子美國科技集團相關(guān)的信用違約掉期（CDS）交易量已攀升90%。

其中，甲骨文的激進AI支出計劃，宛如是對此輪債務(wù)驅(qū)動開支狂潮的極限測試，并扮演著AI領(lǐng)域“煤礦中的金絲雀”的角色。機構(gòu)預(yù)計，該公司債券將在明年持續(xù)承壓，且將繼續(xù)面臨評級降級風(fēng)險。

CDS交易規(guī)模飆升

上述一攬子AI企業(yè)囊括了Alphabet、亞馬遜、博通、CoreWeave、Meta、微軟和甲骨文。DTCC數(shù)據(jù)顯示，9月時，這一攬子企業(yè)的CDS交易量為約40億美元，12月至今已逼近80億美元。

今年年初，當(dāng)這些企業(yè)還主要通過自身龐大的現(xiàn)金儲備和強勁的收益，為其AI支出提供資金時，加之相關(guān)企業(yè)的企業(yè)債評級較高，投資者對這些企業(yè)的CDS交易規(guī)模僅為20億美元左右。但隨后，這些企業(yè)逐漸開始透支現(xiàn)金流，并越來越依靠債務(wù)融資來支持AI支出和不斷增長的運營成本。根據(jù)媒體匯編數(shù)據(jù)，Meta、亞馬遜、Alphabet和甲骨文今年秋天共發(fā)行了880億美元規(guī)模的債券，用于資助AI相關(guān)項目。摩根大通預(yù)測，到2030年，評級為投資級的AI企業(yè)債券融資規(guī)模將進一步升至1.5萬億美元。

摩根大通的投資級信貸策略師羅森鮑姆（Nathaniel Rosenbaum）表示，本季度許多針對單個AI企業(yè)的CDS交易量大幅增長，特別是對于那些計劃在美國各地建立大型AI數(shù)據(jù)中心的超大規(guī)模企業(yè)。情況的變化導(dǎo)致投資者從認(rèn)為這些企業(yè)債幾乎沒有信用風(fēng)險，逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)椴糠痔囟ˋI企業(yè)已存在一些投資風(fēng)險，需要對沖。這突顯出，投資者對科技公司為了給AI基礎(chǔ)設(shè)施融資，而發(fā)行的大量債券交易越來越不安，因為相關(guān)投資可能需要數(shù)年時間才能產(chǎn)生回報。

即使撇開單一AI企業(yè)債來看，保德信 (PGIM) 的固定收益聯(lián)席首席投資官皮特斯（Gregory Peters）此前曾對第一財經(jīng)記者表示，目前的信用利差處于歷史偏緊水平。投資級與高收益?zhèn)睦钆腔苍诙嗄甑臀唬馕吨髽I(yè)債市場對任何潛在沖擊的緩沖空間有限。在供應(yīng)有限且需求旺盛的環(huán)境下，技術(shù)面因素仍具支撐，但在當(dāng)前估值下，策略上建議謹(jǐn)慎選擇。我們更偏好短期企業(yè)債和高質(zhì)量發(fā)行人。相對而言，長期債券的風(fēng)險溢價已顯得不足。

甲骨文成“煤礦中的金絲雀”

而在一攬子特定AI企業(yè)中，由于企業(yè)債的信用評級本就低于其他這些投資級AI債券，甲骨文更是投資者擔(dān)憂的焦點。根據(jù)倫敦證券交易所集團(LSEG)的數(shù)據(jù)，今年至今，甲骨文CDS的每周交易量已增長兩倍多，衡量對沖成本的每日信用掉期水平更已升至2009年以來的最高水平。

甲骨文的股票和債券上周開始再度遭遇新一輪大幅拋售，此前該公司第三季度的財報收入低于分析師的預(yù)期。上周五，該公司至少一個AI數(shù)據(jù)中心的建設(shè)被推遲，直接引發(fā)股價進一步下跌。

資產(chǎn)管理公司Altana Wealth的投資組合經(jīng)理凱姆（Benedict Keim）表示：“我們短期內(nèi)不會看到甲骨文違約，但該公司的CDS定價仍存在嚴(yán)重偏差。”他透露，該資管公司在評估了甲骨文不斷上漲的債務(wù)水平，以及對單一客戶OpenAI的過度依賴后，從10月開始建立了對甲骨文的CDS頭寸，眼下還在繼續(xù)加大押注。“通過建立對該公司的CDS牟利，是非常顯而易見且能獲益頗豐的投資策略。”他稱。

威靈頓資管的投資組合經(jīng)理克拉瑪（Brij Khurana）也對第一財經(jīng)記者表示，對像甲骨文這樣的單個AI企業(yè)建立CDS的熱潮，預(yù)計還將持續(xù)一段時間。尤其是，美國部分銀行和私人信貸機構(gòu)對個別AI企業(yè)的風(fēng)險敞口要比普通投資者大得多。所以，他們不得不通過對沖降低相關(guān)風(fēng)險。”

摩根大通的信貸分析師斯皮爾（Erica Spear）同樣預(yù)計，甲骨文企業(yè)債的壓力將在新的一年持續(xù)存在。“雖然最新的財報中，并未顯示出甲骨文的運營遭遇了任何意外或明顯的危險信號，但總體而言，該財報結(jié)果和公司公開表態(tài)，并無法提高我們對其企業(yè)債信用評級和信用安全的信心。一定程度的收入下降、2026財年資本支出的大幅增加以及仍在發(fā)展中的AI部門，讓我們對甲骨文只能抱著‘等著看故事發(fā)展’的態(tài)度。”她稱，“投資者面臨的最大挑戰(zhàn)是，甲骨文管理層準(zhǔn)備繼續(xù)主要依賴債券發(fā)行來融資，雖然這并不奇怪，但考慮到這些投資的期限以及融資上限均處于未知狀態(tài)，仍然令投資者沮喪。”

上周五，穆迪重申了對甲骨文Baa2的評級和對其負面展望，同時強調(diào)甲骨文的合同積壓出現(xiàn)“令人印象深刻”的增加。穆迪分析師瓊斯（Matthew Jones）寫道，交易對手風(fēng)險以及公司為了繼續(xù)支持增長所需的支出 “仍然是其重大信貸風(fēng)險和負面前景的主要驅(qū)動因素”。

公開文件還顯示，甲骨文從第三財季開始，還做出了2480億美元的新租賃承諾，主要與其AI數(shù)據(jù)中心和云業(yè)務(wù)能力安排有關(guān)，租期最長為19年，而這還尚未反映在其精簡的合并資產(chǎn)負債表上。

CreditSights的分析師查爾菲（Jordan Chalfin）在本周的一份報告中寫道，這無疑是一個“重磅消息”，這一規(guī)模與上一季度的1000億美元相比大幅上升。接下來，我們將繼續(xù)關(guān)注甲骨文的自由現(xiàn)金流消耗情況、新債券發(fā)行需求、持續(xù)的高杠桿率、潛在的信用評級降級風(fēng)險（特別是來自穆迪的降級風(fēng)險），以及盈利過于依賴OpenAI的客戶集中風(fēng)險等指標(biāo)。”