長城固收：關注短期超跌反彈技術性機會

上周債券市場呈現明顯調整態勢，主要品種價格普遍走低，其中超長端利率債表現尤為弱勢，30年期與10年期國債的期限利差出現顯著走闊，成為市場關注的核心特征。

從基本面與資金面的核心驅動因素來看，近期并未出現方向性的重大變化：宏觀經濟仍處于弱復蘇軌道，各項基本面指標維持平穩運行，暫未釋放超預期的利空或利多信號；貨幣市場流動性整體保持合理充裕，資金面松緊程度與前期相比無明顯異動，因此本輪市場調整并非由基本面或資金面的實質性變化所主導，更多是市場情緒波動疊加機構行為調整引發的階段性波動。

臨近年末關鍵時點，配置型機構（如銀行等）受年末考核壓力、負債成本約束等因素影響，對超長端利率債的配置需求較歷史季節性水平明顯減弱，整體配置預期趨于保守，缺乏主動加配長端資產的動力。

同時，當前市場尚未形成由基本面改善或貨幣寬松政策主導的清晰主線行情，機構難以找到明確的交易邏輯支撐，疊加年末階段各類機構普遍收緊風險偏好，為規避跨年度波動風險，交易型機構的操作行為更趨謹慎，多以控制倉位、鎖定既有收益為主，市場交易活躍度邊際下降，最終導致上周債券市場呈現出“易跌難漲”的脆弱性特征。

從短期市場估值來看，經過前期長端收益率的快速上行后，30-10Y國債期限利差已逐步修復至歷史合理區間，靜態估值層面已初步顯現出超跌后的配置價值，預計短期市場存在超跌反彈的技術性機會。

此外，本周將進入年末政策會議的密集窗口期，中央政治局會議、相關經濟工作部署會議等重要會議將陸續召開，市場核心關注點集中在會議釋放的政策增量信息，包括明年宏觀政策基調、貨幣與財政政策協同方向、穩增長與防風險的平衡措施等，這些信息將直接影響機構對后續市場走勢的判斷，進而引導債券市場的方向選擇，需持續重點關注。

市場熱點

①11月制造業PMI為49.2%：

11月制造業采購經理指數（PMI）為49.2%，比上月上升0.2個百分點，景氣水平有所改善。數據顯示，11月份，生產指數和新訂單指數分別為50.0%和49.2%，比上月上升0.3個和0.4個百分點，其中生產指數升至臨界點，制造業產需兩端均有改善。11月份，大型企業PMI為49.3%，比上月下降0.6個百分點，景氣水平回落；中型企業PMI為48.9%，比上月上升0.2個百分點，景氣度有所改善；小型企業PMI為49.1%，比上月上升2.0個百分點，為近6個月高點，景氣水平顯著回升。

②11月央行國債買賣凈投放500億元：

12月2日18點央行公布11月中央銀行各項工具流動性投放情況，數據顯示11月MLF凈投放1000億、PSL凈投放254億、其他結構性貨幣政策工具凈投放1150億、買斷式逆回購凈投放5000億、買賣國債操作凈投放500億。

③央行行長在人民日報發表署名文章《構建科學穩健的貨幣政策體系和覆蓋全面的宏觀審慎管理體系（學習貫徹黨的二十屆四中全會精神）》：

要始終保持貨幣政策的穩健性。構建科學穩健的貨幣政策體系旨在不斷完善貨幣政策的體制機制安排，動態實現幣值穩定、經濟增長、充分就業和國際收支平衡的優化組合，從源頭上促進金融穩定。構建科學穩健貨幣政策體系的主要任務。總書記指出，要健全中國特色現代貨幣政策框架，完善基礎貨幣投放和貨幣供應調控機制，發揮好貨幣信貸政策工具的總量和結構功能。

市場回顧

資金面

月初央行繼續凈回籠資金。上周（12月1日至5日，下同）周一至周五央行通過7天期逆回購操作分別凈回籠資金2311、1458、1340、1756、1615億，周內逆回購操作合計凈回籠資金8480。除此外，央行于12月5日開展10000億3M買斷式逆回購操作，對本月到期的3M買斷式逆回購進行等額續作。

月初資金面繼續走松。月初第一周資金面偏松，各期限資金利率均下行，DR001、DR007、DR014運行中樞分別下行1bp、2bp、3bp至1.3%、1.44%、1.48%。具體到周內走勢來看，DR001在上周二至周四階段性向下突破1.3%，DR007基本呈現下行走勢、由1.46%逐步下行至1.44%。

現券市場

1）同業存單

上周同業存單發行量為4959.1億元，環比下降634億元；凈融資額為471億元，環比上升2898億元。從發行成本來看，各期限同業存單發行利率均上行，其中1M、3M、6M同業存單發行利率分別上行7bp、4bp、4bp至1.63%、1.67%、1.7%。

二級市場方面，同業存單收益率同樣上行，AAA商業銀行3M、1年期同業存單收益率較前期分別上行4bp、1.5bp至1.62%、1.66%。

2）利率債

上周新發行利率債4307.17億，利率債凈融資額為-797.67億。由于國債和政金債償還量上升、地方債發行規模下降，凈融資規模明顯回落。

二級市場方面，上周10年期國債收益率較前期上行1bp至1.85%，10年國開收益率也上行3bp至2.01%。期限利差方面，國債10-1利差走闊1bp至45bp，國開10-1利差走闊3bp至38bp。上周債市明顯下跌，上周一、周二債市走勢較為平淡，上周三、周四收益率快速上行，上周五有所回落。

3）信用債

上周信用債共發行2329.14億元，周環比下降32.35%；總償還額1748.9億元，凈融資580.24億元，周環比下降626.92億元。城投債共發行89只，發行金額497.73億元。

二級市場方面，各期限中票收益率均上行，中票1年期、3年期、5年期AAA收益率較前期上行1bp、3bp、4bp。分品種看，產業債收益率平均上行2.58bp，城投債收益率也平均上行3.08bp。

可轉債

上周共有39.55億轉債償還。

二級市場方面，中證轉債指數較前期上漲0.08%，同期萬得全A上漲0.72%。分類別來看，超高平價券（轉股價值大于130元）漲幅均值為0.45%，表現優于中平價券（漲幅均值為0.23%）、低平價券（跌幅均值為0.04%）。高評級券（評級為AA+及以上）的漲幅均值為0.39%，表現差于中評級券（漲幅均值0.46%）、優于低評級券（漲幅均值0.01%）。從成交規模來看，全市場可轉債累計成交1543手，成交金額2690億元，日均成交538.01億元，環比下降77.7億元。

資料來源：Wind，長城基金，以上數據僅供示意，不預示其未來表現，不構成實際投資建議，投資需謹慎。

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