資本盛宴與現實骨感：摩爾線程80億IPO背后的雙面敘事

作者|一琳

編輯|陳秋

另鏡(ID:DMS-012)

114.28元/股——2025年A股新股發行價紀錄的誕生，讓成立僅五年的摩爾線程成為資本市場矚目的焦點。

11月24日，這家被譽為“國產GPU第一股”的企業正式登陸科創板，80億元的實際募資規模遠超五年前寒武紀的25.8億元，僅次于上證主板的華電新能，成為本年度最受矚目的硬科技IPO，彰顯出市場對國產算力芯片的空前熱情。

然而，在這場資本盛宴背后，另一組數據同樣觸目驚心：2022年至2025年前三季度累計虧損超59億元，代表消費級GPU的桌面圖形加速產品毛利率持續為負，核心產品市場占有率不足1%。

這種理想與現實的巨大反差，勾勒出國產GPU企業發展的典型圖景：一邊是資本市場的熱烈追捧，一邊是商業化道路上的重重挑戰。

資本狂歡下的“中國英偉達”想象

從發行數據看，摩爾線程的IPO無疑是一場資本的狂歡。7555個網下配售對象、1572倍的申購倍數、482.66萬戶網上申購，這些數字在2025年的A股市場堪稱現象級。更令人驚嘆的是，從受理到上市僅用122天，摩爾線程創造了A股IPO的新速度紀錄。

市場為何給予如此高的期待？答案藏在摩爾線程的業務布局中。作為國內少數具備全功能GPU研發能力的企業，摩爾線程已推出四代GPU架構，產品線覆蓋AI訓練卡、推理卡、云游戲卡及工業可視化卡等多個領域。這種對標英偉達的完整產品矩陣，正好契合了當前AI、數字孿生、工業仿真等新興產業對算力的迫切需求。

從營收增長曲線看，摩爾線程確實展現出強勁勢頭。2022年收入4608.83萬元，2024年躍升至4.38億元，2025年前三季度更是達到7.85億元。這種三位數的復合增長率，為投資者提供了足夠的想象空間。

值得一提的是，摩爾線程80億元的募資規模僅次于華電新能，在年內IPO中排名第二。這筆資金將主要用于新一代自主可控AI訓推一體芯片研發項目（25.1億元）、新一代自主可控圖形芯片研發項目（25.02億元）、新一代自主可控AISoC芯片研發項目（19.82億元）以及補充流動資金（10.06億元）。

(截圖來自招股書）

商業化道路上的多重挑戰

然而，光鮮的資本故事背后，摩爾線程面臨的商業現實同樣嚴峻。

首當其沖的是持續擴大的虧損困境。財務數據顯示，2022年至2024年，公司凈利潤分別虧損18.94億元、17.03億元和16.18億元，2025年前三季度虧損7.24億元，其中第三季度單季虧損同比擴大近1.8億元。公司預計2025全年扣非后的歸母凈利潤虧損8.78億元至12.38億元。

巨額研發投入是虧損主因。近三年研發支出分別達11.16億元、13.34億元、13.59億元，長期超過當期營業收入。

更值得關注的是業務結構的失衡。據招股書披露，在長達三年的時間里（2022-2024），代表消費級GPU的桌面圖形加速產品業務實為“賠本賺吆喝”，該產品線毛利率始終深陷負值區間（-116.47%至-18.99%）。直至2025年上半年，情況才初現轉機，毛利率勉強提升至12.49%，但這一定價能力仍遠遜于其AI智算等核心業務。

摩爾線程在問詢函中表示，公司S70以及S80系桌面圖形加速產品主要面向消費端，一定程度上證明了公司具有覆蓋AI智算、專業圖形加速及桌面級圖形加速等領域的技術能力，幫助公司構建完整的產品矩陣，因此上述產品的公開銷售具有戰略意義。但在該領域中，包括英偉達在內的國際品牌競爭優勢較強，市場競爭更加激烈，公司現有產品銷售價格存在一定壓力，因此導致S70以及S80產品存在毛利率為負的情況。

與之形成對比的是，公司收入高度依賴少數核心產品，AI智算和專業圖形加速業務成為主要收入來源。但2024年AI智算、圖形加速等產品在國內細分市場占有率均不足1%。

此外，專業/桌面級圖形加速產品收入自2023年起持續下滑，增長動能面臨考驗。

客戶集中度過高進一步加劇經營風險。2025年上半年，公司前五大客戶營收占比高達98.29%，前兩大客戶貢獻營收占比超八成，這種依賴大型B端客戶的結構雖符合行業特點，但單一客戶合作變動可能對業績產生重大影響。

這種業務格局揭示了摩爾線程的商業化困境：在消費市場難以與國際巨頭抗衡，只能轉向更具政策紅利的ToB領域。

國內市場的競爭同樣白熱化。同為國產GPU 領軍企業的沐曦股份已于 11 月 13 日獲科創板 IPO 注冊批復，上市進程持續逼近，形成直接競爭態勢。此外，百度旗下的昆侖芯、定位 “高端通用 GPU” 的壁仞科技、主打數據中心 GPU 市場的燧原科技等企業均已形成較強競爭力，行業呈現 “百家爭鳴” 的競爭格局。

生態建設與技術突破并重

面對這些挑戰，摩爾線程正在尋找突圍路徑。公司預計最早于2027年實現盈利，這一時間表背后的底氣來自兩方面：一是持續的技術突破，二是產業生態的逐步構建。

在技術層面，摩爾線程的第四代GPU架構在算力密度和能效比上已有顯著提升。在AI訓練和推理場景中，其產品性能正在縮小與國際產品的差距。特別是在一些特定應用場景中，國產GPU的定制化優勢開始顯現。

在生態建設方面，摩爾線程正通過開源社區、開發者計劃等方式擴大軟件生態。盡管與英偉達的CUDA生態相比仍有巨大差距，但在信創政策的推動下，國產GPU在政府、國企等特定市場已獲得發展窗口。

值得注意的是，摩爾線程在招股書中多次強調產品的“戰略意義”，這種表述透露出公司對當前處境的清醒認知——在商業化與戰略價值之間，國產GPU企業需要找到平衡點。

摩爾線程的IPO是國產芯片產業發展的一個縮影。資本市場的熱情反映了對國家算力基礎設施自主可控的迫切期待，而公司面臨的商業化困境則揭示了產業發展的現實挑戰。在政策支持與市場需求的雙重驅動下，摩爾線程能否將資本優勢轉化為技術優勢和市場份額，將是其估值故事能否持續的關鍵。

隨著沐曦等競爭對手陸續登陸資本市場，國產GPU行業的競爭格局將更加激烈。在這個技術密集、資本密集的賽道中，最終的勝出者不僅需要資本的支持，更需要技術的突破、生態的建設和商業的智慧。摩爾線程的上市只是新征程的開始，真正的考驗還在后面。