盈利壽險公司的剩余邊際分析

從2022年一季度開始，國內的保險公司正式實施償二代二期工程，監管要求公司在網站上披露比償二代一期下更為詳細的數據和各種指標，但沒有直接公布公司的保單未來盈余和剩余邊際。保單未來盈余是償二代二期下才引進的名詞和概念，在上一篇文章中，我們通過巧妙的方法推算出了各家公司的保單未來盈余，即使在公司公布的償付能力報告中存在各種不同問題的情況下。通過公司的保單未來盈余，我們很容易推導出盈利公司的剩余邊際。在目前負債評估曲線連續幾年大幅下降的情況下，剩余邊際及其變化是分析壽險公司經營狀況的一個重要指標。

一

償二代二期下盈利壽險公司的剩余邊際

我們可以通過以下公式推導出公司的保單未來盈余

對于在實際資本分級時有超過限額的保單未來盈余的公司，以上公式仍然成立。在2016年一季度中國償二代一期剛剛實施時，我就推導出了類似的公式，這次在更加復雜的償二代二期規則下又重新發現了類似的公式。

公司公布的償付能力報告中，分別列示了會計和償付能力下的準備金負債，我將這二者之差稱為ACCIF，就是現有存量保單對實際資本的貢獻。如果再減去可能的10%＂所得稅準備＂以及在公司層面的＂現金價值保證＂的影響，那么結果就是償二代二期下定義的＂保單未來盈余＂。

2022年以后仍然有＂現金價值保證＂公司應該只剩下友邦人壽一家公司了，只有連續三年在稅務口徑下盈利的公司才需要提剩余邊際的10%作為所得稅準備。對于大多數中小壽險公司來說，既沒有所得稅準備，也沒有現金價值保證，保單未來盈余就是ACCIF，會計和償二準備金之差。

那么對于連續三年在稅務口徑下盈利的公司，我們有以下公式（除了友邦人壽）

到2024年底，只有27家壽險公司連續三年在稅務口徑下盈利。附表中有28家公司，其中只有人保壽沒有達到這個標準，這從人保壽2022年公布的CGAAP口徑下的年報中也可以確認，2021年和2022年都不需要交公司所得稅。2022年人保壽及其他上市壽險公司公布了舊準則CGAAP下的剩余邊際，2023和2024年在新準則下只公布了合同服務邊際CSM。

2024年已經有多家壽險公司實施了I17，包括上市公司及其旗下的子公司，五家銀行系公司，中意人壽和國富人壽。在上市公司中，只有新華人壽沒有公布CGAAP下的會計準備金，另外三家已經連續三年稅務盈利的公司也沒有公布，工銀安盛、建信人壽和交銀人壽，我們無法計算出ACCIF，自然也就無法用上述公式推導出公司的剩余邊際。我們可以嘗試用另外一個公式推導出剩余邊際（也是在公司最低現價保證為0的前提下），

令人遺憾的是，這四家公司中，只有新華人壽在償付能力報告中披露了遞延所得稅負債DTL，金額為0。另外三家銀行系公司則沒有披露。這三家公司在2023年已經將所有的HTM資產改為AFS了，肯定會有DTL，并且2024年底的DTL將明顯大于2023年的DTL。因為這一原因，我們無法推算出這三家公司2024年的剩余邊際。2023年這三家公司公布的仍然是舊準則下的報表，我們從年報中可以找到公司的DTL，并且通過復雜的公式可以判斷出償付能力報告中的DTL是＂抵消前＂還是＂抵消后＂的口徑，并且由以上兩個不同公式推導出來的剩余邊際完全一樣。

雖然我們無法知道友邦人壽＂最低現價保證＂的金額，但仍然將友邦人壽的＂剩余邊際＂列入表中供大家參考，并且用斜體字標出。這是在假設＂最低現價保證為0＂的情況下的剩余邊際，如果2023年最低現價保證為20億，那么剩余邊際將減少200億，只有665億。

二

剩余邊際的變動分析

首先我們來看保單未來盈余的變動分析：

一家公司的保單未來盈余下降，通常主要有四個原因，一是分紅險占比較高，特別是長期分紅險，因為分紅險的會計準備金不受750天負債評估曲線變化的影響，二是提高了所用750天曲線的綜合溢價，三是有較高保單未來盈余產品（如重疾險）的繼續率明顯低于原來的精算假設，四是調整精算假設降低會計準備金。

再看剩余邊際的變動分析

在目前的CGAAP下，計算剩余邊際的K是鎖定不變的，而攤銷載體的現值有兩種不同的方法，一個是用發單時刻的貼現率曲線，一個是用評估時點的貼現率。在前一種方法下，存量保單剩余邊際的變化完全不受750天曲線變化的影響，而在后一種情況下，對當年攤銷金額的影響也十分有限，比對分紅險準備金的影響小很多。不僅如此，各種精算假設的調整（如風險溢價的調整）不會影響到存量保單的剩余邊際，只會影響當年新單的剩余邊際。再進一步，除了退保之外的運營偏差（如維持費用的變化）也不會影響到存量保單的剩余邊際。另外，死亡率偏差通常較小，在和重疾發生率的偏差對沖后，對剩余邊際的影響幾乎可以忽略不計。

在這28家公司中，只有平安人壽最近兩年的剩余邊際都出現了大幅下降，降幅高達5%到7%。對比老三家中的國壽和太保，雖然近兩年保單未來盈余是下降的，但剩余邊際還是上升的。通過以上分析，我們可以找到原因，就是平安最近兩年存量保單的退保率實在太高了。從公司2020到2022年的年報披露的信息中可以看出，當年新增的剩余邊際加上預期利息收入和當年攤銷的金額大體相當，我們判斷在2023年和2024年這個結論也大體成立，所以這兩年5%到7%的剩余邊際降幅大多是由退保帶來的。

在主要的長期壽險產品中，終身重疾險和增額終身壽產品的剩余邊際最高，平安從2021年以后才開始銷售增額終身壽，95%以上的保單還在交費期內，退保率會相當低，所以應該是重疾險退保帶來的后果。前段時間我做過一個估計，就是在2024年之前所銷售的長期重疾險有25%已經退保了，平安人壽在2014年到2021年期間也賣出了大量的重疾險，從剩余邊際的變化來看，平安的退保率應該超過行業平均水平。

三

退保率假設對剩余邊際的影響

不同公司對行業主流產品的退保率假設是不一樣的，這個假設對公司的剩余邊際影響最大。

我們以最近幾年最主要的非分紅增額終身壽為例，看一下退保率對產品剩余邊際的影響。一個例子是2024年以3.0%定價的主流產品，另一個是目前及明年以2.0%定價的產品，以40歲的女性客戶為例，無論是躉交，還是三年、五年或者十年交，總保費都是10萬元。在目前的CGAAP規則下，負債評估的終極利率是4.5%加上溢價，遠遠高于產品的定價利率。因為產品的現價高，退保早的保單很難貢獻利潤，而在40年以后退保或者滿期的保單，現金流的現價（PV）較低，退保越晚越低，由此算出來的剩余邊際越高。

從以上表格中可以看出，對于主流三年和五年交費期的保單，如果用1%的退保率，和用5%退保率的公司相比，那么剩余邊際前者幾乎是后者的兩倍。I17新準則下當年新單產品的CSM和剩余邊際有很多共同之處，特別是對傳統險而言。從上市公司披露的2024年年報中可以看出，平安人壽新單期交產品的CSM率是上市公司中最低的，而有一家壽險公司的CSM率幾乎是平安人壽的兩倍，這說明平安人壽的退保率假設是相當保守的，而另外一家公司則比較激進。如果2024年平安人壽采用比較激進的退保率假設，那么2024年剩余邊際的降幅會大幅減少。

個別養老和健康險公司，通過銷售大量低價的長期重疾險，積累了可觀的剩余邊際，但目前這幾家公司的重疾險賠償率已經遠超產品的定價假設，A/E ratio不僅達到了150%，還在繼續惡化之中。這些公司未來的潛在虧損將超過其剩余邊際。

作者簡介

王晴，北美精算師(FSA)，特許金融分析師(CFA)，本科畢業于中國科技大學，獲美國威斯康星大學數學博士學位。

早年曾任職于美國林肯國民公司，美國CNA保險公司，韓國三星人壽，歸國后在多家壽險公司任總精算師。

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