社融重要信號！新增貸款占比不到一半，政府債替代效應(yīng)明顯

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近年來，隨著我國金融體系的完善和金融市場的創(chuàng)新，企業(yè)融資渠道日益多元化，從過去更多依賴銀行貸款，轉(zhuǎn)變?yōu)榫C合運(yùn)用債券、股票等更豐富的市場化融資方式。

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作者 | 唐婧

編輯 | 方海平

新媒體運(yùn)營 | 張舒惠

11月13日，中國人民銀行發(fā)布《2025年10月金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)報告》，政府債券快發(fā)多發(fā)對貸款的替代效應(yīng)繼續(xù)顯現(xiàn)。

具體來看，2025年10月末社會融資規(guī)模存量為437.72萬億元，同比增長8.5%。其中，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款余額為267.01萬億元，同比增長6.3%；企業(yè)債券余額為33.68萬億元，同比增長4.9%；政府債券余額為93.03萬億元，同比增長19.2%。

從結(jié)構(gòu)看，10月末對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款余額占同期社會融資規(guī)模存量的61%，同比低1.3個百分點(diǎn)；企業(yè)債券余額占比7.7%，同比低0.3個百分點(diǎn)；政府債券余額占比21.3%，同比高2個百分點(diǎn)。

從增量看，2025年前十個月社會融資規(guī)模增量累計為30.9萬億元，比上年同期多3.83萬億元。其中，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加14.52萬億元，同比少增1.16萬億元；企業(yè)債券凈融資1.82萬億元，同比多1361億元；政府債券凈融資11.95萬億元，同比多3.72萬億元。

分析人士指出，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨需求不足的挑戰(zhàn)，通過加大政府債券發(fā)行規(guī)模，能夠支持重大項(xiàng)目和國家重大戰(zhàn)略的實(shí)施，助力擴(kuò)大需求、支撐經(jīng)濟(jì)。同時，不少政府債券用于置換融資平臺債務(wù)、清理拖欠企業(yè)賬款等，實(shí)際上是政府部門適度加杠桿幫助企業(yè)和居民部門穩(wěn)杠桿的過程，有助于經(jīng)營主體緩解資金壓力、減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)，為經(jīng)濟(jì)中長期可持續(xù)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

國家資產(chǎn)負(fù)債表中心披露數(shù)據(jù)顯示，截至三季度末，政府部門杠桿率同比提高8.8個百分點(diǎn)至67.5%，非金融企業(yè)部門、居民部門杠桿率分別同比上升4.5個百分點(diǎn)、略降1.2個百分點(diǎn)。

還有權(quán)威人士告訴記者，近年來隨著我國金融體系的完善和金融市場的創(chuàng)新，企業(yè)融資渠道日益多元化，從過去更多依賴銀行貸款，轉(zhuǎn)變?yōu)榫C合運(yùn)用債券、股票等更豐富的市場化融資方式。相應(yīng)地，社會融資規(guī)模的結(jié)構(gòu)也逐漸發(fā)生變化，在今年以來的社會融資規(guī)模增量中，除貸款外的其他融資方式已經(jīng)占比超過一半，如果只看貸款這個單一金融指標(biāo)，很難完整反映金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的全貌。用社融觀察金融總量，能更清楚看到資金支持的整體力度，也能了解不同融資方式的構(gòu)成，對于宏觀研究及市場分析都能提供更可靠的參考。

多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)、金融指標(biāo)出現(xiàn)回升態(tài)勢

10月末，廣義貨幣(M2)余額335.13萬億元，同比增長8.2%。狹義貨幣(M1)余額112萬億元，同比增長6.2%，較去年9月低點(diǎn)（-3.3%）回升9.5個百分點(diǎn)，較今年年內(nèi)低點(diǎn)（2月份0.1%）回升6.1個百分點(diǎn)。10月末，M1-M2剪刀差為-2%，較去年9月收窄8.1個百分點(diǎn)，表明更多資金轉(zhuǎn)化為活期存款，反映出企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活躍度提升、個人投資消費(fèi)需求回暖等積極信號。

10月金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)發(fā)布的一大背景是，今年以來，我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體保持穩(wěn)中有進(jìn)的態(tài)勢，10月綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為50.0%，非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為50.1%，升至擴(kuò)張區(qū)間。10月中秋、國慶8天超長假期對服務(wù)消費(fèi)的拉動效應(yīng)明顯，與居民出行相關(guān)的交通運(yùn)輸、住宿、文化體育娛樂相關(guān)行業(yè)等均位于60%及以上的高景氣區(qū)間。

有權(quán)威人士告訴記者，短期看，外部形勢更加復(fù)雜多變，給企業(yè)投資帶來不確定性，“兩新”等促消費(fèi)政策邊際效應(yīng)減弱，制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)環(huán)比有所下降。但前期各項(xiàng)宏觀政策還會持續(xù)顯效，有效鞏固拓展經(jīng)濟(jì)回升向好勢頭，在前三季度GDP增長5.2%的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)全年5%左右的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)是有堅實(shí)基礎(chǔ)的。他還向記者指出，近期經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中呈現(xiàn)出諸多積極信號，市場對前景的預(yù)期也出現(xiàn)了邊際改善。

從外部環(huán)境看，中美兩國元首在韓國釜山成功舉行會晤，中美經(jīng)貿(mào)團(tuán)隊吉隆坡磋商取得積極成果，達(dá)成多項(xiàng)共識并陸續(xù)落地實(shí)施，有利于增強(qiáng)出口韌性。從內(nèi)部環(huán)境看，今年以來構(gòu)建全國統(tǒng)一大市場、綜合整治低價過度競爭有序推進(jìn)，效果已在逐步顯現(xiàn)，市場競爭秩序不斷優(yōu)化，工業(yè)企業(yè)利潤有望維持增長態(tài)勢。

從政策支持看，適度寬松的貨幣政策持續(xù)顯效，貨幣金融條件相對寬松，財政部近期又提前下達(dá)了2026年度新增地方專項(xiàng)債額度，5000億元新型政策性金融工具資金也全部投放完畢，項(xiàng)目總投資約7萬億元，將對投資形成有力支撐。10月制造業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)52.8%，企業(yè)信心不斷恢復(fù)。國際貨幣基金組織、世界銀行最新預(yù)測都將我國2025年經(jīng)濟(jì)增速較前值大幅調(diào)高0.8個百分點(diǎn)。

從中長期看，“十五五”規(guī)劃建議發(fā)布，對激發(fā)社會積極性、主動性、創(chuàng)造性具有重要意義，我國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展有堅實(shí)支撐。

主要物價指標(biāo)已經(jīng)呈現(xiàn)出一定的企穩(wěn)回升跡象。10月，CPI同比由降轉(zhuǎn)漲至0.2%，扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲1.2%，漲幅連續(xù)6個月擴(kuò)大，為2024年3月以來最高；PPI同比下降2.1%，降幅連續(xù)3個月收窄。

央行在《2025 年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》中表示，物價水平受多方面因素共同影響，供求關(guān)系是主要因素。促進(jìn)物價合理回升，需要宏觀政策協(xié)同發(fā)力，推動實(shí)體經(jīng)濟(jì)供需良性循環(huán)。中央強(qiáng)調(diào)縱深推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場建設(shè)，提振消費(fèi)的宏觀調(diào)控思路也在不斷落地推進(jìn)，對物價合理回升有積極影響。

合理看待2%左右的通脹預(yù)期目標(biāo)

今年3月發(fā)布的政府工作報告明確提出，居民消費(fèi)價格（CPI）漲幅目標(biāo)為2%左右。對此，業(yè)內(nèi)專家告訴記者，支持性貨幣政策促進(jìn)物價回升的效果還會持續(xù)顯現(xiàn)。近年來，我國社會融資規(guī)模和廣義貨幣M2增速總體上保持在8%以上，高于同期名義GDP增速約4個百分點(diǎn)，社會融資成本持續(xù)處于低位，利率水平低于5%左右的潛在經(jīng)濟(jì)增速。

“從量、價兩個維度觀察，當(dāng)前我國貨幣政策立場都是支持性的，為促進(jìn)物價合理回升營造了適宜的貨幣金融環(huán)境。”上述專家告訴記者，根據(jù)理論和國際實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，貨幣政策通常存在一定的時滯，去年中國人民銀行先后實(shí)施了四輪力度比較大的貨幣政策調(diào)整，今年5月又推出了一攬子貨幣政策措施，這些政策的效果還會持續(xù)顯現(xiàn)出來，政策積極效應(yīng)也會不斷累積。

他還強(qiáng)調(diào)，貨幣政策雖然還有一定空間，但邊際效率已明顯下降。過度放松貨幣金融條件可能產(chǎn)生的一些負(fù)面效果也需要關(guān)注。比如，資金空轉(zhuǎn)、資本市場波動加大等。未來要繼續(xù)實(shí)施好適度寬松的貨幣政策，把握好力度和節(jié)奏，保持對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的較強(qiáng)支持力度。

還有分析人士告訴記者，對我國2%左右的通脹預(yù)期目標(biāo)應(yīng)從中長期的視角合理看待，而且宏觀政策尤其是貨幣政策效果顯現(xiàn)通常還有一定的時滯。當(dāng)前物價低位運(yùn)行是供需兩端多種因素共同作用的結(jié)果，促進(jìn)物價合理回升也需要發(fā)揮宏觀政策的組合拳效應(yīng)，保持政策取向一致性。

他還向記者舉例，從國際上看，主要經(jīng)濟(jì)體央行制定的通脹目標(biāo)大多是中長期的政策目標(biāo)。比如，2012年美聯(lián)儲明確采取2%的靈活通脹目標(biāo)制，在當(dāng)時的聲明文件中就特別強(qiáng)調(diào)了這是美聯(lián)儲的長期目標(biāo)。從之后的實(shí)際情況看，目標(biāo)提出后，美國通脹率仍低于2%，直至2017年初才回到2%左右。

在其看來，應(yīng)逐步轉(zhuǎn)變宏觀調(diào)控思路，從過去高度依賴投資的發(fā)展模式更多轉(zhuǎn)向促消費(fèi)、惠民生。供給端要著力構(gòu)建全國統(tǒng)一大市場，改善供給結(jié)構(gòu)，推動低效、無效供給市場化出清。需求端要優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，重點(diǎn)向民生、社保、低收入群體傾斜，同時加快推動收入分配制度改革，切實(shí)增強(qiáng)居民消費(fèi)能力和消費(fèi)意愿。